⚠️USDe'nin geçmişi ve bugünü: Patlayıcı büyümeden TVL büyük düşüşüne, gelecek nereye doğru?

Geçtiğimiz yıl içinde, USDe, küresel kripto pazarında "yapısal düzeyde tartışma" yaratabilen az sayıdaki stabilcoin'den biri oldu. Büyüme hızı sektörde şaşkınlık yaratmıştı ve bir dönem "RWA+DeFi yeni paradigma"sının temsilcisi olarak görülmüştü.

Ancak, Ekim ayındaki 14.8 milyar dolarlık zirveden bugünkü 7.6 milyar dolarlık TVL'ye düşmek, sadece birkaç hafta içinde hacmin %50'sinin buharlaşmasına neden oldu ve piyasayı ilk kez gerçekten şunu sorgulamaya yöneltti: Bu kaldıraç döngüsüne bağımlı stabilcoin modeli, uzun vadede baskıya dayanabilir mi?

Bu makale, USDe'nin doğuşu, büyümesi, mekanizma mantığı, yükselişi ve riskleri, mevcut değişiklikler ve gelecekteki potansiyeli hakkında kapsamlı bir analiz sunacak, sana onun "geçmişi ve bugünü" netleştirmeye yardımcı olacak.

🚀Bir, USDe'nin doğuşu: Stabil coin ile gelir getirici varlık arasında yeni bir tür

USDe'nin temel hedefi, USDT veya USDC'yi basitçe taklit etmek değil, gelir getiren bir "stabil varlık" oluşturmak ve bu geliri şeffaflaştırmak, zincir üstünde gerçekleştirmektir.

Proje sahibi Ethena, 2023 yılının sonunda önemli bir kavram ortaya koydu:

"ETH türevleri piyasası tarafından yönlendirilen, hedge teknikleri aracılığıyla istikrarlı bir değer sağlanan kripto yerel stablecoin."

USDe'nin stabilite mekanizması geleneksel 1:1 ABD tahvili değildir, bunun yerine:

USDe ile ETH veya stETH almak için madeni para fonu kullanın

Sonra sürekli vadeli işlemlerde eşit miktarda kısa pozisyon açarak hedge yap.
Pozitif finansman ücreti (Funding Rate) alma
aynı zamanda staking kazancı elde et

Yani: ETH uzun pozisyon kazançları + sürekli kısa pozisyon finansman kazançları ile stablecoin'in kendisini desteklemek.

Bu mekanizma, USDe'yi piyasadaki ilk "türev ürünlerle desteklenen" stabilize varlık haline getiriyor, özünde bir zincir üzerindeki riskten korunma strateji fonuna benziyor.

🚀İkincisi, aniden yükseliş: Bir yılda 0'dan 14.8 milyara, eşi benzeri görülmemiş bir büyüme hızı

USDe'nin büyük patlaması, büyük ölçüde bir faktöre bağlıdır:

➤ DeFi kaldıraç döngü stratejisi (Looping)

Kilit mantık:

USDe'yi Ethena'ya yatırıp sUSDe'ye dönüştür

sUSDe'yi teminat olarak kullanarak Aave'den USDC borç alın

Sonra alınan USDC'yi USDe'ye çevir.
Tekrar yatırıp döngüye devam et

Çünkü sUSDe'nin getiri oranı yılın başında bir ara %15-%25'e, hatta daha da yükseğe ulaştı, oysa Aave'de USDC borçlanma maliyeti yaklaşık %3-%4.
Maliyetlerden daha yüksek bir getiri sağlandığı sürece, kaldıraç döngüsü sonsuz kâr getirebilir.

Böylece:
2 kat
5 kat
10 kat
Hatta bazı cüzdanlar 20 kat kaldıraç yapabiliyor.

Ana akım arbitrajcılar, kuantum fonları ve kurumlar çılgınca içeri girmeye başladı.
Bu, 2024'te USDe'nin hikayesidir:
Kaldıraçla desteklenen bir TVL mucizesi.

🚀Üç, mekanizmanın iki ucu: Kazanç ne kadar yüksekse, kaldıraç o kadar şiddetli; Kazanç bir düştüğünde, tasfiye dalgası gelir.

Bu yapı bir sorunu kaçınılmaz kılıyor:
Bu bir depozito modeli değil, "gelir odaklı likidite" modelidir.

Başka bir deyişle:
Fonlar, "USDe kullanmak" için değil, "USDe'den gelir elde etmek" içindir.

Maliyetlerin altına düştüğünde, arbitraj fonları hemen çekilecektir.

Şu anda olan, bu "getiri düşüşü → kaldıraç kaldırılması → TVL büyük düşüşü" zincirleme tepkimesidir.

🚀Dört, 2025'in başı: TVL büyük düşüş %50, ancak kullanım artıyor

On-chain verilere göre:
USD TVL 10 Ekim'deki 14.8 milyar USD'den 7.6 milyar USD'ye düştü
%50'den fazla düşüş (76 milyar dolar değer kaybı)

Ama garip bir şekilde:

USDe zincir üzerindeki işlem hacmi 500 milyar USD'ye ulaştı (geçen ay)
Ortalama günlük aktif kullanıcı sayısı ve kullanım sıklığı artış gösterdi.

Bu, şunu gösteriyor:
USD'nin kullanıcı yapısı köklü bir değişim geçiriyor:

"Kaldıraç getirisi arayan spekülatörlerden → Gerçek kullanıcılar ve likidite sağlayıcıları."

🚀Beş, TVL neden bu kadar hızlı düştü? (Kilit nedenlerin analizi)

1. Getiri oranı belirgin şekilde düştü

Mevcut sUSDe getiri oranı (APY) yaklaşık %5.1.
Aave'in USDC'yi borç almanın maliyeti %5.4.

Bu, şunu ifade eder:

Kaldıraç stratejileri büyük ölçüde artık kâr etmiyor, arbitraj fonları aktif olarak pozisyon kapatıyor.

2.Sürekli Piyasa Fonu Oranı büyük ölçüde düştü

USD'nin getirisi güçlü bir şekilde bağımlıdır:
ETH Sürekli Uzun Pozisyon Kısa Pozisyon Fonlama Ücreti (Funding)
stETH'nin PoS getirisi

Kripto pazarındaki dalgalanmalar zayıfladığında, Funding Rate düşer hatta sıfıra yaklaşır, kazanç yapısı hızla kötüleşir.

3. Kurumlar kaldıraç pozisyonunu azaltıyor
Birçok 8-20 kat kaldıraç yapan kurum, getiri oranları stratejileri desteklemediğinde topluca çıkış yapmaya başladı ve bu da Aave'nin tasfiyesine ve TVL'nin büyük ölçüde düşmesine neden oldu.

Altı, USDe'nin niteliği: Neye benziyor?

Biri dedi ki:

UST gibi mi? Hayır, UST bir Ponzi.

USDT/USDC gibi mi? Hayır, onlar ABD tahvili getirisine dayanıyor.

MakerDAO'nun DAI'si gibi mi? Biraz benzer, ama bu kadar yüksek getiri yok.

Aslında USDe daha çok şöyle:

"Kripto türev ürünleriyle desteklenen zincir üzerindeki hedge fonu payı tokenleri."
Stabilitesi piyasa derinliğinden gelir, dış rezervlerden değil.

Güçlü veya zayıf olması tamamen şuna bağlıdır:

ETH vadeli işlem piyasası likiditesi
Fonlama Oranı merkez seviyesi
stETH getiri performansı

Bu nedenle, "stablecoin + hedge fon" karışımıdır.

🚀Yedi, Gelecek: USDe'nin alanı ve riskleri bir arada

TVL büyük düşüş yaşamasına rağmen, USDe 'ölmedi', aksine ilginç bir dönüm noktası ortaya çıktı.
1. Kullanım miktarı artıyor, azalmıyor.
Zincir üzerindeki işlem hacmi sürekli artıyor, bu da onun "spekülasyon aracı" olmaktan "gerçek talep"e geçiş yaptığını gösteriyor, bu da herhangi bir stabilcoin için iyi bir durum.

2.Getiriler %4-%7 aralığında istikrara kavuştuğunda, daha sürdürülebilir hale gelir.

Aşırı yüksek getiriler sürdürülebilir değildir, kaldıraç çeker;
Orta düzeyde getiriler, normal varlıklara daha çok benziyor ve bu da uzun vadeli fonları çekebilir.

3. Kurumlar USDe'yi varlık portföyüne dahil etmeyi keşfetmeye başladı

Örneğin:
Zincir üzerindeki devlet tahvillerinin alternatifi olarak
hedge portföyünün bir parçası olarak
likidite havuzu temel varlığı olarak
Kuruluşların "şeffaf getirili istikrarlı varlıklar" talebi büyük.

4. Uzun vadeli risk: ETH sürekli piyasasına bağımlılık

Eğer ETH sürekli piyasa yapısındaki Funding negatif olursa ve uzun süre negatif değerlerde kalırsa, USDe'nin temel mantığı zorlanacaktır.

Ama tarihsel verilere göre:

ETH sürekli uzun pozisyonlar çoğu zaman pozisyonu sürdürmek için ücret ödemeyi ister, Finansman uzun vadede pozitiftir.

Bu da USDe'nin "temel mantığı".

🚀 Sekiz, Özet: USDe, coşkudan olgunluğa geçiyor

Eğer 2024 yılı için USDe şöyleyse:
Piyasa duygusu ve kaldıraç ile şişirilmiş balon

O halde 2025 yılındaki USDe şunlara dönüşmeye başlayacak:
Daha rasyonel, daha sürdürülebilir ve gerçek stabilcoin talebine daha yakın bir ürün.

TVL büyük düşüş değil, sağlıklı bir "temizleme" sürecidir.

Gelecekte USDe'nin kaderi, üç noktaya bağlı olacaktır:

%4-%7'lik bir getiri merkezi sürdürülebilir mi?
Tek bir pazara (ETH Sürekli) olan bağımlılığı azaltmak mümkün mü?
USDe'nin gerçek ticaret ve DeFi protokollerinin temel varlığı haline gelmesi mümkün mü?

Eğer bu üç adımı tamamlayabilirse, USDe yalnızca bir "deneysel stabilcoin" değil, aynı zamanda şunlar olabilir:
Zincir üzerindeki gelir tipi varlıkların standartları ve örnekleri, bir sonraki nesil stabilcoinlerin gelişim yönünü belirliyor.
$USDE $ENA $ETH