暗号化後の市場最大の変数、CLARITY法案は上院を通過できるか？

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オリジナル | Odaily星球日报（@OdailyChina）

著者｜Azuma（@azuma_eth）

海外暗号資産メディアDecryptは今朝の報道で、関係者からの情報として、ウォール街関係者および暗号通貨業界の複数の代表者が昨日、対面の非公開会議を行い、議会に提出される暗号資産市場構造法案（CLARITY）に関する双方の意見の相違を解決しようとしたことを伝えた。

この非公開会議の情報が公開されたことはこれまでなかったが、Decryptの報道によると、主要な取引団体である「米国証券業協会（SIFMA）」が交渉に参加し、同団体はこれまでCLARITY法案の核心部分に反対の立場を取っており、DeFiなどの分散型金融サービスやその開発者に対する規制免除条項に明確に反対していた。関係者によると、昨日の双方の会談は、DeFi規制などの議題において「建設的」で「実りあるもの」だったという。

CLARITYの核心内容の解説

CLARITYの正式名称は「Digital Asset Market Clarity Act of 2025」であり、この法案は最初に2025年5月29日に下院金融サービス委員会議長French Hillと農業委員会議長G.T. Thompsonによって共同提案された。この法案は、デジタル資産の規制枠組みを確立し、デジタル資産の分類を明確にし、米国証券取引委員会（SEC）と商品先物取引委員会（CFTC）の規制責任を区分することを目的としている。

金融分野のトップ法律事務所Arnold & Porterは、この法案の詳細な解釈を行っており、具体的には、CLARITYはデジタル資産を3つの明確なカテゴリーに分類しようとしている —— デジタル商品、投資契約資産、コンプライアンスを満たす支払い型ステーブルコイン。

「デジタル商品」とは、ブロックチェーンシステムと内在的に関連付けられたデジタル資産であり、その価値は直接的にブロックチェーンシステムの機能や運用方式に依存し、またはそのブロックチェーンが作成・使用される際の活動や機能に依存する。言い換えれば、この種のデジタル資産の価値は、支払い、ガバナンス、オンチェーンサービスアクセス、インセンティブ構成など、ブロックチェーンネットワーク自体の機能性に依存しなければならない。なお、法案は証券、デリバティブ、ステーブルコインなどの金融商品を「デジタル商品」の定義から除外している。

「投資契約資産」とは、以下の条件を満たすデジタル商品を指す —— 一つは、仲介者を介さずにピアツーピア方式で排他的に保有・譲渡できること、二つはブロックチェーン上に記録されていること、三つはすでにまたは投資契約の下で販売・譲渡される予定であること（資金調達目的での販売を含む）。これにより、例えば資金調達の場面で販売されるデジタル商品（例：ICO）は投資契約資産とみなされ、証券と見なされてSECの規制範囲に入ることになる。同時に、CLARITYはこの種の投資契約資産を、米国証券法の伝統的な「投資契約」の定義からも個別に切り離している。

ただし、投資契約資産の証券性は「一時的なもの」である。もしこのデジタル資産が発行者やその代理人以外の第三者によって再販売・譲渡された場合、その資産はもはや証券とみなされなくなる。つまり、二次市場で取引されるとき、その資産は投資契約資産の定義に合致せず、純粋なデジタル商品とみなされる。

「コンプライアンスを満たす支払い型ステーブルコイン」とは、以下の条件を満たすデジタル資産を指す —— 一つは、支払いや決済手段として設計されていること、二つは法定通貨で価値が評価されていること、三つは発行者が州または連邦の規制当局の監督下にあること、四つは、一定の貨幣価値に基づいて償還義務を負っていること。

Odaily注：商品や証券の属性に基づく分類と比べて、ステーブルコインに関する内容はCLARITY法案の核心部分ではないが、現行の法案に対する分歧の焦点の一つとなっている。以前、両院を通過しトランプ大統領が署名したGENIUS法案では、ドルに連動した収益型ステーブルコインが黙認されていたのに対し、SIFMAや銀行業界のロビーストは、CLARITYを通じてこれらの内容を排除したいと考えている。

この分類に基づき、CLARITYは米国証券取引委員会（SEC）と商品先物取引委員会（CFTC）の規制責任も明確にしている。

具体的には、CLARITYはCFTCに対し、デジタル商品（現金または現物取引を含む）の反欺詐・反操作の執行権を専属的に付与し、また、デジタル商品を扱う仲介機関 —— 現在市場を主導する暗号通貨取引所やその他のブローカー・ディーラーを含む —— に対してCFTCへの登録を義務付けている。

SECについては、CLARITYは投資契約資産の発行者や発行行為に対して専属的な管轄権を付与し、登録、情報開示、継続的報告義務を規定している。SECはまた、SECに登録されたブローカー、ディーラー、または国内証券取引所で行われるデジタル商品取引に対しても反欺詐・反操作の管轄権を保持している。

コンプライアンスを満たす支払い型ステーブルコインの発行者は、主に銀行規制当局の監督を受けることになるが、CFTCとSECはそれぞれ、登録されたプラットフォーム上の取引に対して反欺詐・反操作の管轄権を持つ。

CLARITYの意義は何か？

総じて、CLARITYは米国のデジタル資産市場に対して、明確で機能的な連邦規制枠組みを構築し、長年にわたる規制の曖昧さや執行の不統一の問題を解決しようとするものである。

過去5年間、SECとCFTCの間のデジタル資産規制権を巡る争いが、米国の暗号通貨規制の全体的な枠組みを形成してきた。

Gensler前SEC委員長在任中、SECは「ほとんどすべてのデジタル資産は証券に該当する」との立場をとり、その根拠は1946年に米国最高裁判所が確立したHoweyテストに基づいている。SECはこれにより、多くのトークン販売が投資契約に該当し、連邦証券法の規制対象となると主張してきた。この解釈はSECの強硬な執行の土台となり、過去には証券発行者や暗号取引所、関連サービス提供者に対して数十件の高調な執行措置を取っている。

これに対し、CFTCは一部のデジタル資産を商品とみなす傾向が強く、特に分散性が高く、直接的に利益を生まない資産についてはそう考えている。CFTCはこれまで暗号通貨市場における規制役割の拡大を試み、現行の《商品取引法》の範囲内で反欺詐・反操作の執行権を行使しようとしているが、現行法の制約により、現物商品市場における権限は限定的である。

SECとCFTCの管轄範囲を巡る継続的な競争は、市場参加者や暗号開発者を長期にわたりグレーゾーンに置き、彼らは自分たちの製品やサービスが証券法または商品法のどちらの規制対象かを確定できない状態にある。CLARITYはこの規制の膠着状態に対する立法的な対応であり、SECとCFTCの間で安定した、明確で長期的な権責分担の枠組みを構築することを目指している。

暗号通貨業界にとって、CLARITYの実現は規制環境の実質的な変化を意味し、今後はより予測可能なコンプライアンスルートが確立され、どの活動や製品、取引が規制対象となるかを明確に理解できるようになる。これにより、長期的な規制の不確実性を減少させ、訴訟リスクや規制摩擦を低減し、より多くのイノベーターや伝統的金融機関の参入を促進する。

また、価格動向に与える影響については、CLARITYが重要な節目（例えば最近の議会審議）を突破することで短期的な好材料となる可能性もあるが、その長期的な効果は、暗号通貨が「より伝統的な資産クラスに配置しやすくなる」ことにあり、制度上の不確実性を解消することで、長期資本の参入を促し、市場全体の評価下限を引き上げることにある。

CLARITYの進捗状況と阻害要因は何か？

昨年7月17日、CLARITYは米国下院で圧倒的多数（約294–134票）で審議を通過したが、その後の上院への移行では、各方面の意見の相違により阻害された。

全体として、CLARITYに関する意見の相違は、DeFiの規制方法、収益型ステーブルコインの問題、トランプ家族の倫理規範などに集中している。

特に、DeFiの規制については最も敏感な分岐点である。暗号通貨推進派は、開発者やオープンソースソフトウェアを保護すべきと考え、コードは規制対象の金融仲介とみなすべきではないと主張する。一方、ウォール街側はマネーロンダリングや制裁回避、国家安全保障リスクを理由に懸念を示し、規制があまりに広範だとリスクをもたらすとして、DeFiを従来の金融規制の範囲に含めることを強く求めている。

もう一つの重要な分岐点は収益型ステーブルコインだ。前述のGENIUS法案はこのタイプのステーブルコインの存在を黙認していたが、米国の大手銀行は、ステーブルコイン発行者が準備資産（例：国債）の収益を保有者に移転することを禁止すべきと積極的にロビー活動を行っている。これは、預金が伝統的な銀行システムから流出するのを防ぐためだ。暗号通貨業界はこれに反発し、銀行の保護主義を批判しつつ、GENIUSがステーブルコインの規制や許認可の問題を解決していると強調している。

意見の相違が続くため、この法案は昨年中頃に審議予定だったが、その後10月に延期され、さらに年末まで引き延ばされ、2026年まで先送りされた……そして今週火曜日、上院銀行委員会の議長Tim Scottが正式に、1月15日にこの法案に対する投票を行うと発表した。

Tim Scottはサウスカロライナ州の共和党上院議員であり、暗号通貨業界は一般的に1月15日のスケジュールはあまりに急であり、分歧解消には不利であり、ひいては今年の法案成立の可能性を阻む恐れがあると見ているが、Tim Scottはこのスケジュールを堅持している。Breitbartのインタビューで、Tim Scottは次のように述べた：「私たちは公開の場で表明し、投票を行う必要があると考えています。したがって、来週木曜日にCLARITYについて投票します。過去6か月以上にわたり、私たちは不断の努力を重ね、委員会の全メンバーが複数の草案を見ることができるようにしてきました。」

現状は、来週の投票がCLARITYが上院銀行委員会を通過できるかどうかを決める重要な一歩となる。これは最終的に全議会での審議に進む前の重要な段階であり、委員会での支持を得られなければ最終的な通過は難しいと見られている。しかし、多方面の報道によると、現時点ではこの法案が委員会の審議を通過するための十分な票を得られるかどうかは不明である。

冒頭で述べた非公開会議は一定の好材料をもたらしたものの、来週の投票の成功を保証するには不十分だとDecryptの報告は伝えている。暗号通貨業界の代表者の中には、「民主党と共和党が積極的に協力して何かをしようとしているのをやっと見られたと思ったのに、私たちはむしろ、気まぐれなスケジュールによってそれを潰すかもしれないと感じている」との声もある。

WintermuteのOTC責任者Jake Ostrovskisは、より長期的な観点からCLARITYが上院を突破する時間的なリミットについて次のように述べている：「市場は一般的に、4月が上院での全体投票の最後の現実的な期限だと考えている（中間選挙の政治的動乱が起きる前に）。これを実現するには、SECとCFTCは1月末までに修正案について合意しなければならない。この件はさらに政治的に利用される可能性が高く、事態の進展に伴い、1月中は関連ニュースが続くと予想される。」

要するに、来週の上院銀行委員会の投票はCLARITYの上院通過の幕開けとなる。現状は依然として不透明だが、来週には明確な方向性の見通しが見えてくるだろう。