Chứng khoán cấu trúc Bitcoin của JPMorgan ra mắt: Năm 2028 có thể xuất hiện lợi nhuận gấp 1,5 lần đòn bẩy

Gần đây, JPMorgan đã nộp kế hoạch chứng khoán cấu trúc Bitcoin mới cho Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ, sản phẩm này dựa trên quỹ tín thác Bitcoin iShares của BlackRock với quy mô lên tới 69 tỷ USD, cho phép nhà đầu tư thu được lợi nhuận tối đa gấp 1,5 lần mức tăng của Bitcoin thông qua cơ chế đòn bẩy. Theo thiết kế điều khoản, nếu giá Bitcoin không đạt điều kiện kích hoạt trước ngày 21 tháng 12 năm 2026, thời gian đầu tư sẽ tự động kéo dài đến năm 2028, trong thời gian này không có giới hạn về không gian lợi nhuận. Tuy nhiên, tài liệu cũng cảnh báo rằng khi giá Bitcoin giảm 40%, nhà đầu tư có thể đối mặt với việc mất vốn lớn. Công cụ tài chính đổi mới này đánh dấu việc các tổ chức tài chính truyền thống đang tham gia vào lĩnh vực tài sản mã hóa với các hình thức sản phẩm phức tạp hơn.

Phân tích thiết kế chứng khoán cấu trúc: Cơ chế đòn bẩy và cấu trúc lợi nhuận

Tài liệu SEC được nộp vào thứ Hai này đã tiết lộ chi tiết về cơ chế hoạt động của sản phẩm. Chứng khoán cấu trúc này được phát hành với mệnh giá 1000 đô la mỗi phần, tài sản cơ bản chính được liên kết là giá thị trường thứ cấp của Quỹ Bitcoin iShares BlackRock (IBIT). Sản phẩm thiết lập hai thời điểm quan trọng: ngày quan sát đầu tiên vào ngày 21 tháng 12 năm 2026, nếu vào ngày đó giá IBIT đạt hoặc vượt ngưỡng đã định, JPMorgan sẽ hoàn trả chứng khoán trước hạn và trả cho nhà đầu tư không dưới 160 đô la/ phần lợi nhuận; nếu không đạt điều kiện, sản phẩm sẽ tiếp tục hoạt động cho đến ngày đáo hạn cuối cùng vào năm 2028.

Điều khoản lợi nhuận đòn bẩy là điểm nổi bật nhất của sản phẩm. Trong kịch bản gia hạn thời gian, nhà đầu tư có thể tận hưởng lợi nhuận tăng cường gấp 1,5 lần mức tăng giá Bitcoin giao ngay. Ví dụ, nếu IBIT tăng tích lũy 100% trước năm 2028, người nắm giữ chứng khoán sẽ nhận được 150% lợi tức đầu tư. Tài liệu đặc biệt nhấn mạnh rằng lợi nhuận “không có giới hạn”, điều này có nghĩa là nếu Bitcoin tái hiện đợt tăng giá từ 30.000 đô la lên 69.000 đô la trong chu kỳ năm 2021, lợi nhuận lý thuyết có thể vượt quá 300%. Thiết kế này rõ ràng nhằm vào các nhà đầu tư tổ chức lạc quan về xu hướng dài hạn của Bitcoin nhưng muốn tránh biến động ngắn hạn.

Khác với các sản phẩm đòn bẩy truyền thống, chứng khoán này áp dụng cấu trúc không bảo toàn vốn. Tài liệu rõ ràng nhấn mạnh rằng, khi giá tài sản cơ sở giảm hơn 40% so với điểm mua, nhà đầu tư sẽ bắt đầu chịu tổn thất vốn gốc, và mức độ thua lỗ sẽ tăng lên khi giá giảm. Đặc điểm rủi ro và lợi nhuận này có sự khác biệt căn bản với ETF đòn bẩy mã hóa phổ biến vào năm 2017, trong đó chủ yếu sử dụng hợp đồng tương lai để thực hiện đòn bẩy, trong khi sản phẩm của JPMorgan được xây dựng trên cơ sở ETF giao ngay, tránh được tổn thất do việc mở vị thế tương lai.

Thông số sản phẩm chính và ngưỡng rủi ro

Ngưỡng đầu tư: 1000 đô la Mỹ/ phần

Tỷ lệ đòn bẩy: 1.5 lần lợi nhuận chính diện

Ngày quan sát đầu tiên: 21 tháng 12 năm 2026

Ngày đáo hạn cuối cùng: năm 2028

Điều kiện rút tiền trước thời hạn: Giá IBIT ≥ Ngưỡng đã thiết lập

Ngưỡng bảo toàn vốn: Mức giảm tối đa 40%

Giới hạn lợi nhuận: Không đặt giới hạn

Tài sản cơ sở: BlackRock iShares Bitcoin Trust (IBIT)

Kỹ thuật cân bằng rủi ro và lợi nhuận: Con dao hai lưỡi trong thị trường biến động cao

Biến động giá lịch sử của Bitcoin luôn ở mức trên 70%, vượt xa mức trung bình khoảng 20% của chỉ số S&P 500. Đặc điểm này không chỉ tạo ra cơ hội lợi nhuận vượt trội mà còn phóng đại rủi ro của các sản phẩm đòn bẩy. Theo dữ liệu từ TradingView, Bitcoin đã giảm từ 48.000 USD xuống 16.000 USD trong thị trường gấu năm 2022, với tỷ lệ giảm lên tới 66%. Nếu lúc đó nắm giữ các sản phẩm đòn bẩy tương tự, nhà đầu tư sẽ đối mặt với tình huống cực đoan là vốn gần như về 0. JPMorgan đã đặc biệt nhấn mạnh trong tài liệu rằng “Bitcoin có độ biến động giá cao hơn so với các loại tài sản truyền thống”, thực ra là một cảnh báo rủi ro cho các nhà đầu tư tiềm năng.

Xét về cấu trúc sản phẩm, việc thiết lập ngưỡng dừng lỗ 40% đáng để suy ngẫm. Con số này gần như bằng với mức giảm tối đa của Bitcoin trong các điều chỉnh thông thường, chẳng hạn như vào tháng 5 năm 2021, khi giá giảm từ 58.000 USD xuống 29.000 USD, mức giảm này chính xác là 50%. Điều này có nghĩa là các nhà thiết kế sản phẩm đã tìm ra một điểm cân bằng tương đối thông qua việc kiểm tra lịch sử - vừa có thể thu hút các nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận cao, vừa có thể kiểm soát rủi ro phơi bày của ngân hàng trong hầu hết các điều kiện thị trường. Tuy nhiên, khi các sự kiện thiên nga đen xảy ra, chẳng hạn như sự phá sản của sàn giao dịch hoặc sự biến động đột ngột của chính sách quản lý, cơ chế bảo vệ này có thể ngay lập tức không còn hiệu lực.

So với các sản phẩm cấu trúc trong lĩnh vực tài chính truyền thống, giấy tờ này thiếu cơ chế bảo vệ xuống dưới. Trong các giấy tờ liên kết với cổ phiếu phổ biến ở thị trường châu Âu và Mỹ, thường có điều khoản bảo vệ 80-90% vốn gốc, trong khi sản phẩm này của JPMorgan hoàn toàn loại bỏ thiết kế này, phản ánh rằng ngân hàng đã phân loại Bitcoin là tài sản rủi ro cao. Đối với các nhà đầu tư thông thường, cần nhận thức rõ rằng đây thực chất là một biến thể của quyền chọn mua, phù hợp nhất với những người có niềm tin vững chắc vào giá trị dài hạn của Bitcoin và có khả năng chịu đựng mất mát vốn gốc.

Chiến lược chuyển đổi từ chỉ trích sang ôm ấp: Sự phát triển sâu sắc của bố cục TradFi

Hành động này của JPMorgan tiếp tục chiến lược dần dần của họ trong lĩnh vực tài sản kỹ thuật số trong những năm gần đây. Mặc dù CEO Jamie Dimon đã nhiều lần chỉ trích Bitcoin “không có giá trị” ở nơi công cộng, nhưng ngân hàng này đã âm thầm xây dựng một hệ sinh thái kinh doanh blockchain hoàn chỉnh kể từ năm 2020: ra mắt nền tảng blockchain nội bộ Onyx vào năm 2021, xử lý giao dịch hàng ngày trị giá 1 tỷ USD; phát triển hệ thống tiền gửi mã hóa vào năm 2023, và năm nay còn ra mắt token tiền gửi đô la kỹ thuật số trên mạng Base. Chiến lược “chỉ trích Bitcoin nhưng ôm ấp blockchain” này phản ánh tâm lý mâu thuẫn điển hình của các tổ chức tài chính truyền thống trong lĩnh vực đổi mới.

Từ góc nhìn của đối thủ cạnh tranh, các tổ chức trên Phố Wall đang tiến hành cạnh tranh gay gắt trong lĩnh vực dịch vụ tài sản mã hóa. Goldman Sachs đã khôi phục lại bàn giao dịch tiền mã hóa vào năm 2021, Citigroup đang thử nghiệm dịch vụ lưu ký tài sản được mã hóa, trong khi State Street cung cấp hỗ trợ lưu ký cho nhiều quỹ ETF Bitcoin. JPMorgan, ngân hàng lớn nhất nước Mỹ, lần này ra mắt sản phẩm Bitcoin có đòn bẩy, có thể coi là phản ứng thực tế trước nhu cầu của khách hàng tổ chức. Theo khảo sát của Fidelity Digital Assets, đến năm 2023, đã có 52% các nhà đầu tư tổ chức sở hữu tài sản kỹ thuật số, tăng 23 điểm phần trăm so với năm 2020.

Đằng sau sự đổi mới sản phẩm là sự thay đổi tinh vi của môi trường quy định. Dù Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ vẫn chưa phê duyệt các sản phẩm phái sinh mã hóa phức tạp hơn ngoài ETF Bitcoin giao ngay, nhưng thông qua một loạt các bức thư miễn trừ, họ đã mở đường cho các ngân hàng thử nghiệm. Đáng chú ý là, chứng khoán cấu trúc này vẫn dựa vào các sản phẩm ETF đã được phê duyệt, loại “đổi mới ký sinh” này vừa tránh được rủi ro tuân thủ của việc nắm giữ trực tiếp tiền mã hóa, vừa đáp ứng được nhu cầu của khách hàng. Nếu trong tương lai Quốc hội Mỹ thông qua “Dự luật Cấu trúc Thị trường Tài sản Kỹ thuật số”, quy trình phê duyệt cho các sản phẩm tương tự có thể sẽ được đơn giản hóa hơn nữa.

Tổng quan thị trường sản phẩm cấu trúc: Sự chuyển đổi từ tài sản truyền thống sang thế giới mã hóa

Chứng khoán cấu trúc đã có hàng chục năm phát triển trong thị trường tài chính truyền thống. Theo dữ liệu từ SIFMA, quy mô phát hành chứng khoán cấu trúc tại Hoa Kỳ vào năm 2023 đạt 82,3 tỷ USD, trong đó sản phẩm liên kết với cổ phiếu chiếm 38%. Những sản phẩm này thường được các ngân hàng phát hành, thông qua việc nhúng các chiến lược quyền chọn để đạt được tái cấu trúc rủi ro và lợi nhuận. Morgan Stanley lần này đã chuyển giao kỹ thuật tài chính trưởng thành này sang lĩnh vực Bitcoin, đánh dấu sự chuyển biến của tài sản mã hóa từ “đầu tư thay thế” sang “tài sản có thể cấu hình”.

So với các sản phẩm đòn bẩy tiền mã hóa sớm hơn, chứng khoán cấu trúc của các ngân hàng có lợi thế rõ rệt. Các quỹ ETF đòn bẩy Bitcoin niêm yết trên CEX chính thống vào năm 2019 thường gặp phải vấn đề tổn thất tái cân bằng trong ngày, phí quản lý cao, trong khi sản phẩm của JPMorgan áp dụng cơ chế thanh toán một lần khi đáo hạn, tránh được chi phí ma sát do tái cơ cấu thường xuyên. Hơn nữa, các chứng khoán cấu trúc do ngân hàng phát hành được FDIC bảo vệ đối với chủ thể phát hành, mặc dù không bao gồm tổn thất của sản phẩm, nhưng đã loại bỏ rủi ro đối tác, điều này đặc biệt quan trọng đối với các nhà đầu tư tổ chức còn lo lắng sau sự kiện FTX.

Từ góc độ mở rộng loại tài sản, đây có thể là sự khởi đầu cho việc các tổ chức tài chính truyền thống chấp nhận hoàn toàn tài sản mã hóa. Nhìn lại lịch sử, khi vàng bước vào tầm nhìn đầu tư chính thống vào những năm 1970, các sản phẩm cấu trúc đầu tiên xuất hiện vào những năm 1980, sau đó ba mươi năm đã tạo ra chuỗi sản phẩm hoàn chỉnh như ETF vàng, quyền chọn hợp đồng tương lai vàng. Nếu Bitcoin tuân theo con đường tương tự, có thể trong tương lai sẽ xuất hiện nhiều sản phẩm cấu trúc phức tạp hơn kết hợp quản lý biến động, lợi nhuận tích lũy theo khoảng, cung cấp các giải pháp tùy chỉnh cho các nhà đầu tư có mức độ rủi ro khác nhau.

Gợi ý chiến lược đầu tư: Cách đánh giá tính phù hợp của các sản phẩm mã hóa đòn bẩy

Đối với các nhà đầu tư cân nhắc cấu hình các sản phẩm như vậy, trước tiên cần thiết lập một đánh giá ngân sách rủi ro đúng đắn. Khuyến nghị sử dụng khung phân bổ tài sản “cốt lõi-vệ tinh”, đưa các chứng chỉ cấu trúc Bitcoin vào danh mục tài sản vệ tinh, tỷ lệ phân bổ không nên vượt quá 5% tổng rủi ro của danh mục đầu tư. Điều này là bởi vì mặc dù lợi nhuận lý thuyết hấp dẫn, nhưng tính thanh khoản của sản phẩm có thể bị hạn chế - các chứng chỉ cấu trúc thường không giao dịch trên thị trường thứ cấp, nhà đầu tư cần nắm giữ đến khi đáo hạn để đạt được lợi nhuận dự kiến.

Từ góc độ phân tích thời điểm thị trường, vị trí chu kỳ hiện tại của Bitcoin đáng chú ý. Theo dữ liệu trên chuỗi từ Glassnode, giá trị thị trường thực hiện của Bitcoin đã phục hồi tăng trưởng vào năm 2023, tỷ lệ MVRV gần mức trung bình lịch sử, cho thấy thị trường đã thoát khỏi vùng định giá cực thấp nhưng chưa đạt đến mức bong bóng. Nếu tin rằng Bitcoin sẽ trải qua một chu kỳ thị trường bò hoàn chỉnh trước năm 2028, thì sản phẩm đòn bẩy thực sự có thể khuếch đại lợi nhuận; nhưng nếu đánh giá rằng thị trường sẽ bước vào giai đoạn điều chỉnh dài hạn, thì việc chỉ nắm giữ ETF giao ngay có thể là lựa chọn tốt hơn.

Kế hoạch thuế là một khía cạnh khác thường bị bỏ qua. Trong khung pháp lý thuế của Hoa Kỳ, lợi nhuận từ chứng khoán cấu trúc có thể được phân loại là thu nhập thông thường thay vì lãi vốn, điều này có thể dẫn đến sự khác biệt về gánh nặng thuế. Các nhà đầu tư không phải là người Mỹ cũng cần xem xét tác động của thuế khấu trừ. Khuyến nghị các nhà đầu tư nên tham khảo ý kiến của cố vấn thuế chuyên nghiệp trước khi đăng ký, để so sánh tỷ suất lợi nhuận sau thuế từ các kênh đầu tư khác nhau. Đáng lưu ý rằng, việc nắm giữ trực tiếp Bitcoin có thể được hưởng lợi từ chế độ thuế ưu đãi hơn ở một số khu vực tài phán.

Triển vọng quản lý: Điểm mấu chốt trong cuộc chơi phê duyệt của SEC

Sự ra mắt của sản phẩm này cuối cùng phụ thuộc vào thái độ phê duyệt của SEC. Chủ tịch hiện tại Gary Gensler đã áp dụng lập trường quản lý thận trọng đối với tiền mã hóa, trước đó đã nhiều lần hoãn quyết định về ETF Bitcoin giao ngay. Tuy nhiên, môi trường thị trường đang thay đổi: vào năm 2023, tòa án đã phán quyết trong vụ kiện Grayscale kiện SEC rằng cơ quan quản lý đã “từ chối một cách tùy tiện” đơn đăng ký ETF, tiền lệ này đã tạo ra điều kiện thuận lợi cho việc phê duyệt các sản phẩm sau này. JPMorgan đã chọn nộp đơn vào thời điểm này, có thể là đã ngửi thấy dấu hiệu nới lỏng chính sách.

Xét về chi tiết kỹ thuật, sản phẩm này khéo léo tránh được một số khó khăn trong quy định. Bằng cách liên kết với Bitcoin ETF đã được phê duyệt thay vì nắm giữ trực tiếp mã hóa, nhà phát hành đã tránh được các vấn đề tuân thủ giám sát; thông qua việc thiết lập ngưỡng đầu tư cao, sản phẩm tự nhiên lọc ra các nhà đầu tư đủ điều kiện, giảm bớt mối lo ngại của quy định về bảo vệ nhà đầu tư bán lẻ. Ý tưởng thiết kế này tương tự như ETN mã hóa (chứng khoán giao dịch trên sàn) phổ biến tại thị trường châu Âu, đã hoạt động ổn định trong nhiều năm tại sàn giao dịch Đức và sàn giao dịch Thụy Sĩ.

Nhìn về tương lai, cuộc tranh giành về quy định có thể xoay quanh các yêu cầu công bố thông tin. SEC rất có thể sẽ yêu cầu sản phẩm trong bản cáo bạch phải công bố chi tiết hơn về các rủi ro cụ thể của Bitcoin, bao gồm rủi ro phân nhánh, rủi ro tấn công 51% và các mối đe dọa mà tài sản tài chính truyền thống không có. Đồng thời, xem xét khả năng thay đổi lãnh đạo sau cuộc bầu cử ở Mỹ vào năm 2024, nếu Đảng Cộng hòa cầm quyền, môi trường quy định về tài sản số có thể sẽ trở nên dễ dàng hơn, điều này sẽ mở ra cánh cửa cho nhiều sản phẩm tài chính mã hóa phức tạp hơn.

Phân tích ảnh hưởng thị trường: Sự hòa nhập sâu hơn giữa thế giới mã hóa và TradFi

Hành động của JPMorgan sẽ thúc đẩy quá trình thể chế hóa của thị trường mã hóa. Là một ngân hàng quan trọng hệ thống toàn cầu, các quyết định sản phẩm của nó có ý nghĩa như một chỉ báo thời tiết, có thể khiến các ngân hàng khác theo chân phát hành các sản phẩm tương tự. Xu hướng này sẽ mang lại hai tác động: một mặt, nhiều vốn truyền thống có thể vào thị trường mã hóa thông qua các kênh hợp pháp, nâng cao độ sâu và tính thanh khoản của thị trường; mặt khác, việc tăng cường tham gia của các tổ chức có thể thay đổi mô hình hành vi giá của Bitcoin, làm suy yếu đặc điểm do bán lẻ thúc đẩy.

Đối với các tổ chức mã hóa hiện có, việc giảm chiều sâu của ngân hàng truyền thống vừa tạo ra áp lực cạnh tranh, vừa tạo cơ hội hợp tác. Ví dụ, các tổ chức lưu ký tiền điện tử có thể tìm kiếm hợp tác với ngân hàng để cung cấp dịch vụ lưu giữ tài sản cơ sở cho các sản phẩm cấu trúc của họ; các giao thức DeFi có thể tham khảo ý tưởng sản phẩm cấu trúc này để phát triển phiên bản phi tập trung của các sản phẩm lợi nhuận có đòn bẩy. Cần lưu ý rằng, trong quá trình hội nhập này có thể phát sinh cơ hội arbitrage quy định, thúc đẩy các nhà lập pháp nhanh chóng xây dựng khung quy định tài sản kỹ thuật số thống nhất.

Từ góc độ vĩ mô hơn, điều này đại diện cho sự chấp nhận dần dần của hệ thống tài chính đối với sự chuyển đổi mô hình lưu trữ giá trị. Bitcoin từ một sản phẩm thử nghiệm trong cộng đồng geek cách đây mười năm, đã phát triển thành một sản phẩm cấu trúc được thiết kế bởi các ngân hàng lớn nhất thế giới, con đường của nó tương tự đáng kinh ngạc với sự tiến hóa từ mạng lưới học thuật đến cơ sở hạ tầng thương mại của internet. Mặc dù con đường vẫn còn nhiều chông gai, nhưng ranh giới giữa tài chính truyền thống và thế giới mã hóa đang liên tục bị xóa nhòa bằng cách đổi mới sản phẩm, điều này có thể định hình lại bối cảnh quản lý tài sản toàn cầu trong mười năm tới.

Đơn đăng ký sản phẩm có vẻ đơn giản của JPMorgan thực chất là một cột mốc quan trọng trong quá trình hội nhập giữa TradFi và thế giới mã hóa. Khi Phố Wall bắt đầu hệ thống hóa việc đưa Bitcoin vào khung tài chính phức tạp, loại tài sản chỉ mới 15 năm tuổi này đang hoàn thành bước nhảy vọt quan trọng để trở thành chính thống. Mặc dù con đường phía trước vẫn đầy sương mù quy định và biến động thị trường, nhưng bánh xe đổi mới tài chính đã bắt đầu quay, và những gì nhà đầu tư cần làm không chỉ là chú ý đến lợi nhuận tiềm năng, mà còn phải hiểu được logic sâu xa và bản chất rủi ro của cuộc cách mạng này.