化险为夷？MSCI暂缓驱逐数字资产财库公司，Strategy股价盘后飙涨5%

全球领先的指数编制公司 MSCI 于周二宣布，将暂缓执行一项可能将数字资产财库公司从其全球指数中剔除的提案，这意味着持有超过 600 亿美元比特币的 Strategy 等公司得以暂时留在“俱乐部”内。此举直接刺激 Strategy 股价在盘后交易中上涨约 5%，收复了当日跌幅。该决定暂时缓解了市场对数十亿美元被动资金可能流出的担忧，但 MSCI 同时表示将启动对“非运营公司”的更广泛审查，为未来潜在的规则调整埋下伏笔。

MSCI 的暂缓令：一场指数纳入资格的拉锯战暂告段落

对于密切关注加密货币与传统金融交汇点的投资者而言，2026 年初的这场 MSCI 指数资格审查风波，无疑是一场紧张刺激的拉锯战。周二，这场战役迎来了一个阶段性的休止符：MSCI 正式声明，对于所谓的数字资产财库公司，将“暂时”维持现有的指数处理方法不变。这一决定直接针对的是其去年十月提出的一项激进提案，该提案建议将资产负债表上数字资产占比超过 50% 的公司——即 DATCOs ——从 MSCI 全球可投资市场指数系列中剔除。

这场审查的源头，可以追溯到 MSCI 对指数构成基本原则的坚持。该公司的核心关切在于，像 Strategy 和 BitMine 这类公司，其主要业务活动似乎更类似于被动的投资基金，而非传统的运营公司。根据 MSCI 的指数编制规则，投资公司本身不具备被纳入其主流股票指数的资格。因此，MSCI 在去年十月的咨询文件中，提议设定一条“一刀切”的红线：数字资产占总资产比例超过 50% 的公司将被排除。这一标准直接将包括 Strategy 在内的数十家公司列入了潜在的剔除名单。

市场对此提案的反应是迅速且强烈的。Strategy 作为最大的数字资产财库公司，其股价在过去一年中已承受巨大压力，下跌近 60%。如果被 MSCI 乃至纳斯达克 100、MSCI 美国指数等其他主要指数剔除，意味着追踪这些指数的 ETF 和机构投资者将被迫抛售其股票。摩根大通的分析师曾警告，仅 MSCI 的剔除行动就可能导致高达 28 亿美元的资金从 Strategy 流出，若其他指数提供商效仿，流出规模将更为惊人。因此，周二“暂缓”的消息一出，Strategy 股价在盘后交易中应声上涨约 4.36%，逆转了当日 4% 的跌势，市场的如释重负感显而易见。

然而，MSCI 的声明措辞谨慎，留下了充分的回旋余地。声明明确写道，“暂时，在 MSCI 初步名单中认定的、数字资产持有占其总资产 50% 或以上的 DATCOs 公司，其当前的指数处理方式将保持不变。” 这里的“暂时”和“当前”两个词，清晰地表明这并非最终裁决，而是一次战略性的暂停。MSCI 承认，需要与市场参与者进行进一步磋商，以区分纯粹的投资公司与那些将持有数字资产作为核心运营一部分的公司。CIBC 资本市场股票与投资组合策略主管 Christopher Harvey 的评论一针见血：“他们暂时留下来了。但是，MSCI 并没有关上大门。”

危机与转折：Strategy 保卫战的关键节点

• 提案发布时间：2025 年 10 月，MSCI 启动咨询，提议剔除 DATCOs。
• 审查标准：数字资产占总资产比例 ≥ 50%。
• 潜在受影响公司数量：39 家被归类为 DATCOs 的公司中，18 家已是 MSCI 指数成分股，面临剔除；其余公司将失去未来被纳入的资格。
• 关键反对意见：由 Strategy 董事长 Michael Saylor 签署的 12 页长信，指出该标准“武断”、“具有误导性且有害”。
• 资金流出风险（JPMorgan 预估）：仅 MSCI 执行剔除，Strategy 可能面临最高 28 亿美元被动资金流出。
• 市场即时反应：决定公布后，Strategy 股价盘后上涨约 5%，收复日内失地。

DATCOs 的生存辩护：是投资工具还是运营公司？

MSCI 的暂缓决定，并非源于其改变了最初的判断，而是市场反馈的力量促使它按下暂停键，重新审视这个复杂的新兴类别。MSCI 在声明中坦言，来自各方的反馈“突显了机构投资者的担忧，即一些 DATCOs 表现出与投资基金相似的特征”。但同时，反馈也指出，将这些公司简单地归类为投资实体可能过于粗暴，忽视了其商业模式的特殊性。

这场辩论的核心人物，Strategy 的联合创始人兼董事长 Michael Saylor 成为了最有力的辩护者。在他于去年 12 月提交给 MSCI 的长达 12 页的反对信中，Saylor 构建了一套逻辑严密的论点。首先，他抨击了 50% 这一阈值的“武断性”，指出它“单独挑出数字资产业务进行独特的不利对待”。Saylor 质问道，那些资产负债表上充斥着石油储备、木材资产或黄金的公司，为何没有面临类似的审视？这种对比凸显了传统资产与新兴数字资产在会计和监管认知上的鸿沟。

其次，Saylor 强调了 Strategy 业务的“运营”属性。他认为，公司对比特币的收购、持有和安全保障是一套复杂、主动的战略运营，而非被动的投资。这包括研发相关的财务策略、为比特币网络开发企业级软件解决方案（尽管这部分业务收入占比已极小），以及构建一个围绕比特币的完整生态系统。Saylor 宣称，“没有一个被动的载体或控股公司能做我们正在做的事情。指数的分类并不能定义我们。” 他的论点旨在将 Strategy 从“投资公司”的框架中剥离出来，重新定位为一家以比特币为核心战略资产的创新型科技运营公司。

另一家比特币财库公司 Strive 也加入了战团。这家由前美国总统候选人 Vivek Ramaswamy 联合创立的公司，在其公开信中提出了类似的观点。Strive 的董事长兼首席执行官 Matt Cole 在社交媒体平台 X 上称周二的决议是一次“巨大的胜利”，尤其是在“胜算对我们不利”的情况下。这些公司的集体辩护，成功地向 MSCI 和市场传达了一个信息：DATCOs 是一个独特的、前所未有的商业模型，不能简单地套用旧世界的分类框架。全球各地对加密货币采用不同的会计准则（如美国的公允价值计量），也使得 MSCI 提出的全球统一阈值在方法论上存在瑕疵，难以公平执行。

市场影响几何：短期喘息与长期不确定性并存

MSCI 的暂缓决定，为 Strategy 及其同类公司赢得了宝贵的喘息时间，其市场影响是立竿见影且多层面的。最直接的影响体现在股价上。在经历了长达一年的下跌后，任何可能避免巨额被动抛售的消息都是强烈的利好。盘后 5% 的涨幅虽然不足以扭转长期颓势，但它是一个明确的信号：指数纳入资格是支撑这些公司估值的一个重要支柱。一旦这根支柱被抽走，其股价可能会面临与其持有的比特币资产净值出现更深折价的压力。

对于持有这些公司股票的投资者，尤其是那些将其作为比特币“股票代理”来交易的投资者而言，短期内不确定性得以降低。他们无需立即面对因指数重组而引发的、非基本面驱动的抛售潮。这也为 Strategy 等公司争取了时间，它们可以继续向市场阐述其叙事，并可能通过业务调整（尽管空间有限）来模糊“投资公司”的界定。然而，长期阴影并未消散。MSCI 明确表示将启动对“非运营公司”的更广泛审查，这暗示着未来可能出台一套更精细、但也可能更严格的评估标准。DATCOs 很可能仍是重点审查对象。

从更广泛的加密股票市场来看，此事具有风向标意义。DATCOs 曾是公开市场最热门的概念之一，股价飙升，吸引了从 Peter Thiel 到特朗普家族等众多知名投资者。然而，随着加密货币市场进入调整期，大多数此类公司的股价已大幅下跌，许多公司的市值甚至低于其持有的代币价值，即处于“净值折价”状态。MSCI 的此次审查，无论结果如何，都迫使传统金融界严肃思考如何对这类混合实体进行定价和分类。它暴露了现有金融框架在容纳加密原生商业模式时的滞后与不适。

对于指数投资者和相关的 ETF 产品而言，MSCI 的审慎态度维护了“指数中性”的原则。批评者曾警告，仓促剔除 DATCOs 会扭曲市场，并可能开创一个基于资产类别偏好而非客观财务指标的危险先例。暂缓决定意味着，追踪 MSCI 指数的资金将继续按照现有权重配置这些公司，保持了资本配置的连续性和可预测性。然而，未来的“更广泛审查”如同一把悬顶之剑，提醒着所有市场参与者，这场关于公司本质定义的讨论远未结束，最终的规则重塑可能带来更深远的市场结构变化。

未来展望：更广泛的审查与加密资产的金融身份之困

MSCI 周二的声明，与其说是一个终点，不如说是一个新阶段的起点。该公司宣布，将就“非运营公司一般应如何处理”开启更广泛的磋商，并可能制定新的“评估标准”，例如基于财务报表或其他指标，来确定 DATCOs 是否具备“指数资格”。这一表述将问题的范围扩大了：它不再仅仅是关于加密货币，而是关于所有那些主营业务看似非运营、资产导向的实体。DATCOs 只是这个更大难题中的一个突出子集。

这预示着未来可能出现的场景是，MSCI 及其竞争对手的指数提供商将合作开发一套全新的分类和筛选框架。这套框架可能不再依赖单一的资产比例阈值，而是综合考虑公司的收入来源、资产流动性、管理团队表述的战略重心、以及持有资产是否服务于明确的运营目标等多重因素。例如，一家持有大量黄金作为原材料储备的珠宝制造商，与一家纯粹买卖黄金ETF的投资公司，显然应被区别对待。同样的逻辑，未来将被应用于区分“将比特币作为战略储备的科技公司”与“实质上就是比特币主题基金”的实体。

这场讨论触及了加密资产在传统金融体系中的根本身份困境。比特币究竟是一种可储备的“数字商品”，还是一种“金融投资品”？如果被视为前者，那么大量持有它的公司或许可以类比为资源公司；如果被视为后者，那么这些公司就无可辩驳地是投资公司。目前混乱的全球会计标准（美国允许按公允价值计量，而其他地区可能要求按成本减值）更是加剧了分类的难度。MSCI 的犹豫不决，正是这种宏观困境在微观指数编制层面的真实折射。

对于 DATCOs 自身，未来的道路愈发清晰：它们必须加倍努力，向市场证明自己不仅仅是其底层加密货币资产的透明外壳。这意味着需要发展出真正具有独立性、能产生现金流的运营业务（无论是否与加密相关），或者构建出无可争议的、与加密资产深度绑定的增值服务体系。否则，在下一轮指数规则修订中，它们仍可能面临被重新归类并驱逐的风险。Michael Saylor 和他的同行们赢得了第一回合，但裁判已经明确表示，比赛规则可能会被修改，他们必须为适应新规则做好准备。

什么是数字资产财库公司？

数字资产财库公司通常指那些在资产负债表上持有大量加密货币（主要是比特币，其次是以太坊）作为主要资产的上市公司。这类公司的商业模式发生了一个根本性转变：从传统的产品/服务运营，转向将公司资本大量配置于数字资产，以期实现资产增值，并往往将自身定位为投资者接触该资产的便捷“股票代理”。

最典型的代表是 Strategy。该公司原是一家企业软件公司，自 2020 年起开始将现金储备大规模转换为比特币，其持有的比特币市值已远超其传统软件业务的估值。类似的模式也被其他公司效仿，形成了所谓的“DATCOs”群体。它们的股价表现与比特币价格高度相关，但通常波动性更大，并可能因其公司结构、融资成本和管理策略而出现相对于比特币资产净值的溢价或折价。投资这类公司，相当于投资了“比特币+公司管理团队与策略”，其风险收益特征与传统股票或直接持有加密货币均有不同。

DATCOs 的兴起、狂热与调整

1. 范式开创期（2020-2021年）：Strategy 率先宣布将比特币作为主要财库储备资产，以对冲法币通胀。这一举动最初被华尔街视为“新奇事物”，但随着比特币价格飙升，Strategy 股价实现了惊人涨幅（巅峰时期较转型前上涨超 3,500%），证明了这一模式的巨大财富效应。
2. 模仿与狂热期（2021-2022年）：Strategy 的成功引发了一轮模仿潮。多家中小型上市公司纷纷宣布购入比特币，甚至出现通过发行债券或股票募资来购买比特币的激进操作。DATCOs 成为公开市场最热门的题材之一，吸引大量投机资金涌入，相关股价严重脱离其传统业务基本面，纯粹由比特币叙事和市场情绪驱动。
3. 泡沫破裂与深度调整期（2022-2025年）：随着加密货币市场进入漫长熊市，比特币价格从历史高位大幅回撤。DATCOs 股价遭遇更剧烈的下跌，许多公司市值跌至其持有的比特币净值以下，出现深度折价。市场开始冷静审视其商业模式可持续性、融资成本和监管风险。
4. 身份危机与金融整合期（2025年至今）：随着市场企稳和比特币现货 ETF 等更优工具的出现，DATCOs 的生存逻辑受到挑战。MSCI 等主流指数对其“身份”的审查，标志着传统金融体系开始正式对这类混合实体进行“资格认定”，迫使它们要么进化出更具说服力的运营故事，要么面临被边缘化的命运。当前阶段的核心矛盾是“投资工具”与“运营公司”的身份之辩。