Powell has no way out

Source: App MiaoTou

La “réduction des taux par les faucons” est arrivée.

Le 19 décembre 2024 au petit matin, la Réserve fédérale a annoncé une réduction de 25 points de base des taux d’intérêt, faisant passer la fourchette cible des fonds fédéraux de 4,5 % à 4,75 % à 4,25 % à 4,5 %. C’est la troisième réduction consécutive des taux d’intérêt par la Réserve fédérale après septembre et novembre, portant l’ampleur cumulée des réductions à 100 points de base pour l’année.

Bien que la baisse des taux d’intérêt soit conforme aux attentes du marché, les commentaires “faucon” du président de la Fed, Powell, ont créé un sentiment mitigé sur le marché.

Powell pointed out that the FOMC statement added wording about the “magnitude and timing of rate adjustments”, which means that the Fed is slowing down or soon will slow down its pace of interest rate cuts. The updated Fed dot plot shows that out of the 19 FOMC members, 10 support two rate cuts next year, while an additional 3 support one or three rate cuts. In September, the market generally expected the Fed to cut rates four times by 2025.

Cette « baisse de taux agressive » a déclenché une forte volatilité sur les marchés. À la clôture, le Dow Jones, le S&P et le Nasdaq ont chuté respectivement de 2,58 %, 2,95 % et 3,56 %. Les prix des métaux précieux se sont effondrés et l’or au comptant a chuté de 2 % ; Dans le même temps, l’indice du dollar a fortement augmenté, atteignant un nouveau sommet en 2023 à 108,28, et le rendement du bon du Trésor à 10 ans a également augmenté à court terme.

En regardant le leadership de Powell au cours des quatre dernières années, il a habilement utilisé les mots et les signaux politiques pour non seulement guider avec succès les attentes du marché, mais aussi réduire efficacement l’incertitude et la volatilité du marché, ce qui en fait un ‘Maître de la gestion des attentes’. Par conséquent, ses discours sont plus axés sur la gestion des attentes du marché que sur la prise de décisions finales.

Sur la base de l’analyse à venir, nous pensons que ce jeu de scène de Powell ne durera pas longtemps. La Fed est très susceptible de poursuivre une politique monétaire accommodante, ce qui offrira à la politique monétaire chinoise un plus grand espace de manœuvre et apportera des avantages positifs au marché des actions A.

Le 9 décembre, la réunion du Bureau politique du Comité central du Parti communiste chinois a sonné le clairon de la politique économique de 2025, soulignant la mise en œuvre d’une politique financière plus proactive et d’une politique monétaire modérément accommodante. L’expression “politique monétaire modérément accommodante” est réapparue dans les documents de haut niveau après 12 ans - ce n’est pas une petite affaire, ce qui signifie que l’orientation de la politique est en train de changer de manière importante.

Et cette transition nécessite le soutien de la politique monétaire accommodante de la Réserve fédérale.

Mais la question est, pourquoi pensons-nous que Powell doit baisser les taux ? Tout cela doit encore être trouvé dans le niveau élevé de la dette des entreprises aux États-Unis et le problème croissant du déficit budgétaire.

#01 Rembourser la dette avec une nouvelle dette

Il y a un sérieux problème avec la situation budgétaire actuelle des États-Unis - emprunter de nouvelles dettes pour rembourser l’ancienne dette. En termes simples, le gouvernement émet de nouvelles obligations pour rembourser le principal de l’ancienne dette à mesure qu’elle arrive à échéance, une pratique qui s’apparente essentiellement à un « système de Ponzi ». Bien que cette approche puisse maintenir les finances à flot à court terme, à long terme, ce modèle dépendant de l’endettement est extrêmement volatil.

Si la Réserve fédérale choisit de ne pas baisser les taux d’intérêt, voire de les augmenter, le déficit budgétaire des États-Unis s’aggravera, ce qui alourdira non seulement le fardeau de la dette du gouvernement, mais pourrait également exercer une énorme pression sur la stabilité de l’économie américaine, ce qui finira par déclencher une série de réactions en chaîne.

Depuis les années 1980, la dette américaine n’a cessé d’augmenter. En 1990, la dette totale du gouvernement américain s’élevait à environ 32 billions de dollars, passant à 56,2 billions de dollars en 2000, puis dépassant les 13,5 billions de dollars en 2010. En 2020, la dette totale a atteint 27,7 billions de dollars, et elle devrait dépasser les 34 billions de dollars en 2023. Au 17 décembre 2024, la dette totale du gouvernement fédéral américain a atteint 36,19 billions de dollars, dépassant le seuil des 36 billions de dollars et établissant un nouveau record historique.

La dette américaine ne cesse d’augmenter, et le principal responsable est la division du système politique américain, en particulier la lutte des deux partis en matière de politique financière。

Le système des partis politiques aux États-Unis est basé sur un système bipartite, principalement la concurrence et la coopération entre le Parti démocrate et le Parti républicain. En raison de la grande divergence entre les philosophies et les priorités des deux partis politiques dans les domaines de la politique économique, de la politique sociale et de la gestion budgétaire, leur jeu sur la politique budgétaire affecte souvent l’efficacité et la cohérence de l’élaboration des politiques.

Les jeux entre les deux partis conduisent souvent à une augmentation de la dette à court terme pour résoudre les problèmes financiers, sans réforme financière à long terme ni mesures de contrôle du déficit. Cette situation aggrave l’expansion de la dette américaine, ce qui pourrait finalement affecter la soutenabilité financière du pays.

Le processus d’accélération de l’expansion de la dette en soi n’est pas nouveau, mais le problème est que - si les taux du marché augmentent ou si la Réserve fédérale relève ses taux, les intérêts sur la nouvelle dette gouvernementale seront plus élevés qu’auparavant. À la fin septembre 2024, le taux moyen pondéré des intérêts sur la dette fédérale non remboursée des États-Unis était de 3,32 %, soit environ le niveau le plus élevé des 15 dernières années.

Par exemple, surtout après l’épidémie, à la fin de 2021, les taux d’intérêt aux États-Unis étaient historiquement bas, avec un rendement de l’obligation d’État à 10 ans d’environ 1,5%. Les faibles taux d’intérêt ont permis au gouvernement américain d’émettre de nouvelles obligations à faible coût pour faire face facilement à la dette à rouler. Cependant, en 2023, avec le resserrement de la Réserve fédérale, le rendement des obligations d’État à 10 ans a grimpé à 3,5% ou plus. Les coûts d’intérêt des nouvelles obligations augmentent en conséquence, ce qui signifie que le gouvernement est confronté à des pressions de remboursement plus lourdes.

Les conséquences de cette situation sont l’augmentation des dépenses gouvernementales, le fardeau croissant de la dette roulante et des paiements d’intérêts, tandis que la récession économique et une série de politiques de réduction d’impôts ont entraîné une baisse continue des recettes fiscales, cette contradiction a conduit à une expansion continue du déficit budgétaire.

Pour compenser ce déficit, le gouvernement ne peut que combler le déficit budgétaire en émettant des obligations, et ces nouvelles obligations entraînent des charges d’intérêts plus élevées, ce qui entraîne les États-Unis dans un “cercle vicieux de la dette”, ce qui pourrait éventuellement les amener dans une impasse où ils ne pourraient “jamais rembourser”.

La question se pose, puisque le dollar est la monnaie de réserve mondiale, pourquoi les États-Unis n’impriment-ils pas simplement de l’argent pour résoudre leur dette ?

Pourquoi ne pas imprimer directement de l’argent ## #02?

Le gouvernement américain a principalement trois façons de financer, y compris l’émission d’obligations, l’augmentation du dollar et les recettes fiscales. Pourquoi le gouvernement américain préfère-t-il émettre des obligations plutôt que d’imprimer de l’argent directement pour le financement ? Il y a deux raisons principales :

D’une part, l’émission de la monnaie aux États-Unis est gérée par la Réserve fédérale et non directement contrôlée par le gouvernement américain.

La politique monétaire des États-Unis est gérée par la Réserve fédérale, tandis que la politique fiscale (comme les impôts, les dépenses gouvernementales, etc.) est définie par le gouvernement américain (par le biais du Congrès et du président). Bien que le président des États-Unis nomme le président de la Réserve fédérale et que le Sénat le confirme, les opérations de la Réserve fédérale sont totalement indépendantes du contrôle quotidien du président et du Congrès.

Le gouvernement américain n’a pas le pouvoir d’intervenir directement dans la Réserve fédérale, ce qui signifie que la Réserve fédérale ne choisit généralement pas de réduire les taux d’intérêt ou d’imprimer de l’argent directement en raison de pressions financières, car l’objectif principal de la politique monétaire de la Réserve fédérale est d’atteindre la stabilité des prix (contrôle de l’inflation) et de maximiser l’emploi, plutôt que de répondre directement aux pressions financières du gouvernement.

Cependant, si la détérioration de la situation financière aux États-Unis devait entraîner un ralentissement économique et des turbulences sur les marchés financiers, cela pourrait avoir un impact indirect sur la politique de la Réserve fédérale.

D’autre part, l’impression monétaire n’est pas une « panacée », mais une épée à double tranchant qui pourrait plonger les États-Unis dans une situation plus difficile.

En tant que monnaie mondiale, le dollar confère aux États-Unis un puissant “privilège de frappe de monnaie”. Grâce à la demande mondiale de dollars, les États-Unis peuvent non seulement obtenir facilement des financements, mais aussi acheter presque tous les produits du monde en utilisant des dollars - après tout, 60 % des réserves de change mondiales et 40 % des règlements commerciaux mondiaux dépendent du dollar.

Cependant, cela ne signifie pas que la Réserve fédérale peut imprimer de l’argent à volonté - la circulation généralisée du dollar ne signifie pas une émission illimitée de monnaie. Si la Réserve fédérale imprime trop de billets, les nouveaux dollars finiront par revenir aux États-Unis, ce qui ne manquera pas d’augmenter l’offre intérieure de monnaie et de faire monter l’inflation.

Cette pression inflationniste entraînera une dépréciation du dollar et pourrait même faire du dollar un “papier inutile”, accélérant ainsi le processus de “dédollarisation” à l’échelle mondiale.

En même temps, il y a plus de dollars sur le marché, ce qui renforce les inquiétudes des investisseurs quant au risque. Pour faire face à l’inflation, les investisseurs exigeront des rendements plus élevés, ce qui signifie que les dettes émises par les États-Unis à l’avenir devront supporter des taux d’intérêt plus élevés. L’augmentation du fardeau des intérêts de la dette non seulement ne soulagera pas la situation financière des États-Unis, mais rendra le problème de la dette encore plus grave, entrant dans un “cercle vicieux”.

Ainsi, bien que l’impression d’argent puisse éviter le fardeau des taux d’intérêt élevés à court terme, elle entraînera une dévaluation monétaire et une instabilité économique à long terme, tandis que l’émission d’obligations peut permettre un financement à faible coût sur les marchés internationaux. Les pays du monde entier utilisent généralement le dollar dans le commerce international, et de nombreux pays et entreprises détiennent des dollars en tant que monnaie de réserve, ce qui offre à l’Amérique un avantage de financement à faible coût, en particulier en émettant des obligations du Trésor américain pour lever des fonds.

Cependant, il convient de noter que si le recours excessif au financement par emprunt peut atténuer temporairement les besoins de financement à court terme, cette stratégie consistant à « emprunter davantage » exacerbera sans aucun doute la crise budgétaire à long terme. Les gouvernements sont confrontés à un endettement croissant d’une part, et dépendent du financement par emprunt d’autre part, une situation qui pourrait conduire à des problèmes financiers de plus en plus graves.

Si la Fed n’abaisse pas les taux d’intérêt, voire les augmente, cela pourrait entraîner une détérioration continue du déficit budgétaire des États-Unis, ce qui pourrait finalement affecter la stabilité de l’économie américaine et entraîner une baisse de la confiance mondiale dans le dollar, voire même conduire les États-Unis à une possible faillite.

#03La Réserve fédérale n’a pas d’autre choix que de baisser les taux d’intérêt

Il y a théoriquement deux façons de briser ce cercle vicieux : augmenter les recettes fédérales ou réduire les dépenses budgétaires. En réalité, cependant, la mise en œuvre de ces deux mesures est semée d’embûches : les réductions d’impôts de Trump réduiront encore les recettes, et compte tenu de la position stratégique militaire mondiale des États-Unis et des pressions politiques intérieures, les coupes dans le budget de la défense sont presque impossibles.

Dans ce cas, la Réserve fédérale pourrait choisir de réduire les taux d’intérêt pour alléger le fardeau de la dette du gouvernement. Bien que la réduction des taux d’intérêt ne puisse pas résoudre fondamentalement le problème de la dette, elle peut certainement soulager temporairement une partie de la pression sur le paiement des intérêts, donnant ainsi au gouvernement plus de temps pour faire face au fardeau de la dette énorme.

Mais l’impact de la baisse des taux va bien au-delà, et elle est en fait très cohérente avec la politique de « l’Amérique d’abord » de Trump. L’une des principales politiques de Trump est de promouvoir la relocalisation de l’industrie manufacturière, et il espère améliorer la compétitivité de la production nationale aux États-Unis grâce à des réductions d’impôts et à la déréglementation, en particulier en termes de prix. Une baisse des taux affaiblirait le dollar, ce qui rendrait les produits américains moins chers sur le marché international, ce qui augmenterait la compétitivité mondiale des fabricants américains.

Bien sûr, de nouveaux problèmes accompagnent également la baisse des taux d’intérêt.

La principale motivation des investisseurs mondiaux, y compris les banques centrales et les investisseurs institutionnels, à acheter des obligations américaines repose sur le « crédit en or » du dollar américain et le soutien budgétaire du gouvernement américain. Mais à mesure que le déficit budgétaire des États-Unis continue de se creuser, la prime de risque sur les bons du Trésor américain commence à augmenter. C’est-à-dire que les investisseurs peuvent exiger des rendements plus élevés (c’est-à-dire des taux d’intérêt) pour compenser les risques possibles.

À ce moment-là, si les taux d’intérêt des obligations américaines ne montent pas mais baissent au contraire, l’attrait des obligations américaines sera certainement considérablement réduit, ce qui risque de réduire considérablement la demande des investisseurs pour les obligations américaines, en particulier dans le contexte d’une baisse progressive de la confiance dans le dollar, la volonté d’acheter des obligations américaines sera encore affaiblie.

En fait, de nombreux pays qui détiennent des obligations américaines commencent à réduire leurs avoirs. Après 2022, les six principaux pays qui ont réduit leurs avoirs en dette américaine sont la Chine, le Japon, la Pologne, le Vietnam, l’Irak et la République tchèque. Ces pays avaient l’habitude d’acheter des obligations américaines par le biais d’excédents commerciaux pour financer l’économie américaine, et maintenant cette « chaîne de capital » se brise progressivement.

(Source de l’image : Huayuan Securities)

Dans ce cas, la Réserve fédérale est obligée d’acheter des obligations d’État «invendables», ce qui entraîne directement l’expansion de son bilan, ce qui est un comportement typique d’«expansion de bilan». Depuis l’éclatement de la pandémie, face au choc économique, la Réserve fédérale a rapidement augmenté sa capacité d’achat d’actifs, ce qui a entraîné une forte expansion de son bilan à court terme. Au début de 2024, la taille totale du bilan de la Réserve fédérale avait atteint environ 8,5 billions de dollars.

L’expansion continue du bilan de la Réserve fédérale américaine accroît la liquidité du marché. Si l’économie se redresse, la confiance des consommateurs se rétablit et la demande du marché se réchauffe, un excès d’offre monétaire pourrait éventuellement entraîner une forte inflation. De plus, le gouvernement Trump pourrait augmenter les tarifs douaniers, mettre en œuvre une politique d’immigration dure, etc., ce qui augmenterait davantage les coûts de production et aggraverait la pression inflationniste. Cette situation augmentera manifestement la pression continue sur la Fed pour réduire les taux d’intérêt.

La Fed se trouve dans une situation difficile - une baisse des taux peut atténuer la pression de la dette, mais dans le contexte de la tendance au dédollarisation, des taux bas affaibliront davantage l’attrait des bons du Trésor américains, forçant de nouvelles émissions à dépendre de l’expansion du bilan de la Fed, ce qui pourrait entraîner une forte inflation; tandis qu’une hausse des taux contribuerait à maintenir le fonctionnement du modèle de “renouvellement de la dette”, mais cela accroîtrait le risque d’effondrement financier des États-Unis, voire affecterait l’ensemble de l’économie.

Mais le moindre de deux maux.

Comme nous l’avons mentionné précédemment, bien que les risques de confrontation économique entre la Chine et les États-Unis s’accumulent, cette confrontation n’a pas de limites illimitées, mais elle a des limites et des contraintes. Une fois ces limites dépassées, la situation à laquelle la Réserve fédérale américaine sera confrontée sera encore plus grave. ** Par conséquent, l’inflation élevée ne se produira pas nécessairement comme prévu. **

Dans l’ensemble, la Fed n’a guère d’autre choix que de s’engager sur la voie de baisses de taux durables, et la « gestion des anticipations » de Powell ne fonctionnera pas longtemps. Il s’agit non seulement d’un choix inévitable pour les États-Unis, mais aussi d’une plus grande marge de manœuvre dans la politique monétaire de la Chine. Dans le même temps, cela confirme une fois de plus notre point de vue précédent selon lequel à long terme, le dollar est en baisse et l’or est en hausse.