Подкаст Ep.332ㅡ‘Ринок відсоткових ставок DeFi на CME’, наступна стратегія Pendle — викуп акцій?

Pendle (펜들) є одним з найбільш впливових DeFi протоколів на ринку торгівлі дохідністю в мережі. У 2025 році за стандартом TVL (загальна заблокована вартість) він потрапив у топ-20, посідаючи 13-е місце, поступаючись лише Uniswap. Протягом 2025 року його середній TVL досяг 5,7 мільярда доларів, загальні комісії склали 44,6 мільйона доларів, а дохід, повернений користувачам, досяг 34,9 мільйона доларів. Особливо Pendle через свою унікальну функцію “вилучення дохідності” розділив фіксовану та плаву дохідність та їх токенізував, розширивши таким чином торгівлю ставками на DeFi.

Однак у аспекті вартості токена результати були невдалими. Ціна токена PENDLE впала більш ніж на 62% порівняно з початком 2025 року, а порівняно з BTC та ETH також показала поганий результат, впавши більш ніж на 50%. Незважаючи на те, що більше третини обігової пропозиції заблокована в vePENDLE з середньою тривалістю блокування 395 днів, що свідчить про наявність довгострокової бази відданих інвесторів, було зазначено, що це також обмежує ліквідність.

Основна конкурентна перевага Pendle базується на двох основних сегментах бізнесу. Перший - це торгівля на основі дохідності, реалізована через архітектуру v2. Pendle v2, який повністю розширюється з 2023 року, вирішив проблему фрагментації ліквідності за допомогою обгортування “Standardized Yield (SY)”, що дозволило дохідність різних активів бути торговельною. Другий - це Boros (보로스), який незалежно запущений з серпня 2025 року. Boros - це перший протокол в мережі, який токенізував та зробив торговельним коефіцієнти фінансування (процентні ставки, що змінюються для підтримання кредитного плеча в永续合約). Лише в минулому році він записав комісії понад 300 тисяч доларів та номінальний обсяг торгів 6,9 мільярда доларів.

Хоча поточна частка ринку Boros становить лише близько 0,1% від відкритих позицій永续合約, деякі аналізи вказують, що якщо розглядати весь ринок криптовалютних похідних, то навіть якщо Boros займе 2-10% ринку, дохід від комісій Pendle може збільшитися на додаткові 15% максимум. Це вказує на те, що структура доходу токена PENDLE потенційно може диверсифікуватися від моделі, зосередженої на TVL, до моделі, зосередженої на торгівлі.

З іншого боку, є прогнози, що токенеміка Pendle може вступити в новий етап. Раніше користувачам потрібно було заблокувати токени через модель vePENDLE, щоб отримати розподіл комісій та право голосу щодо емісій, однак ця структура має обмеження, пов’язані з примусовим розміщенням ліквідності, лишаючи довгий час у не ліквідному стані. Таким чином, було також висловлено можливість переходу до моделі зворотного викупу акцій, що в останнє час виникла в індустрії DeFi. Це спосіб розширити пул попиту покупців для “коштів, які не хочуть блокуватися”, і вже є прецеденти таких протоколів, включаючи Hyperliquid.

Сильні показники Pendle у 2025 році тісно пов’язані зі стратегіями левериджу, заснованими на Ethena та Aave, а також з ростом ринку стейблкойнів. Коли токени PT були включені до складу забезпечення Aave, користувачі отримали можливість використовувати стратегію закладання PT як забезпечення та повторного інвестування в позиції YT. Однак з завершенням сезону стимулів у вересні винагороди різко зменшилися, TVL також швидко впав, а разом з крахом криптовалютного ринку в жовтні попит на v2 також зменшився.

Pendle збирає 80% від комісій за торгівлю та 5% від дохідності YT, розподіляючи 80% цього утримання власникам vePENDLE. Однак, оскільки його дохід набагато залежить від коливань TVL та дохідності, позбавлення циклічної моделі сезону стимулів та встановлення стійкої основи комісій вважаються основним викликом. Таким чином, успіх або невдача Boros, схоже, матиме визначальний вплив на стійкість довгострокової структури доходу Pendle.

Згідно з аналізом Alea Research, короткострокові виклики можна звести до двох моментів: по-перше, чи можна успішно побудувати структуру доходу, зосереджену на торгівлі, через Boros, який уже досяг відповідності продукту до ринку. По-друге, чи можна досягти трансформації токеніміки, яка позбавиться існуючої моделі ve та компенсує структурні обмеження ліквідності. На фоні структури переможця, що все бере, на ринку токенів дохідності, грошова щільність та широта інтеграції активів стають бар’єром входження для Pendle та ключем до розширення його екосистеми.

Беручи до уваги розмір ринку фіксованого доходу, якщо Pendle спробує розширитися на традиційні фінанси (TradFi), йому потрібно буде розробити додаткову інфраструктуру, таку як KYC (знайомство з клієнтом), відповідність нормам та правові структурні положення. Навіть якщо такого розширення не буде успішно досягнуто, у領域 “криптооригінального DeFi” очікується, що він збереже своє лідерство в цій категорії.