La chute de Vanke approche ! La dette en dollars tombe à 44 cents, la crise immobilière en Chine éclate à nouveau.

Selon un rapport de Bloomberg du 26 novembre, le marché immobilier chinois se prépare à affronter une crise potentiellement plus sévère liée à China Vanke Co., Ltd. Vanke, qui était autrefois le plus grand promoteur immobilier de Chine, est désormais un baromètre des efforts difficiles de la Chine pour contenir la crise immobilière. Le prix de transaction de ses obligations en dollars arrivant à échéance en 2027 a chuté cette semaine à moins de 44 cents, atteignant un “niveau de détresse”, le plus bas depuis janvier de cette année.

L'effondrement des obligations en dollars de Vanke à 44 cents, une situation difficile

（source : Bloomberg）

Cette semaine, Vanke a connu une chute importante sur le marché des crédits, son obligation en dollars venant à échéance en 2027 a chuté de 12 cents le 25 novembre, un niveau record, et a continué à baisser le 26 novembre, le dernier prix de transaction tombant en dessous de 44 cents, atteignant un “niveau de détresse”, le plus bas depuis janvier de cette année. Les obligations domestiques de Vanke ont également chuté, montrant que la confiance des investisseurs envers cette ancienne entreprise phare de l'immobilier en Chine s'effondre complètement.

Le prix de détresse fait généralement référence à un prix obligataire tombant en dessous de 50 cents par rapport à sa valeur nominale, ce niveau signifie que le marché considère que le risque de défaut est extrêmement élevé. Le prix de 44 cents indique que les investisseurs s'attendent à ce que Vanke, même en cas de non-défaut total, puisse procéder à une restructuration massive de sa dette, entraînant d'énormes pertes pour les créanciers. Les obligations arrivant à échéance en 2027 ont encore environ deux ans avant leur échéance, mais leur prix a déjà chuté à un niveau si bas, reflétant l'extrême pessimisme du marché sur la liquidité à court terme de Vanke et sa capacité à rembourser à moyen terme.

Au cours du mois dernier, cette obligation a chuté de plus de 40 %, une telle chute étant extrêmement rare sur le marché des obligations de qualité d'investissement, ne se produisant généralement que lorsque des entreprises font face à une faillite ou à des événements de défaut majeurs. Les craintes concernant la défaillance de Vanke passent d'une possibilité à un événement à haute probabilité, ce qui aura des répercussions en chaîne sur l'ensemble du marché immobilier chinois.

Chronologie de l'effondrement des obligations Vanke

Début novembre : Le prix des obligations en dollars en 2027 est d'environ 70 cents, le marché garde encore espoir.

Mi-novembre : L'ancien président Xin Jie démissionne, le métro de Shenzhen émet un signal de resserrement des prêts, les obligations commencent à chuter rapidement.

25 novembre : chute de 12 cents en une seule journée, créant un nouveau record de baisse.

26 novembre : continue de descendre en dessous de 44 cents, atteignant un niveau de difficulté

Pourquoi les 4,2 milliards de dollars de fonds d'urgence ne peuvent-ils pas sauver Vanke

Basée dans la ville du sud de Shenzhen, Vanke est depuis longtemps considérée comme un indicateur important pour observer la position du gouvernement sur l'industrie immobilière en Chine. Son principal actionnaire, la Shenzhen Metro Group Co., Ltd., une entreprise d'État, a déjà accordé à ce promoteur immobilier en difficulté financière un prêt d'actionnaire d'environ 30 milliards de RMB (environ 4,2 milliards de dollars) - cette source de financement clé a aidé Vanke à rembourser des obligations et à éviter le défaut de paiement cette année.

Cependant, cette “ligne de vie” est remise en question depuis le mois dernier. À ce moment-là, l'ancien président Xin Jie a démissionné, et l'actionnaire majoritaire d'origine publique a également émis des signaux concernant un resserrement des conditions de prêt pour Vanke. La démission de Xin Jie elle-même est un signal d'alerte majeur ; en tant que dirigeant de longue date, son départ pourrait signifier une perte de confiance dans l'avenir de l'entreprise, ou un désaccord majeur avec l'actionnaire majoritaire sur la stratégie de sauvetage.

Le resserrement des conditions de prêt par le métro de Shenzhen a directement frappé la confiance du marché. En tant qu'actionnaire de fond d'État, le métro de Shenzhen a continuellement fourni un soutien de liquidité à Vanke au cours de l'année écoulée, et le marché considère généralement cela comme une garantie implicite du gouvernement local. Cependant, lorsque ce soutien le plus important commence à hésiter, cela signifie que même les fonds d'État commencent à remettre en question la raison de continuer à secourir. Ce changement d'attitude a fait s'effondrer les attentes selon lesquelles “le gouvernement garantirait” et les investisseurs choisissent naturellement de voter avec leurs pieds.

Selon les estimations de Bloomberg, environ 13,4 milliards de yuans de titres de créance domestiques arriveront à échéance ou entreront dans une période de rachat avant la fin juin de l'année prochaine. Ce montant est bien supérieur au montant des prêts non utilisés que Vanke peut obtenir du groupe Shenzhen Metro selon le dernier accord. Un simple calcul arithmétique peut illustrer le problème : même si Shenzhen Metro est prêt à continuer à offrir son soutien, les fonds qu'il peut fournir ne suffiront pas à couvrir l'ampleur des dettes arrivant à échéance. Ce manque de liquidité est la raison fondamentale de l'augmentation constante des risques d'explosion pour Vanke.

Date d'échéance de la double dette de décembre pour Vanke

Vanke fera face le mois prochain à une épreuve imminente, car deux obligations à l'intérieur du pays arrivent à échéance : une obligation de 2 milliards de RMB et une autre de 3,7 milliards de RMB, qui arriveront respectivement à échéance le 15 décembre et le 28 décembre. Ces deux dettes totalisent 5,7 milliards de RMB, bien qu'elles ne représentent pas la plus grande partie de la vaste structure de dettes de Vanke, leur signification symbolique dépasse de loin le montant lui-même.

La seconde moitié de décembre est une période clé avant le Nouvel An lunaire chinois, où la liquidité du marché est généralement assez tendue. Si Vanke ne parvient pas à effectuer ses paiements à ce moment, cela pourrait déclencher une réaction en chaîne, affectant la confiance envers d'autres dettes arrivant à échéance. Plus important encore, la manière dont ces deux dettes sont traitées établira un précédent pour les 13,4 milliards de yuans de dettes arrivant à échéance avant juin de l'année prochaine.

Si la société propose un report pour ces deux obligations, elle pourrait rencontrer des défis de plus en plus importants pour obtenir un soutien suffisant des créanciers. Selon le prospectus d'émission des obligations, tout plan de report nécessite l'approbation d'au moins 90 % des détenteurs de chaque obligation par un vote. Ce seuil est extrêmement difficile à atteindre dans l'environnement de marché actuel, car les prix des obligations ont déjà chuté à des niveaux de détresse, et de nombreux détenteurs pourraient être plus enclins à intenter directement des poursuites ou à exécuter de manière forcée, plutôt que d'accepter un plan de report.

Le seuil de vote de 90 % est la norme établie sur le marché obligataire chinois, visant à protéger les droits des créanciers. Cependant, en période de crise, ce seuil élevé peut en réalité devenir un obstacle à la restructuration. Si Vanke ne parvient pas à obtenir suffisamment de soutien pour prolonger, elle sera contrainte de rembourser en espèces ou de déclarer un défaut technique. Étant donné la situation actuelle de liquidité, la première option est presque impossible, tandis que la seconde déclenchera des clauses de défaut croisé, entraînant l'accélération de l'échéance d'autres dettes.

Des doutes surgissent sur l'insuffisance des mesures de sauvetage du marché immobilier chinois

Le rapport de Bloomberg indique que le dilemme de Vanke met en lumière un défi plus large auquel sont confrontés les décideurs chinois : d'une part, ils doivent s'efforcer de relancer un marché du logement perturbé par des défauts d'entrepreneurs atteignant des niveaux records, et d'autre part, éviter de tomber dans le piège du sauvetage d'une seule entreprise immobilière. Des personnes informées ont déclaré la semaine dernière que la Chine envisageait de mettre en place de nouvelles mesures pour stabiliser le marché immobilier, telles que des subventions pour les coûts d'intérêt des prêts hypothécaires nouvellement émis. Pour les investisseurs, si ces mesures se concrétisent, elles pourraient arriver à point nommé : malgré une série de politiques d'assouplissement mises en place au cours de l'année écoulée, les ventes de nouvelles maisons continuent de décliner.

Le problème du marché immobilier en Chine est passé d'une crise individuelle des entreprises à un risque systémique. Au cours des trois dernières années, de nombreux grands promoteurs comme Evergrande et Country Garden ont été confrontés à des crises de dette, et le système de crédit de l'ensemble du secteur s'est presque effondré. Bien que le gouvernement ait mis en place une série de mesures telles que la réduction des acomptes, la baisse des taux d'intérêt sur les prêts immobiliers et l'assouplissement des politiques d'achat, la faiblesse de la demande persiste. La baisse continue des ventes de logements neufs montre que le marché immobilier chinois fait face non seulement à des problèmes de liquidité, mais aussi à un déséquilibre profond entre l'offre et la demande.

Tout en s'efforçant de réduire l'impact des problèmes de dette, les autorités appliquent également un contrôle plus strict sur les emprunteurs. Selon des rapports des médias chinois, les organismes de régulation financière intensifient leur surveillance des violations sur le marché obligataire, en se concentrant sur les manquements en matière de divulgation d'informations liées aux défauts de paiement, en particulier dans le secteur immobilier. Bien que ce renforcement de la régulation puisse contribuer à améliorer la transparence du marché, il pourrait également accélérer l'exposition des entreprises problématiques dans le contexte actuel de crise.

Si une crise de Vanke se produit réellement, son impact dépassera de loin l'entreprise elle-même. En tant qu'ancien plus grand promoteur immobilier de Chine et entreprise soutenue par l'État, la chute de Vanke briserait complètement les attentes du marché concernant le “soutien de l'État”. L'effondrement de cette ligne de défense psychologique pourrait déclencher une réaction en chaîne chez d'autres entreprises immobilières soutenues par l'État, car les investisseurs réévalueront toutes les entreprises considérées comme “ayant le soutien du gouvernement”. La crise immobilière en Chine pourrait ainsi entrer dans une nouvelle phase encore plus sévère.