TD Cowen 下调 Strategy 目标价至 440 美元，如何看待加密“概念股”的机遇与风险？

投资银行 TD Cowen 将比特币储备公司 Strategy（前 MicroStrategy）的一年期目标股价从 500 美元下调至 440 美元。调整的核心原因是持续的股权和优先股发行稀释了“比特币收益率”（即每股对应的比特币持有量增长率），公司依赖股权融资的激进收购策略正面临收益摊薄的挑战。

目标价调整的背后

根据 TD Cowen 分析师发布的一份最新报告，这家以激进比特币投资策略闻名的上市公司，其目标价遭到了调降。此次下调主要基于对未来“比特币收益率”的重新评估。分析师预计，Strategy 在 2026 财年将收购约 15.5 万枚比特币，远超此前 9 万枚的预期。

然而，这一加速的增持步伐预计将主要依靠发行更多普通股和优先股来融资。这种融资方式将稀释每股收益，导致 2026 财年的比特币收益率预期从之前的 8.8% 降至 7.1%，显著低于 2025 财年 22.8% 的水平。

融资模式与稀释风险

Strategy 的核心商业模式是通过资本市场融资，持续购入并持有比特币，其股价表现与比特币价格高度绑定，并通常含有一定的“比特币溢价”。

公司拥有多种灵活的融资工具，包括发行普通股、不同系列的优先股（例如 STRC 等可变利率永久优先股）以及其他资本市场工具，这些机制共同构成其用于筹资的“融资工具箱”。截至 2025 年 6 月 30 日，Strategy 持有 597,325 枚比特币，这些比特币累计投入成本约 424 亿美元（平均购入价格约 70,982 美元/枚），并通过其 at-the-market（ATM）股票发行计划获得资金进行购买。

为维持其高杠杆比特币投资战略，Strategy 持续从资本市场筹集资金。在截至 2026 年 1 月 11 日的一周内，公司通过其 ATM 计划发行了约 680 万股普通股和 120 万股 STRC 系列优先股，共筹集约 12.5 亿美元净收益，这笔资金几乎全部用于购买 13,627 枚比特币，使公司总持仓增至约 687,410 枚比特币。

这种融资模式的关键在于效率：当融资价格接近其每股比特币资产净值时，短期内能为股东创造的价值（即比特币收益率）就非常有限。它的长期逻辑完全建立在比特币价格将大幅上涨的预期之上。

高风险的“比特币概念股”定位

Strategy 被视为最纯粹的比特币概念股之一，为传统股票市场的投资者提供了一个无需直接持有加密货币即可获得比特币敞口的独特工具。其复杂的资本结构（包括普通股、不同系列的优先股和可转债）旨在满足不同风险偏好的投资者需求，有的侧重于获得固定股息，有的则追求与比特币价格绑定的资本增值。然而，这种结构也放大了风险。公司的市值不仅反映了其持有的比特币价值，还包含了市场对其未来持续成功执行融资-收购策略的预期。

任何影响其融资能力、或导致比特币收益率持续下降的因素（如TD Cowen报告所指出的），都可能动摇其高估值的基石。同时，比特币价格本身的剧烈波动也会被其杠杆化持仓结构放大，传导至股价。

市场环境与未来展望

当前比特币市场正处于一个微妙的阶段。链上数据显示，企业在 2025 年底的获利回吐压力已有所减轻，市场结构在 2026 年初显得更为清晰。

企业财库（如 Strategy 的行为）的需求为市场提供了阶段性的支撑，但其资金流入呈现爆发式和不规律的特点，而非持续的稳定流。Glassnode 的分析指出，这种需求更多是“机会主义”的，依赖价格驱动事件。与此同时，美国现货比特币 ETF 的资金流向开始重新转为净流入，表明机构需求可能正在回暖，这为比特币价格提供了另一层结构性支撑。

TD Cowen 虽然下调了 Strategy 的目标价，但仍维持对其作为比特币投资工具的建设性看法。分析师预测，随着融资效率的改善和比特币价格的预期上涨，公司 2027 财年的比特币收益率有望回升至 8.1%。该行对比特币的长期价格保持乐观，预测其可能在 2026 年 12 月达到约 177,000 美元，并在 2027 年 12 月达到约 226, 000 美元。

Gate行情视角下的比特币市场

与投资比特币概念股互为补充的，是直接关注比特币现货市场本身。截至 2026 年 1 月 15 日，比特币市场展现出以下关键数据：

市场在短期呈现出温和上涨的势头，长期持有者的获利了结压力有所缓解，这为价格在关键位置整固提供了基础。Glassnode 分析指出，市场的下一个关键观察点是能否持续性地夺回短期持有者的成本基础（目前约为 9.91 万美元），这将是趋势转向更积极阶段的重要信号。

衍生品市场也显示出风险偏好谨慎恢复的迹象。期货未平仓合约在经历回调后开始重建，而期权市场的“偏斜度”正趋于正常化，表明交易者的关注点正从纯粹的下行保护转向一定的上行参与。

Strategy 的股价在 TD Cowen 报告发布后震荡。而比特币价格近期在 Gate 行情上呈现反弹，过去 7 天上涨超过 5.63%，重新挑战关键心理与技术位。Glassnode 链上数据揭示了市场当前的博弈：一方面，来自企业财库的需求和 ETF 的资金流入提供支撑；另一方面，上方仍存在大量在历史高位附近买入的套牢盘，形成持续的供应压力。从高位回落超过 45% 的比特币期权未平仓合约，清除了年末复杂的结构性对冲，让年初的市场风险表达变得更加清晰直接，不再受到大量固定行权价头寸的束缚。