كيفن ووش يعلن عن سياسة جديدة للفيدرالي! يستخدم الذكاء الاصطناعي لاحتواء التضخم، ويرفض أن يكون المشتري الكبير للسندات الأمريكية

رشح ترامب كيفن والش رئيسا للاحتياطي الفيدرالي، وانخفض الذهب بنسبة 8.35٪، وهو أكبر انخفاض خلال 40 عاما، وارتفع مؤشر الدولار الأمريكي بأكثر من 1٪. يدعو والش إلى مزيج متناقض من “خفض أسعار الفائدة وخفض الميزانية العمومية”، معتقدا أن الذكاء الاصطناعي قوة انكماصية ويرفض أن يكون مشتريا كبيرا للسندات الأمريكية. لدى نومورا وباركليز اختلافات جدية في موقعهم على حمام النسر.

خفض سعر الفائدة بالإضافة إلى جدول الانكماش: ضخ الماء أثناء إطلاق المياه

اعتبر السوق ترشيح كيفن والش على نطاق واسع “يتجاوز التوقعات” لأن المفضلين السابقين كانوا شخصيات متحفظة بحتة، وركزت مقترحاتهم السياسية أكثر على خفض أسعار الفائدة العدوانية لتلبية المطالب السياسية لترامب. على الرغم من أن والش يدعم أيضا خفض أسعار الفائدة، إلا أنه أيضا “ناقد قوي للتيسير الكمي المفرط” وقد دافع منذ زمن طويل عن تقليص الميزانية العمومية الضخمة للاحتياطي.

خفض أسعار الفائدة، كوسيلة أساسية لتسهيل السياسة النقدية، يهدف إلى تقليل تكاليف الاقتراض وضخ السيولة في السوق لتحفيز النشاط الاقتصادي. يهدف تقليص الميزانية العمومية (التشديد الكمي، QT) إلى استعادة سيولة السوق من خلال تقليل ممتلكات البنك المركزي، ورفع أسعار الفائدة طويلة الأجل، وتهدئة الاقتصاد المفرط الحرارة. الاقتراح الأساسي لكيفن والش هو تنفيذ مزيج من السياسات من “خفض أسعار الفائدة + خفض الميزانية العمومية”، وهو ما يعادل طلب الاحتياطي الفيدرالي “ضخ المياه أثناء إطلاق المياه”.

حلل مارك داودينغ، المدير التنفيذي للاستثمار في بنك رويال بنك كندا بلوباي لإدارة الأصول قائلا: “من منظور أطر السياسة النقدية التقليدية، من المتناقض بالفعل خفض أسعار الفائدة مع تقليص الميزانية العمومية. لكن والش نفسه لم يفهم الأمر بهذه الطريقة. لطالما اعتقد أن حجم ميزانية الاحتياطي الفيدرالي كبير جدا ويجب تقليصه.” يعتقد أنه وفقا لهذا المنطق، إذا أردت تعزيز تقليص الميزانية العمومية دون تشديد كبير في الظروف المالية، عليك تجنب المخاطر من خلال خفض أسعار الفائدة الفيدرالي.

التناقض في مزيج “خفض سعر الفائدة وخفض الميزانية العمومية”

هدف خفض سعر الفائدة: تقليل تكاليف الاقتراض وضخ السيولة

هدف تقليل الميزانية العمومية: استعادة السيولة ورفع أسعار الفائدة طويلة الأجل:

الأعراف التاريخيةعادة ما يصاحب خفض الميزانية العمومية زيادات في أسعار الفائدة بدلا من خفض أسعار الفائدة:

منطق الغسيل: استخدم أسعار الفائدة المنخفضة للتحوط من تأثير التشديد الناتج عن تقليص الميزانية العمومية:

مخاوف السوقالإشارات السياسية مربكة ويصعب التنبؤ بتأثيرها :

تظهر دورتا خفض الميزانية العمومية في تاريخ الاحتياطي الفيدرالي أن خفض الميزانية العمومية ورفع أسعار الفائدة هما “المعيار”، ولم تكن تخفيضات أسعار الفائدة مرتبطة أبدا بتقليص الميزانية العمومية المستمر لفترة طويلة. في أكتوبر 2017، أطلق الاحتياطي الفيدرالي أول دورة تقليص لميزانيته العمومية، وخلال معظم عامي 2017 و2018، كانت مصحوبة بزيادات مستمرة في أسعار الفائدة. لم يبدأ أول خفض لسعر الفائدة إلا في يوليو 2019، وعند هذا التخفيض، كان الاحتياطي الفيدرالي قد أعلن بوضوح أن خطة خفض الميزانية العمومية على وشك الانتهاء.

بدأت دورة تقليص الميزانية العمومية الثانية في يونيو 2022، عندما كانت أصول الاحتياطي الفيدرالي قريبة من 9 تريليون دولار، مما يمثل أكثر من 30٪ من الناتج المحلي الإجمالي الأمريكي. للحد من التضخم، اعتمد الاحتياطي الفيدرالي مزيجا قويا من زيادة كبيرة في أسعار الفائدة وخفض سريع في الميزانية العمومية (يصل إلى حوالي 950 مليار دولار شهريا). لم تبدأ دورة خفض الأسعار إلا في سبتمبر 2024.

ثورة الذكاء الاصطناعي هي العمود الفقري النظري لخفض أسعار الفائدة

حجر الأساس في منطق كيفن والش هو “ثورة الإنتاجية” التي تحدث. في مقال رأي في نوفمبر 2025، أشار والش إلى أن الاحتياطي الفيدرالي “يجب أن يتخلى عن العقيدة القائلة بأن النمو الاقتصادي السريع جدا والأجور المرتفعة للعمال سيسببان التضخم.” يعتقد أن تقنيات مثل الذكاء الاصطناعي سترفع مستويات الإنتاجية وتخفف من الضغوط التضخمية.

كتب والش: “سيكون الذكاء الاصطناعي قوة انكماصية كبيرة لن تحسن فقط كفاءة الإنتاج، بل ستعزز أيضا تنافسية الولايات المتحدة.” في رأي والش، بما أن الإنتاجية قد حدثت ثورة، لم يعد هدف خفض أسعار الفائدة هو تحفيز الطلب الكلي، بل التكيف مع التوسع من جانب العرض وتوفير أموال أقل تكلفة للاقتصاد الحقيقي.

هذا المنطق في “خفض أسعار الفائدة لجانب العرض” يتماشى بذكاء مع جاذبية ترامب السياسية لخفض أسعار الفائدة لتحفيز النمو الاقتصادي، كما يفسر أيضا لماذا كان متشددا تاريخيا لكنه يدعم حاليا خفض أسعار الفائدة. يعتقد مارك داودينغ أن المكاسب في الإنتاجية التي يحققها الذكاء الاصطناعي الذي اقترحه والش ستخفض مستويات التضخم على المدى المتوسط إلى الطويل، وستوفر أيضا دعما نظريا إضافيا لسياسته في خفض أسعار الفائدة.

ومع ذلك، هناك شكوك كبيرة في هذا الأساس النظري. هل يمكن لزيادة إنتاجية الذكاء الاصطناعي أن تعوض الضغوط التضخمية الناتجة عن خفض أسعار الفائدة؟ لا يوجد حاليا جواب لهذا السؤال. لم يسبق له أن تم تطبيق الذكاء الاصطناعي على هذا النطاق الكبير في التاريخ، وتأثيره على الاقتصاد تجربة غير مسبوقة. إذا لم تكن آثار الذكاء الاصطناعي الانكمشاكية كما هو متوقع، فقد ينهار إطار سياسة كيفن والش بسرعة.

البنوك الاستثمارية منقسمة بشدة: متشددة أم متشددة؟

هل سيكون كيفن والش القوة الدافعة وراء السياسة النقدية المتساهلة، أم سيعود إلى طبيعته المتشددة؟ قدمت نومورا وبنك باركليز، وهما محللان مؤسسيان كبيران، تفسيرات متناقضة تماما.

يعتقد ديفيد سيف، كبير الاقتصاديين في نومورا للأسواق المتقدمة، أن والش سيتخذ موقفا متساهلا على المدى القصير بعد أن يصبح رئيس الاحتياطي الفيدرالي. منذ فوز ترامب، تحول والش بوضوح إلى الدعوة إلى سياسة نقدية مرنة. يرتبط هذا التغيير مباشرة بمطالب ترامب للترشيح: فقد أدرج ترامب دائما “الاستعداد لخفض أسعار الفائدة” كشرط أساسي طوال عملية اختيار رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي.

على الرغم من تصريحات والش المتشددة في الماضي، يعتقد ديفيد سيف أنه لن يجعل تركيزه يقلص على عمله. وذلك لأن التشديد المفرط في بيئة التمويل في السوق من المرجح أن يؤدي إلى تدهور البيئة المالية بشكل عام، وتراجع سوق الأسهم، وزيادة تكاليف الاقتراض الشاملة للقطاع الخاص. وهذا يتعارض مع أهداف ترامب ووزير الخزانة الأمريكي بيسانت في خفض معدلات الرهن العقاري وتعزيز الاستثمار المحلي. استنادا إلى ذلك، يؤكد نومورا رأيه بأن تحت قيادة والش، سيخفض الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة مرة واحدة في يونيو وسبتمبر من هذا العام.

المحلل مارك جيانوني في باركليز لديه رأي معاكس، موضحا أن “والش لا يزال متشددا بطبيعته.” على عكس المرشحين الشعبيين الآخرين الذين دعوا صراحة إلى خفض سعر فائدة كبير، فإن بيان كيفن والش بشأن خفض أسعار الفائدة محدود للغاية، حيث دعا علنا إلى خفض السعر فقط عندما قررت لجنة السوق الفيدرالية إبقاء أسعار الفائدة دون تغيير في يوليو من العام الماضي، وبقية التصريحات ذات الصلة “مناسبة سياقيا وبشروط محدودة.”

بالإضافة إلى ذلك، لطالما دافع والش عن أن الذكاء الاصطناعي هو “قوة انكماشية مهمة” تدفع تحسين الإنتاجية، والتي أصبحت الأساس الأساسي لاستقرار الاقتصاد دون الاعتماد على التيسير العدوني، وهي بعيدة كل البعد عن اقتراح ترامب لخفض أسعار الفائدة السريع. وفي الوقت نفسه، يدرك والش جيدا أهمية استقلال السياسة النقدية - ففي عام 2010 ألقى خطابا بعنوان “نشيد الاستقلال”، أوضح فيه أن السياسة النقدية يجب أن تكون مستقلة عن الضغط السياسي، وهو سمة مهمة في المواقف المتشددة.

رفض أن يكون مشتريا كبيرا للسندات الأمريكية سيؤثر على السيولة العالمية

يجادل كيفن والش بأن التأثير الأساسي لتقليص الميزانية العمومية سيكون موجها مباشرة إلى “شريان الحياة” لسوق السندات الأمريكية: فبمجرد أن يقلص الاحتياطي الفيدرالي ميزانيته العمومية، فهذا يعني أن “أكبر مشتري” الذي يمتلك كمية ضخمة من السندات الأمريكية سيغادر السوق ويرمي كمية كبيرة من السندات في السوق. ومع ذلك، تظهر بيانات السوق الحديثة أن قدرة السندات الأمريكية على “الاستحواذ”، خاصة الطلب من الخارج، هشة جدا بالفعل.

في مزاد سندات الخزانة الأمريكية لعام 2025، انخفضت نسبة “المزايدين غير المباشرين”، وهو المؤشر الأساسي للطلب الخارجي، إلى 59.3٪، وهو أدنى مستوى جديد خلال ما يقرب من أربع سنوات، واضطر المتداولون الأساسيون لتغطية 15.3٪، وهو أعلى رقم قياسي منذ أكثر من عام. في مزاد الخزانة الأمريكية الذي استمر خمس سنوات في يوليو، انخفضت نسبة الاشتراك في الخارج إلى 58.3٪، وهي الأدنى منذ ثلاث سنوات؛ كان مزاد الخزانة الأمريكي الذي استمر 30 عاما في أغسطس أكثر بؤسا، حيث ارتفعت نسبة التجار الأساسيين الذين قبلوا القرض إلى 17.46٪، وهي الأعلى منذ ما يقرب من عام.

تظهر هذه السلسلة من بيانات المزادات الضعيفة أن حماس المستثمرين الأجانب، بما في ذلك البنوك المركزية حول العالم، تجاه السندات الأمريكية استمر في التراجع. إذا انسحب الاحتياطي الفيدرالي، أكبر مشتري، من سيتولى الأمر؟ يشعر السوق بالقلق من أن عوائد السندات الأمريكية قد ترتفع بشكل حاد، مما يدفع أسعار الفائدة على الرهن العقاري وتكاليف التمويل المتوسطة والطويلة الأجل للشركات.

إذا استأنف كيفن واش تقليص الميزانية العمومية، فسيزيد ذلك من الفجوة بين العرض والطلب على السندات الأمريكية، ويجبر علاوة الاستحقاق للسندات الأمريكية على الارتفاع، ويرفع أسعار الفائدة على الرهن العقاري وتكاليف التمويل متوسطة وطويلة الأجل للشركات؛ تدعم السندات الأمريكية قصيرة الأجل توقعات خفض أسعار الفائدة، وتأثيرها على العوائد محدود.

بالنسبة للدولار الأمريكي، سيكون هناك دعم تدريجي على المدى القصير، حيث ينظر السوق مؤقتا إلى اقتراح والش لتقليص الميزانية العمومية كإشارة ل “الدفاع عن ائتمان الدولار”. ومع ذلك، من المتوقع أن يكون من الصعب تغيير ضعفه للدولار الأمريكي على المدى المتوسط والطويل، فمن جهة، العجز المالي الأمريكي مرتفع، ومن جهة أخرى، يبقى الاتجاه الهامشي ل"إلغاء الدولر" العالمي دون تغيير.

يعتقد محللو شركة إندستريال سيكيوريتيز أنه على المدى الطويل، لا يزال من السهل هبوط رصيد الدولار الأمريكي وصعب الارتفاع. نهج ترامب في تقويض النظام العالمي والسعي لتغيير الدولار وسياسة الاحتياطي الفيدرالي وفقا لإرادته سيظل يضر بائتمان الدولار ويؤدي إلى تدهور الائتمان السياد. يبقى تراجع جاذبية الدولار الأمريكي وارتفاع قيمة تخصيص الذهب أمرا مؤكدا.

كيفن والش يواجه مقاومة داخلية للجنة السوق المفتوحة الفيدرالية

يجب أن تواجه خطة الإصلاح التي وضعها كيفن والش أيضا مقاومة من داخل الاحتياطي الفيدرالي. على الرغم من أن رئيس الاحتياطي الفيدرالي يسيطر على تحديد جدول الأعمال والتواصل الخارجي، إلا أنه لا يزال بحاجة إلى اتباع عملية التصويت الجماعي للجنة السوق المفتوحة الفيدرالية عند اتخاذ قرارات بشأن السياسة النقدية الأساسية.

أولا، سيواجه والش لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية ذات آراء متباينة وموقف عام قد يكون أكثر صرامة مما توقع. وفقا للوائح، فإن تعديل السياسة النقدية مثل أسعار الفائدة يتبع مبدأ تصويت الأغلبية المكون من 12 لجنة تصويت. وبالنظر إلى تركيبة هذه اللجنة الفيدرالية المفتوحة الفيدرالية، هناك مقاومة كبيرة للدفع نحو خفض أسعار فائدة إضافي بشكل كبير. من بين رؤساء الاحتياطي الفيدرالي المحليين الأربعة الذين سيحصلون على حقوق التصويت في 2026، ثلاثة منهم متشددون بوضوح، وواحد محايد ومتحامل.

ثانيا، فيما يتعلق بسياسة الميزانية العمومية، سيتحدى كيفن والش الإجماع الجماعي الواضح والمتسق الذي شكلته لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية. قررت لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية إنهاء فترة الشراء المحدودة التي بدأت في 2022 رسميا في 1 ديسمبر 2025، وإطلاق “برنامج شراء إدارة الاحتياطي (RMP)”، الذي يركز على شراء سندات الخزانة قصيرة الأجل.

والأهم من ذلك، أن مقال الاحتياطي الفيدرالي البحثي “المعضلة الثلاثية لميزانيات البنوك المركزية” الذي صدر مؤخرا في يناير 2026 أشار إلى أن البنوك المركزية تواجه “مثلث مستحيل” عند تحديد حجم ميزانياتها، ويجب عليها إجراء مقايضات عمليا. الإطلاق الحالي لبرنامج RMP للحفاظ على ميزانية عمومية أكبر هو أولوية جوهرية للاحتياطي الفيدرالي لضمان استقرار أسعار الفائدة قصيرة الأجل وتقليل التدخل في العمليات اليومية للسوق المفتوحة. عودة كيفن والش إلى “آلية الاحتياطي النادر” في الميزانيات العمومية الصغيرة تتحدى بشكل مباشر هذا الإطار النظري.

فيما يتعلق بالعلاقة بين ترامب وكيفن والش، يعتقد السوق أن هناك احتمالا كبيرا أن يمر الاثنان بفترة شهر عسل، لكن لا يمكن استبعاد احتمال حدوث صراع على المدى المتوسط إلى الطويل. تتشكل فترة شهر العسل نتيجة توافق الأهداف قصيرة الأجل، ولكن عندما يرتد التضخم أو ينخفض الدولار بشكل مفرط، قد يختار والش إبطاء خفض أسعار الفائدة، مما سيؤدي إلى استياء في البيت الأبيض. تظهر التجربة التاريخية أن رئيس الاحتياطي الفيدرالي غالبا ما يظهر استقلالية سياسية بناء على المصالح المؤسسية بعد توليه المنصب، وغالبا ما يؤدي الضغط من البيت الأبيض في هذه العملية إلى صراعات بين الجانبين.