Multicoin：なぜ私たちはEthenaに投資するのか？合成ドルは過小評価されている

資金とアクセスの変化により、合成ドルはUSDCやUSDTと並ぶ第3の極に押し上げられています。 この記事は、Multicoin Capitalの記事「Ethena: Synthetic Dollars Challenge Stablecoin Duopoly」からの抜粋です。 (あらすじ:Mega Matrixは、以前に合成ドルプロトコルEthenaに投資した後、20億ドルの「ステーブルコインガバナンストークン」財務省を構築することを計画しています)(背景補足:ステーブルコイン発行者StablecoinXは「Ethena準備金を構築」し、1日あたり3億6000万マグネシウムの固定投資を500万ドル調達し、ENAは13%跳ね上がります)本日、当社の流動性ファンドがEthenaプロトコルのネイティブトークンであるENAに投資したことを発表できることを嬉しく思います。 EthenaはUSDe(現在は主要な「合成ドル」)の発行者です。 「ステーブルコインの終焉」で指摘したように、ステーブルコインは暗号業界で最大のアクセス可能な市場であり、「リターン」は究極の境界です。 「ダイバーシブル・イールド・ステーブルコイン」の方向性は正しいですが、「合成ドル」の市場規模を過小評価しています。 ステーブルコインのカテゴリを2つのタイプに分けます:利益を共有するものと利益を共有しないもの、および「利益を共有する」ステーブルコインはさらに次のように分けることができます: 常に政府が支援する国債資産 1:1 完全に承認済み 上記以外:つまり、「合成ドル」 「合成ドル」は、政府が支援する国債資産によって完全に承認されていません。 そのアプローチは、金融市場で「デルタニュートラル」取引戦略を実行することにより、収入を生み出し、安定性を維持することです。 Ethenaは分散型プロトコルであり、現在、合成USD USDeの最大のオペレーターです。 Ethenaの目標は、USDCやUSDTなどの従来のステーブルコインに代わるものを提供することです。 これらの伝統的なステーブルコインの準備金は、主に短期の米国債利回りを獲得します。 EthenaのUSDe準備金は、従来の金融で最大かつ実績のある戦略の1つであるベーシストレードを通じて、リターンを生み出し、安定性を目指しています。 米国債先物のベーシス取引だけでも、数千億ドルまたは数兆ドルで測定されます。 今日、この戦略を大規模に実行できるインフラストラクチャは、通常、認定投資家と機関投資家にのみ公開されています。 暗号は金融システムをゼロから再構築しており、トークン化を通じてそのような機会を誰にでも開放しています。 実際、私たちのチームは長年考えてきました:「基礎取引」を最下層として「合成ドル」を作成する。 2021年に、私たちは言説を公開し、世界初のベーシス取引に完全に裏付けられたトークンであるUXD Protocolへの投資を発表しました。 UXDプロトコルは「時代を先取りしていた」ものですが、Ethena Labsの創設者兼CEOであるGuy Youngは、このビジョンを見事に実行したと私たちは考えています。 今日、Ethenaは最大の合成ドルであり、発売から2年以内に流通量が150億ドルに成長し、10月10日の市場洗浄後には約80億ドルに減少しました。 全体的な「デジタルドル」では、USDCとUSDTに次いで3位にランクされています。 USDeの流動性の変化(出典:DefiLlama) 米ドルの合成のシステミックな追い風 Ethenaは、現代の金融を再形成している3つの強力なトレンド、すなわちステーブルコイン、パーピフィケーション、トークン化の岐路に立っています。 ステーブルコイン 現在、3,000億ドル以上のステーブルコインが流通しており、この世代の終わりまでにメガサイズに成長すると予想されています。 10年近くにわたり、USDTとUSDCは長い間ステーブルコイン市場を支配しており、総供給量の80%以上を占めています。 どちらも収益を保有者と直接共有することはありませんが、時間が経つにつれて、「ユーザーと収益を共有する」ことは例外から標準へと移行すると考えています。 私たちの見解では、ステーブルコインの競争と差別化の中核は、チャネル、流動性、そして「リターン」という3つの側面にあります。 Tetherは、USDTの優れた流動性とグローバルなアクセスを生み出しました。 これは、暗号取引の主要な引用資産であり、新興市場で「デジタルドル」を取得するための最も広範なチャネルです。 Circleは、Coinbaseのようなパートナーと経済的利益を共有することでアクセスを拡大することに注力しており、この戦略は効果的に成長を促進するだけでなく、Circleの利益率も圧縮します。 暗号資産の普及が加速するにつれ、金融やテクノロジーに深くアクセスできる企業が増え、独自のステーブルコインを発行することが予想されます。これにより、「米国債担保型ステーブルコイン」市場がさらにコモディティ化することが予想されます。 新規参入者にとって、差別化の主な方法は、より高い収益を提供することです。 近年、「分割可能な収入のステーブルコイン」の物語は徐々に強化されています。 しかし、米国債を支持する人々は、クリプトネイティブな資本の機会費用が歴史的に米国債の利回りよりも高かったため、クリプトネイティブコミュニティで大きな採用を生み出すのに十分なものを提供していません。 すべての新規参入者の中で、Ethenaだけが大きなアクセスと流動性を達成しました。これは主に、より高い利回りを提供するためです。 sUSDeの創業以来の価格変動に基づくと、創業以来の年率リターンは10%強と推定しており、これは米国財務省が支援するステーブルコインの約2倍です。 これは、市場の「レバレッジ需要」を収益化する戦略であるベーシストレーディングを把握することによって行われます。 現在までに、この契約には約6億ドルの収益が蓄積されており、そのうち4億5,000万ドルは過去12か月間に生み出されています。 出典:Token Terminal 私たちの意見では、合成ドルの採用の本当のテストは、それが主要な取引所で「担保」として受け入れられることです。 Ethenaはこの点で優れており、USDeはBinanceやBybitなどの大規模な中央集権型取引所の中核的な担保の1つとなり、その急速な成長の重要な推進力となっています。 もう一つのユニークな特徴は、フェデラルファンドとの中程度の負の相関関係です。 米国が支援するステーブルコインとは異なり、Ethenaは理論的には金利が下がると利益を得ます - なぜなら、低金利は経済活動を刺激し、レバレッジ需要を押し上げ、資金調達率を押し上げ、Ethenaの収益を支えるベーシス取引を強化するからです。 2021年には、資金調達金利と米国債利回りのスプレッドが一時10%以上拡大したというシナリオが見られました。 もちろん、暗号と伝統的な金融の統合が深まるにつれて、より多くの資本が同じベーシス取引に注ぎ込まれ、「ベーシス取引」と「FRBの金利」の間のスプレッドが狭まります。 しかし、このような統合には何年もかかるでしょう。 出所:ビットコイン資金調達率、国債金利 「米国債金利 vs 資金調達率」 最後に、JPモルガン・チェース J.P. モーガン氏の研究では、分割可能なインカムベースのステーブルコインは、将来的にステーブルコイン市場の最大50%を食いつぶす可能性があると推定しています。 ステーブルコイン市場全体がメガサイズに向かっているため、Ethenaはこのシフトにおいて優れた立場にあると考えています。 パーピフィケーション パーペチュアル先物は、暗号空間における強力な「製品市場適合性」を示しています。 この約4兆ドルの資産クラスでは、暗号の永久契約は1日あたり1,000億ドル以上取引されています…