当稳定币收益变得掠夺性：解码USDC稀缺循环以及机构为何悄然退出

近期USDC存款收益率的飙升吸引了散户投资者，承诺被动收益，但在这迷人外表之下，隐藏着一条与过去稳定币崩溃相似的模式。市场分析表明，成熟的参与者正在执行一项经过深思熟虑的退出策略，而毫无戒备的买家则在高点持续增仓——这是一种典型的稀缺性循环，历史上常在灾难性崩溃之前出现。

不应存在的异常：理解收益悖论

稳定币的收益率通常反映市场整体流动性状况和融资成本。然而，USDC近期的利率飙升明显偏离了这一原则。其他稳定币并未出现同步的利率上涨，且整体市场也未显示出足以支撑如此高收益的流动性紧张迹象。

这种背离表明了更深层次的意图。当某一稳定币的收益率远超同行时，通常只有一个目的：吸引新资金，同时内部人士减少敞口。其机制很简单——通过提供有吸引力的回报制造需求，然后利用这种流动性需求退出已累积的仓位。这是一个教科书式的稀缺性循环：高收益吸引资金流入，但这些流入掩盖了机构资本的系统性撤离。

追踪资金流向：链上证据显示机构调仓

链上指标已显示出相关信号。近期大量USDC转账加快，鲸鱼地址持仓持续下降。跨平台交易模式表明套利基金正积极在不同交易场所调动流动性——这是专业市场参与者在对冲或减仓的明显迹象。

这种行为根本不同于散户投资者的心理。普通用户仍然关注收益百分比，而机构操盘手则监控储备组成、赎回模式和对手方风险。当成熟的参与者通过套利和其他退出机制同时减少持仓时，他们在传递一个散户尚未理解的信号：风险结构已经发生变化。

2022年UST的先例：为何历史重要

2022年UST的崩溃几乎遵循了相同的剧本。该协议以高达20%的天文收益吸引资金，形成了强大的吸引力。故事情节令人信服——免费回报由算法稳定性支撑。然而，机构早已察觉到结构性脆弱性，并开始清仓。

散户投资者仍被利息支付所迷惑，即使内部人士已开始撤离。当退出变成大规模抛售时，UST失去锚定，最终崩溃至接近零值。从“稳定”到一文不值的转变只用了几天，几乎没有时间让散户退出。其背后的机制是：一个稀缺性循环，虚假的收益掩盖了基本面恶化。

USDC的运作方式不同于UST的算法模型，但机构资金的撤离和散户恐慌的动态仍然具有借鉴意义。结构的具体差异不如模式重要——高收益吸引散户资金，机构更早识别警示信号，流动性错配导致爆炸性风险。

储备问题：评估USDC信誉基础

Circle将USDC宣传为由高流动性储备资产支持，但市场对储备组成的讨论仍在持续。关于持有非标准债券、衍生品或其他低流动性工具的传闻，合理引发了在压力场景下资产质量的疑问。

如果市场参与者——无论是通过调查还是谣言——对储备的流动性或资产估值产生担忧，任何稳定币的信任基础都可能迅速崩塌。这不是技术问题，而是认知问题。一旦对储备的怀疑根深蒂固，即使是偿付能力尚存的稳定币也会面临撤离压力。稀缺性循环会因信心恶化而加剧，赎回需求超过机构愿意满足的程度。

潜在的连锁反应：三阶段危机动态

如果机构抛售加速，USDC可能面临一系列崩溃：

赎回压力：散户投资者最初被收益吸引，一旦察觉机构退出，便会恐慌性抛售。这种集体退出需求会对储备的可用性造成压力，尤其当储备中包含流动性较差的资产时。

估值螺旋：如果储备中包含受利率变动影响而出现账面亏损的资产——如受影响的债券、处于不利仓位的衍生品——USDC的赎回价值将面临直接压力，甚至在挤兑开始之前。

信任崩塌：稳定币主要作为信任机制存在。储备问题、赎回延迟或机构撤离都可能引发心理资本的快速流失，而不必等待根本性破产，便会造成巨大破坏。

市场参与者的战略意义

应对之道在于重新评估敞口，理解收益机会与警示信号的区别。稳定币的高利率通常代表市场普遍压力，或者是某个发行方在补偿风险或执行退出策略。

持有USDC的投资者应评估当前仓位是否符合实际风险承受能力。那些主要被近期收益吸引的，应认识到此类异常现象很少持续——它们通常通过正常化或危机来解决。

更广泛的影响不仅限于USDC。此经验凸显了为什么分散投资、主动监控链上指标以及对收益异常保持怀疑，是有效的风险管理工具。稳定币生态本身具有固有的脆弱性，建立在收益假设而非基本价值主张上的仓位在压力场景中尤为脆弱。

我们观察到的稀缺性循环可能平稳解决，也可能类似过去的先例一样演变。可以确定的是，提前识别这些信号的市场参与者，通常能从早期行动中获益。