10.11後の冷静な考察：取引所は「相対的公平」と「絶対的透明性」をどのようにバランスさせるのか？

オリジナル:Odaily

著者:ゴーレム

「10.11」の史詩的な下落日はすでに幕を閉じ、市場も徐々に修復されていますが、今回の大幅下落が生み出した単日歴史最高の清算（193億ドル）は市場に影を落としています。多くの投資家は、口が悪いトランプが最初の責任を負うべきだと考えており、また、バイナンスに矛先が向けられ、USDE、BNSOL、WBETHの価格の乖離が市場のさらなる下落の主な原因であると主張しています。

バイナンス公式は今回のデカップリング問題を、市場全体が影響を受けたことによる一部プラットフォームモジュールの一時的な技術的障害として説明しています。個別の現物取引ペアで発生した極端な低価格の状況については、主に歴史的なリミットオーダーが一方向の流動性の下でトリガーされたこと、UI表示の精度問題などが原因です。

バイナンスはプラットフォームの責任を負い、USDE、BNSOL、およびWBETHのペッグ解除によって引き起こされた担保の清算損失を被ったユーザーに対して、合計2.83億ドルの補償を行いました。それにもかかわらず、一部の投資家は依然として納得せず、バイナンスが山寨の崩壊にも責任を負うべきであり、中央集権型取引所の「市場操作」、「データブラックボックス」、「意図的なネット切断」などの問題を再提起しています。

10月13日、Hyperliquidの共同創設者Jeff.hlは、Binanceの創設者CZとSNS上で言い争いをしました。Jeff.hlはまず、Hyperliquidのすべての注文、取引、清算はオンチェーンで行われ、透明性と検証可能性があると述べましたが、一部の中央集権型取引所（CEX）では清算データに関して深刻な過少報告の問題があると指摘し、特にBinanceを名指ししました。

これに対して、バイナンスの創設者CZはすべての疑問に迅速に応え、「他の人々が無視したり、隠したり、責任を回避したり、競争相手を攻撃することを選ぶとき、重要なBSCエコシステムの参加者（バイナンス、Venusなどを含む）は、ユーザーを保護するために数億ドルを自腹で支払った」と述べ、これは異なる価値体系であると考えています。

市場は様々な意見が飛び交っており、すべての参加者を満足させるような解決策は存在しません。この敏感な時期に、Jeff.hl がバイナンスに対して公然と疑問を呈したことは、本質的にCEXとDEXが「相対的な公平」と「絶対的な透明性」の間で異なる選択をしていることを反映しています。

性能はもはや DEX と CEX の主な違いではなくなった

過去、DEXは暗号取引所の究極の形態と見なされていましたが、市場シェアは依然としてCEXによって占められています。その主な理由は、DEXとCEXの間の巨大な性能差です。取引の高遅延、市場の深さの小ささ、資金効率の低さ、取引実行精度の悪さなどの問題は、常にトレーダーのDEXでの取引体験に影響を与えています。そのため、たとえCEXが中心化リスクで非難され、さらにはFTX事件のようなトラブルを引き起こしたとしても、トレーダーは最終的には低遅延で使いやすいCEXで取引を行うことになります。

しかし、2025年には、これらの性能問題はDEXの市場拡大の主要な障害ではなくなります。CEXレベルの性能を誇るDEX Hyperliquidを例に挙げると、オンチェーンの中央限界注文簿（CLOB）モデルを採用しており、従来のAMM DEXと比較して、性能は質的に飛躍しました。平均取引確認時間はわずか0.07秒で、CEXと同等です。同時に、Hyperliquidの一部の「ニッチトークン」には流動性不足やスリッページの高い問題が依然として存在しますが、BTCやETHなどの主要トークンでは、Hyperliquidの取引スリッページは0.1%未満に低下しており、CEXと競うことができます。

性能の差が徐々に縮小するにつれて、2025年から現在にかけて、資金とトレーダーがDEXに移行する傾向が確実に発生しています。

The Blockのデータによると、現物市場において、CEXと比較して、2025年のDEXの市場シェアは全体的に増加傾向にあり、2025年第3四半期には19%に達する見込みです。

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永続的な契約市場において、DEXの市場シェアは急速に増加しており、2024年末にはDEXの契約市場はCEXの4.9%に過ぎなかったが、2025年10月にはその数字が14.33%に増加した。

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極端な市場状況において、今日のDEXも試練に耐えました。「10.11」の大暴落後、Hyperliquidの公式は発表しました。「極端な市場状況にもかかわらず、プラットフォームのトラフィックと取引量は歴史的な新高値を記録しましたが、Hyperliquidブロックチェーンはダウンや遅延の問題は発生しませんでした。」

その同じ日に、世界最大の取引所であるバイナンスは技術的な問題により一部システムが故障しましたが、これは実際に現在のHyperliquidがバイナンスよりも性能が高いことを示すものではありません。両者が直面しているシステムの負荷は異なるためです。10月11日、Hyperliquidの永久契約取引量は100億ドルを超え、バイナンスの取引量はその10倍以上です。The Blockのデータによれば、9月のHyperliquidの契約取引量は2824.7億ドルであり、バイナンスの契約取引量は2.34兆ドルで、Hyperliquidの契約取引量はバイナンスのわずか12%です。

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市場は常に「相対的な公平」しかない

性能がもはやCEXとDEXの主な違いではなくなった場合、すべての投資者は本当にDEXを選ぶのでしょうか？今回の「10.11」の大暴落後、バイナンスは一部の世論に攻撃されましたが、00後のトレーダーであるVidaは依然として公に、大口資金はバイナンスを使用すべきだと表明しています。その理由は、バイナンスはどんな時でも自分のユーザーに責任を持つからです。

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投資家は、Vidaがこのように発言するのは、彼がBinanceに偏っている側だからだと不満を漏らしています。極端な市場状況が発生した際、取引所は大口投資家や「Binanceユーザー」といった利害関係者に対して補償や感情の安定を図る一方で、その影響を受ける個人投資家や市場の他の参加者を無視します。Binanceの成長は、数え切れないほどの沈黙した「死体」の上に築かれており、裕福な人々のお金はそのまま返され、一般の人々のお金は三七分けにされます。

しかし、CEXの「陰謀論」に関する部分を除けば、この市場における公平は常に相対的であり、去中心化と公平を掲げるDEXでさえ利害の危機に直面すると「揺らぐ」ことになります。今年の3月26日、Hyperliquidは設立以来最大の危機に直面しました。ある巨鯨がMemeコインJELLYの価格を操作し、HLPが巨額の空売りを引き受け、2.4億ドルのゼロリスクに直面しましたが、Hyperliquidは「ネットワークを切断する」方法でJELLY契約を上場廃止し、元々損失を被るはずだったHLPが逆に70万ドルの利益を得る結果となりました。

Hyperliquid のこの行動は世間で大きな波紋を呼び、分散型と公平性が笑い話になっています。なぜなら、これは取引者が Hyperliquid の脆弱性を利用して利益を得たのは初めてではないからです。さらに、「巨鯨が積極的に強制清算を行い、HLP が 400 万ドルの大損失」や「XPL の連鎖的な強制清算で 4600 万ドルを収穫」などの事件がありましたが、Hyperliquid はこれらの事件で損失を被ったユーザーに対して補償を行っていません。

これにより投資家は、Hyperliquidが分散化と公平性を守っているのではなく、危機が自分自身に広がる前に「やらない」と選択したことを理解します。Hyperliquidの毎回のアップグレードと改善は、無数の「死体」の上に踏み込んでいるとも言えます。

市場は「絶対的な透明性」を必要とする

取引市場は本当に公平であることは決してなく、正直に言えば、一方が利益を得れば、必ず他方が損をすることになります。DEXであろうとCEXであろうと、すべての人に責任を持つことは不可能です。しかし、公平が相対的であっても、透明性は絶対的であり得る。

極端な市場状況下では、CEXは常に陰謀論に巻き込まれることになります。その最大の理由は、CEX自体が人為的に介入可能な「ブラックボックス」であるためです。たとえ規制やコンプライアンス対策が強化されても、透明性の欠如により、一般の人々のCEXに対する不信感は常に存在しています。投資家がいわゆる真実について知っていることは、すべて取引所の発表から来ており、権威があるものの、容易に疑問視されることもあります。例えば、Hyperliquidの共同創設者であるJeff.hlは、Binanceの清算データの偽造を疑問視していますが、Binanceが自ら証明するためには「自分の腹を切って、実際にどれだけの麺を食べたかを示さなければなりません。」

価値観においてHyperliquidはBinanceとは異なるが、そのオンチェーン取引データの透明で検証可能な性質は確かに存在する。透明な決済メカニズムは、プラットフォーム側の市場操作の可能性を大幅に低下させるだけでなく、投資家に安心感を与え、陰謀論の誕生を減少させる。例えば、Hyperliquidで発生した数回の危機の中で、人々はオンチェーンで巨大なクジラの動きを見守り、損失を被った投資家は胸を叩きながら嘆いたが、Hyperliquidはその生死に関わらず、プラットフォームの陰謀だと考える人は非常に少なかった。

メカニズムは完璧ではありませんが、ルール内で透明で公開された自動実行の取引メカニズムは、中央集権型取引所のブラックボックスと混乱に比べて、常により多くの論争を減少させるでしょう。たとえDEXであっても、透明性が欠けていると疑念を招くことがあります。例えば、以前人気を博したPrep DEX Asterは、そのプライバシー注文の特性のために、取引の水増しやデータの偽造が疑われ、DeFiLlamaは一時的にAsterを上架から下ろしました。

暗号市場は現在に至り、CEXとDEXはもはや互いに無関係な関係ではなく、CEXとDEXの境界も縮小しています。DEXの体験はCEXに近づきつつあり、CEXは取引所ユーザーのウォレットを通じてチェーン上のビジネスを拡大しています。CEXとDEXにはそれぞれのリスクの四分野があり、CEXは本当に問題が発生した際にユーザーをサポートできますが、投資家はその権力の大きさを批判しています。DEXは「コードは法律である」を信奉し、ユーザーの行動に対して過度の制約を設けませんが、問題が発生した場合、投資家は中央集権的な補償を望みます。

しかし、トレンドから見ると、「透明性と公開性」はCryptoの基盤と発展の大勢の一つであり、CEXとDEXの価値体系はそれぞれ異なるものの、両者はこの方向に向かって進むべきです：より高い検証可能性、より明確な責任の境界、そしてより健全な危機対応メカニズム。