Uniswap ấn nút: Một cuộc cược trị giá 500 triệu đô la và cuộc nội chiến DeFi

Tác giả: Cathy

Ngày 11 tháng 11 năm 2025, ông lớn DeFi Uniswap cuối cùng đã kích hoạt “công tắc phí” đã ngủ quên trong nhiều năm.

Thông tin vừa được công bố đã ngay lập tức kích thích thị trường. Token quản trị của Uniswap, UNI, lâu nay bị cộng đồng chỉ trích là “không có giá trị ngoài việc bỏ phiếu” và được coi là một đồng tiền ảo, trong vòng 24 giờ đã tăng giá gần 40%. Các nhà phân tích đều hô hào rằng UNI đang tiến hóa từ “token quản trị không có giá trị” thành “tài sản sinh lời” hoặc “tài sản giảm phát”. CEO của CryptoQuant thậm chí dự đoán rằng nó sẽ trải qua sự gia tăng “theo hình parabol”.

Tại sao công tắc này bị kẹt suốt hai năm? Công tắc này thực sự kiếm được bao nhiêu tiền? Nó sẽ như thế nào thông qua một thiết kế cực kỳ tinh vi, “bơm” gần 500 triệu đô la giá trị vào token UNI mỗi năm?

01 Trò Chơi Quyền Lực

Để hiểu tại sao là “bây giờ”, bạn phải biết trong hai năm qua đề xuất này đã “thất bại bảy lần” như thế nào.

Uniswap mặc dù được gọi là “quản trị phi tập trung”, nhưng gã khổng lồ đầu tư mạo hiểm Andreessen Horowitz (a16z) nắm giữ khoảng 55 triệu đến 64 triệu UNI, điều này đã mang lại cho họ quyền “veto” trên thực tế. Trong hai năm qua, a16z đã là trở ngại lớn nhất trong việc kích hoạt phí. Vào tháng 12 năm 2022, họ đã tự tay bỏ ra 15 triệu phiếu phản đối, tiêu diệt đề xuất vào thời điểm đó.

Tại sao a16z lại phản đối? Chẳng lẽ họ không thích kiếm tiền sao?

Họ chắc chắn thích. Nhưng so với việc kiếm tiền, gã khổng lồ VC có trụ sở tại Mỹ này sợ một điều hơn: rủi ro pháp lý.

Họ sợ hãi về “Kiểm tra Howey” của SEC Mỹ (Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch). Đây là một “bùa chú pháp lý”, một trong những tiêu chuẩn cốt lõi là “liệu nhà đầu tư có kỳ vọng lợi nhuận dựa trên nỗ lực của người khác hay không”.

Logic của a16z rất đơn giản: Nếu giao thức Uniswap (“người khác”) bắt đầu kiếm tiền và chia tiền cho các nhà đầu tư nắm giữ UNI (“nhà đầu tư”), điều này hoàn toàn phù hợp với định nghĩa về “chứng khoán”. Một khi UNI được xác định là chứng khoán, a16z với tư cách là một trong những người nắm giữ lớn nhất, sẽ phải đối mặt với thảm họa pháp lý và thuế khổng lồ.

Vì vậy, vấn đề không phải là “có nên mở hay không”, mà là “làm thế nào để mở một cách an toàn”.

Vào năm 2025, hai “điểm đột phá” quan trọng đã xuất hiện:

Sự ra đời của chế độ DUNA

Trước đề xuất “UNIfication”, một “đề xuất trước” quan trọng đã được thông qua vào tháng 8 năm 2025: Đăng ký một thực thể pháp lý có tên là DUNA (Hiệp hội phi lợi nhuận phi tập trung không công ty) cho Uniswap DAO.

Đây là một cấu trúc pháp lý mới được ra mắt tại bang Wyoming, Mỹ, nơi nổi tiếng với việc sản xuất “lá chắn pháp lý”. Bạn có thể hiểu nó như một “áo giáp pháp lý”, được thiết kế đặc biệt để cung cấp “bảo vệ pháp lý và trách nhiệm thuế” cho các thành viên tham gia DAO (chẳng hạn như a16z trong việc bỏ phiếu).

Thú vị thay, a16z chính là một trong những người thúc đẩy tích cực mô hình DUNA. Các chuyên gia pháp lý của họ thậm chí đã công khai viết bài, tuyên bố rằng DUNA có thể “thực hiện các hoạt động sinh lợi”, bao gồm “bắt giữ doanh thu từ hoạt động của giao thức”.

Chiến lược của a16z là: “Đầu tiên mặc áo giáp chống đạn (DUNA), sau đó đưa tay lấy tiền (Fee Switch)”.

gió đông của chính sách

Một sự thay đổi khác đến từ “sự chuyển giao quyền lực” của các cơ quan quản lý Mỹ. Với việc Trump được bầu làm tổng thống và sự kết thúc của thời kỳ “diều hâu tiền điện tử” của SEC dưới thời Gensler, toàn ngành đã bước vào một “giai đoạn ổn định chính trị”. Người sáng lập Uniswap, Hayden Adams, cũng đã thẳng thắn đề cập trong đề xuất rằng, trong vài năm qua, họ “đã chiến đấu pháp lý trong môi trường quản lý thù địch của SEC dưới thời Gensler”, và “khí hậu này đã thay đổi ở Mỹ”.

Khi “áo giáp” được mặc vào đúng cách, và “đám mây giám sát” trên trời cũng tan đi, quyền phủ quyết của a16z tự nhiên sẽ không còn hiệu lực. Trò chơi quyền lực này cuối cùng kết thúc với sự “ngầm đồng ý” của các ông lớn VC.

02 Mỗi năm 500 triệu đô la “động cơ giảm phát”

Giải quyết xong chính trị, chúng ta hãy nhìn vào “nhân vật chính” của vở kịch này - tiền.

Công tắc này thực sự đã mở ra điều gì? Nó khởi động một “cỗ máy giá trị” khổng lồ và tinh vi. UNI token đã tăng vọt vì nó đã chuyển từ một token quản trị “vô dụng” thành một “máy giảm phát”.

Hiệu ứng kiếm tiền của đề xuất “UNIfication” này được chia thành hai bước:

Bước 1: “Liệu pháp sốc”, tiêu diệt 100 triệu UNI cùng một lúc

Một trong những điều kịch tính nhất trong đề xuất là: tiêu hủy một lần 100 triệu UNI từ kho Uniswap.

Điều này chiếm 10% tổng cung, trị giá gần 800 triệu đô la vào thời điểm đó. Theo thông báo chính thức, đây là để “bồi thường truy xuất” - nếu phí được bật từ đầu, thì số lượng này đã đáng lẽ phải bị tiêu hủy trong những năm qua.

Điều này giống như một “buổi biểu diễn tài chính” khéo léo. Nó ngay lập tức tạo ra một “cú sốc cung” (Supply Shock) lớn trên thị trường, với hiệu ứng rõ rệt. Người sáng lập BitMEX, Arthur Hayes, thậm chí đã so sánh nó với “việc cắt giảm một nửa Bitcoin”, cho thấy sức ảnh hưởng của nó.

Bước thứ hai: “Động cơ giảm phát”, liên tục tiêu hủy gần 500 triệu USD mỗi năm

Đây mới thực sự là “động cơ”. Đề xuất sẽ kích hoạt phí giao thức cho các bể v2 và v3. Cụ thể, tổng phí giao dịch mà các trader phải trả (ví dụ 0.3%) sẽ không thay đổi, nhưng 100% doanh thu trước đây thuộc về LPs giờ sẽ bị “cắt” bởi giao thức.

• v2池：Trích 1/6 phí LP (tức là 0.05% trong 0.3%).
• v3 Pool: Theo các mức phí khác nhau, thu phí LP từ 1/6 đến 1/4.

Số tiền này là bao nhiêu? Dựa trên phí giao dịch hàng năm gần 2,8 tỷ USD của Uniswap, các nhà phân tích ước tính rằng điều này sẽ tạo ra doanh thu khoảng 460 triệu đến 500 triệu USD mỗi năm.

Các khoản thu nhập này (có thể là ETH, USDC, v.v.) sẽ được sử dụng hoàn toàn để mua lại và tiêu hủy token UNI. Điều này có nghĩa là, trên thị trường mỗi tháng sẽ có khoảng 38 triệu đô la Mỹ “mua vào mạnh mẽ” liên tục mua và tiêu hủy UNI, khiến cho nó tiếp tục giảm phát.

Bạn có thể tự hỏi: Đây chẳng phải là “cổ tức” sao? a16z đã lo lắng về rủi ro pháp lý một cách vô lý?

Không, đó chính là điểm tinh tế nhất của đề xuất. Nó **không chọn “cổ tức”, mà là **thiết kế một cơ chế “tiêu hủy để đổi lấy giá trị”, hoàn hảo tránh được rủi ro pháp lý:

Tiền kiếm được từ hợp đồng (ETH, USDC, v.v.) sẽ vào một hợp đồng gọi là “Token Jar”.

Người nắm giữ UNI nếu muốn chia sẻ tiền, phải chủ động ném token UNI của mình vào một hợp đồng gọi là “Hố Lửa” (Fire Pit) để thực hiện việc tiêu hủy.

Như một sự trao đổi cho việc tiêu hủy, bạn có thể lấy tài sản tương đương (ETH, USDC, v.v.) từ “hũ token” theo tỷ lệ.

Có hiểu không? Thỏa thuận không “chủ động” gửi tiền cho bạn. Mà bạn “chủ động” tiêu hủy token của mình để đổi lấy tài sản trong “hũ”. Hành động “chủ động” này, về mặt pháp lý, phân biệt nó với “thu nhập thụ động dựa trên nỗ lực của người khác” (cốt lõi của bài kiểm tra Howey). Đây là một kỹ thuật lách luật cực kỳ tinh vi.

03 “Nội chiến DEX”

Một “động cơ giảm phát” trị giá 500 triệu đô la mỗi năm nghe có vẻ tuyệt vời, nhưng có một vấn đề: 500 triệu đô la này, từ túi của ai mà lấy ra?

Câu trả lời là: Nhà cung cấp thanh khoản (LPs).

Đây là mặt tối của đề xuất “UNIfication”, cũng là ngòi nổ cho cuộc “nội chiến” DEX.

Bản chất của công tắc phí là “tái phân phối lợi ích”. Số tiền mà nhà giao dịch trả không thay đổi, nhưng thu nhập của LPs bị cắt giảm trực tiếp (từ 1/6 xuống 1/4). LPs là “những người thua cuộc rõ ràng nhất trong ngắn hạn” trong cuộc cải cách này, thu nhập của họ sẽ thực sự giảm.

Hành động này ngay lập tức thu hút sự chế nhạo từ các đối thủ cạnh tranh. CEO của Aerodrome, đối thủ chính trên chuỗi Base, đã công khai cho rằng động thái này của Uniswap là “một sai lầm chiến lược lớn”.

Đây không phải là lời nói phóng đại. Rủi ro là có thật. Báo cáo của công ty phân tích dữ liệu chuỗi Gauntlet đã chỉ ra rằng, ngay cả khi phí giao thức là 10%, cũng có thể dẫn đến khoảng 10,7% sự sụt giảm thanh khoản. Các mô hình rộng hơn dự đoán rằng việc kích hoạt công tắc phí có thể dẫn đến việc rút thanh khoản (TVL) từ 4% đến 15%.

Trong chiến trường mới nổi L2 (mạng lớp 2), các LP như những “lính đánh thuê”, nơi nào có lợi nhuận cao thì đi đến đó. Khi các đối thủ cạnh tranh như Aerodrome đang điên cuồng “phát tiền” với các ưu đãi cao để thu hút người dùng, Uniswap lại đi ngược lại, “giảm lương” cho các LP của mình. Một số thành viên trong cộng đồng thậm chí bi quan dự đoán, khi công tắc bật lên, một nửa khối lượng giao dịch của Uniswap trên chuỗi Base có thể “biến mất trong một đêm”.

04 Âm mưu V4 của Uniswap

Vậy, nhà sáng lập Uniswap Hayden Adams và đội ngũ Labs có ngốc không? Họ không hiểu rằng “giảm lương” sẽ dẫn đến việc LPs rời bỏ sao?

Không, họ không chỉ hiểu mà rất có thể đây là một phần trong kế hoạch của họ.

Đề xuất “UNIfication” này không phải là một đề xuất “công tắc chi phí” đơn lẻ, mà là một “bộ đòn”. Nó không chỉ “giảm lương” mà còn cung cấp một loạt các “biện pháp bồi thường” chẳng hạn như:

• PFDA (Cuộc đấu giá giảm giá phí giao thức): Một cơ chế mới phức tạp, nhằm “nội địa hóa MEV” (tức là lợi nhuận từ bot giao dịch trước), lý thuyết có thể mang lại một số khoản lợi nhuận bổ sung cho LPs.
• V4 Hooks: Cho phép thực hiện “phí động” hoặc định tuyến thanh khoản từ DEX khác, lý thuyết có thể tối ưu hóa lợi nhuận LP.

Những biện pháp “bồi thường” hoa mỹ này gần như hoàn toàn là tính năng độc quyền của Uniswap V4.

Đây mới là “âm mưu” thực sự của Uniswap.

Các LPs trong các bể V2 và V3 đã chắc chắn giảm doanh thu, trong khi “bồi thường” lại có trong V4. Uniswap Labs đang tận dụng đề xuất quản trị này để tạo ra một động lực kinh tế mạnh mẽ buộc tất cả các LPs phải di chuyển ồ ạt từ các phiên bản cũ V2/V3 sang nền tảng V4 mới nhất của họ.

Họ không đang bù đắp cho các LP, họ đang “loại bỏ” những LP không muốn nâng cấp.

05 Tóm tắt

Sự chuyển hướng này của Uniswap đánh dấu sự kết thúc của một kỷ nguyên và sự bắt đầu của một kỷ nguyên khác.

Nó đã chấm dứt hoàn toàn “Thời kỳ hoang dã của DeFi” và “Token quản trị vô giá” trong câu chuyện. Nó chứng minh rằng, một giao thức không thể chỉ sống dựa vào “hiệu ứng mạng”, mà phải tạo ra “dòng tiền” thực sự cho “các cổ đông” của nó (các nhà nắm giữ token).

Đây về cơ bản là một cuộc đánh cược khổng lồ của Uniswap. Họ đặt cược vào: Công nghệ mới V4 + Hàng rào bảo vệ thương hiệu mạnh mẽ, đủ để bù đắp cho 15% sự rút lui thanh khoản.

Họ đang có ý thức hy sinh “tính thanh khoản của lính đánh thuê” để đổi lấy “lợi nhuận hợp đồng bền vững” và “khóa công nghệ của nền tảng V4”.

Nếu thắng cược, Uniswap sẽ hoàn thành việc chuyển mình từ “sản phẩm” thành “đế chế nền tảng”. Nếu thua cược, nó sẽ bị đối thủ xâm chiếm do “sai lầm chiến lược”. Trò chơi này mới chỉ bắt đầu.