büyük düşüş sonrası stablecoin piyasası değişim yaşıyor: yüz milyar dolarlık göç, fonlar "kaldıraç" ile vedalaşıyor, "gerçek getiri" ile kucaklaşıyor

Yazar: Frank, PANews

11 Ekim'deki piyasa çöküşü, yalnızca kripto varlıkların fiyat savunma hattını aşmakla kalmadı, aynı zamanda stablecoin alanında bir “yüz milyar göç” başlattı.

Verilere göre, Ekim ayından bu yana, stabil coinlerin toplam piyasa değeri 308,7 milyar dolardan 302,8 milyar dolara düştü, piyasadan yaklaşık 6 milyar dolar çıkış oldu. Bu geri çekilmede, uyumlu stabil coin USDC lider olarak öne çıkıyor, Solana ağı üzerindeki arzı aşırı şekilde düştü. Daha önce büyük bir çıkış yakalayan “hesaplamalı stabil yeni yıldız” USDe de döngüsel kredi kaldıraç tasfiyeleri nedeniyle arzı önemli ölçüde azaldı.

Ancak bu sadece bir fon kaçışı değil, acımasız bir yarış. Verilerin sisini araladığımızda, bunun “spekülasyondan” “rasyonelliğe” bir dönüş olduğunu göreceğiz. Fonlar, yüksek kaldıraçlı zincir üzerindeki oyun alanından, daha fazla uyumluluğa sahip, fiat para kanalları daha akıcı ve gerçek RWA getirilerine sahip bir sığınağa akıyor.

Solana ekosistemi ve USDC'nin "sarmal çift öldürme"si

Bu piyasa değeri düşüşü dalgasında, USDC en büyük “kan kaybı” noktası haline geldi. Veriler, çıkan yaklaşık 6 milyar doların neredeyse yarısının USDC'ye ait olduğunu gösteriyor; toplam piyasa değeri 76.3 milyar dolardan 73.5 milyar dolara düşerek 2.8 milyar dolar azaldı.

USDC'nin düşüşünün arkasında, esas olarak Solana zincirinin son bir ayda USDC ihraç miktarının %18,24 oranında düşmesi yatıyor. 11 Ekim'de, Solana zincirinde ihraç edilen USDC toplam miktarı yaklaşık 12,8 milyar dolar iken, 23 Kasım'da bu miktar 8,7 milyar dolara düştü ve toplam 4,1 milyar adet azaldı.

Bu dönemde, Solana blok zincirindeki TVL de 12.9 milyar dolardan 8.79 milyar dolara düştü ve bu düşüş, USDC'nin arzına benzer bir oran gösterdi. Ayrıca, Solana'nın önde gelen DeFi protokolleri de bu aşamada TVL'de büyük bir düşüş yaşadı. Bu açıdan bakıldığında, 11 Ekim'de piyasa çöküşünden sonra, Solana blok zincirinde büyük miktarda fon, piyasa riskinden kaçınmak için stabilcoinleri doğrudan geri almak üzere tercih edildi.

Pump.fun örneğini ele alırsak, zincir üzerindeki analist Yujin'in izlemelerine göre, son bir hafta içinde Pump.fun proje ekibi 405 milyon USDC'yi Kraken'a transfer etti. Ardından aynı süre zarfında 466 milyon USDC Kraken'dan Circle'a transfer edildi, bu muhtemelen bir nakit çıkışıydı. Bu miktar, Pump.fun'un Haziran ayında kurumsal özel satış yoluyla PUMP'dan elde ettiği fonlardı. Ancak, Pump.fun'un ortak kurucusu Sapijiju, “Bu tamamen asılsız bir haber, Pump.fun asla nakit çıkarmadı.” diyerek, bunun sadece bir fon yönetimi adımı olduğunu belirtti.

Sadece Solana değil, yüksek kaldıraçlı türev işlemleriyle tanınan Hyperliquid de likidite düşüşü ile karşı karşıya kaldı; stabilcoin arzı 6 milyar dolardan 4.4 milyar dolara düştü ve azalma %25 oldu. Bu kapsamlı daralma, doğrudan ihraççı Circle'ın ABD borsa pazarındaki performansını etkiledi. Kötü gelir beklentileri ve USDC arzındaki keskin azalma nedeniyle Circle'ın hisse fiyatı, zirveden 240 dolardan, ihraç fiyatının altına 71.3 dolara kadar düştü; bir zamanlar büyük umutlarla beklenen “uyumlu stabilcoin tek boynuzlu at” efsanesi, görünüşe göre borsa sonrası ilk ciddi krizi ile karşı karşıya.

USDe Krizi ve Sui'nin stablecoin verileri skandalı

Eğer USDC'nin düşüşü döngüsel bir kaldıraç azaltma ise, o zaman USDe'nin krizi, algoritmik stabilcoinlerin ayı piyasasındaki yapısal kırılganlığını açığa çıkardı.

10 Ekim'den bu yana, USDe'nin arzı 14.6 milyar dolardan 7.38 milyar dolara yarı yarıya azaldı ve Binance'deki fiyat, kısa süreli likidite eksikliği nedeniyle bir ara 0.65 dolara kadar düştü. Düşüşün başlıca nedeni, merkezi borsa döneminde likidite sağlayıcıların topluca çekilmesi sonucu emir defterinin aşırı derecede ince hale gelmesidir. Bu arada, USDe'nin resmi geri alım mekanizması normal çalışsa da, arkasındaki “borsa dışı uzlaşma” birkaç saatlik bir gecikmeye sahiptir. Bu gecikme, arbitrajcıların birkaç dakikalık ani çöküş anında hızla arbitraj yapmasını engelleyerek, CEX'teki iskontoyu 1 dolara geri çekmelerini zorlaştırmış ve düşüşün boyutunu artırmıştır.

Ve arzın aniden düşmesinin nedeni aslında piyasanın düşmesiyle birlikte sürekli sözleşmelerin finansman oranlarının aniden düşmesi, hatta negatif değer almasıdır. Bu durum, daha önce Aave ve Morpho gibi borç verme platformlarında yaygın olarak uygulanan “döngüsel kredi” kaldıraç stratejilerinin ekonomik temelini kaybetmesine neden oldu. Getirinin borç verme maliyetinin altında kalması nedeniyle, tüccarlar büyük ölçekli bir şekilde kaldıraçlarını azaltmak zorunda kaldı ve bu, USDe arzında bir daralmaya yol açtı. Sonrasında, OKX CEO'su Star, X platformunda yaptığı açıklamada, “USDe, dolar ile 1:1 sabitlenmiş bir stabil coin olarak görülmemelidir, o bir tokenize edilmiş hedge fonudur.”

Ethena bu yılın üçüncü çeyreğinde 151 milyon dolarlık ücret yakalama rekoru kırmış olsa da, aslında gelir oranlarındaki büyük düşüş nedeniyle piyasa güveninin kaybolmasına engel olamamıştır. Şu anda USDe'nin getirisi %5'in üzerine çıkmış olsa da, toplam arz ve işlem hacmi düşüş göstermektedir.

Pazarın son derece kaygılı olduğu ve bir sonraki büyüme noktasını aradığı bir dönemde, Sui blok zincirine dair bir veri karmaşası bir parantez oldu. 24 Kasım'da Artemis verilerine göre, Sui zincirindeki stabilcoin arzı 2.4 milyar dolar arttı. Sosyal medyada bunun bazı kurumların veya akıllı paranın Sui zincirindeki bazı varlıklara aktif olarak yerleşmeye çalıştığı düşünülüyor. Hatta Sui resmi hesabı da bu haberin etkileşiminde yer aldı ve “stablesmaxxing” (stabilcoin dolumunu maksimize etme) yanıtını verdi.

Ancak, PANews'in araştırmasına göre, bu muhtemelen bir yanlış anlama olayından ibaret. Birçok veri panelini dikkatlice karşılaştırdıktan sonra, USDC'nin Sui üzerinde en çok ihraç edilen stabilcoin olduğu kesinleşti, mevcut ihraç piyasa değeri yaklaşık 480 milyon dolar. Diğer stabilcoinlerin Sui üzerindeki ihraç miktarları ise birkaç on milyon dolar. Defillama'nın verilerine göre, şu anda Sui ekosisteminin stabilcoin toplamı yaklaşık 653 milyon dolar. Eğer bir günde 2.5 milyar dolar girişi veya ek ihraç olursa, bu Sui üzerindeki stabilcoin arzının yaklaşık 4 kat artacağı anlamına geliyor.

Ve zincir üzerindeki bilgiler, Sui'deki USDC'nin arzının 482 milyon dolar olduğunu, en büyük cüzdanın Binance borsası olduğunu ve yaklaşık 148 milyon adet bulundurduğunu gösteriyor. Ardından, Artemis de bu veriyi güncelledi, son yedi günde Sui üzerindeki stabilcoin arzı 117 milyon dolar artış gösterdi.

Riskten kaçınmanın yeni yönü, kazançları kucaklamak

Yüksek riskli bölgelerden çekilen fonlar tamamen kaybolmadı, aksine daha güvenli ve daha işlevsel varlıklara yöneldi.

Piyasa düşüşü sırasında, USDT bir kez daha stabilcoin “bir numara” olarak egemenliğini kanıtladı, toplam piyasa değeri sadece etkilenmedi, aksine defalarca yeni zirvelere ulaşarak 184.7 milyar dolara ulaştı.

USDC'nin düşüşüne kıyasla, diğer uyumlu stabilcoinlerin belirgin bir artış gösterdiği görülüyor. 11 Ekim'de piyasanın sert düşüşünden sonra, PYUSD'nin arzı tersine bir artış trendi gösterdi ve 2.5 milyar dolardan 3.6 milyar dolara yükseldi, bu da yaklaşık %50'lik bir artış anlamına geliyor. Kamu blok zincirleri arasında, PYUSD'nin büyümesi esas olarak Ethereum ana ağındaki büyümeden kaynaklanıyor ve son bir ayda %57 oranında bir artış kaydedildi.

9 Kasım'da Token Terminal tarafından yayımlanan verilere göre, PYUSD, piyasa değeri 1 milyar doların üzerinde en hızlı büyüyen tokenleştirilmiş varlıklardan biri haline geldi. Diğer stablecoin'lere kıyasla, PYUSD'nin temel avantajı muhtemelen kolay fiat para dönüştürme kanalları ve daha stabil getiri oranlarıdır. PYUSD, daha önce Solana ağı üzerinde sübvansiyon getirisi yoluyla %10'dan fazla APY'yi sürdürmüştü. Ayrıca, PYUSD'nin uyumluluğu birçok kurumsal yatırımcının dikkate aldığı önemli faktörlerden biridir.

Ayrıca, Circle tarafından çıkarılan gelir odaklı stabilcoin USYC'nin arzı da son bir ay içinde %45 oranında bir artış gösterdi ve toplam arz yaklaşık 500 milyon dolar arttı. Bu, piyasa dalgalanma dönemlerinde, kurumsal yatırımcıların artık sıfır faizli nakit tutmakla yetinmediğini ve DeFi'nin yüksek riskini almak istemediklerini, bunun yerine ABD Hazine bonoları gibi RWA'lara dayalı istikrarlı getirileri tercih ettiklerini göstermektedir.

RWA.xyz verileri de, yakın zamanda RWA varlıklarının ihraç miktarının piyasa düşüşünden etkilenmediğini ve hala istikrarlı bir büyüme içinde olduğunu gösteriyor. 11 Ekim'deki 33 milyar dolardan 36 milyar dolara çıkarak %10 artış göstermiştir.

Bir piyasa dalgalanması, bu anda stabilcoin pazarının bir deneme taşına dönüşüyor. Hem hangi stabilcoinlerin yüksek kaldıraçlı işlemlerde ana uygulama olarak kullanıldığını, hem de hangilerinin büyük kurumların varlık yönetimi hedefleri olarak kullanıldığını ayırt etmeyi sağlıyor. Aynı zamanda, kripto pazarının sadece zincir üstü kaldıraçla büyüme dönemine veda ettiğini de yansıtıyor.

PYUSD'nin ters yönde ilerleyişi ve RWA varlıklarının istikrarlı büyümesi, paranın artık ayaklarıyla oy vermeye başladığını kanıtlıyor. Çalkantılı dönemlerde, daha kolay fiat para kanalları, daha şeffaf uyum onayları ve ABD tahvillerine dayalı gerçek getiriler, fonları elde tutmanın temel rekabet gücüdür.

60 milyar dolarlık çıkış belki de bize düşünme fırsatı sundu, stabil coinlerin ikinci yarı savaşı, artık para basma hızının kıyaslaması değil, senaryo, güven ve alt varlık kalitesinin mücadelesi olacak. İhraççılar için, zincir üzerindeki spekülasyonu destekleyen “yakıt” olmaktan, finans ve ticaret süreçlerinde “köprü” haline dönüşmek, bir sonraki boğa piyasasına giden tek bilet olacaktır.