Институциональные изменения в Bitcoin стимулируют развитие «доходности BTC»

По мере того как Bitcoin становится все более институционализированным, все больше компаний ищут способы сделать BTC прибыльным. Корпоративные казначейства, частные хедж-фонды и продукты на базе DeFi активно продвигают так называемую «доходность BTC» за последний год. Однако при применении традиционного финансового определения доходности — относительно безрискового дохода за предоставление капитала, например, казначейские облигации США для USD — для Bitcoin такого аналога не существует. Bitcoin не имеет собственной доходности, и любой доход, рекламируемый как таковой, обязательно связан с риском, который часто недооценивается или умышленно скрывается.

Почему нарратив о «доходности BTC» опасен

Основная проблема заключается в впечатлении, что доходность Bitcoin можно получать с минимальным или нулевым риском. Это принципиально неверно. Bitcoin сам по себе не приносит дохода; чтобы получить больше BTC, другая сторона должна его потерять. В крипторынках часто используется сложный технический язык для маскировки обычных финансовых операций, скрытия скрытых рисков или размывания понимания того, как фактически формируются доходы. И розничные, и институциональные инвесторы могут полагаться на предполагаемую экспертизу, предполагая, что они просто не понимают механики, в то время как на самом деле они невольно принимают риски, противоречащие консервативным инвестиционным целям.

Корпоративные казначейства и иллюзия «доходности» Bitcoin

Стратегии корпоративных казначейств, такие как у компаний вроде Strategy, часто формируют доходность через показатели, такие как bitcoin на акцию (BPS). В этой модели компания делит общие запасы биткоинов на количество выпущенных акций, и любое увеличение этого показателя обозначается как «доходность». Хотя BPS может увеличиваться со временем, это не эквивалентно настоящей доходности. Рост часто происходит за счет новых инвесторов, которые фактически субсидируют существующих акционеров, покупая акции по ценам, предполагающим скидку к стоимости биткоина. Более того, у акционеров нет прямого права на базовый биткоин, и акции нельзя обменять на BTC. Цены на акции формируются спросом и предложением, корпоративным управлением, регуляторными рисками и общим рыночным настроением, которые могут значительно отличаться от цены Bitcoin. История показывает, как с Grayscale Trust до его преобразования в ETF, инвесторы могут оставаться запертыми в дисконтных инструментах годами, превращая стратегию с низким риском в убытки, несмотря на рост экспозиции к биткоину.

Хедж-фонды и стратегии короткой волатильности

Хедж-фонды часто рекламируют доходность по Bitcoin через стратегии на базе опционов, чаще всего — продажу покрытых коллов. Эти подходы приносят доход за счет сбора премий за волатильность и могут казаться привлекательными благодаря стабильной доходности и сильным краткосрочным показателям. Однако по сути они являются стратегиями с короткой волатильностью, которые хорошо работают до тех пор, пока не терпят катастрофического сбоя. В условиях высокой волатильности, как у Bitcoin, один экстремальный ценовой скачок может стереть месяцы или годы прибыли. По мере увеличения институционального участия подразумеваемая волатильность сжимается, ухудшая соотношение риск-вознаграждение, при этом снижение риска остается неизменным.

Ненадежное кредитование Bitcoin и системный риск

Еще один популярный подход — ненадежное кредитование BTC, часто с годовой доходностью от 3% до 6%. Простота и стабильность этого дохода привлекают инвесторов, однако ненадежное кредитование несет существенный системный риск. Обвалы Genesis, BlockFi, Celsius и других показали, как быстро может реализоваться риск контрагента, приводя к полной потере основного капитала. Во многих случаях заемщики используют выданные BTC в высокорискованных или непрозрачных торговых стратегиях, что означает, что кредиторы берут на себя риски, похожие на долю в капитале, получая при этом лишь скромную доходность по кредитам. Даже у надежных заемщиков есть ограничения по объему BTC, который они могут безопасно поглотить, что сдерживает масштабируемость.

Доходность DeFi и техническая запутанность

Продукты DeFi, основанные на BTC, добавляют еще один слой сложности. Хотя эти стратегии кажутся прозрачными и отображаются в блокчейне, они часто функционируют как косвенное кредитование институциональных контрагентов за сценой. Дополнительные технологические уровни вводят риски смарт-контрактов, протоколов и операционные риски, не обязательно повышая качество контрагентов. Эта техническая абстракция может создавать ложное ощущение безопасности, скрывая тот факт, что базовые риски остаются по сути такими же — или даже хуже.

Реальность доходности Bitcoin

Во всех случаях — в корпоративных казначействах, хедж-фондах и DeFi-платформах — так называемая доходность BTC не является доходностью в традиционном смысле. Это компенсация за принятие риска — зачастую значительного, нелинейного и плохо понимаемого. По мере роста институционального спроса на Bitcoin, соблазн перепаковать эти риски в безопасные или неизбежные доходы только увеличится. Понимание того, как фактически формируются доходы, крайне важно, потому что в Bitcoin нет бесплатных обедов, есть только компромиссы.