80%以上のトークンが2025年にローンチされているにもかかわらず、当初の評価額を下回って取引されています。この波乱の背後には、市場サイクルだけでなく、暗号業界の内部が設計・評価し、上場時点から静かにプロジェクトから撤退する方法の直接的な結果もあります。
Memento Researchのデータによると、2025年の大規模な118件の(TGE)トークン発行イベントのうち、100トークン（84.7%）が、上場時点のFDV（完全希薄化評価額）よりも低い価格で取引されています。中央値のトークンは、上場後約71%の価値を失っています。
この現実は、今年のTGEがもはや新たなスタート地点ではなく、むしろ最終的な配布ポイントであることを示しています。価格はあらかじめ「形成」されており、投資家は上場時に購入することで、主に流動性を提供し、退出のための役割を果たしています。
2025年の暗号通貨における初回発行（TGE）の詳細分析(出典：Memento Research)## 内部関係者による価格操作と資金引き揚げ
問題の核心は、市場資本と完全希薄化評価額（FDV）との概念の混同にあります。小口投資家は流通しているトークンの量しか購入できず、通常は総供給量の10〜15%を占めます。しかし、この小さな部分の価格は、全トークンを反映したFDVに連動しており、これはファンド、チーム、アドバイザーの全トークンを反映した数字であり、多くは未取引のままです。
「低流通、FDV高」のモデルは、収益が安定していなくても、内部関係者が何十億ドルもの評価額を設定できることを可能にします。トークンが上場すると、少量の供給が希少性の錯覚を生み出し、同時にロックされたトークンからの売り圧力が常に潜んでいます。
Mementoによると、2025年にFDVが10億ドル以上のプロジェクトはすべて同じ結末を迎えています：価格は上昇せず、中央値の下落率は約81%。初期評価額は実際の価値を大きく超えて設定されており、TGEは最終的なリスク分散の仕組みとなり、最後の買い手に偏重しています。
Berachain(BERA)は典型的な例です。このレイヤー1プロジェクトは、評価額が40億ドルを超えていたものの、市場の圧力で急速に約3億ドルにまで下落しました。内部関係者のトークンロックにより、これはほとんど紙上の損失に過ぎません。一方、流通しているトークンを購入した投資家にとっては、実際の損失です。
暗号通貨のTGEによる最大の損失事例(出典：Memento Research)## 内部関係者は外側に、個人投資家がリスクを負う
注目すべき点は、多くの内部関係者が数年前から新しいトークンの購入を停止していることです。Arcaの投資ディレクターJeff Dormanは、過去2年以上にわたり、TGE時に流動性を提供するファンドを一つも知らないと認めています。
これは、配布構造やロック解除スケジュール、市場メーカーとの合意を最も理解している人々が積極的に関与しなかったことを意味します。一次市場は、情報不足で自己防衛手段もほとんど持たない個人投資家に残されており、彼らはほとんど何もできません。
ヘッジファンドやファミリーファンドが参加しない場合、実質的な需要はほぼ消失します。エアドロップや市場メーカー、内部関係者のウォレットからの売り圧力を吸収できる資金流もなく、トークン価格はただ下落するだけです。
TGEの崩壊は、マクロ経済の悪化によっても隠されています。暗号市場は年末の調整局面で約1兆2000億ドルの価値を失い、一方で機関投資家の資金はETFスポットを通じてビットコインとイーサリアムに集中しています。
しかし、これは便利な口実でもあります。機関の資金がより透明で安全な選択肢を持つ場合、内部関係者は高リスクのTGEに関与し続ける理由を失います。彼らは「長期的なビジョン」を語りながら、個人投資家に売り続け、自らはすでにゲームから撤退しています。
Reforgeの共同創設者Alexander Linは、アルトコインの市場の多くの買い手は、投資プラットフォームの仮面をかぶったギャンブルに参加していると指摘します。学術的な内容やポッドキャスト、長いブログは、短期的な投機行動や責任のない配布を正当化するための口実に過ぎません。
長期にわたる損失の連鎖は、暗号におけるリスク投資の本質を明らかにしています。多くのプロジェクトは、持続可能な価値を築くのではなく、市場の流動性がある限り早期撤退を最適化しています。
Columbia Business Schoolの講師Omid Malekanは、過剰な資金調達と事前販売によって、価値が直接破壊されていると指摘します。チームは、理解不足のためではなく、短期的な利益のために、将来のプロジェクトの可能性を犠牲にしているのです。
それでも、一部のプロジェクトは、特定の触媒によって逆行しています。Changpeng Zhaoが支援するAsterは、ローンチ後に評価額が約750%増加し、戦略的FDVが6億7500万ドルから5億ドル超に上昇しました。HumanityやPieverseのようなプロジェクトも価値を維持しています。
しかし、勝者のグループにおいても、最初の上場価格とFDVが10億ドルを超えるトークンは存在しません。これは、市場が控えめな評価と明確な成長余地を受け入れる準備ができている一方で、未証明のプロトコルに対して「ユニコーン料金」を断固拒否していることを示しています。
Asterの飛躍的成長が永続的なDEXの強化に寄与(出典：Memento Research)## 2026年へのメッセージ
2025年は明確なメッセージを送っています：トークンはもはや無条件の資金調達ツールではありません。実質的な経済価値を生み出さないガバナンストークンは、次第に淘汰されつつあります。
Manifest Financeの共同創設者Nathaniel Sokoll-Wardは、現在のトークン設計の思考を「貨物崇拝」（cargo cult）と呼びます。成功例を模倣するだけで、コアな運用メカニズムが欠如しています。多くのプロジェクトにとって、トークンは従来の資本構造よりも問題解決には役立ちません。
存続したい場合、プロジェクトは変革を余儀なくされます。販売価格の評価は現実に近づき、実際の収益に連動させる必要があります。最初の流通量も、希少性を偽装せずに流動性を確保できる規模にすべきです。
投資家側も、教訓は明白です：TGEは通常、内部関係者の退出ポイントであり、チャンスではありません。価格調整後、エアドロップが完了し、配布構造が明らかになった段階で待つことが、最終的な損失を避ける唯一の方法です。
王 逍
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内部関係者は2年間新しいトークンの購入を停止し、個人投資家を流動性の罠に追い込んでいます
80%以上のトークンが2025年にローンチされているにもかかわらず、当初の評価額を下回って取引されています。この波乱の背後には、市場サイクルだけでなく、暗号業界の内部が設計・評価し、上場時点から静かにプロジェクトから撤退する方法の直接的な結果もあります。
Memento Researchのデータによると、2025年の大規模な118件の(TGE)トークン発行イベントのうち、100トークン（84.7%）が、上場時点のFDV（完全希薄化評価額）よりも低い価格で取引されています。中央値のトークンは、上場後約71%の価値を失っています。
この現実は、今年のTGEがもはや新たなスタート地点ではなく、むしろ最終的な配布ポイントであることを示しています。価格はあらかじめ「形成」されており、投資家は上場時に購入することで、主に流動性を提供し、退出のための役割を果たしています。
問題の核心は、市場資本と完全希薄化評価額（FDV）との概念の混同にあります。小口投資家は流通しているトークンの量しか購入できず、通常は総供給量の10〜15%を占めます。しかし、この小さな部分の価格は、全トークンを反映したFDVに連動しており、これはファンド、チーム、アドバイザーの全トークンを反映した数字であり、多くは未取引のままです。
「低流通、FDV高」のモデルは、収益が安定していなくても、内部関係者が何十億ドルもの評価額を設定できることを可能にします。トークンが上場すると、少量の供給が希少性の錯覚を生み出し、同時にロックされたトークンからの売り圧力が常に潜んでいます。
Mementoによると、2025年にFDVが10億ドル以上のプロジェクトはすべて同じ結末を迎えています：価格は上昇せず、中央値の下落率は約81%。初期評価額は実際の価値を大きく超えて設定されており、TGEは最終的なリスク分散の仕組みとなり、最後の買い手に偏重しています。
Berachain(BERA)は典型的な例です。このレイヤー1プロジェクトは、評価額が40億ドルを超えていたものの、市場の圧力で急速に約3億ドルにまで下落しました。内部関係者のトークンロックにより、これはほとんど紙上の損失に過ぎません。一方、流通しているトークンを購入した投資家にとっては、実際の損失です。
注目すべき点は、多くの内部関係者が数年前から新しいトークンの購入を停止していることです。Arcaの投資ディレクターJeff Dormanは、過去2年以上にわたり、TGE時に流動性を提供するファンドを一つも知らないと認めています。
これは、配布構造やロック解除スケジュール、市場メーカーとの合意を最も理解している人々が積極的に関与しなかったことを意味します。一次市場は、情報不足で自己防衛手段もほとんど持たない個人投資家に残されており、彼らはほとんど何もできません。
ヘッジファンドやファミリーファンドが参加しない場合、実質的な需要はほぼ消失します。エアドロップや市場メーカー、内部関係者のウォレットからの売り圧力を吸収できる資金流もなく、トークン価格はただ下落するだけです。
成長ストーリーに隠された流動性の罠
TGEの崩壊は、マクロ経済の悪化によっても隠されています。暗号市場は年末の調整局面で約1兆2000億ドルの価値を失い、一方で機関投資家の資金はETFスポットを通じてビットコインとイーサリアムに集中しています。
しかし、これは便利な口実でもあります。機関の資金がより透明で安全な選択肢を持つ場合、内部関係者は高リスクのTGEに関与し続ける理由を失います。彼らは「長期的なビジョン」を語りながら、個人投資家に売り続け、自らはすでにゲームから撤退しています。
Reforgeの共同創設者Alexander Linは、アルトコインの市場の多くの買い手は、投資プラットフォームの仮面をかぶったギャンブルに参加していると指摘します。学術的な内容やポッドキャスト、長いブログは、短期的な投機行動や責任のない配布を正当化するための口実に過ぎません。
掘り起こされた投資モデルの本質
長期にわたる損失の連鎖は、暗号におけるリスク投資の本質を明らかにしています。多くのプロジェクトは、持続可能な価値を築くのではなく、市場の流動性がある限り早期撤退を最適化しています。
Columbia Business Schoolの講師Omid Malekanは、過剰な資金調達と事前販売によって、価値が直接破壊されていると指摘します。チームは、理解不足のためではなく、短期的な利益のために、将来のプロジェクトの可能性を犠牲にしているのです。
それでも、一部のプロジェクトは、特定の触媒によって逆行しています。Changpeng Zhaoが支援するAsterは、ローンチ後に評価額が約750%増加し、戦略的FDVが6億7500万ドルから5億ドル超に上昇しました。HumanityやPieverseのようなプロジェクトも価値を維持しています。
しかし、勝者のグループにおいても、最初の上場価格とFDVが10億ドルを超えるトークンは存在しません。これは、市場が控えめな評価と明確な成長余地を受け入れる準備ができている一方で、未証明のプロトコルに対して「ユニコーン料金」を断固拒否していることを示しています。
2025年は明確なメッセージを送っています：トークンはもはや無条件の資金調達ツールではありません。実質的な経済価値を生み出さないガバナンストークンは、次第に淘汰されつつあります。
Manifest Financeの共同創設者Nathaniel Sokoll-Wardは、現在のトークン設計の思考を「貨物崇拝」（cargo cult）と呼びます。成功例を模倣するだけで、コアな運用メカニズムが欠如しています。多くのプロジェクトにとって、トークンは従来の資本構造よりも問題解決には役立ちません。
存続したい場合、プロジェクトは変革を余儀なくされます。販売価格の評価は現実に近づき、実際の収益に連動させる必要があります。最初の流通量も、希少性を偽装せずに流動性を確保できる規模にすべきです。
投資家側も、教訓は明白です：TGEは通常、内部関係者の退出ポイントであり、チャンスではありません。価格調整後、エアドロップが完了し、配布構造が明らかになった段階で待つことが、最終的な損失を避ける唯一の方法です。
王 逍