Викуп токенів — це отрута? Відсутність акціонерного капіталу — це проблема, яку потрібно терміново вирішити у криптоіндустрії

Автор: fejau

Компіляція: AididiaoJP, Foresight News

Криптоіндустрія давно розвивається у невизначеній нормативно-правовій сірій зоні, і нараз отримала можливість встояти на ноги після придавлюючого регулювання SEC. Невизначеність у регулюванні змусила багато проектів застосовувати нестандартні капітальні структури.

Через відсутність чітких вказівок — чи є токени цінними паперами? І якщо так, як їх реєструвати? — багато організацій були змушені йти альтернативним шляхом. Uniswap став ранньою ilustracією: вони мусили побудувати «протипожежну стіну» між лабораторною сутністю з акціями та фондом, який керує токенами управління. Щоправда, той токен управління в основному нічого не робив, адже SEC ніколи не пояснила, як合法建увати криптоблокчейн-сутність.

Нині, коли Закон CLARITY найближчим часом буде прийнято, він має надати остаточні нормативно-правові вказівки щодо шляхів дотримання для криптотокенів, і індустрія може нарешті «виросте».

Я не заперечую проти тих проектів, які були змушені розділяти акції та токени. За агресивних судових переслідувань Гері Генслера вони не мали вибору та жодного нормативного шляху.

Така ситуація призвела до появи великої кількості альткойнів «лише падіння». Ці токени не мають властивостей акцій, але стали інструментом для криптовентури щодо «капіталізації» неліквідних активів. Коли ці так звані «фундаментальні» токени показали жалюгідні результати, мем-монети та Pumpfun стали єдиною «справедливою» грою на ринку.

Принаймні ви знаєте: ці речі, якими ви торгуєте, ніколи не мали вартості.

Але тепер ситуація змінюється. Диференціація на ринку криптовалют прискорюється: 90% токенів постійно падають, а решта 10% отримують міцну підтримку попиту.

Ці 10% токенів можуть встояти на ногах головним чином завдяки двом причинам: по-перше, здорова структура пропозиції токенів (без масивного тиску з боку венчурних капіталістів або інвесторів), по-друге, більшість походять з проектів, які насправді прибуткові. Це дивовижна трансформація для всієї індустрії. Люди повільно звикають до того факту, що «криптопроекти можуть заробляти гроші».

Ці 10% «доходо-генеруючих токенів» знаходяться на критичному кордоні того, чи зможе індустрія досягнути зрілості. Але коли компанії почали генерувати дохід, аналіз грошових потоків став можливим, і питання про те, що робити з прибутком, стало гарячою темою обговорення. Отже, ми обійшли великий круг і повернулися у світ корпоративного фінансування та рішень щодо капітальної структури. Це застало багатьох зненацька, адже не кожен серйозно вчив корпоративні фінанси.

Hyperliquid став каталізатором тренду «доходо-генеруючих токенів». Вони почали програмно викупляти токени, незалежно від ціни, і вкладати 100% доходів біржі на викупи.

У криптосфері викупи звичайно розумітимуться просто як «зменшення пропозиції, підвищення ціни монети». Це вірно, але упускає глибшу проблему: скільки своїх доходів компанія насправді повинна витрачати на викупи?

Щоб це розуміти, думайте про викупи як про «дивіденди». Насправді, за своєю суттю, викупи історично були більш податково-ефективною формою дивідендів.

У традиційному світі фінансів логіка розподілу прибутку зазвичай виглядає так:

Компанія отримує річний чистий прибуток, частина якого розподіляється як дивіденди, а решта стає «накопленим прибутком» у балансовій відомості.

З накопленого прибутку компанія може обрати: погасити борги, сплатити витрати на капітальне обслуговування, реінвестувати у внутрішній ріст або викупити власні акції.

Останнім часом великі компанії схиляються до викупів, адже це по суті більш податково-ефективна форма дивідендів. Викупи підвищують прибуток на акцію, що теоретично повинно призвести до зростання ціни акцій, з ефектом, подібним до дивідендів, але без негайного податку для акціонерів.

Якщо рентабельність інвестованого капіталу компанії (ROIC) перевищує середньозважену вартість капіталу (WACC), то реінвестування прибутків у зростання компанії є розумнішим рішенням. Інакше, якщо чиста поточна вартість внутрішнього реінвестування негативна, краще розповсюдити гроші серед акціонерів.

Для зрілих компаній, які не мають можливостей для високодохідних інвестицій, розповсюджування готівки через дивіденди або викупи є більш доцільним.

Отже, викупи по суті є «вдосконаленою формою дивідендів».

Тоді питання: яка ранньостадійна компанія розвитку в історії робила «проведення більшості доходу (не прибутку!) як дивідендів» центральною стратегією?

Звичайно, жодна. Це просто немає сенсу.

Фундаментальна причина цієї безглуздості полягає в тому, що власники корпоративного капіталу зазвичай вірять, що повернення від реінвестування прибутків перевищить повернення від отримання дивідендів та пошуку інших інвестицій. Якщо ви володієте акціями компанії, ви, ймовірно, завдяки її потенціалу зростання, інакше чому б ви інвестували?

Тому встановлення програмованого, сліпого, високого рівня викупів не має ніякого сенсу.

Рівень викупів має бути індивідуальним рішенням, що залежить від:

Балансу між ROIC та WACC

Етапу розвитку компанії

Поточної ринкової оцінки

Для надзвичайно ранніх компаній (до яких належить 99,9% криптоіндустрії), розумний рівень викупів повинен бути близько нулю. Будучи власником акцій цих компаній, ви повинні довіритися засновникам та дозволити їм зосередитися на будівництві.

Ця проблема не виділяється в традиційному світі фінансів тому, що права акціонерів чіткі: акціонери мають чітке юридичне право на залишкову вартість компанії та тривалі грошові потоки.

Проблема криптоіндустрії полягає саме в тому, що більшість токенів не мають сильних властивостей акцій.

Отже, у цьому вакуумі прав плутані інвестори та проектні команди одночасно схопилися за «викупи» як за соломинку, адже вони хоч як-то надають ілюзію прав, подібних до акцій. Але це дуже груба та неефективна методика, яка скоріше задушить потенціал компанії для зростання.

Якби ми встановили чіткі права токен-акціонерів, інвестори мали б впевненість покласти засновникам будувати та реінвестувати прибутки, адже вони б знали, що юридично мають право на остаточну вартість компанії. Натомість усі просто намагаються триматися за викупи як за плавуче золото, адже це здається єдиною доступною річчю.

Вирішивши питання прав акціонерів, індустрія зможе по-справжньому дозріти.

Саме тому, а також через позитивні тенденції, які я спостерігаю наразі, я дуже оптимістичний щодо майбутнього криптоіндустрії.