Perjalanan transformasi Cangu, mimpi go public Bitmain

Tulisan: Eric, Foresight News

灿谷, sebuah platform layanan teknologi keuangan otomotif yang didirikan pada Agustus 2010, setelah mendapatkan pendanaan Seri B senilai miliaran yuan dari Tencent dan Taikang Life yang dipimpin pada 2018, pada bulan Juli tahun yang sama, melantai di NYSE.

比特大陆, sebuah perusahaan yang didirikan pada 2013, yang merancang, memproduksi chip dan mesin lengkap untuk penambangan cryptocurrency, serta operator kolam penambangan, menyelesaikan tiga putaran pendanaan total hampir 800 juta dolar AS antara 2017 dan 2018, dengan valuasi sempat mencapai 15 miliar dolar AS, namun gagal listing di Hong Kong Exchange pada kuartal ketiga 2018.

Dua perusahaan ini, yang secara bisnis sangat berbeda, secara diam-diam telah saling terkait hingga akhir 2024.

Dari Keuangan Lama ke Keuangan Baru

Dua belas tahun yang lalu, pada musim panas di Shanghai,灿谷 memulai langkahnya dengan membangun jaringan saluran keuangan otomotif yang mencakup kota-kota kecil dan kabupaten di seluruh negeri, dengan pendekatan “pembiayaan mobil” sebagai pintu masuk pasar. Pendiri Zhang Xiaojun yang mengumpulkan pengalaman lebih dari satu dekade di SAIC Group, sebelum mendirikan灿谷, pernah menjabat sebagai Direktur dan Wakil General Manager di SAIC General Motors Financial.

Usia 43 tahun, memulai usaha sendiri terasa seperti pencapaian besar yang terlambat. Berbekal pengalaman industri bertahun-tahun,灿谷 sejak awal menargetkan pasar niche yang panjang, yaitu masalah sulitnya pinjaman pembelian mobil bagi penduduk kota kecil, dan dengan cepat mendapatkan keuntungan pertama. Setelah itu,灿谷 mengalihkan fokus ke penjualan mobil dan pasar purna jual, membangun platform layanan transaksi otomotif yang komprehensif di atas fondasi yang stabil, menghubungkan dealer, lembaga keuangan, dan konsumen, membentuk sistem layanan terpadu tiga bidang: keuangan, penjualan, dan layanan purna jual.

Pada 2018, perusahaan seperti Uxin, Guazi, dan Renrenche sedang gencar beriklan dan melakukan perang harga, sementara灿谷 melaporkan pendapatan sebesar 430 juta yuan dan 1,05 miliar yuan pada 2016 dan 2017, serta laba bersih sebesar 134 juta yuan dan 349 juta yuan. Namun, menurut Juliet Ye, Direktur PR & IR yang bergabung pada 2018,灿谷 hampir “tak dikenal” di luar industri.

Perusahaan yang tampak rendah profil ini, sebelum IPO, telah menghubungkan 37.700 dealer terdaftar, 11 lembaga keuangan pihak ketiga, dan 29 peserta industri lain seperti OEM, platform iklan online, dan broker asuransi, serta sejak didirikan melayani lebih dari 730.000 pembeli mobil. Pada 2017, volume transaksi otomotif yang difasilitasi oleh灿谷 mencapai 3% dari total transaksi otomotif di China tahun itu, menempati posisi pertama.

Kini, jika melihat ke belakang, 2018 tampaknya menjadi puncak灿谷. Meskipun awal 2021, perusahaan mengalami lonjakan kecil berkat IPO perusahaan mobil ideal yang didukung investasinya, namun seiring penurunan kinerja, pada 2022, nilai pasar灿谷 turun dari 11 dolar AS saat pembukaan menjadi 0,5 dolar AS, dan mencatat kerugian lebih dari 1,1 miliar yuan. Penyebab utamanya adalah, mulai 2020,灿谷 mengalihkan fokus bisnis dari keuangan ke transaksi otomotif, namun menghadapi tekanan dari ekspansi model langsung kendaraan energi baru dan penurunan cepat penjualan mobil konvensional.

Melihat kondisi yang semakin tidak memungkinkan,灿谷 akhirnya memutuskan untuk bertransformasi pada akhir 2024, atau setidaknya, menurut kata mereka sendiri, melakukan transformasi. Dan arah transformasi itu adalah penambangan Bitcoin.

Pada November 2024,灿谷 secara resmi mengumumkan beralih ke perusahaan penambangan Bitcoin, dengan menginvestasikan 256 juta dolar AS dari kas perusahaan untuk membeli mesin penambangan dengan total kapasitas hash mencapai 32 EH/s dari Bitmain, dan berencana menambah lagi 144 juta dolar AS melalui penerbitan saham baru untuk membeli mesin bekas dengan total kapasitas 18 EH/s dari Golden TechGen Limited dan penjual lainnya. Total investasi sebesar 400 juta dolar AS,灿谷 langsung menjadi salah satu dari tiga perusahaan dengan kekuatan komputasi terbesar di dunia. Perusahaan kedua terbesar, CleanSpark, baru saja mencapai 50 EH/s pada akhir tahun lalu.

Sebelumnya, merek kendaraan energi baru yang bangkrut seperti GAC Aion dan JEV, beralih ke perusahaan cryptocurrency di Timur Tengah, dan bos Faraday Future, Jia Jui, juga mengumumkan masuk ke Web3, tak heran jika ada lelucon yang mengatakan: “Perusahaan mobil bangkrut akhirnya berakhir di cryptocurrency.” Bagi灿谷, yang awalnya dari keuangan otomotif, kini masuk ke bidang keuangan baru, bukanlah hal yang aneh.

Banyak perusahaan yang terdaftar di AS sebagai perusahaan penambangan Bitcoin beralih ke model ini, tetapi灿谷, yang berani langsung mengeluarkan 400 juta dolar AS untuk membeli mesin penambangan, adalah yang pertama dan mungkin satu-satunya. Keberanian ini, meskipun mengagumkan, juga menimbulkan keraguan: apakah benar-benar bisa langsung beralih seperti ini, atau ini terlalu mulus dan tidak realistis?

Transformasi atau Perusahaan Perantara?

Dengan menelusuri berbagai tindakan selanjutnya, kita hampir bisa memastikan bahwa transformasi mendadak灿谷 sebenarnya adalah strategi go public melalui skema reverse merger yang sudah direncanakan matang oleh Bitmain.

Pada 2018, Bitmain mengajukan dokumen IPO ke HKEX, dengan target valuasi maksimal 50 miliar dolar AS. Dalam dokumen tersebut, disebutkan bahwa laba bersih Bitmain pada 2017 melebihi 1,1 miliar dolar AS, dan diperkirakan mencapai 2,2 miliar dolar AS pada 2018. Di tengah banyak perusahaan ekonomi baru yang tidak menguntungkan, Bitmain menarik perhatian pasar modal.

Namun, kebetulan buruk, pada 2018 pasar kripto sedang mengalami bear market, harga Bitcoin jatuh tajam, sehingga permintaan mesin penambangan menurun drastis, dan kinerja perusahaan sangat fluktuatif. Investor dan regulator khawatir tentang keberlanjutan bisnis dan ketidakpastian regulasi di berbagai negara, dan HKEX juga menunjukkan sikap hati-hati terhadap industri kripto. Selain itu, rencana Bitmain untuk beralih ke “chip AI” menjadi hambatan lain, karena CEO HKEX, Li Xiaojia, secara terbuka menyatakan bahwa jika perusahaan sebelumnya mendapatkan keuntungan besar dari bisnis mesin penambangan, tetapi tiba-tiba menekankan transformasi ke chip AI tanpa hasil nyata, maka model bisnis sebelumnya tidak berkelanjutan.

Yang paling kritis, awal 2019, co-founder Bitmain, Wu Jihan dan Zhan Ketuan, terlibat konflik kekuasaan yang hebat, menyebabkan perusahaan pecah. Wu Jihan keluar dan mendirikan BitDeer, sehingga valuasi Bitmain turun drastis ke sekitar 5 miliar dolar AS, dan peluang untuk listing pun hilang. Meski ada rumor IPO di AS, akhirnya tidak terealisasi.

Sejak saat itu, listing menjadi beban pikiran utama Bitmain. Dan pada tahun 2025 yang baru saja berlalu, perusahaan pembuat mesin penambangan terbesar di dunia ini akhirnya menemukan jalan lain dan sukses masuk ke pasar modal.

Pada 2022, lahirlah Antalpha, perusahaan yang menyediakan solusi pembiayaan rantai pasok untuk industri aset digital, khususnya penambangan kripto. Secara sederhana, pembiayaan rantai pasok ini termasuk pinjaman kepada penambang untuk membeli mesin, dengan Bitcoin yang ditambang sebagai jaminan, serta pembiayaan berbasis kekuatan hash, yang secara esensial membantu penambang mengatasi masalah arus kas.

Awalnya, Antalpha dan perusahaan saudara, Northstar, dimiliki oleh induk perusahaan yang sama di bawah Zhan Ketuan. Pada 2024, setelah restrukturisasi, Antalpha beroperasi secara independen sebagai “mitra pembiayaan inti Bitmain”, dan pada 6 Mei tahun lalu, melakukan IPO di Nasdaq dengan harga 12,8 dolar AS per saham. Pada hari pertama, harga saham Antalpha mencapai hampir 28 dolar AS, dengan kapitalisasi pasar sekitar 660 juta dolar AS, tetapi saat ini turun ke sekitar 9,3 dolar AS.

Hanya sebulan sebelum IPO Antalpha,灿谷 menyetujui penjualan bisnis otomotif di China seharga 352 juta dolar AS kepada Ursalpha Digital Limited, yang diperkenalkan oleh perusahaan lain, Enduring Wealth Capital Limited (EWCL).

Kedua perusahaan ini, yang tampaknya tidak terkait, sebenarnya memiliki banyak hubungan dengan Antalpha.

Menurut verifikasi TheMinerMag, data perusahaan Hong Kong menunjukkan bahwa Ursalpha Digital, yang membeli bisnis otomotif灿谷, berbagi alamat perusahaan yang sama dengan Antalpha Digital Limited, dan direktur mereka, Chiu Chang-wei, pendiri Wanbao Securities di Taiwan, juga merupakan direktur di perusahaan Singapura Antalpha.

Sementara itu, “pengenal baik hati” EWCL cukup misterius, karena terdaftar di Kepulauan Virgin Inggris, sehingga informasi pemegang sahamnya tidak dapat diverifikasi. Namun, dalam dokumen yang diajukan灿谷 ke SEC pada Maret tahun lalu, terungkap bahwa direktur EWCL adalah Andrea Dal Mas, Peng Yu, dan Anggun Mulia Fortunata. Dua dari mereka, Andrea Dal Mas dan Anggun Mulia Fortunata, adalah dua dari tiga pengendali utama Antalpha.

Dalam dokumen tersebut, disebutkan bahwa EWCL berencana membeli 10 juta saham B kelas secara tunai dari Zhang Xiaojun dan Lin Jiayuan灿谷. Saham B memiliki 20 suara per lembar, dan tampaknya, Antalpha, bahkan Bitmain, berambisi mengakuisisi kendali灿谷.

Hingga titik ini, gambaran besar terbentuk: setelah pendiri Bitmain berpisah, Zhan Ketuan meluncurkan Antalpha pada 2022, dan kemudian mendorong independensinya pada 2024. Tahun lalu, melalui “kemerdekaannya”, Antalpha mengakuisisi bisnis otomotif domestik灿谷 melalui perusahaan terkait (Ursalpha Digital), dan kemudian mengakuisisi kendali灿谷 melalui perusahaan terkait lainnya (EWCL).

Ini memang merupakan operasi modal yang cerdik, tetapi ceritanya jauh dari selesai. Kita teruskan.

0,39% Kendali

Jika kegagalan Bitmain di pasar Hong Kong disebabkan oleh konflik internal, maka kegagalan di pasar AS mungkin karena secara tidak sengaja masuk ke dalam pusaran permainan kekuatan besar.

Teknologi inti mesin penambangan Bitcoin berasal dari chip. Sejak masa pemerintahan Trump, yang dikenal sebagai “Tuan Tarif”, pemerintah AS sangat memusuhi perusahaan teknologi China yang berencana listing di AS. Meski chip mesin penambangan Bitcoin hanya menanamkan algoritma penambangan secara statis di chip, tetap cukup memicu kekhawatiran di kalangan politik AS. Dalam beberapa tahun terakhir, suara tentang adanya backdoor di mesin Antminer sering muncul dari Amerika Utara, menunjukkan bahwa ada ketertarikan dan perhatian besar terhadap keamanan.

Jadi, jika memang Bitmain gagal masuk pasar AS karena alasan ini, dan mereka berharap melalui reverse merger dengan灿谷 agar bisa listing, maka syarat utamanya adalah灿谷 tidak boleh lagi menjadi perusahaan konsep China.

Tiga minggu setelah IPO Antalpha,灿谷 mengumumkan bahwa setelah menjual bisnis otomotif, mereka telah menyelesaikan penyesuaian dewan direksi dan akan mengajukan permohonan ke CSRC untuk menghapus status “perusahaan konsep China”.灿谷 menyatakan bahwa bisnis inti mereka telah beralih ke penambangan Bitcoin, dengan rencana ekspansi ke Amerika Utara, Timur Tengah, Amerika Selatan, dan Afrika Timur. Pada 15 Oktober,灿谷 memutuskan untuk membatalkan rencana listing melalui American Depositary Receipt (ADR), dan akan langsung listing di NYSE pada 17 November, serta aktif mencari peluang di bidang komputasi berkinerja tinggi AI.

Kemungkinan besar, semua ini adalah bagian dari rencana awal, atau karena dorongan dari permintaan anggota Kongres AS, Zachary Nunn, yang menyelidiki Bitmain dan灿谷. Nunn menyatakan bahwa kedua perusahaan “kelihatannya memperluas bisnis di AS melalui struktur kepemilikan dan pengaturan pendanaan yang kompleks, sementara regulator dan publik mungkin tidak sepenuhnya memahami transparansi mereka.” Kedua perusahaan, melalui perwakilan mereka, membantah adanya pelanggaran hukum dan menegaskan bahwa mereka mematuhi semua hukum AS dan tidak terkait dengan pemerintah atau perusahaan milik negara.

Lihat? Kita bukan satu-satunya yang menyadari ini.

Namun, meskipun secara tampak sudah memenuhi aspek kepatuhan, Bitmain tetap berhati-hati. Pada 29 Desember,灿谷 mengumumkan bahwa EWCL akan membeli 7 juta saham B灿谷 dengan harga 10,5 juta dolar AS. Setelah transaksi, kepemilikan EWCL di灿谷 akan meningkat dari sekitar 2,81% menjadi 4,69%, dan hak votingnya dari sekitar 36,68% menjadi 49,61%, diperkirakan selesai bulan Januari tahun ini.

49,61%, hanya selisih 0,39% dari kendali penuh. Dan 0,39% ini mungkin adalah ujian dari sikap Bitmain terhadap pengawasan regulasi AS.

Cerita ini, semua petunjuknya telah tersusun rapi. Produk perangkat keras yang mengandung chip ini, seperti mesin penambangan, kemungkinan besar tidak akan bisa masuk pasar modal AS dalam waktu dekat, tetapi bisnis penambangan masih punya peluang. Operasi berantai ini, jika bukan melalui reverse merger, bisa dibilang keberuntungan besar.

Sebenarnya, semuanya sudah mulai terlihat sejak Maret tahun lalu. Pada bulan itu,灿谷 menambang 530 Bitcoin, yang setara dengan kapasitas hash minimal 29 EH/s berdasarkan kekuatan jaringan. Pada November 2024,灿谷 baru saja membayar mesin dengan kapasitas 32 EH/s, dan pada Maret 2025, hampir semua mesin tersebut sudah aktif dan berjalan, menunjukkan bahwa mesin yang dibeli dari Bitmain senilai lebih dari 250 juta dolar AS itu adalah barang jadi, tanpa perlu mencari lokasi tambang, menghubungkan listrik, atau proses pemasangan, melainkan sudah terpasang dan siap pakai.

Penyelamat terakhir: Memberikan kekuatan komputasi untuk AI

Pembuat mesin penambangan Bitcoin kedua terbesar, Canaan Creative, saat ini memiliki kapitalisasi pasar sekitar 550 juta dolar AS, jadi meskipun Bitmain berhasil listing, hampir tidak mungkin nilai pasarnya kembali ke 15 miliar dolar AS tahun 2018. Tetapi, jika mereka memanfaatkan sumber daya tambang dan listrik untuk menyediakan kekuatan komputasi bagi perusahaan AI besar, hasilnya bisa berbeda.

Daisy, analis pasar AS dari MSX, menyatakan bahwa jika Bitmain hanya listing sebagai perusahaan tambang murni, hasilnya tidak akan bagus, dan mereka harus bertransformasi menjual sumber daya listrik dan kekuatan hash yang ada. Tapi, ini harus didukung oleh pesanan nyata. Daisy memberi contoh, perusahaan seperti MARA, yang berusaha bertransformasi ke layanan AI, tetapi tidak memiliki pesanan nyata sehingga tidak ada yang membeli. Sebaliknya, perusahaan yang memiliki sumber daya listrik dan pesanan nyata, seperti Applied Digital dan IREN Ltd, menunjukkan performa yang jauh lebih baik, dengan kapitalisasi pasar masing-masing sekitar 9 miliar dan 154,5 miliar dolar AS.

Jika灿谷 bisa mendapatkan pesanan nyata, mungkin Bitmain bisa memanfaatkan tren perlombaan persenjataan AI untuk memberi penjelasan kepada investor yang sudah terlambat 8 tahun. Saat ini,灿谷 memiliki kapitalisasi sekitar 500 juta dolar AS, dan jalan menanjak 30 kali lipat ini masih harus dilalui sedikit demi sedikit.