Stablecoin de Hong Kong "Tiro de Saída": do licenciamento à ecologia, a verdadeira maratona está apenas começando

As críticas externas de que “Hong Kong não pode ter apenas uma licença para stablecoins” não são uma forma de pessimismo, mas sim apontam as verdadeiras tarefas que precisam ser preenchidas na próxima fase.

Artigo: Agricultor Frank

Em 10 de abril de 2026, o Banco de Hong Kong concedeu oficialmente as primeiras licenças de emissor de stablecoin à CingPoint Fintech Limited e ao HSBC Hong Kong. Com isso, Hong Kong se tornou um dos centros financeiros pioneiros no mundo a completar o ciclo completo de “legislação—avaliação—licenciamento”, o que também significa que a regulamentação de stablecoins passou oficialmente da fase de formulação de políticas para a operação licenciada.

Em meio a uma enxurrada de notícias, muitas pessoas também notaram um sinal intrigante: as duas primeiras empresas a obter licença, uma é o HSBC com licença independente, e a outra é a CingPoint Fintech, que é uma joint venture por trás do Standard Chartered Bank (Hong Kong), Telecom de Hong Kong e Animoca Brands.

Em outras palavras, entre os primeiros participantes, HSBC e Standard Chartered já estão entre os três maiores bancos emissores de Hong Kong.

O que isso significa?

1. De “banco emissor de papel-moeda” para “emissor de stablecoin”

Falando com franqueza, não é surpreendente que as primeiras licenças tenham sido concedidas ao HSBC e ao Standard Chartered, mas o sinal político por trás dessa escolha merece uma análise cuidadosa.

Para entender isso, é preciso voltar ao sistema de emissão de moeda bastante especial de Hong Kong. Como é de conhecimento geral, o sistema de notas de Hong Kong atualmente é principalmente responsabilidade dos bancos comerciais. Exceto pelos 10 dólares de Hong Kong emitidos diretamente pelo governo (Banco de Hong Kong), as notas de 20, 50, 100, 500 e 1000 dólares são emitidas por três bancos emissores: HSBC, Standard Chartered e Bank of China Hong Kong.

Em outras palavras, no que diz respeito a questões de infraestrutura financeira e monetária, Hong Kong há muito adota uma estrutura institucional bastante clara: instituições comerciais altamente reguladas assumem funções de emissão na frente, enquanto os órgãos reguladores controlam a estabilidade do sistema por meio de regras, reservas e requisitos prudenciais.

Sob esse quadro, a concessão inicial de licenças de stablecoin às joint ventures lideradas pelo HSBC e pelo Standard Chartered reflete, essencialmente, a continuidade do princípio de “começar pelos atores mais estáveis”, alinhando-se à tradição monetária de Hong Kong.

Para uma nova categoria que acaba de entrar na fase de institucionalização, buscar estabilidade, controle e evitar erros na emissão é uma estratégia normal de regulação financeira.

Isso não é difícil de entender.

Embora as stablecoins se apresentem como “ativos virtuais”, uma vez que entram na fase de institucionalização, os reguladores sempre priorizam questões tradicionais e financeiras: a veracidade dos ativos de reserva, a clareza do mecanismo de resgate, a suficiência do isolamento de riscos, a controllabilidade do fluxo de fundos, a confiabilidade de mecanismos anti-lavagem de dinheiro e rastreabilidade.

Seguindo essa lógica, também surge uma questão natural: por que o Bank of China Hong Kong não está presente entre os três maiores bancos emissores?

Claramente, essa questão não se resume a uma questão de qualificação ou capacidade. Na verdade, o Bank of China Hong Kong foi considerado um participante ativo na primeira fase de pedidos de licença, em agosto e setembro de 2025, até que, em outubro de 2025, uma declaração conjunta de nível central esclareceu ainda mais os limites políticos, impondo restrições mais severas à emissão de stablecoins vinculadas ao renminbi, especialmente as de origem privada. Como resultado, algumas instituições chinesas que planejavam participar (incluindo Bank of China Hong Kong, Bank of Communications Hong Kong, CCB Asia, além de grandes empresas de internet como Ant e JD.com) também suspenderam seus planos.

Fonte: Instituto de Pesquisa Fudan

Isso também indica que as duas primeiras licenças concedidas representam, por um lado, a lógica institucional de Hong Kong de priorizar a segurança na fase inicial, e, por outro, uma resposta prática ao atual ambiente de políticas transfronteiriças. Mas, no final das contas, se as stablecoins de Hong Kong poderão se expandir de forma sustentável, dependerá de quem conseguirá realmente implementar esse sistema na próxima fase.

E, justamente, esse é um ponto que muitas discussões tendem a negligenciar.

2. Conformidade é importante, mas “licença” ≠ “ecossistema”

Ao analisar o futuro das stablecoins em Hong Kong, uma referência inevitável é a trajetória do desenvolvimento dos bancos virtuais na região.

Em 2019, o Banco de Hong Kong concedeu licenças a oito instituições para bancos virtuais. Na época, as expectativas eram altas, muitos acreditavam que o novo sistema de licenças impulsionaria uma nova competição e uma experiência financeira inovadora; até 2024, o Banco de Hong Kong publicou um relatório de revisão, indicando que a resposta do mercado aos produtos e serviços dessas oito instituições era satisfatória, mas também afirmou que o número de licenças de bancos virtuais era adequado e que não haveria emissão de novas licenças por ora.

Esse episódio é um exemplo clássico de referência. Olhando para trás, os bancos virtuais tiveram resultados, mas as licenças não se converteram automaticamente em domínio de mercado ou em modelos de negócio sustentáveis. Isso revela uma questão prática: em um sistema financeiro que já possui um pool de lucros, clientes estabelecidos e canais de liquidação maduros, a abertura institucional e a operacionalização do mercado ainda enfrentam um longo caminho.

Resumindo, uma licença resolve o problema de acesso, mas não resolve questões de hábitos de usuário, cobertura de cenários, eficiência comercial ou efeitos de rede.

O mesmo vale para stablecoins, e a dificuldade é ainda maior.

Afinal, elas não são como bancos virtuais, que precisam competir com o sistema financeiro tradicional, mas também enfrentam concorrência global de players já profundamente integrados às exchanges, protocolos blockchain e carteiras, como USDT e USDC.

No fundo, não basta obter uma licença para conquistar mercado; ela apenas garante que você pode ser autorizado e confiável para emitir stablecoins, mas não resolve outros desafios mais difíceis: por que os usuários escolheriam sua stablecoin? Por que plataformas de troca, carteiras, comerciantes, formadores de mercado e sistemas financeiros corporativos aceitariam sua stablecoin? Por que os fundos permaneceriam, circulando e sedimentando dentro do seu sistema, formando efeitos de rede?

Em outras palavras, emissão é uma questão de qualificação na oferta, mas o ecossistema é a resposta na demanda.

Se olharmos sob a perspectiva da competição de mercado, o verdadeiro teste começa após a concessão da licença, pois a cadeia de competição das stablecoins envolve pelo menos cinco etapas:

Emissão, que responde a “existe ou não”;

Distribuição, que responde a “chegar às mãos do usuário”;

Liquidez, que responde a “poder entrar e sair com baixa fricção”;

Cenários, que respondem a “além de possuir, o que mais se pode fazer”;

Operação, que responde a “como garantir que conformidade, liquidação, gestão de riscos, identificação de identidade e experiência do usuário funcionem de forma estável a longo prazo”.

E, entre essas cinco etapas, a emissão é apenas a primeira.

Por isso, a crítica externa de que “Hong Kong não pode ter apenas uma licença para stablecoins” não deve ser interpretada como pessimismo. Na verdade, ela aponta justamente para as tarefas que Hong Kong precisa preencher na próxima fase — ou seja, após a concessão da licença, se não houver capacidade suficiente de distribuição, organização de liquidez e suporte a cenários, as stablecoins de Hong Kong podem permanecer apenas no nível institucional, com sucesso teórico, mas sem sucesso comercial.

Hoje, o mercado global de stablecoins não é mais um espaço onde apenas a conformidade garante a conquista de usuários. Há variáveis-chave como hábitos de usuário, entrada em cenários, profundidade de negociação, eficiência de liquidação, integração de carteiras, capacidade de entrada e saída de moeda fiduciária e interfaces para desenvolvedores, que determinam se uma stablecoin realmente se torna uma moeda viva.

Observando o desenvolvimento de mercados estrangeiros, essa mudança de foco já é bastante evidente.

Após a aquisição do Bridge pela Stripe, ela deixou de tratar stablecoins apenas como uma capacidade de pagamento marginal, integrando-as ainda mais ao gerenciamento de fundos empresariais e ao sistema de pagamentos globais. Por exemplo, em 2025, lançou contas financeiras de stablecoin para empresas em 101 países, e posteriormente, a emissão aberta via Bridge, buscando transformar a stablecoin de um ativo alternativo suportado em uma capacidade de pagamento que pode ser incorporada ao sistema financeiro empresarial.

A Circle também tem ações representativas. Recentemente, a Circle vem impulsionando o USDC em direção a uma direção mais “de pagamento programável”: por um lado, promove pagamentos autônomos baseados em x402, permitindo que agentes de IA usem APIs de pagamento automático com USDC, capacidade de computação, dados e conteúdo; por outro, trabalha na padronização de pagamentos de pequenas quantias entre máquinas.

Isso mostra que, na visão dos players mais ágeis na infraestrutura de pagamento, o foco da competição de stablecoins já não é apenas a qualificação de emissão, mas quem consegue transformar essa emissão em uma base financeira acessível, passível de liquidação e gestão empresarial.

Hong Kong também já tem experiências nesse sentido. Antes da entrada em vigor da Lei de Stablecoins no ano passado, o grupo licenciado OSL lançou três novos produtos voltados a instituições: plataforma de gestão de stablecoins compatível com conformidade, Tokenworks para tokenização de ativos e OSL BizPay, uma solução de pagamento criptográfico para empresas. Em 2026, lançou o USDGO, uma stablecoin de conformidade com regulamentações federais americanas, que pode ser distribuída de forma legal em Hong Kong, com foco em comércio transfronteiriço, comércio de commodities e entretenimento interativo.

Diante desse cenário, ao olhar para Hong Kong, percebe-se uma questão ainda mais importante: as primeiras licenças concedidas resolvem a questão de “quem entra primeiro com segurança”, mas a verdadeira questão que determinará a competitividade de uma stablecoin em Hong Kong é “quem conseguirá preencher as outras quatro tarefas”.

3. Emitir não é o fim, o construtor do ecossistema é quem importa

Do ponto de vista da estrutura do mercado global de stablecoins, a divisão de tarefas no ecossistema já está cada vez mais clara.

A característica mais marcante é a alta concentração na ponta de emissão. Por exemplo, USDT e USDC representam mais de 86% do valor total de mercado de stablecoins, mas a vantagem de escala do emissor não equivale automaticamente ao controle do ecossistema. A verdadeira força competitiva de uma stablecoin muitas vezes não depende apenas do volume de emissão, mas também da profundidade de liquidez, cobertura de canais e penetração em cenários.

Por exemplo, embora o USDC tenha apenas cerca de 42% do valor de mercado do USDT, sua atividade em transferências na cadeia, cenários de pagamento institucional e ecossistema de desenvolvedores é significativamente maior, o que demonstra que a distribuição e a capacidade de penetração em cenários são mais importantes do que o volume de emissão; além disso, enquanto a entidade emissora do PYUSD é a Paxos, a expansão real vem da capacidade de distribuição de contas do PayPal.

Tudo isso indica que os emissores de stablecoins e os construtores de ecossistemas representam duas combinações de capacidades distintas:

Os emissores cuidam da gestão de reservas, conformidade, gestão de riscos e mecanismos de resgate, que são tarefas do “nível de emissão”;

Os construtores de ecossistemas cuidam de canais de distribuição, agregação de liquidez, acesso a cenários e operações comerciais, que são tarefas do “nível de aplicação”.

Essas duas funções não são substitutivas, mas complementares.

Se compararmos o ecossistema de stablecoins a um edifício, então o emissor, ao obter a licença, apenas recebeu a permissão para construir a fundação. O que realmente determina a altura do edifício são as estruturas de suporte de cada andar subsequente, e canais de distribuição, liquidez, redes de pagamento, acesso a cenários e capacidade operacional de conformidade e gestão são justamente essas estruturas de suporte.

Portanto, o verdadeiro desafio das stablecoins em Hong Kong talvez nunca seja “quem consegue obter a licença”, mas sim “quem consegue realmente utilizá-la após a licença”.

Esse também é o motivo pelo qual, na próxima fase, o que será realmente escasso em Hong Kong não será apenas novos emissores, mas plataformas ecológicas capazes de suportar distribuição, negociação, pagamento, liquidez e conformidade operacional.

De fato, até mesmo as primeiras instituições licenciadas já demonstram isso na prática. Segundo relatos, a CingPoint Fintech planeja colaborar com empresas selecionadas como parceiros de distribuição para oferecer suas stablecoins ao público; o HSBC, por sua vez, planeja alcançar os usuários por meio do PayMe e do HSBC HK Mobile Banking.

Ou seja, mesmo os emissores que obtiveram licença primeiro, sua primeira preocupação após a implementação não será “Finalmente posso emitir”, mas sim “Como vou distribuir”. Isso por si só já demonstra que stablecoins não é um negócio que pode ser feito apenas por emissores isolados, mas sim um sistema que depende de uma colaboração em múltiplas camadas.

E, nesse sentido, o que será realmente escasso na próxima fase em Hong Kong não são apenas novos emissores, mas plataformas ecológicas capazes de suportar distribuição, negociação, pagamento, liquidez e conformidade operacional.

Essa é a posição mais importante nesta discussão — plataformas integradas capazes de conectar emissão, circulação e uso, que podem realmente determinar o nível do ecossistema de stablecoins em Hong Kong.

A plataforma de capacidades abrangentes mencionada anteriormente, como a OSL, já declarou que colaborará ativamente com emissores licenciados de stablecoins em Hong Kong, aproveitando suas vantagens em distribuição, liquidez e infraestrutura, para impulsionar a implementação de produtos e cenários relacionados. Essa postura indica que ela se coloca de forma proativa como uma “rede capilar” de suporte a essa grande rede de stablecoins.

De forma objetiva, para um mercado que está começando e que naturalmente exige colaboração de múltiplas partes, a escassez desse tipo de papel é, talvez, até mais importante do que a licença de emissão em si.

Na verdade, essa pode ser a variável mais decisiva para que Hong Kong consiga ocupar uma posição competitiva no mercado global de stablecoins.

Palavras finais

Retornando a uma perspectiva mais macro, a situação atual das stablecoins em Hong Kong é realmente desafiadora.

Internamente, a política não deve relaxar em curto prazo; externamente, os hábitos dos usuários e as barreiras de efeitos de rede já são bastante elevados. Nesse cenário, se a ecologia de stablecoins de Hong Kong permanecer apenas na camada de “licença—emissão—conformidade”, é provável que repita o erro do banco virtual — sistema bem estruturado, dados sólidos, mas uma ecologia mais ampla que demora a se desenvolver.

Por outro lado, essa também é a janela de oportunidade de Hong Kong.

O mercado global de stablecoins está passando por uma profunda transformação de paradigma. Elas deixaram de ser apenas um meio de troca interno ao mercado de criptomoedas e estão sendo reinterpretadas como a infraestrutura de pagamento e liquidação de próxima geração global. Nesse novo paradigma, a conformidade não é mais o único fator de competição; redes de distribuição, cenários de pagamento, infraestrutura tecnológica e gestão de ecossistemas tornaram-se igualmente ou mais importantes.

Como centro financeiro internacional, Hong Kong já possui vantagens naturais em design institucional e governança regulatória, mas, para transformar essa vantagem em uma força competitiva real para o ecossistema de stablecoins, não basta apenas a primeira licença. É preciso que empresas de pagamento, plataformas tecnológicas, intermediários de conformidade, empresas nativas de Web3 e instituições locais trabalhem juntos para implementar camada por camada as tarefas mais complexas de distribuição, liquidez, cenários e operação.

O caminho após a concessão de licença ainda é longo, e a verdadeira competição das stablecoins em Hong Kong está apenas começando.