Die Debatte, die Crypto X dominiert, fragt, ob Jane Street den Bitcoin-Preis unterdrückt hat. Die Realität ist komplexer und viel struktureller. Kein einzelnes Unternehmen ist nachweislich dafür verantwortlich, BTC zu begrenzen. Der eigentliche Druck entsteht durch die Art und Weise, wie das System der Spot-Bitcoin-ETFs aufgebaut ist und wie jeder autorisierte Teilnehmer innerhalb dieses Rahmens operiert.

Wie die ETF-Struktur Druck erzeugt
Reg SHO zwingt gewöhnliche Leerverkäufer dazu, Aktien zu lokalisieren, bevor sie short gehen. Autorisierte Teilnehmer erhalten eine Ausnahme, die an die ETF-Erstellung und -Rücknahme gebunden ist. Diese Ausnahme schafft ein Fenster, in dem APs Short-Expositionen ohne die üblichen Beschränkungen eingehen können. Es ist nicht illegal, aber es gibt ihnen Flexibilität, die normalen Händlern verwehrt bleibt.
Warum Bitcoin-ETFs sich anders verhalten
Bei einem traditionellen ETF kaufen Arbitrageure, wenn der Fonds unter dem NAV handelt, den zugrunde liegenden Vermögenswert, um die Differenz zu schließen. Dieser Mechanismus hält die Preise im Einklang. Aber Bitcoin-ETF-APs hedge oft mit CME-Futures anstatt Spot-BTC zu kaufen. Das Hedging mit Futures ermöglicht es ihnen, unmittelbare Spot-Käufe zu vermeiden, was bedeutet, dass Rabatte länger bestehen bleiben können und die Preisfindung weniger effizient wird. Wenn die Märkte angespannt sind und das Basisrisiko sich ausweitet, wird die Verzerrung noch deutlicher sichtbar.
Wie die In-Kind-Erstellung die Dynamik verändert hat
Die Genehmigung der SEC für In-Kind-Erstellung und -Rücknahme um 2025 hat noch mehr erzwungenen Spot-Kauf entfernt. APs können jetzt Bitcoin über OTC-Desks oder derivative strukturierte Produkte liefern. Das gibt ihnen die Möglichkeit, Flüsse zu timen, Exposure zu steuern und Finanzierungs-vorteile zu nutzen, ohne in Momenten, in denen die Nachfrage den Preis normalerweise anheben würde, in den Spot-Markt gedrängt zu werden.
Was das für das Marktverhalten von Bitcoin bedeutet
Es gibt keine Hinweise darauf, dass irgendein AP, einschließlich Jane Street, absichtlich Bitcoin unterdrückt. Aber die ETF-Architektur selbst gibt großen Institutionen die Möglichkeit, die Preisbildung indirekt zu beeinflussen. Sie können Exposure durch Futures steuern, Spot-Käufe verzögern und innerhalb von regulatorischen Ausnahmen operieren, die für Aktien-ETFs entwickelt wurden, nicht für eine knappe, 24/7 verfügbare Asset wie Bitcoin.
Das Problem ist nicht ein einzelner Handelstisch, der böswillig handelt. Das Problem ist, dass Bitcoin in ein System eingebunden wurde, das für Vermögenswerte mit ganz anderen Eigenschaften entwickelt wurde. Dieses System führt zu Zentralisierung, Timing-Vorteilen und grenzüberschreitenden Marktdynamiken, die die klare Preisfindung, für die Bitcoin konzipiert wurde, verzerren können.