ゴールドマン・サックスは、45%の割合でFRBが利上げするとの見方を否定し、今年は引き続き2回の利下げを見込む

4月2日、ゴールドマン・サックスのアナリスト、マヌエル・アベカシス（Manuel Abecassis）は最新レポートで、市場は現在、連邦準備制度（Fed）が2026年に利上げする確率を約45%として織り込んでいるが、それは原油価格のショックがインフレではなく金融引き締めへと転化する可能性を明らかに過大評価していると指摘した。イラン紛争が勃発する前、この確率は12%にすぎなかったが、短期のうちに大幅に上昇した。ゴールドマン・サックスは、年内2回の利下げという基準見通しを維持している。

ゴールドマン・サックスの4大論拠：なぜ原油価格のショックはFedの利上げにつながらないのか

ゴールドマン・サックスは、市場の利上げ懸念は足元のエネルギー・ショックの性質についての過度な外挿に基づいていると考えており、その反駁論点は4つある。以下のとおり：

原油ショックの規模は限定的：今回の供給ショックは「規模が相対的に小さく、範囲も狭い」ため、1970年代の石油危機、あるいは2021年から2022年のサプライチェーン危機とは同列に扱えない。現代の米国経済は1970年代ほど原油への依存度が高くなく、サプライチェーン寸断の波及効率も当時よりはるかに低い

労働市場がクッションに：戦争勃発前の米国では、労働市場はすでに弱含みで推移しており、賃金の伸びは2%のインフレと整合的な水準を下回っていた。またインフレ期待は安定している。ゴールドマン・サックスは、これらの初期条件により、コア・インフレが大規模な波及効果を生む可能性は高くないとみている

政策金利は中立水準を上回っている：フェデラル・ファンド金利は現在、Fed自身が算出する中立金利を50〜75ベーシスポイント上回っている。政策自体がすでに実質的な引き締め効果を持っているため、追加の利上げが必要になる度合いは相対的に低い

歴史データが原油価格の利上げ連動を支持しない：ゴールドマン・サックスの歴史データ分析では、原油価格の変動とFedの金融引き締め政策との間には、統計的に有意な相関関係が見られない。原油価格の上昇を利上げの根拠とすることをもってしても、歴史上十分な裏づけはない

市場のプライシングの偏り：12%から45%への急速な再評価

イラン紛争が勃発して以来、国際原油価格の急騰は、インフレが再加速することへの幅広い懸念を引き起こした。トレーダーは、紛争前の12%から、2026年の利上げ確率を約45%へと素早く引き上げた。この急速な再評価の背景には、市場が「原油価格ショック→インフレの暴走→利上げ対応」という線形の歴史的ナラティブを、過度に当てはめていることがある。

アベカシスは、45%の利上げ確率という数字について「原油価格の上昇が原因でFedが金融政策を引き締めるリスクを、明らかに過大評価している」と考えている。そして、現在のマクロの初期条件の下では、歴史的な類推の有効性は複数の構造的要因によって制約を受けると述べた。レポートではさらに、「確率加重のFed政策予測は、明らかに緩和的な政策へ傾いており、市場の予想を大幅に上回る」と明確に記している。

ゴールドマン・サックスのベースシナリオの中核ロジック

ゴールドマン・サックスは2026年の2回の利下げというベースの見通しを維持している。中核的な論点は、現在のマクロ環境には、歴史的にエネルギー・ショックがきっかけとなってFedが引き締めへ転じることを促した前提条件が欠けているということだ。インフレ期待のアンカーがしっかりしていること、労働市場がクッションになっていること、政策金利自体がすでにややタイトであること、そして今回のエネルギー供給の寸断が実際に持つ伝導効率が、市場の恐れが示唆する水準より低いこと。これら4点が、ゴールドマン・サックスの緩和的な政策ルートを支持する判断となっている。

よくある質問

なぜゴールドマン・サックスは、市場がFedの利上げを織り込む度合いが高すぎると考えるのか？

ゴールドマン・サックスは、45%の利上げ確率は主に、市場が「原油価格がインフレを暴走させる」という過度な懸念から生じていると考えている。しかし足元では、原油価格ショックの規模が限定的で、労働市場は弱く、インフレ期待は安定しているため、二次的なインフレの波及が起きる確率は大きく低下する。歴史上、実際にFedの引き締めを引き起こした環境とは、本質的に違いがある。

Fedの政策金利が中立水準を上回っていることは何を意味するのか？

フェデラル・ファンド金利が中立水準を50〜75ベーシスポイント上回っている場合、それは金融政策そのものが実質的な引き締め効果をすでに備えていることを意味する。この条件下では、外部の原油価格ショックに直面していても、Fedが追加で利上げを行うための限界的な必要性は相対的に低い。むしろ、利下げ余地を残しておくことのほうが、同政策の柔軟性のニーズにより合致する。

ゴールドマン・サックスの利下げ見通しには下振れリスクはあるのか？

アベカシスのレポートは、確率加重の枠組みを採用しており、全体としてはなお明確に緩和的である。ただし、イラン紛争がさらに拡大し、原油価格が高止まりし続け、インフレ期待にアンカー外れ（de-anchoring）の効果が生じるような場合には、ゴールドマン・サックスのベース予測が上方修正される可能性はある。しかしゴールドマン・サックスは現時点で、これを非基本シナリオとして扱っている。上記の分析はすべて機関の見立てであり、投資助言を構成するものではない。