Làm thế nào để áp dụng khung định giá ngân hàng vào công ty tài sản Bitcoin

Tác giả: Andrej Antonijevic, Nguồn: Bitcoin Treasury, Biên dịch: Shaw Jinse Caijing

Giới thiệu

Ngân hàng đã tồn tại dưới nhiều hình thức trong hàng trăm năm. Mô hình kinh doanh của chúng thường dựa trên một cơ chế kinh tế đơn giản: chúng thu hút tiền gửi và sử dụng cơ sở vốn này để cung cấp các sản phẩm tài chính như cho vay thế chấp, cho vay doanh nghiệp, dịch vụ thanh toán và tiện ích tín dụng. Chênh lệch giữa lợi nhuận tài sản và chi phí nợ tạo thành nền tảng cho lợi nhuận của chúng.

Do vì mô hình kinh doanh này phổ biến, được quản lý và có thể đo lường, thị trường vốn đã phát triển ra các phương pháp định giá ngân hàng rõ ràng. Một trong những phương pháp được áp dụng rộng rãi nhất là khung tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách (P/B), liên kết trực tiếp định giá ngân hàng với tỷ suất sinh lợi vốn cổ phần dài hạn, chi phí vốn và tỷ lệ tăng trưởng bền vững.

Bước vào thế kỷ hai mươi mốt, một loại hình thực thể bảng cân đối kế toán mới đã ra đời: Công ty dự trữ Bitcoin. Các tổ chức này phát hành vốn được định giá bằng tiền tệ hợp pháp (nợ, cổ phiếu ưu đãi hoặc cổ phiếu thông thường) để mua và nắm giữ Bitcoin, coi nó như một phần trong chiến lược quản lý tài chính dài hạn và xem Bitcoin như một tài sản vốn. Mặc dù tài sản cơ sở khác nhau, nhưng logic kinh tế của chúng lại rất giống nhau: các ngân hàng và công ty dự trữ Bitcoin đều tham gia vào việc chuyển đổi vốn, do đó có thể được phân tích bằng các nguyên tắc định giá giống nhau.

Bài viết này trình bày cách khung tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách mà các ngân hàng sử dụng có thể được áp dụng trực tiếp cho các công ty kho bạc Bitcoin, cho phép nhà đầu tư sử dụng một phương pháp phân tích phù hợp và nhất quán để đánh giá giá trị của chúng.

Khung định giá ngân hàng

Khung định giá tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách của ngân hàng có thể được diễn đạt như sau:

Trong đó:

• ROE là tỷ lệ hoàn vốn trên tài sản ròng của ngân hàng,
• r là chi phí vốn chủ sở hữu (tỷ suất sinh lợi yêu cầu của nhà đầu tư),
• g là tỷ lệ tăng trưởng lâu dài của giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu và cổ tức.

Nếu lợi suất tài sản ròng của một ngân hàng bằng đúng chi phí vốn chủ sở hữu của nó (ROE = r), thì giá giao dịch của nó sẽ bằng giá trị sổ sách. Nếu ROE cao hơn chi phí vốn chủ sở hữu, thì giá giao dịch sẽ là giá premium. Nếu ROE thấp hơn chi phí vốn chủ sở hữu, thì giá giao dịch sẽ là giá chiết khấu.

Logic này là nền tảng của khung giá trị sổ sách và tạo thành cầu nối cho khái niệm công ty kho bạc Bitcoin.

Áp dụng khung tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách cho các công ty Bitcoin

Công ty kho bạc Bitcoin có thể được phân tích theo cùng một logic định giá. Giá trị sổ sách của chúng chính là giá trị tài sản ròng (NAV), tức là quyền sở hữu Bitcoin và quyền lợi tiền mặt mà chúng nắm giữ.

Một công ty kho bạc Bitcoin có tỷ suất sinh lời vốn cổ phần được cấu thành từ ba phần:

1. Giá Bitcoin tính bằng fiat tăng lên
2. Khi huy động vốn mới với giá cao hơn giá trị tài sản ròng (NAV), hoặc khi việc tài trợ cho phép công ty tăng cường lượng Bitcoin mỗi cổ phiếu của mình nhanh hơn so với các nhà đầu tư thụ động, thì giá trị Bitcoin mỗi cổ phiếu sẽ được cải thiện (tỷ suất lợi nhuận BTC).
3. Đòn bẩy, tức là tác dụng khuếch đại.

Do đó, chỉ số lợi nhuận trên tài sản ròng liên quan là:

Trong đó:

• g_BTC=Giá trị của Bitcoin tính bằng tiền pháp định tăng lên,
• a=Giá trị gia tăng mỗi cổ phiếu Bitcoin (tỷ lệ lợi nhuận BTC),
• L=tỷ lệ đòn bẩy (tỷ lệ nợ trên tổng tài sản).
• f=chi phí nợ.

Biểu thức này tương tự như phương trình lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) của ngân hàng: lợi nhuận hoạt động trừ đi chi phí tài chính, và điều chỉnh thích hợp dựa trên cấu trúc bảng cân đối kế toán.

sơ đồ khung

Để minh họa cách khung này hoạt động trong thực tế (không dựa trên các giá trị ước tính cụ thể, chỉ nhằm mục đích minh họa), hãy xem xét các tham số sau:

• Giá Bitcoin tăng: 15%
• Lợi suất Bitcoin trên mỗi cổ phiếu (tỷ lệ lợi nhuận BTC): 5%
• Tỷ lệ đòn bẩy: 30%
• Chi phí nợ: 8%

Lợi suất tổng hợp của việc tăng giá Bitcoin và tăng trưởng lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu:

Việc trả nợ sẽ giảm tỷ lệ này:

Cho:

Có thể sử dụng mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) để ước tính chi phí vốn chủ sở hữu, trong đó lãi suất phi rủi ro là 4%, và phần bù rủi ro thị trường là 4%. Dựa trên hệ số beta của công ty Bitcoin Treasury (ví dụ, từ 2.0 đến 3.0 và điều chỉnh theo tỷ lệ đòn bẩy), giá trị chi phí vốn chủ sở hữu sẽ nằm trong khoảng từ 12% đến 16%.

Dưới những tham số mẫu này:

Giả sử tỷ lệ mất giá của tiền tệ dài hạn (tức là tỷ lệ lạm phát) là g = 4%, kết quả sẽ rơi vào khoảng từ 1,2 đến 1,8 lần giá trị tài sản ròng.

Đây không phải là dự đoán, mà là một sự trình bày về phương pháp này: Đánh giá phản ánh trực tiếp mối quan hệ giữa ROE, chi phí vốn chủ sở hữu và tăng trưởng dài hạn, hoàn toàn nhất quán với tình hình của ngân hàng.

Tại sao sự so sánh này hợp lý

Sự đối xứng phân tích giữa ngân hàng và công ty kho bạc Bitcoin không phải là ngẫu nhiên. Cả hai đều phụ thuộc vào việc chuyển đổi vốn:

• Ngân hàng chuyển đổi tiền gửi lãi suất thấp thành khoản vay và tài sản tài chính có lãi suất cao.
• Công ty quản lý quỹ Bitcoin chuyển đổi vốn fiat thành mức độ tiếp xúc với Bitcoin, sử dụng quản lý bảng cân đối kế toán để tăng cường tích lũy Bitcoin dài hạn trên mỗi cổ phiếu.

Dù trong trường hợp nào, việc tạo ra giá trị phụ thuộc vào khả năng của tổ chức duy trì tỷ suất sinh lợi ròng trên tài sản ròng liên tục cao hơn chi phí vốn chủ sở hữu (ROE). Chênh lệch này đến từ các lợi thế cấu trúc sau:

• Lợi thế về vốn (nhận vốn chi phí thấp)
• Quản lý rủi ro và lợi thế lựa chọn quyền (thời điểm phát hành và cấu trúc),
• Lợi thế về nhượng quyền và niềm tin (khả năng thu hút vốn dài hạn hiệu quả).

Các yếu tố thúc đẩy này xác định kích thước và thời gian tồn tại của khoảng cách giữa tỷ suất sinh lợi trên tài sản ròng và lãi suất, từ đó xác định liệu hệ số định giá có cao hơn hay thấp hơn giá trị tài sản ròng.

Kết luận

Mô hình tỷ lệ giá trên sổ sách luôn là nền tảng của việc định giá ngân hàng, vì nó liên kết trực tiếp việc định giá với nền kinh tế thị trường vốn cơ sở. Cấu trúc tương tự cũng áp dụng cho các công ty kho Bitcoin:

Cả hai loại tổ chức này đều phụ thuộc vào chênh lệch giữa tỷ suất hoàn vốn và chi phí vốn để tạo ra lợi nhuận. Bằng cách áp dụng khung ngân hàng trưởng thành, các nhà đầu tư có thể phân tích các công ty kho bitcoin dựa trên góc nhìn nhất quán và minh bạch, từ đó hiểu được cấu trúc bảng cân đối kế toán, kỷ luật phát hành và cách mà sự tăng giá của bitcoin cùng nhau hình thành giá trị dài hạn của chúng.

Nếu khuôn khổ này áp dụng cho ngân hàng, thì nó cũng áp dụng cho các công ty kho bạc Bitcoin, vì trong cả hai trường hợp, việc định giá cuối cùng đều phản ánh lợi ích kinh tế của việc chuyển đổi vốn.