Multicoin: Tại sao chúng tôi đầu tư vào Ethena? Đồng đô la tổng hợp đã bị đánh giá thấp.

Những thay đổi về tiền và quyền truy cập đang đẩy đồng đô la tổng hợp lên cực thứ ba cùng với USDC và USDT. Bài viết này từ bài viết “Ethena: Synthetic Dollars Challenge Stablecoin Duopoly” của Multicoin Capital. (Tóm tắt nội dung: Mega Matrix có kế hoạch xây dựng kho bạc “token quản trị stablecoin” trị giá 2 tỷ đô la, trước đó đã đầu tư vào giao thức đô la tổng hợp Ethena) (Bổ sung cơ bản: nhà phát hành stablecoin StablecoinX “xây dựng dự trữ Ethena”, huy động được 360 triệu magiê mỗi ngày đầu tư cố định 5 triệu đô la, ENA tăng 13%) Hôm nay, chúng tôi vui mừng thông báo rằng quỹ thanh khoản của Công ty đã đầu tư vào ENA, mã thông báo gốc của Ethena Protocol; Ethena là nhà phát hành USDe (hiện là “đô la tổng hợp” hàng đầu). Như chúng tôi đã chỉ ra trong “Sự kết thúc của Stablecoin”, stablecoin là thị trường dễ tiếp cận lớn nhất trong ngành công nghiệp tiền điện tử và “lợi nhuận” là ranh giới cuối cùng. Mặc dù chúng tôi đúng theo hướng “stablecoin lợi suất đa dạng”, nhưng chúng tôi đang đánh giá thấp quy mô thị trường của “đô la tổng hợp”. Chúng tôi chia loại stablecoin thành hai loại: loại sẽ chia sẻ lợi nhuận và những loại không chia sẻ lợi nhuận và stablecoin “chia sẻ lợi nhuận” có thể được chia thêm thành: Tài sản trái phiếu kho bạc luôn được chính phủ hậu thuẫn 1:1 Được xác nhận đầy đủ Không ở trên: nghĩa là, “đô la tổng hợp” “đô la tổng hợp” không được xác nhận đầy đủ bởi tài sản trái phiếu kho bạc được chính phủ hậu thuẫn; Cách tiếp cận của nó là tạo thu nhập và duy trì sự ổn định bằng cách thực hiện chiến lược giao dịch “trung lập Delta” trên thị trường tài chính. Ethena là một giao thức phi tập trung và hiện là nhà điều hành lớn nhất của USD USDe tổng hợp. Mục tiêu của Ethena là cung cấp một giải pháp thay thế cho các stablecoin truyền thống như USDC và USDT; Dự trữ của các stablecoin truyền thống này chủ yếu kiếm được lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn. Dự trữ USDe của Ethena tạo ra lợi nhuận và hướng đến sự ổn định thông qua một trong những chiến lược lớn nhất và đã được chứng minh trong tài chính truyền thống, giao dịch cơ sở. Chỉ riêng giao dịch cơ bản trên hợp đồng tương lai Kho bạc Mỹ được đo bằng hàng trăm tỷ hoặc thậm chí hàng nghìn tỷ đô la. Ngày nay, cơ sở hạ tầng có thể thực hiện chiến lược này trên quy mô lớn thường chỉ mở cửa cho các nhà đầu tư được công nhận và tổ chức. Tiền điện tử đang xây dựng lại hệ thống tài chính từ đầu, tạo ra những cơ hội như vậy cho tất cả mọi người thông qua mã hóa. Trên thực tế, nhóm của chúng tôi đã suy nghĩ trong nhiều năm: sử dụng “giao dịch cơ sở” làm lớp dưới cùng để tạo ra một “đô la tổng hợp”. Trở lại năm 2021, chúng tôi đã xuất bản một bài thảo luận và công bố khoản đầu tư của mình vào UXD Protocol – token đầu tiên trên thế giới được hỗ trợ hoàn toàn bởi giao dịch cơ sở. Trong khi UXD Protocol “đi trước thời đại”, Guy Young, người sáng lập và Giám đốc điều hành của Ethena Labs, đã thực hiện tầm nhìn này một cách xuất sắc theo ý kiến của chúng tôi. Ngày nay, Ethena là đồng đô la tổng hợp lớn nhất, tăng lên 15 tỷ đô la lưu hành trong vòng hai năm kể từ khi ra mắt và giảm xuống còn khoảng 8 tỷ đô la sau khi thị trường ngày 10 tháng 10. Về “đồng đô la kỹ thuật số” tổng thể, nó đứng thứ ba, sau USDC và USDT. Những thay đổi về thanh khoản USDe (Nguồn: DefiLlama) Cơn gió thuận lợi mang tính hệ thống của việc tổng hợp đồng đô la Mỹ Ethena đang ở ngã tư của ba xu hướng mạnh mẽ đang định hình lại tài chính hiện đại: stablecoin, perpification và tokenization. Stablecoin Hiện có hơn 300 tỷ đô la stablecoin đang lưu hành và dự kiến sẽ tăng lên quy mô lớn vào cuối thế hệ này. Trong gần một thập kỷ, USDT và USDC đã thống trị thị trường stablecoin trong một thời gian dài, chiếm hơn 80% tổng nguồn cung. Cả hai đều không trực tiếp chia sẻ doanh thu với chủ sở hữu - nhưng chúng tôi tin rằng theo thời gian, “chia sẻ doanh thu với người dùng” sẽ chuyển từ ngoại lệ sang tiêu chuẩn. Theo quan điểm của chúng tôi, cốt lõi của sự cạnh tranh và sự khác biệt của stablecoin nằm ở ba khía cạnh: kênh, tính thanh khoản và “lợi nhuận”. Tether đã tạo ra tính thanh khoản tuyệt vời và khả năng truy cập toàn cầu cho USDT; Đây là tài sản được báo giá chính trong giao dịch tiền điện tử và là kênh rộng rãi nhất để có được “đô la kỹ thuật số” ở các thị trường mới nổi. Circle tập trung vào việc mở rộng khả năng tiếp cận bằng cách chia sẻ lợi ích kinh tế với các đối tác như Coinbase - một chiến lược thúc đẩy tăng trưởng hiệu quả nhưng cũng nén tỷ suất lợi nhuận của Circle. Khi sự thâm nhập của tiền điện tử tăng tốc, chúng tôi hy vọng sẽ có nhiều công ty có khả năng tiếp cận sâu vào tài chính và công nghệ sẽ phát hành stablecoin của riêng họ, tiếp tục thương mại hóa thị trường “stablecoin được hỗ trợ bởi nợ của Hoa Kỳ”. Đối với những người mới, cách chính để tạo sự khác biệt là mang lại doanh thu cao hơn. Trong những năm gần đây, câu chuyện về “stablecoin thu nhập chia được” đã dần được củng cố. Tuy nhiên, những người ủng hộ trái phiếu kho bạc Mỹ không cung cấp đủ để tạo ra sự chấp nhận đáng kể trong cộng đồng tiền điện tử - bởi vì chi phí cơ hội của vốn tiền điện tử trong lịch sử cao hơn lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ. Trong số tất cả những người mới, chỉ có Ethena đạt được khả năng tiếp cận và thanh khoản đáng kể, chủ yếu là vì nó mang lại lợi nhuận cao hơn. Dựa trên sự thay đổi giá của sUSDe kể từ khi thành lập, chúng tôi ước tính lợi nhuận hàng năm của nó kể từ khi thành lập chỉ hơn 10%, gấp đôi so với stablecoin được hỗ trợ bởi Kho bạc Hoa Kỳ. Điều này được thực hiện bằng cách nắm bắt giao dịch cơ sở, một chiến lược kiếm tiền từ “nhu cầu đòn bẩy” của thị trường. Cho đến nay, thỏa thuận đã tích lũy được gần 600 triệu đô la doanh thu - 450 triệu đô la trong số đó đã được tạo ra trong 12 tháng qua. Nguồn: Token Terminal Theo ý kiến của chúng tôi, bài kiểm tra thực sự về việc áp dụng đô la tổng hợp là nó được chấp nhận làm “tài sản thế chấp” trên các sàn giao dịch lớn. Ethena đã vượt trội trong vấn đề này và USDe đã trở thành một trong những tài sản thế chấp cốt lõi của các sàn giao dịch tập trung lớn như Binance và Bybit – một động lực quan trọng cho sự tăng trưởng nhanh chóng của nó. Một tính năng độc đáo khác là mối tương quan tiêu cực vừa phải với Quỹ Fed. Không giống như các stablecoin do Hoa Kỳ hậu thuẫn, về mặt lý thuyết, Ethena được hưởng lợi khi lãi suất giảm - bởi vì lãi suất thấp kích thích hoạt động kinh tế, thúc đẩy nhu cầu đòn bẩy, tăng lãi suất tài trợ và củng cố các giao dịch cơ bản làm nền tảng cho thu nhập của Ethena. Chúng ta đã thấy kịch bản này vào năm 2021: chênh lệch giữa lãi suất tài trợ và lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ đã mở rộng hơn 10% tại một thời điểm. Tất nhiên, khi sự tích hợp của tiền điện tử và tài chính truyền thống ngày càng sâu sắc, nhiều vốn hơn sẽ đổ vào cùng một giao dịch cơ sở, thu hẹp chênh lệch giữa “giao dịch cơ sở” và “lãi suất của Fed”. Tuy nhiên, sự hội nhập như vậy sẽ mất nhiều năm. Nguồn: Tỷ lệ tài trợ Bitcoin, Tỷ lệ trái phiếu kho bạc “Lãi suất trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ so với tỷ lệ tài trợ” Cuối cùng, JPMorgan Chase JP Nghiên cứu của Morgan ước tính rằng các stablecoin dựa trên thu nhập có thể được chia có thể ăn tới 50% thị trường stablecoin trong tương lai. Với thị trường stablecoin tổng thể đang hướng tới quy mô lớn, chúng tôi nghĩ rằng Ethena đang ở một vị trí tuyệt vời trong sự thay đổi này. Hợp đồng tương lai vĩnh viễn Perpification đã cho thấy “sự phù hợp giữa sản phẩm-thị trường” mạnh mẽ trong không gian tiền điện tử. Trong loại tài sản trị giá khoảng 4 nghìn tỷ đô la này, các hợp đồng vĩnh viễn tiền điện tử giao dịch hơn 100 tỷ đô la mỗi ngày…