Autor: Informe de investigación; Fuente: Lectura cuidadosa del informe de investigación
El rápido crecimiento de la deuda pública de Estados Unidos ha causado una gran preocupación. Según las últimas previsiones de Bank of America, si la deuda pública continúa creciendo al ritmo de los últimos 100 días (aumentando en 907 mil millones de dólares), el total de la deuda pública de Estados Unidos superará los 40 billones de dólares el 6 de febrero de 2026. Esta cifra es impactante, teniendo en cuenta que Estados Unidos tardó más de 200 años en acumular su primera deuda de 10 billones de dólares desde su fundación, pero ahora podría agregar otros 10 billones en solo 400 días. Al mismo tiempo, el gasto del gobierno de Estados Unidos ha aumentado un 11% interanual, alcanzando los 7 billones de dólares, y no se vislumbra una mejora significativa en esta tendencia de expansión fiscal a corto plazo.
Ante una oferta tan grande, el mercado naturalmente se preocupa: ¿quién pagará estas deudas del gobierno? Especialmente en el contexto de la continua flexibilización cuantitativa (QT) de la Reserva Federal, hay una gran incertidumbre sobre la capacidad y la voluntad de los inversores institucionales, que se consideran tradicionalmente los principales compradores.
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PARTE UNO Comprador 1: Fondos de pensiones y compañías de seguros
Veamos primero a los dos principales inversores institucionales, los fondos de pensiones y las compañías de seguros. A pesar de gestionar activos por valor de miles de billones, en realidad no están muy interesados en comprar bonos del Tesoro directamente. Tomemos como ejemplo los fondos de pensiones privados, cuyos bonos del Tesoro representan solo el 3% de sus activos totales, mientras que las pensiones estatales y locales solo tienen alrededor del 5% de tenencia. Estas instituciones tienden más a asumir riesgos de tasas de interés a través de derivados, invirtiendo efectivo en bonos corporativos de mayor rendimiento y otros activos estructurados. La tenencia de bonos del Tesoro de las compañías de seguros de vida ha permanecido estable en los últimos 25 años, sin un crecimiento significativo. Incluso recientemente, a pesar de un aumento en la demanda de liquidez debido a factores como el clima extremo, la tenencia de bonos del Tesoro de las compañías de seguros de propiedad solo se ha duplicado desde niveles bajos.
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PARTE DOS Comprador Dos: Banco
La situación de los bancos también es muy interesante. A primera vista, la proporción de bonos del Tesoro de EE. UU. en los activos totales de los bancos ha aumentado del menos del 2% antes de la crisis financiera de 2008 al 6% actual, pero esto se debe principalmente a los requisitos regulatorios. De hecho, los bancos no asumen demasiado riesgo de tasa de interés, ya que a menudo compensan el riesgo de tasa de interés de los bonos del Tesoro a largo plazo que adquieren a través de permutas financieras y otros métodos. Los organismos reguladores tampoco quieren que los bancos asuman demasiado riesgo de tasa de interés. Incluso si en el futuro se relajan las regulaciones, como excluir los bonos del Tesoro del cálculo del coeficiente de apalancamiento suplementario (SLR, por sus siglas en inglés), esto principalmente mejorará la liquidez del mercado de recompra de bonos del Tesoro de EE. UU., en lugar de aumentar significativamente la demanda real de bonos del Tesoro de EE. UU. por parte de los bancos.
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PARTE TRES Comprador Tres: Fondo de Cobertura
Los fondos de cobertura han aumentado recientemente una gran cantidad de bonos del Tesoro de EE. UU., lo que ha desempeñado un papel importante en proporcionar liquidez al mercado. Sin embargo, es importante tener en cuenta que sus tenencias suelen basarse en diversas operaciones de arbitraje y no representan una demanda a largo plazo de bonos del Tesoro de EE. UU. Según las declaraciones de organismos reguladores como el Banco de Pagos Internacionales (BPI), el Banco de Inglaterra y el Banco de Canadá, expresan su preocupación por el creciente papel intermediario de los fondos de cobertura en el mercado de bonos del Tesoro de EE. UU. Una vez que aumenten las fluctuaciones del mercado o se endurezcan las regulaciones, es muy probable que los fondos de cobertura se vean obligados a reducir sus tenencias de bonos del Tesoro de EE. UU.
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PARTE CUATRO Comprador Cuatro: Banco Central Extranjero
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Los bancos centrales extranjeros solían ser uno de los compradores más importantes de bonos del Tesoro de EE. UU. A principios de la década de 2000, países como Japón y China acumularon una gran cantidad de activos en dólares e invirtieron en bonos del Tesoro de EE. UU. para mantener la estabilidad de los tipos de cambio. Pero ahora la situación ha cambiado fundamentalmente: en un entorno de fortaleza del dólar, muchos bancos centrales se ven obligados a vender bonos del Tesoro de EE. UU. para obtener dólares y mantener el tipo de cambio de sus propias monedas. Algunos bancos centrales incluso han acumulado una gran cantidad de dólares en la herramienta de recompra inversa de divisas (RRP) de la Reserva Federal para hacer frente a posibles presiones cambiarias. Se espera que la demanda de bonos del Tesoro de EE. UU. por parte de los departamentos oficiales extranjeros se mantenga débil a menos que el dólar se debilite significativamente.
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PARTE CINCO Comprador Cinco: Inversionista Privado en el Extranjero
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En cuanto a si los inversores privados extranjeros están dispuestos a comprar bonos del Tesoro de los Estados Unidos, esto depende principalmente de dos factores: la atracción relativa de los rendimientos y el riesgo cambiario.
Vamos a usar un ejemplo sencillo para ilustrarlo. Supongamos que un inversor japonés está considerando comprar bonos del gobierno japonés o bonos del gobierno estadounidense. Si el rendimiento de los bonos del gobierno japonés es del 1% y el rendimiento de los bonos del gobierno estadounidense es del 4%, parece más rentable comprar bonos estadounidenses. Pero el problema no es tan simple, porque este inversor enfrenta el riesgo cambiario: si el dólar se deprecia un 10% frente al yen durante el período de tenencia, la tasa de rendimiento del 4% podría convertirse en una pérdida real del 6%.
Para evitar este riesgo de tipo de cambio, los inversores pueden utilizar instrumentos financieros derivados para cubrir el tipo de cambio. Sin embargo, la cobertura tiene un costo, que depende principalmente de la forma de la curva de tipos de interés de los dos países. En pocas palabras, si las tasas de interés a largo plazo en Estados Unidos son mucho más altas que las tasas de interés a corto plazo (es decir, la curva de rendimiento es empinada), el costo de la cobertura será relativamente bajo; por el contrario, si las tasas de interés a largo y corto plazo en Estados Unidos son similares (es decir, la curva de rendimiento es plana), el costo de la cobertura será alto.
En los últimos años, la curva de rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. ha sido relativamente plana en comparación con otros mercados desarrollados. Esto significa que los inversores extranjeros, si cubren completamente el riesgo cambiario, pueden ser mejor comprar bonos en su propio país. Como ejemplo concreto, supongamos que un inversor europeo, después de cubrir el riesgo cambiario, obtiene un rendimiento real del 2% al comprar bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años, mientras que el rendimiento de los bonos alemanes en el mismo período es del 2.5%. Claramente, comprar bonos del Tesoro de EE. UU. carece de atractivo.
Por supuesto, si los inversores son optimistas sobre la tendencia del dólar, es posible que elijan no cubrir el riesgo cambiario o solo cubrir una parte. De hecho, en los últimos años, muchos inversores extranjeros han adoptado esta estrategia en el contexto de la continua fortaleza del dólar. Pero esta estrategia también tiene riesgos. Si el dólar comienza a debilitarse, estos inversores pueden verse obligados a cubrir el riesgo cambiario, y una vez que comienzan a cubrir, la ventaja de poseer bonos del Tesoro estadounidense puede desaparecer. En este caso, es probable que reduzcan su inversión en bonos del Tesoro estadounidense y opten por invertir en otros activos.
En resumen, para los inversores privados extranjeros, la compra de bonos del Tesoro de Estados Unidos no solo implica considerar el rendimiento superficial, sino también sopesar el riesgo de tipo de cambio y los costos de cobertura. En el entorno actual del mercado, estos factores combinados podrían frenar su entusiasmo por comprar bonos del Tesoro de Estados Unidos. Esta es también la razón por la cual el mercado está preocupado de que los inversores privados extranjeros no necesariamente se conviertan en compradores estables en caso de un aumento significativo en la oferta.
En general, mientras la oferta aumenta significativamente, el poder adquisitivo y la voluntad de compra de los compradores tradicionales enfrentan desafíos. Este desequilibrio entre la oferta y la demanda significa que el mercado de bonos del Tesoro de EE. UU. puede necesitar rendimientos más altos para atraer suficiente demanda. Por supuesto, si el crecimiento económico se desacelera, la demanda de refugio seguro puede impulsar a los inversores a aumentar su tenencia de bonos del Tesoro de EE. UU. La teoría de la reforma regulatoria también podría crear algo de nueva demanda, pero el análisis de UBS sugiere que este efecto podría ser limitado. En el actual entorno macroeconómico, la realización de un equilibrio entre la oferta y la demanda de bonos del Tesoro de EE. UU. sigue siendo incierta.
Lo que preocupa aún más al mercado es que un tamaño de deuda tan grande también conlleva un riesgo potencial de incumplimiento. Aunque como la mayor economía mundial y emisor del dólar, la posibilidad de un incumplimiento de la deuda soberana de Estados Unidos es extremadamente baja, incluso un incumplimiento técnico a corto plazo podría desencadenar graves convulsiones en los mercados financieros.
Esto se debe a que los bonos del Tesoro de EE. UU. desempeñan un papel único y fundamental en el sistema financiero mundial. No solo es el “activo seguro” más importante del mundo, sino también un punto de referencia para la fijación de precios en los mercados financieros, y desempeña un papel central en las garantías colaterales, el comercio de derivados y más. En el mercado de repos, por ejemplo, los bonos del Tesoro de EE. UU. son la garantía más importante, ya que respaldan billones de dólares en financiamiento a corto plazo todos los días. En caso de impago, el mercado podría paralizarse inmediatamente.
Además, los bonos del Tesoro de Estados Unidos son las reservas de liquidez más importantes para las instituciones financieras globales. Bancos, compañías de seguros, fondos de pensiones y otras instituciones tienen una gran cantidad de bonos del Tesoro de Estados Unidos como amortiguador de liquidez. Si los precios de los bonos del Tesoro de Estados Unidos experimentan fuertes fluctuaciones o se agota la liquidez, estas instituciones pueden verse obligadas a vender activos, lo que desencadenaría una reacción en cadena. Especialmente en el contexto actual de niveles de deuda global generalmente altos, las fuertes fluctuaciones en el mercado de bonos del Tesoro de Estados Unidos pueden transmitirse a otros mercados a través de diversas vías, desencadenando una crisis financiera más amplia.
En la historia, en 1979, Estados Unidos experimentó un breve incumplimiento de deuda a pequeña escala debido a razones técnicas, y su impacto fue significativo, lo que provocó un aumento del rendimiento de los bonos del gobierno a corto plazo en 60 puntos básicos y un continuo aumento de los costos de financiamiento del mercado de bonos en los meses siguientes. Sin embargo, el mercado de bonos estadounidense actual es mucho más grande y está más interconectado que en aquel entonces, por lo que cualquier situación similar tendría repercusiones aún más profundas.
Por lo tanto, garantizar el funcionamiento estable del mercado de bonos del Tesoro no solo afecta la situación financiera de Estados Unidos, sino que también afecta la estabilidad financiera mundial. Esta es también la razón por la cual todas las partes prestan tanta atención al desequilibrio entre la oferta y la demanda de bonos del Tesoro de Estados Unidos. En este contexto, el gobierno de Estados Unidos, la Reserva Federal y los principales participantes del mercado deben actuar con precaución, controlando tanto la velocidad de crecimiento de la deuda como manteniendo la confianza del mercado para evitar fuertes fluctuaciones. Al mismo tiempo, otros países también deben estar preparados y diversificar adecuadamente los activos de reserva para fortalecer la resistencia del sistema financiero.
El juego de oferta y demanda de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos no solo se relaciona con la sostenibilidad financiera de los Estados Unidos, sino también con la estabilidad del sistema financiero mundial. A medida que el tamaño de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos continúa expandiéndose, la atención del mercado sobre este tema solo aumentará aún más.
