Système de règlement des stablecoins : de la création monétaire à l'infrastructure intégrée à quatre couches et à l'analyse de la structure de pouvoir

Le système de paiement mondial traverse une transformation silencieuse mais fondamentale.
Tout au long de 2025, le volume de transferts de stablecoins sur la chaîne a atteint environ 33 000 milliards de dollars, soit environ le double du volume annuel des paiements de Visa.
En 2026, cette tendance s’accélère encore — rien qu’en janvier, le volume de transferts de stablecoins sur la chaîne a atteint 10,3 000 milliards de dollars, ce qui est pratiquement équivalent au total des paiements en monnaie fiduciaire de Mastercard pour l’année fiscale 2025.
Visa a lancé aux États-Unis un service de règlement en USDC pour les institutions financières, et Mastercard a annoncé en mars 2026 l’acquisition de la société d’infrastructure de stablecoins BVNK pour un maximum de 1,8 milliard de dollars.
PayPal a lancé son stablecoin PYUSD dans plus de 70 marchés.

La couche de règlement a changé. Mais la question centrale apparaît : lorsque les institutions financières commencent à dépendre de cette nouvelle couche de règlement, à qui dépendent-elles réellement ?
Qui contrôle en coulisses le règlement par stablecoins ?
Cet article, basé sur des données on-chain et sur l’état du secteur, décompose la structure de contrôle réelle de l’infrastructure de règlement en examinant l’offre, la distribution, la garde et l’intégration.

Panorama du règlement : un paysage dominé par les institutions à l’échelle de dizaines de billions

Selon les données de Gate, au 13 avril 2026, la capitalisation totale des stablecoins mondiaux s’élève à environ 318,6 milliards de dollars, en hausse de plus de 150 % par rapport à début 2024, où elle était d’environ 125 milliards.
Parmi eux, Tether (USDT) représente environ 184,4 milliards de dollars, USDC environ 78,6 milliards, et ces deux émetteurs contrôlent ensemble plus de 84 % de la capitalisation totale des stablecoins.

Les données de transferts on-chain révèlent une structure plus profonde.
En janvier 2026, le volume total de transferts de stablecoins sur la chaîne a atteint 10,3 billions de dollars.
Pour référence, le total des paiements en monnaie fiduciaire de Visa pour l’année fiscale 2025 s’élève à 16,7 billions, et celui de Mastercard à environ 10,6 billions.
Autrement dit, le volume mensuel de transferts de stablecoins sur la chaîne approche déjà la taille annuelle du règlement en monnaie fiduciaire d’un des plus grands réseaux de cartes au monde.

Le volume de transferts USDC est environ cinq fois celui de USDT, alors que sa capitalisation n’est qu’environ 42 % de celle de USDT.
Cela révèle une différence clé : USDT domine en détention, USDC en liquidité.

Volume de transferts, source : Dune

La domination de USDC dans le domaine du règlement s’explique par le fait qu’il est le stablecoin préféré des institutions financières.
Visa a choisi USDC comme actif de référence pour ses règlements en stablecoins, JPMorgan utilise USDC sur Solana pour ses règlements de dettes, et l’infrastructure de stablecoins de Stripe fonctionne également sur USDC.
Cette séparation entre “détention” et “liquidité” montre que la couche de règlement par stablecoins n’est pas contrôlée par le plus grand émetteur, mais par un petit nombre d’entités profondément intégrées dans le système financier institutionnel.

Offre : deux émetteurs, un seul système de règlement

L’offre d’infrastructure de stablecoins est très concentrée, avec seulement deux acteurs principaux : Circle et Paxos.

Circle émet USDC, dont le volume de transfert en janvier 2026 a atteint environ 8,3 billions de dollars.
Paxos émet PYUSD pour PayPal, et USDG pour le réseau mondial de dollars, co-mandaté par Mastercard, Robinhood, Kraken et DBS.
Au 4/2026, la capitalisation de PYUSD est d’environ 3,9 milliards de dollars, celle de USDG d’environ 2,1 milliards.

Tous les stablecoins entrant dans le système de règlement principal des institutions — via réseaux de cartes, plateformes de paiement ou banques — trouvent leur origine dans Circle ou Paxos.

Les données on-chain révèlent aussi la circulation des fonds après émission.
Selon Arkham Intelligence, Paxos a transféré au total environ 89,2 milliards de dollars, à travers plus de 5200 opérations de création et de destruction.
Les principaux récipiendaires incluent Binance (~22 milliards), Wintermute (~12,77 milliards), Jane Street (~6 milliards) et Coinbase (~2 milliards).

Paxos, source : Arkham Intelligence

Les données de Circle montrent un schéma similaire : environ 6,17 milliards de dollars de création et destruction, avec Wintermute (~1,64 milliard) et Coinbase (~2,1 milliards).

Circle, source : Arkham Intelligence

Un point souvent négligé : la création et la destruction de stablecoins évitent tout le système bancaire délégué.
Lorsque Binance, Wintermute ou Jane Street reçoivent de Paxos de nouveaux stablecoins, ces fonds servent à alimenter les paiements aux commerçants PayPal, à régler les obligations des acquéreurs Mastercard ou à fournir de la liquidité aux partenaires bancaires de Visa.
Les stablecoins sont créés pour répondre à des besoins de règlement, puis rachetés et détruits une fois la transaction terminée.

Ce mode de création à la demande — “créer pour utiliser, détruire après usage” — n’existe pas dans le système des banques déléguées.
C’est cette mécanique qui permet à l’infrastructure de stablecoins de remplacer la voie traditionnelle de règlement.

Distribution et garde : Coinbase comme hub et Fireblocks comme nœud de garde

Sous la couche d’offre, la distribution et la garde sont également très concentrées.

Distribution. Coinbase apparaît comme le seul nœud de distribution reliant Circle et Paxos, couvrant les deux principaux écosystèmes d’émission.
Wintermute est un autre acteur clé, en tant que market maker institutionnel, introduisant de nouveaux stablecoins sur le marché.
Ce chemin de distribution évite totalement la chaîne bancaire déléguée traditionnelle.

Garde. Entre la création et la destruction, la garde est essentielle.
Les données sur USDG montrent que ce stablecoin, conçu pour le réseau mondial de dollars de Mastercard, est principalement détenu par Fireblocks, avec environ 150 millions de dollars, soit près de 9 % de l’offre.
Kraken, partenaire du réseau mondial de dollars, détient environ 129 millions.
Fireblocks est aussi le fournisseur de garde pour USDC dans les opérations bancaires, y compris sur Solana pour Visa.
Cela signifie que le même fournisseur de garde opère à la fois dans l’écosystème Mastercard (via USDG) et dans celui de Visa (via USDC).

Le parcours complet de l’infrastructure de règlement par stablecoins devient ainsi clair :
Circle et Paxos émettent ; Coinbase et Wintermute distribuent ; Fireblocks et les portefeuilles froids des exchanges gardent.
Ce réseau s’étend au-delà des réseaux de cartes, vers un écosystème plus large — la page officielle de Paxos confirme que leur infrastructure sert aussi le paiement de Mercado Pago, la plus grande fintech d’Amérique latine.
De la création à la destruction, chaque étape dépend d’un petit nombre d’acteurs fortement concentrés.

Intégration : quatre stratégies, une seule infrastructure

Les institutions financières se connectent à la couche de règlement par stablecoins de différentes manières, mais finissent toutes par utiliser la même infrastructure de base.

Visa : la transition la plus complète.
Au début 2026, le volume annuel de règlement en stablecoins de Visa dépasse 350 millions de dollars, fonctionnant sur plusieurs blockchains (Ethereum, Solana, Avalanche).
Visa supporte quatre stablecoins sur quatre chaînes : USDC, PYUSD, USDG et EURC, sur Solana, Ethereum, Stellar et Avalanche.
Ils ont aussi co-construit avec Allium Labs un tableau de bord analytique on-chain, suivant environ 12,9 billions de dollars de transactions ajustées en stablecoins, intégrant ces données dans leur système d’intelligence commerciale.

Tableau de bord analytique on-chain : Visaonchainanalytics.com

Mastercard : multi-canal et acquisitions stratégiques.
Mastercard supporte quatre stablecoins (USDC, PYUSD, USDG, FIUSD) via son réseau, et a intégré le réseau mondial de dollars de Paxos.
En mars 2026, Mastercard a annoncé l’acquisition de BVNK, société d’infrastructure de stablecoins, pour jusqu’à 1,8 milliard de dollars, incluant un paiement conditionnel de 300 millions.
C’est la plus grande transaction dans ce domaine à ce jour, marquant une implication profonde dans l’infrastructure sous-jacente.

Stripe : acquisition directe.
En 2024, Stripe a acheté la plateforme d’orchestration de stablecoins Bridge pour 1,1 milliard de dollars, et Privy, qui supporte plus de 110 millions de portefeuilles programmables.
Au début 2026, Bridge a obtenu un trust bancaire agréé par l’OCC.
Il supporte actuellement la carte liée à USDC pour Visa et les comptes financiers en stablecoins de Stripe dans 101 pays, tous fonctionnant sur USDC de Circle.

PayPal : stablecoin auto-construite mais dépendante de Paxos.
PayPal a lancé son stablecoin PYUSD, émis par Paxos.
Sur Solana, sa vitesse de circulation quotidienne est environ 0,6 fois celle sur Ethereum, soit quatre fois plus rapide, et il partage la même chaîne de règlement que Visa.

Quatre stratégies, une seule infrastructure : Circle ou Paxos émettent, Coinbase distribue, Fireblocks garde.
Aucune institution ne construit une nouvelle infrastructure de zéro.
Cela confirme une analyse structurelle : l’infrastructure de règlement par stablecoins est devenue le choix par défaut pour la finance institutionnelle, et le nombre d’acteurs contrôlant cette infrastructure est très limité.

Cadre réglementaire : loi GENIUS et organismes mondiaux de conformité

La clarification réglementaire est la condition préalable pour que les stablecoins deviennent une couche de règlement institutionnelle.

États-Unis : adoption de la loi GENIUS.
Le 18 juillet 2025, le Congrès américain a signé la loi “Générer et établir une innovation nationale pour les stablecoins américains” (GENIUS), créant un cadre fédéral pour les stablecoins de paiement.
La loi définit le statut juridique des “stablecoins de paiement” — actifs numériques adossés à la monnaie fiduciaire, utilisés pour le paiement ou le règlement — et précise que seuls les émetteurs de stablecoins de paiement agréés (PPSI) peuvent les émettre légalement.
En février 2026, l’Office of the Comptroller of the Currency (OCC) a publié une proposition de règles pour établir un cadre réglementaire couvrant l’agrément, la réserve, la prudence, la garde, le capital et la déclaration.
Les principales agences fédérales doivent publier leurs règles d’ici le 18 juillet 2026, et la loi entrera en vigueur le 18 janvier 2027 (ou 120 jours après la publication des règles finales, selon la première date).

Union européenne : mise en œuvre complète de MiCA.
Depuis juin 2024, le règlement sur les marchés des crypto-actifs (MiCA) impose aux émetteurs de stablecoins des exigences en matière de réserves et de transparence, avec une application complète prévue pour 2025.
Entre octobre 2025 et mars 2026, le volume de USDC dans l’UE a augmenté de 109 %.
Mais la régulation continue d’évoluer : la Banque centrale française pousse à renforcer les règles MiCA pour limiter l’utilisation des stablecoins non euro (notamment en dollars) dans la zone euro.

L’établissement d’un cadre réglementaire marque le tournant où les stablecoins passent du statut d’“outil cryptographique natif” à celui d’“infrastructure de règlement institutionnelle”.
Les lois GENIUS et MiCA offrent un bouclier réglementaire aux émetteurs conformes comme Circle et Paxos, et accentuent encore la concentration de l’offre.

Analyse des risques : concentration et vulnérabilités

Scénarios de risque

La structure très concentrée des quatre couches de l’infrastructure de règlement par stablecoins, tout en apportant efficacité, crée aussi des risques systémiques.

Risque de concentration à l’offre.
Circle et Paxos fournissent presque toute l’offre de stablecoins entrant dans le système de règlement institutionnel.
Une interruption, une sanction réglementaire ou un problème de gestion des réserves chez l’un ou l’autre pourrait bloquer totalement la voie de règlement.
Ce risque n’est pas hypothétique — en mars 2026, le cours de Circle a chuté d’environ 20 % en une journée suite à une rumeur réglementaire, et des dizaines de milliards de dollars de liquidités ont disparu en quelques minutes.

Dépendance à un point unique de distribution.
Coinbase, en tant que seul nœud de distribution reliant Circle et Paxos, si ses opérations sont affectées par une panne technique, une action réglementaire ou une attaque cyber, la distribution de stablecoins vers le marché sera directement impactée.

Exposition concentrée en garde.
Fireblocks, qui garde à la fois USDC pour Visa et USDG pour Mastercard, une seule faille de sécurité pourrait affecter plusieurs voies de règlement.

Vulnérabilités de sécurité.
En mars 2026, Resolv Labs a été victime d’une attaque sur son stablecoin USR suite à une fuite de clé privée, permettant à un hacker de créer environ 8 millions de dollars de tokens non garantis, provoquant une chute de 56 % du USR.
Ce type de risque montre que même un stablecoin avec des réserves externes peut être vulnérable à une faille de contrôle d’accès.
Dans une infrastructure très concentrée, ces vulnérabilités amplifient le risque systémique.

Évolutions scénarisées

Scénario de référence.
Dans un avenir prévisible, la concentration des quatre couches va continuer à s’approfondir.
Les exigences réglementaires de GENIUS et MiCA augmenteront le coût d’entrée pour de nouveaux acteurs, et ceux déjà en place renforceront leur position par conformité.
La dépendance des institutions au règlement par stablecoins continuera de croître, tout en étant accompagnée de mécanismes de redondance.

Scénario inverse 1 : fragmentation réglementaire.
Si la régulation fédérale et étatique aux États-Unis diverge fortement, ou si l’UE limite strictement l’utilisation des stablecoins non euro, cela pourrait entraîner une segmentation géographique du système de règlement.
Les institutions seraient contraintes de naviguer entre plusieurs cadres réglementaires, complexifiant leur gestion.

Scénario inverse 2 : crise de confiance suite à un incident de sécurité.
Un incident touchant un émetteur clé, un nœud de distribution ou un fournisseur de garde pourrait remettre en question la fiabilité de l’infrastructure, poussant à une réévaluation.
Les institutions pourraient alors exiger des audits plus stricts, des solutions multi-émission ou l’auto-gardiennage.

Scénario inverse 3 : émergence d’alternatives décentralisées.
Bien que la domination actuelle soit centralisée, le développement de stablecoins décentralisés surcollatéralisés ou algorithmiques pourrait, à long terme, offrir une alternative.
Mais, face aux exigences de conformité, de traçabilité et de stabilité, cette voie reste difficile à court terme pour la finance institutionnelle.

Perspectives d’évolution : le futur de la couche de règlement

En se basant sur la tendance actuelle à la concentration, voici quelques directions possibles :

Premier, la convergence potentielle des infrastructures.
Les émetteurs non Circle/Paxos devront faire face à des barrières d’entrée très élevées — conformité à GENIUS et MiCA, et partenariat avec les principaux distributeurs et garde.
L’acquisition de BVNK par Mastercard (pour jusqu’à 1,8 milliard de dollars) montre que l’entrée par achat est une voie validée.

Deux, la diversification des distributeurs mais la prééminence de Coinbase.
Avec l’arrivée de nombreux market makers institutionnels, le nombre de nœuds de distribution pourrait augmenter, mais la position de Coinbase comme hub transversal restera difficile à détrôner.

Trois, un renforcement de la régulation des acteurs de garde.
Les fournisseurs comme Fireblocks, devenus essentiels pour la sécurité des règlements institutionnels, seront probablement soumis à une régulation similaire à celle des dépositaires centraux.

Quatre, une évolution parallèle vers une régionalisation et une mondialisation.
USDC et USDT renforceront leur rôle dans le règlement global en dollars.
Par ailleurs, la stabilité en euro, la progression des stablecoins locaux (Hong Kong, Chine) et la coopération régionale pourraient créer des réseaux de règlement régionaux, avec des architectures techniques et réglementaires proches mais séparés.

Conclusion

L’infrastructure de règlement par stablecoins est devenue une nouvelle couche de règlement pour la finance institutionnelle.
Ce n’est pas parce que les institutions “embrassent la cryptographie”, mais parce qu’un petit nombre d’acteurs a construit un canal de transfert plus rapide, moins cher, et 24/7, surpassant le système délégué traditionnel.

Cette infrastructure comporte quatre niveaux très concentrés :
Circle et Paxos en offre, Coinbase et Wintermute en distribution, Fireblocks en garde, et des géants comme Visa, Mastercard, Stripe, PayPal qui s’y connectent via leurs stratégies.
Le nombre de joueurs clés à chaque niveau est très limité, et ils sont profondément liés.

D’un point de vue sectoriel, cette infrastructure ressemble à l’Internet des premiers temps — quelques nœuds clés déterminent la capacité du système.
C’est à la fois une source d’efficacité et un point de vulnérabilité.

La voie de règlement existe. La vraie question est : la prochaine vague d’adoption institutionnelle va-t-elle disperser cette dépendance ou l’approfondir ?
Lorsque Visa traite plus de 35 millions de dollars par an, Mastercard investit 1,8 milliard pour acquérir une infrastructure, et JPMorgan place la blockchain en priorité, la réponse semble pencher vers la seconde option.