インセンティブと耐久性：暗号のイールドファームは持続可能か？

ソース：Blockworks オリジナルタイトル：Another week, another MetaDAO advertisement オリジナルリンク：https://blockworks.co/news/metadao-advertisement

市場概観

市場はリスクオフの方向に転じ、BTCは86,000ドルを下回り、株式や金よりも劣後し、経済指標の多い忙しい週を迎えました。市場の下落にもかかわらず、AAVEがレンディングとEthereumエコ指数を上昇させるなど、小さなアウトパフォーマンスの局所も見られました。

マクロ経済面では、投資家は年末の株式の最後のフル取引週に向けて慎重な姿勢を取っています。10月と11月の非農業部門雇用者数が発表予定であり、10月の報告は今 quarterの米国政府のシャットダウンにより遅れました。

一方、パウエル議長の後任に関する憶測は激化しており、彼の任期終了は2026年5月です。投資家は、新しいリーダーシップの下でよりハト派的なFRBを期待しており、来年にはさらなる利下げが見込まれています。

セクター横断的なパフォーマンスについては、レンディング(+2.8%)とEthereumエコ(+2.6%)指数が、広範な市場の下落に対して顕著な相対的強さを示しました。AAVE(+3.0%)は、両指数の中で最もパフォーマンスの良い資産でした。

統合テーマ：M&Aと壊れたトークン

2026年の暗号通貨の重要なテーマは統合であり、セクターは主要プレイヤーの周りにまとまっていきます。暗号のM&A取引活動は過去1年で加速しています。RootDataによると、2025年にはこれまでに143件の暗号M&A取引があり、そのうち21件だけが買収額を公表しています。最も注目されたのは、Dunamuの103億ドルの買収を行った大手テック企業によるものです。

統合は業界の成熟を示す一方で、重要な問題も浮上しています：トークンが壊れており、多くは投資不可能な状態です。最近の買収例には、大手取引所や決済プラットフォームによるものも含まれ、トークンホルダーは完全に無視されてきました。一部は反発を受けて初めてトークンコミュニティに言及しています。

これがMetaDAOのようなプロジェクトが解決しようとしている問題です。MetaDAOはトークンにメカニズム的な保護を埋め込み、ホルダーは最後の手段として財務引き戻し提案を提出できます。その他のプロジェクトは異なるアプローチを取っています：トークンを修正する代わりに、株式や一次資本形成をオンチェーンに持ち込むのです。プラットフォームは現在、SEC登録済みの発行者がステーブルコインを直接受け取り、投資家のウォレットにトークン化された株式を即時発行できるようになっています。

最終的に、投資家は、その金融商品がキャッシュフロー、資産、法的救済に対する請求権を伝えるかどうか—それがトークンであれトークン化株式であれ—を気にすべきです。両者は共存し、2026年以降もオンチェーン市場の成熟とともに基本的な役割を果たすでしょう。

インセンティブの問題：需要は持続可能か？

インセンティブ、エアドロップ、ポイントファーミングは、暗号ユーザー体験の持続的な特徴として残っています。ユーザーにとっては魅力的であり、プロジェクトにとっては顧客獲得のための非現金コストを提供します。しかし、最終的にはトークン配分の「コミュニティ報酬」予算は使い果たされ、市場はインセンティブなしで金融商品の妥当性を判断することになります。

ケーススタディ：USDeとPendle

2023年9月25日の満期のUSDe市場を振り返ると、この市場は70倍の satsブーストを記録しました。この金融商品には基礎的な利回りはゼロでしたが、市場の暗黙の利回りは16％超に上昇し、$3 十億ドルを超える預金を集めました。

ユーザーはUSDe関連のPTで10-15％の固定利回りを得て、主要なレンディングプロトコルでループさせ、借入コストは5-7％でした。PendleのUSDeとsUSDe市場の間で、この構造はUSDeを$5 十億ドルから$15 十億ドルへと押し上げました。9月の満期後、USDe関連の金融商品は$5 十億ドルを超え、その後インセンティブキャンペーンの終了と市場の変動、資金調達レートの低下により、供給は再び6.8十億ドルに縮小しました。

ケーススタディ：KinetiqのkHYPE

最近では、KinetiqのkHYPEがエアドロップに先立ち大きな預金を集めました。PendleのkHYPE市場は、利回りを最大15％と価格付けし、基礎的なステーキング利回りはわずか2-3％でした。この市場は、総供給の40％以上を占め、Pendleの2番目に大きな上場となりました。

ユーザーはkHYPE PTを約10％の固定利回りで購入し、借入コスト2-3％のレンディングプロトコルに対してループさせることができました。しかし、11月TGE後とこのホットなPendle満期の終了により、kHYPEの供給は40％縮小しました。

ケーススタディ：USD.AI

USD.AIは、オンチェーンのステーブルコイン供給者を集約し、GPU資金調達のための資本を貸し出すプラットフォームであり、短期間で$600 百万ドル以上の預金を追加しました。預金上限付きのポイントキャンペーンを実施している一方、エアドロップへの需要が非常に高く、参加者は上限によりブロックされ、ステーブルコインはペッグを0.04ドル上回る価格で買われました。

USD.AIのPendle市場は、他の退屈なステーブルコインファーミング市場の中で最良の利回りを提供しています。3月満期のUSD.AI市場を見てみると、暗黙の利回りは約30％で開始し、その後10％に低下していますが、基礎的な利回りは何も支払っていません。USD.AIの供給の80％以上がPendleで利用されています。

これらの利回りは持続可能か？インセンティブが終了し、TGEが到来すると、プラットフォームは現在$1 百万ドル未満のローンブックから利回りを支払い続けることになります。少なくとも200倍の成長がなければ、現在預金している$600 百万ドル超の預金の魅力を維持できない可能性があります。

結論

ユーザーにとって魅力的であり、プロトコルのコールドスタート問題を解決する効果的な手段である一方、インセンティブは一時的なものであり、特定の金融商品にとって持続的な特徴ではありません。ポイントファーミングはオンチェーン経済の常在的な特徴ですが、資本は常に最新かつ最良のリスク調整後リターンへと回転します。