Duas semanas de observação sobre a IA na China: choque com hardware, pessimismo com software, surpresa com os fundadores

Autor: José Maria Macedo, cofundador da Delphi Labs; Tradução: 金色财经Claw

Passei duas semanas na China, encontrando-me com fundadores, investidores de risco (VC) e CEOs de empresas listadas em todo o ecossistema de IA. Antes de chegar, tinha uma visão otimista, esperando descobrir que gênios de IA de classe mundial estavam empreendendo por uma fração do valor ocidental.

Ao partir, minha perspectiva ficou mais detalhada: confio mais no hardware do que imaginava, sou mais pessimista em relação ao software, e algumas opiniões sobre fundadores chineses me surpreenderam.

Questões sobre fundadores

Todos os grandes fundadores que investi têm características altamente reconhecíveis: pensamento independente, rebeldia, foco extremo e quase obsessivo. Não seguem ordens, questionam constantemente “por quê”, recusam-se a aceitar regras prontas. Suas decisões podem parecer incompreensíveis para outsiders, mas para eles são óbvias. Têm uma força interior, perseverante, muitas vezes refletida na obsessão por excelência a longo prazo. Sua vida tem uma “aresta”, que permite reconhecê-los facilmente entre os inúmeros talentos de alta inteligência que já vi em VC.

Porém, muitos fundadores chineses que conheci representam um perfil diferente — o que me surpreendeu.

São talentosos — formados em universidades renomadas, trabalharam na ByteDance ou DJI, publicaram artigos na Nature, possuem várias patentes. Conquistas que, no Ocidente, só os maiores gênios tecnológicos alcançam; aqui, são apenas “o ingresso”. São também os mais dedicados que já encontrei. Reunimo-nos a qualquer hora, fins de semana, em cidades diferentes. Uma vez, um fundador veio nos ver no dia do parto de sua esposa!

No entanto, é difícil encontrar pensamento independente, rebeldia ou visão de “de 0 a 1”. Os fundadores têm origens muito semelhantes, seus planos de negócios tendem a evitar riscos, e as ideias geralmente são versões “impressionantes” de algo existente, não apostas realmente originais. Considerando o tamanho do talento técnico produzido na China, esperava encontrar mais ideias inovadoras e inéditas.

Minha opinião é que o sistema educacional chinês produz talentos excelentes, mas não deixa espaço suficiente para “pensar fora da caixa”. Como resultado, esses fundadores são executores brilhantes de problemas conhecidos, não aqueles capazes de descobrir “problemas que ninguém sabe que existem”.

VC reforça esse padrão

Mais interessante ainda é que os investidores locais estão intensificando esse padrão.

A maioria dos fundos chineses investe com base em apoiar ex-alunos de elite de ByteDance ou DJI — valorizando o background mais que o talento, a experiência mais que a convicção. O próprio perfil dos VCs reflete isso: a maioria vem de grandes empresas, consultorias ou bancos de investimento, semelhantes aos VCs europeus de há uma década.

De forma irônica, historicamente, os fundadores mais excepcionais na China — aqueles que criaram empresas verdadeiramente revolucionárias — nunca trabalharam em grandes corporações. Jack Ma foi professor de inglês, reprovou no vestibular duas vezes; Ren Zhengfei deixou o exército aos 43 anos para fundar a Huawei; Liu Qiangdong começou vendendo em Zhongguancun; Wang Xing abandonou o doutorado e começou a empreender desde o primeiro dia. Um exemplo recente é Liang Wenfeng, que antes de fundar DeepSeek nunca trabalhou em outro lugar além de sua própria empresa. São “outsiders”, pessoas sem o que se chama de “credenciais” — exatamente o perfil que o sistema atual tende a ignorar.

Existem ganhos de alpha reais na busca por esse tipo de talento, mas, atualmente, poucos parecem focar nisso.

Shenzhen e o ecossistema de hardware

O que mais me impressionou na China não foi a apresentação de startups.

Foi o underground de hardware em Shenzhen — nas oficinas, engenheiros desmontam sistematicamente produtos de alta tecnologia ocidentais, analisando componentes com precisão extrema, realizando engenharia reversa. Ao partir, não tinha certeza se a maioria dos fundadores ocidentais de hardware entende com quem está competindo. Aqui, o efeito de rede não é teórico, é físico, denso, e acumulado ao longo de décadas.

As empresas que encontramos confirmam isso: mais de 70% dos investimentos em hardware vêm da Greater Bay Area, quase 100% são locais — o que permite ciclos de iteração que os fabricantes ocidentais não conseguem acompanhar.

A maioria dos fundadores segue o “modelo DJI”: atuam em nichos de mercado (como cadeiras de rodas elétricas, robôs de capina, novos equipamentos de fitness), atingem receitas de 8 a 9 dígitos, e depois expandem para categorias adjacentes usando sua base de clientes ou tecnologia de base. Algumas dessas empresas já superaram as expectativas de escala. A mais impressionante que conheci foi a Bambu, uma startup de impressão 3D pouco conhecida no Ocidente, que alegam faturar 500 milhões de dólares por ano, com crescimento exponencial.

Pessimismo em relação ao software chinês

Ao partir, minhas dúvidas sobre o potencial do software chinês superaram as de chegada.

No nível de modelos, os modelos de código aberto da China são realmente impressionantes — mas os modelos fechados ainda estão bastante atrás do topo ocidental, e essa lacuna pode se ampliar. Os investimentos em CapEx são enormes, o acesso a GPUs ainda é restrito. Os laboratórios ocidentais estão cada vez mais restringindo a destilação de modelos. Os dados de receita ilustram bem: a Anthropic, por exemplo, faturou 6 bilhões de dólares só em fevereiro, enquanto o melhor modelo chinês tem uma receita recorrente anual de poucos milhões de dólares.

No setor de software, o perfil predominante são ex-gerentes de produto e pesquisadores da ByteDance, construindo softwares de consumo voltados ao mercado ocidental, como agentes ou sistemas de percepção ambiental. Há talento, mas muitos produtos estão dentro do escopo de funcionalidades nativas de grandes empresas — assim que uma grande empresa lança uma versão, esses produtos se tornam redundantes. Também me surpreende a ausência de grandes empresas privadas de software de rápido crescimento. No Ocidente, além de empresas de modelos, já existem várias startups (Cursor, Loveable, ElevenLabs, Harvey, Glean) com crescimento impressionante, atingindo receitas de 9 ou 10 dígitos. No China, esse tipo de empresa de sucesso ainda é raro — com exceções como HeyGen, Manus e GenSpark, que ao encontrarem oportunidades, acabam saindo do mercado.

Bolha de valuation

Apesar do potencial do software, as bolhas de early-stage e late-stage são reais.

Na fase inicial, embora talentos de ByteDance, DeepSeek e Moonshot ainda sejam mais baratos que os equivalentes nos EUA, as avaliações medianas já se igualaram. Startups de consumo que ainda nem lançaram produto frequentemente valem 100 a 200 milhões de dólares. Seed rounds acima de 30 milhões de dólares também não são incomuns.

Na fase tardia, os números ficam mais difíceis de justificar. Minimax, por exemplo, é avaliada em cerca de 40 bilhões de dólares na bolsa, com ARR abaixo de 10 milhões — cerca de 40 vezes o múltiplo de receita. Zhipu vale aproximadamente 25 bilhões de dólares com receita de 50 milhões. Para comparação, a rodada de pico de financiamento da OpenAI teve um múltiplo de cerca de 66 vezes, a Anthropic, 61 vezes.

Empresas não listadas como Moonshot usam esses múltiplos de mercado como referência e levantam fundos em poucos meses com avaliações de 6, 10 ou 18 bilhões de dólares. Investidores de criptomoedas percebem esse movimento: usam avaliações privadas para comparar com preços de mercado não realizados. Além disso, parte do suporte às avaliações de Zhipu e Minimax vem do fato de serem atualmente as únicas formas de exposição à narrativa de IA da China, o que lhes confere um prêmio. Com mais empresas abrindo capital e diluindo essa característica, a situação mudará. Por fim, o IPO costuma fechar muito rápido e sem aviso — você não consegue fazer essa arbitragem antes que o preço de referência mude.

O setor de robôs humanoides é semelhante. Há cerca de 200 empresas na China, das quais aproximadamente 20 receberam mais de 1 bilhão de dólares em financiamento, algumas chegando a avaliações de dezenas de bilhões — quase todas sem receita, muitas planejando IPO em Hong Kong em 2026 ou 2027. Se esse mercado for real, a dominância do hardware chinês torna os resultados de longo prazo bastante claros. Mas a comercialização pode ser mais lenta do que o ritmo de financiamento atual sugere, e duvido que o mercado de Hong Kong suporte tantas empresas de bilhões de dólares. Por ora, prefiro esperar.

Assimetrias que merecem atenção

Uma coisa que não esperava: quase todos os fundadores que conheci estão construindo produtos para o mercado global, não apenas para a China. Usam Claude Code, assistem a vídeos do Dwarkesh. Conhecem o ecossistema de startups de São Francisco, muitas vezes mais do que investidores ocidentais que não se aprofundam nos detalhes.

A hostilidade do Ocidente à China é muito maior do que a da China ao Ocidente. Fundadores chineses veem que combinar a capacidade de execução de engenharia, hardware avançado, com estratégias de entrada no mercado (GTM) e visão de produto ocorrem de forma natural. Quando essa combinação aparece na equipe certa, pode gerar empresas realmente excepcionais.

Nosso foco atual é encontrar esses fundadores — aqueles que não se encaixam no padrão de “elite com credenciais” do ecossistema VC local, mas que representam uma verdadeira exceção.