Setelah big dump, pasar stablecoin menghadapi perubahan: perpindahan besar-besaran senilai ratusan miliar, dana memilih untuk告别 "leverage", dan menyambut "penghasilan nyata"

Penulis: Frank, PANews

Kepanikan pasar pada 11 Oktober tidak hanya menembus batas harga aset kripto, tetapi juga memicu “migrasi besar-besaran senilai ratusan miliar” di jalur stablecoin.

Data menunjukkan bahwa sejak Oktober, total kapitalisasi pasar stablecoin menyusut dari 308,7 miliar dolar AS menjadi 302,8 miliar dolar AS, dengan hampir 6 miliar dolar AS dana keluar dari pasar. Dalam gelombang penarikan ini, stablecoin yang patuh, USDC, menjadi yang terdepan, dengan pasokan di jaringan Solana mengalami penurunan yang tajam. Sementara itu, “bintang baru stabilitas” USDe yang sebelumnya sedang naik daun, juga mengalami penurunan signifikan dalam volume penerbitan karena likuidasi utang sirkulasi.

Namun, ini bukan sekadar pelarian dana, melainkan sebuah kompetisi yang sengit. Ketika kita membuka kabut data, kita akan menemukan bahwa ini adalah perubahan dari “spekulasi” kembali ke “rasionalitas”, di mana dana sedang mengalir dari arena permainan blockchain berleverase tinggi, menuju pelabuhan yang lebih mematuhi regulasi, memiliki saluran fiat yang lebih lancar, dan memiliki pengembalian nyata RWA.

Ekosistem Solana dan “pembunuhan spiral ganda” USDC

Dalam gelombang penurunan nilai pasar ini, USDC menjadi “titik kehilangan” terbesar. Data menunjukkan bahwa dari hampir 6 miliar dolar yang keluar, USDC menyumbang hampir setengahnya, dengan total nilai pasarnya turun dari 76,3 miliar dolar menjadi 73,5 miliar dolar, mengalami penurunan sebesar 2,8 miliar dolar.

Di balik penurunan USDC, terutama adalah penurunan jumlah penerbitan USDC di jaringan Solana selama sebulan terakhir sebesar 18,24%. Pada 11 Oktober, total USDC yang diterbitkan di jaringan Solana sekitar 12,8 miliar USD, sedangkan pada 23 November turun menjadi 8,7 miliar USD, dengan total berkurang sebesar 4,1 miliar.

Pada saat yang sama, TVL di jaringan Solana juga turun dari 12,9 miliar dolar AS menjadi 8,79 miliar dolar AS, dengan penurunan yang mirip dengan pasokan USDC. Selain itu, protokol DeFi terkemuka di Solana juga mengalami penurunan TVL yang signifikan selama periode ini. Dari sudut pandang ini, setelah kejatuhan pasar pada 11 Oktober, sejumlah besar dana di jaringan Solana memilih untuk langsung menebus stablecoin untuk menghindari risiko pasar.

Sebagai contoh Pump.fun, menurut analis on-chain Yu Jin, dalam seminggu terakhir, pihak proyek Pump.fun telah mentransfer 405 juta USDC ke Kraken. Kemudian dalam periode yang sama, 466 juta USDC ditransfer dari Kraken ke Circle, yang kemungkinan besar merupakan penarikan. Dan ini adalah dana yang diperoleh dari penjualan PUMP kepada lembaga swasta pada bulan Juni oleh Pump.fun. Namun, salah satu pendiri Pump.fun, Sapijiju, menanggapi dengan mengatakan: “Ini adalah informasi yang sepenuhnya tidak benar, Pump.fun tidak pernah melakukan penarikan tunai.” Dan menyatakan bahwa ini hanyalah langkah dalam pengelolaan dana.

Tidak hanya Solana, Hyperliquid yang terkenal dengan perdagangan derivatif berleverase tinggi juga mengalami penurunan likuiditas, dengan volume penerbitan stablecoin-nya turun dari 6 miliar dolar menjadi 4,4 miliar dolar, penurunan sebesar 25%. Penurunan menyeluruh ini secara langsung memengaruhi kinerja penerbit Circle di pasar saham AS. Terkena dampak ganda dari ekspektasi pendapatan yang buruk dan penurunan tajam pasokan USDC, harga saham Circle merosot dari puncaknya 240 dolar hingga di bawah harga penerbitan menjadi 71,3 dolar, mitos “unicorn stablecoin yang patuh” yang sebelumnya sangat dinantikan tampaknya sedang menghadapi krisis pertamanya setelah IPO.

USDe Krisis dan data stablecoin Sui yang keliru

Jika penurunan USDC adalah deleveraging yang bersifat siklikal, maka krisis USDe mengungkapkan kerentanan struktural stablecoin algoritmik di pasar bearish.

Sejak 10 Oktober, pasokan USDe telah terpangkas dari 14,6 miliar dolar AS menjadi 7,38 miliar dolar AS, dan harga di Binance sempat terlepas dari peg-nya hingga 0,65 dolar AS karena kurangnya likuiditas dalam waktu singkat. Penyebab utama terlepasnya peg adalah penarikan kolektif penyedia likuiditas di bursa terpusat selama periode panik, yang menyebabkan buku pesanan menjadi sangat tipis. Sementara itu, mekanisme penebusan resmi USDe berjalan dengan normal, tetapi “penyelesaian di luar bursa” yang mendasarinya mengalami keterlambatan selama beberapa jam. Keterlambatan ini membuat para arbitrase tidak dapat dengan cepat melakukan arbitrase dalam waktu beberapa menit saat terjadinya kejatuhan mendadak, sehingga tidak dapat menarik kembali diskon di CEX ke peg 1 dolar AS, yang memperbesar tingkat terlepasnya peg.

Namun, terkait penyebab penurunan mendadak dalam pasokan, sebenarnya disebabkan oleh penurunan pasar yang menyebabkan tingkat biaya kontrak berkelanjutan anjlok, bahkan berbalik menjadi negatif, yang membuat strategi leverage “pinjaman berputar” yang sebelumnya luas diterapkan di platform pinjaman seperti Aave dan Morpho kehilangan dasar ekonominya. Karena imbal hasil lebih rendah dari biaya pinjaman, trader terpaksa melakukan deleverage besar-besaran dan menutup posisi, yang menyebabkan pasokan USDe menyusut. Setelahnya, CEO OKX, Star, mengungkapkan di platform X: “USDe tidak seharusnya dianggap sebagai stablecoin yang dipatok 1:1 dengan dolar AS, itu adalah semacam dana lindung nilai yang ter-tokenisasi.”

Meskipun Ethena mencetak rekor tertinggi biaya tangkapan sebesar 151 juta dolar AS pada Q3 tahun ini, faktanya masih tidak dapat menahan hilangnya kepercayaan pasar yang disebabkan oleh penurunan besar dalam imbal hasil. Saat ini, imbal hasil USDe telah pulih di atas 5%, tetapi total pasokan dan volume perdagangan masih dalam keadaan menurun.

Saat pasar sangat cemas dan ingin mencari titik pertumbuhan berikutnya, sebuah kesalahan data tentang rantai publik Sui menjadi bumbu. Pada 24 November, data Artemis menunjukkan bahwa pasokan stablecoin di rantai Sui meningkat sebesar 2,4 miliar USD. Media sosial berpendapat bahwa ini mungkin terkait dengan beberapa institusi atau uang pintar yang secara aktif mengatur beberapa aset di rantai Sui. Bahkan, resmi Sui juga ikut berinteraksi dengan berita ini, membalas: “stablesmaxxing”.

Namun, setelah penyelidikan oleh PANews, ditemukan bahwa ini mungkin hanya sebuah kejadian salah paham. Setelah membandingkan beberapa panel data dengan cermat, USDC memang merupakan stablecoin yang paling banyak diterbitkan di Sui, dengan kapitalisasi pasar saat ini sekitar 480 juta dolar AS. Stablecoin lainnya di Sui memiliki volume penerbitan masing-masing puluhan juta dolar AS. Menurut data dari Defillama, total volume stablecoin di ekosistem Sui saat ini sekitar 653 juta dolar AS. Jika aliran masuk atau penerbitan baru mencapai 2,5 miliar dolar AS dalam satu hari, itu berarti pasokan stablecoin di Sui akan meningkat sekitar 4 kali lipat.

Informasi di blockchain juga menunjukkan bahwa USDC di Sui memiliki total penerbitan sebesar 482 juta USD, dengan alamat yang memiliki jumlah terbesar adalah Binance Exchange sekitar 148 juta keping. Selanjutnya, Artemis juga memperbarui data ini, dengan pasokan stablecoin di Sui dalam tujuh hari terakhir meningkat sebesar 117 juta USD.

Arah baru untuk menghindari risiko, merangkul keuntungan

Setelah dana ditarik dari area berisiko tinggi, dana tersebut tidak sepenuhnya menghilang, melainkan mengalir ke aset yang lebih aman dan lebih fungsional.

Dalam proses penurunan pasar, USDT sekali lagi membuktikan kekuatan dominasi stablecoin “pangeran”, total nilai pasar tidak hanya tidak terpengaruh, tetapi malah beberapa kali mencapai rekor baru sebesar 184,7 miliar dolar.

Dibandingkan dengan penurunan USDC, stablecoin yang sesuai lainnya menunjukkan pertumbuhan yang signifikan. Setelah pasar mengalami penurunan drastis pada 11 Oktober, volume penerbitan PYUSD justru mengalami tren kenaikan, dari 2,5 miliar dolar menjadi 3,6 miliar dolar, dengan peningkatan hampir 50%. Dalam segmentasi blockchain publik, pertumbuhan PYUSD terutama berasal dari peningkatan di jaringan utama Ethereum, dengan pertumbuhan sebesar 57% dalam sebulan terakhir.

Data yang dirilis oleh Token Terminal pada 9 November menunjukkan bahwa PYUSD menjadi salah satu aset tokenisasi dengan valuasi pasar lebih dari 1 miliar dolar yang tumbuh paling cepat. Jika dibandingkan dengan stablecoin lainnya, keunggulan inti PYUSD mungkin terletak pada saluran penukaran mata uang fiat yang mudah dan tingkat pengembalian yang cukup stabil. Sebelumnya, PYUSD pernah mempertahankan APY lebih dari 10% di rantai Solana melalui cara subsidi pengembalian. Selain itu, kepatuhan PYUSD juga merupakan salah satu faktor penting yang dipertimbangkan oleh banyak investor institusi.

Selain itu, jumlah penerbitan stablecoin berbasis pendapatan USYC yang diterbitkan oleh Circle juga mengalami pertumbuhan 45% dalam sebulan terakhir, dengan total penerbitan meningkat sekitar 500 juta USD. Ini menunjukkan bahwa, selama periode pasar yang bergejolak, investor institusi tidak lagi puas hanya memegang uang tunai tanpa bunga, dan tidak ingin mengambil risiko tinggi dari DeFi, tetapi lebih memilih pengembalian stabil yang terikat pada RWA seperti obligasi pemerintah AS.

Data dari RWA.xyz juga menunjukkan bahwa volume penerbitan aset RWA baru-baru ini tidak terpengaruh oleh penurunan pasar, dan tetap dalam pertumbuhan yang stabil. Dari 11 Oktober sebesar 33 miliar dolar AS meningkat menjadi 36 miliar dolar AS, naik 10%.

Sebuah gejolak pasar saat ini menjadi batu ujian untuk pasar stablecoin. Ini tidak hanya memungkinkan pasar untuk membedakan stablecoin mana yang terutama digunakan untuk perdagangan dengan leverage tinggi, mana yang sebagai instrumen investasi untuk institusi besar. Ini juga mencerminkan bahwa pasar kripto secara resmi告别 dari “era liar” yang hanya mengandalkan ukuran yang didorong oleh leverage di blockchain.

Namun, pelarian PYUSD yang bertentangan dengan arus dan pertumbuhan stabil aset RWA membuktikan bahwa dana mulai memberikan suara dengan kaki mereka. Di masa-masa turbulen, saluran mata uang fiat yang lebih mudah, dukungan kepatuhan yang lebih transparan, dan imbal hasil nyata yang berbasis pada obligasi AS adalah daya saing inti untuk mempertahankan dana.

Keluarnya 6 miliar USD mungkin memberi kita kesempatan untuk berpikir, perang paruh kedua stablecoin tidak lagi menjadi perlombaan kecepatan pencetakan uang, tetapi merupakan persaingan dalam hal skenario, kepercayaan, dan kualitas aset dasar. Bagi penerbit, bagaimana cara bertransformasi dari “bahan bakar” yang melayani spekulasi di blockchain menjadi “jembatan” dalam sektor keuangan dan perdagangan, akan menjadi satu-satunya tiket menuju bull market berikutnya.