Powell no tiene forma de retroceder

Fuente: Aplicación Miao Tou

“La “hawkeye rate cut” ha llegado.”

En la madrugada del 19 de diciembre de 2024, la Reserva Federal anunció una reducción de 25 puntos básicos en la tasa de interés, llevando el rango objetivo de la tasa de fondos federales del 4.5%-4.75% al 4.25%-4.5%. Esta es la tercera reducción consecutiva de la Reserva Federal después de septiembre y noviembre, con un recorte acumulado de 100 puntos básicos en todo el año.

A pesar de que el recorte de tasas cumplió con las expectativas del mercado, los comentarios ‘halcones’ del presidente de la Reserva Federal, Powell, dejaron al mercado en una situación de ‘fuego y hielo’.

Powell señaló que la declaración del FOMC incluye ahora un lenguaje sobre ‘ajustar la magnitud y el momento de las tasas de interés’, lo que significa que la Reserva Federal está o pronto estará desacelerando el ritmo de recorte de tasas. El gráfico de puntos actualizado de la Reserva Federal muestra que, de los 19 miembros del FOMC, 10 respaldan dos recortes de tasas el próximo año, mientras que otros 3 respaldan un recorte de tasas una o tres veces. En septiembre, el mercado en general esperaba que la Reserva Federal recortara las tasas cuatro veces en 2025.

El recorte de tasas de interés de ‘halcón’ ha provocado una fuerte volatilidad en el mercado. Los tres principales índices bursátiles de Estados Unidos cayeron en picado, con el Dow Jones, el S&P y el Nasdaq cayendo un 2,58%, un 2,95% y un 3,56%, respectivamente; el precio de los metales preciosos se desplomó, con el oro al contado cayendo un 2%; al mismo tiempo, el índice del dólar estadounidense se disparó bruscamente, llegando a alcanzar los 108,28, marcando un nuevo máximo en 2023; la rentabilidad de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años también subió a corto plazo.

Al revisar el liderazgo de Powell en los últimos cuatro años y medio, se puede decir que ha utilizado hábilmente el lenguaje y las señales de política para no solo guiar con éxito las expectativas del mercado, sino también reducir efectivamente la incertidumbre y la volatilidad del mercado, lo que lo convierte en un verdadero maestro de la gestión de expectativas. Por lo tanto, se puede decir que sus declaraciones son más una guía de las expectativas del mercado que una toma de decisiones finales.

Basándonos en el análisis siguiente, creemos que Powell no seguirá actuando por mucho tiempo, y es muy probable que la Reserva Federal continúe implementando una política monetaria flexible, lo que proporcionará un mayor margen de maniobra para nuestra política monetaria y traerá noticias positivas para el mercado A.

El 9 de diciembre, la reunión del Comité Político del Comité Central del Partido Comunista de China (PCCh) ha dado inicio a la política económica para 2025, dejando claro que se implementará una política fiscal más activa y una política monetaria moderadamente flexible. La expresión “política monetaria moderadamente flexible” ha vuelto a aparecer en un documento de alto nivel después de 12 años, lo cual es significativo y representa un cambio importante en la orientación política.

Y este cambio requiere el apoyo de la política monetaria flexible de la Reserva Federal.

Pero el problema radica en por qué creemos que Powell tuvo que bajar las tasas de interés. Todo esto debe buscarse en el alto nivel de deuda actual de Estados Unidos y el cada vez más acuciante problema del déficit fiscal.

#01 Borrow new debts to repay old debts

La situación financiera actual de Estados Unidos presenta un grave problema: el préstamo de nuevo dinero para pagar deudas antiguas. En pocas palabras, el gobierno emite nuevos bonos para pagar el capital vencido de las deudas antiguas, lo cual es similar a un esquema Ponzi en esencia. Aunque esta práctica puede mantener la operación financiera a corto plazo, a largo plazo, este modelo dependiente de la deuda es extremadamente inestable.

Si la Reserva Federal elige no reducir las tasas e incluso aumentarlas, el déficit fiscal de Estados Unidos empeorará aún más, lo que no solo aumentará la carga de la deuda del gobierno, sino que también podría ejercer una gran presión sobre la estabilidad de la economía estadounidense, y finalmente desencadenar una serie de reacciones en cadena.

Desde la década de 1980, el tamaño de la deuda estadounidense ha seguido aumentando. En 1990, la deuda total del gobierno de Estados Unidos era de aproximadamente 3,2 billones de dólares, que aumentó a 5,62 billones de dólares en 2000 y superó los 13,5 billones de dólares en 2010. En 2020, la deuda total alcanzó los 27,7 billones de dólares y se espera que supere los 34 billones de dólares en 2023. Hasta el 17 de diciembre de 2024, la deuda total del gobierno federal de Estados Unidos alcanzó los 36,19 billones de dólares, superando los 36 billones de dólares y estableciendo un nuevo récord histórico.

El principal culpable del aumento de la deuda de EE.UU. es la división en el sistema de partidos de EE.UU., especialmente el juego entre los dos partidos sobre política fiscal.

El sistema de partido político de los Estados Unidos se basa en un sistema de dos partidos, principalmente la competencia y la cooperación entre el Partido Demócrata y el Partido Republicano. Debido a las grandes diferencias en las ideas y prioridades en políticas económicas, sociales y de gestión financiera entre estos dos partidos, su juego político en política financiera a menudo afecta la eficiencia y la coherencia de las decisiones.

La lucha entre los dos partidos a menudo resulta en la solución de los problemas fiscales a corto plazo mediante el aumento de la deuda, pero carece de reformas fiscales a largo plazo y medidas de control del déficit. Esta situación agrava la expansión de la deuda de Estados Unidos y puede afectar la sostenibilidad fiscal del país.

El proceso de expansión acelerada de la deuda en sí no es nuevo, pero el problema radica en que, si las tasas de interés del mercado suben o la Reserva Federal de EE. UU. sube las tasas, los intereses de la nueva deuda del gobierno serán más altos que nunca.

Por ejemplo, especialmente después de la pandemia, a finales de 2021, las tasas de interés en Estados Unidos alcanzaron su punto más bajo en la historia, con un rendimiento de alrededor del 1.5% en los bonos del gobierno a 10 años. Las bajas tasas de interés permiten al gobierno de Estados Unidos emitir nueva deuda a bajo costo, lo que facilita el manejo de la deuda existente. Sin embargo, a medida que la Reserva Federal de Estados Unidos aumente las tasas de interés a partir de 2023, el rendimiento de los bonos del gobierno a 10 años podría aumentar a 3.5% o incluso más. Esto implicaría un aumento en los costos de interés de la nueva deuda, lo que significa que el gobierno enfrentaría una mayor presión para pagar sus deudas.

Las consecuencias de esta situación son un aumento del gasto gubernamental, un mayor peso en la deuda y los pagos de intereses, mientras que la recesión económica y la implementación de una serie de políticas de reducción de impuestos han resultado en una disminución continua de los ingresos fiscales. Esta situación contradictoria ha llevado a un creciente déficit fiscal.

**Para compensar este déficit, el gobierno solo puede optar por emitir deuda para cubrir la brecha fiscal, y esta nueva deuda conlleva mayores gastos de intereses, lo que hace que Estados Unidos caiga en un “círculo vicioso de deuda”, lo que finalmente podría llevarlo a una situación de “impago perpetuo”.

La pregunta es, si el dólar es la moneda de reserva mundial, ¿por qué no imprime dinero directamente para resolver la deuda?

¿Por qué no imprimir directamente ## #02 en efectivo?

La principal forma de financiamiento del gobierno de los Estados Unidos incluye la emisión de bonos del Tesoro, la impresión de dólares adicionales y los ingresos fiscales. ¿Por qué el gobierno de los Estados Unidos prefiere financiarse mediante la emisión de bonos en lugar de imprimir más dinero? Hay dos razones principales:

Por un lado, la emisión de moneda en los Estados Unidos es responsabilidad de la Reserva Federal, no del control directo del gobierno de los Estados Unidos.

La política monetaria de Estados Unidos está a cargo de la Reserva Federal, mientras que la política fiscal (como impuestos y gastos gubernamentales) es establecida por el gobierno de Estados Unidos (a través del Congreso y el Presidente). Aunque el Presidente nomina y el Senado confirma al Presidente de la Reserva Federal, las operaciones de la Reserva Federal son completamente independientes del control diario del Presidente y el Congreso.

El gobierno de Estados Unidos no tiene el poder de intervenir directamente en la Reserva Federal，es decir, la Reserva Federal generalmente no elige reducir las tasas de interés o imprimir dinero directamente debido a la presión fiscal, porque el objetivo principal de la política monetaria de la Reserva Federal es lograr la estabilidad de precios (controlar la inflación) y maximizar el empleo, en lugar de responder directamente a la presión fiscal del gobierno.

Pero si empeora la situación fiscal de Estados Unidos, podría desencadenar problemas de desaceleración económica y volatilidad en los mercados financieros, lo que afectaría indirectamente la política de la Reserva Federal.

Por otro lado, imprimir dinero no es una “panacea”, sino una espada de doble filo que podría llevar a Estados Unidos a una situación aún más difícil.

El dólar estadounidense, como moneda mundial, otorga a Estados Unidos el poderoso “privilegio de acuñación de moneda”. Gracias a la demanda global del dólar, Estados Unidos no solo puede obtener financiamiento fácilmente, sino que también puede comprar casi todos los productos del mundo en dólares, después de todo, el 60% de las reservas de divisas globales y el 40% de los pagos comerciales internacionales dependen del dólar.

Sin embargo, esto no significa que la Fed pueda “imprimir dinero” a su antojo: la circulación generalizada del dólar no equivale a una sobreemisión ilimitada de dinero. Si la Fed imprime demasiado dinero, los nuevos dólares eventualmente fluirán de regreso a Estados Unidos, lo que inevitablemente exacerbará la oferta monetaria interna y aumentará la inflación.

Esta presión inflacionaria llevará a una devaluación del dólar, e incluso podría llevar al dólar a convertirse en “papel sin valor”, acelerando el proceso de “desdolarización” a nivel mundial.

Al mismo tiempo, el aumento del dólar en el mercado y la creciente preocupación de los inversores por el riesgo se intensificarán. Para hacer frente a la inflación, los inversores exigirán rendimientos más altos, lo que significa que la deuda emitida en el futuro por Estados Unidos enfrentará tasas de interés más altas. El aumento de la carga de intereses de la deuda no solo no aliviará la situación financiera de Estados Unidos, sino que empeorará el problema de la deuda, entrando en un ‘círculo vicioso’.

Por lo tanto, aunque imprimir dinero a corto plazo puede evitar la carga de altos intereses, a largo plazo puede provocar la depreciación de la moneda y la inestabilidad económica, mientras que la emisión de bonos puede financiarse a bajo costo en los mercados internacionales. Los países de todo el mundo utilizan ampliamente el dólar en el comercio internacional, y muchos países y empresas mantienen el dólar como moneda de reserva, lo que proporciona a Estados Unidos la ventaja de financiamiento a bajo costo, especialmente a través de la emisión de bonos del Tesoro de Estados Unidos para recaudar fondos.

Sin embargo, es importante tener en cuenta que depender demasiado de la financiación de la deuda puede aliviar temporalmente las necesidades de capital a corto plazo, pero a largo plazo, esta estrategia de ‘tomar más dinero prestado’ sin duda empeora la crisis financiera. Por un lado, el gobierno debe enfrentar una carga de deuda en constante crecimiento, y por otro lado, también debe depender de la financiación de la deuda. Esta situación puede resultar en problemas financieros cada vez más graves.

Si la Reserva Federal no baja las tasas e incluso las aumenta, podría provocar un deterioro continuo del déficit fiscal de Estados Unidos, lo que eventualmente podría afectar la estabilidad de la economía estadounidense y llevar a una disminución de la confianza global en el dólar, e incluso a una posible bancarrota de Estados Unidos.

#03La Reserva Federal se ve obligada a recortar las tasas de interés

Para romper este círculo vicioso, teóricamente hay dos salidas: aumentar los ingresos federales o reducir el gasto fiscal. Sin embargo, en la realidad, ambos son difíciles de implementar: la política tributaria de Trump reducirá aún más los ingresos y, al mismo tiempo, la reducción del presupuesto de defensa es casi imposible considerando la posición estratégica militar global de los Estados Unidos y la presión política interna.

En este caso, es posible que la Reserva Federal opte por reducir las tasas de interés para aliviar la carga de la deuda del gobierno. Si bien la reducción de las tasas de interés no puede resolver fundamentalmente el problema de la deuda, puede aliviar temporalmente parte de la presión de los pagos de intereses y dar al gobierno más tiempo para hacer frente a la enorme carga de la deuda.

Pero el impacto del recorte de tasas va mucho más allá de eso, y en realidad es muy consistente con la política de “Estados Unidos primero” de Trump. Una de las políticas centrales de Trump es promover la relocalización de la manufactura, y espera mejorar la competitividad de la producción nacional en Estados Unidos a través de recortes de impuestos y desregulación, especialmente en términos de precios. Un recorte de tasas debilitaría al dólar, abaratando los productos estadounidenses en el mercado internacional, lo que a su vez aumentaría la competitividad global de los fabricantes estadounidenses.

Por supuesto, la nueva problemática derivada de la reducción de los tipos de interés también surgirá.

La mayor motivación de los inversores globales, incluidos los bancos centrales y los inversores institucionales, para comprar bonos estadounidenses se basa en el “crédito dorado” del dólar estadounidense y el respaldo fiscal del gobierno de Estados Unidos. Pero a medida que el déficit fiscal de Estados Unidos continúa ampliándose, la prima de riesgo de los bonos del Tesoro de Estados Unidos está comenzando a aumentar. Es decir, los inversores pueden exigir mayores rendimientos (es decir, tipos de interés) para compensar los posibles riesgos.

En este momento, si la tasa de interés de los bonos estadounidenses no aumenta sino que baja, entonces el atractivo de los bonos estadounidenses se reducirá considerablemente, lo que puede reducir en gran medida la demanda de bonos estadounidenses por parte de los inversores, especialmente en el contexto de la disminución gradual del crédito en dólares, y la disposición a comprar bonos estadounidenses se debilitará aún más.

De hecho, muchos países que poseen bonos del Tesoro de EE. UU. han comenzado a venderlos. Después de 2022, los seis principales países que venderán bonos del Tesoro de EE. UU. incluirán China, Japón, Polonia, Vietnam, Irak y la República Checa. Estos países habían comprado bonos del Tesoro de EE. UU. a través de un superávit comercial para proporcionar apoyo financiero a la economía estadounidense, y ahora esta “cadena de financiación” está rompiéndose gradualmente.

（Fuente de la imagen: Huayuan Securities）

En este caso, la Fed se ve obligada a comprar bonos del Tesoro que “no se pueden vender”, lo que conduce directamente a la expansión de su balance, que es un comportamiento típico de “expansión del balance”. Desde el inicio de la pandemia, la Fed ha aumentado rápidamente sus compras de activos ante las perturbaciones económicas, lo que ha provocado que su balance aumente drásticamente a corto plazo. A principios de 2024, el tamaño total del balance de la Fed ha alcanzado unos 8,5 billones de dólares.

La continua expansión del balance de la Reserva Federal ha aumentado la liquidez del mercado. Si la economía se recupera, la confianza del consumidor aumenta y la demanda del mercado se reactiva, un suministro excesivo de dinero podría eventualmente provocar una alta inflación. Además, la administración de Trump puede aumentar los costos de producción mediante aranceles y una política migratoria más estricta, lo que podría agravar aún más la presión inflacionaria. Esta situación claramente aumentaría la presión sobre la Reserva Federal para continuar reduciendo las tasas de interés.

La Reserva Federal se encuentra en una situación difícil: si bien la reducción de los tipos de interés puede aliviar la presión de la deuda, los bajos tipos de interés, bajo la tendencia de “desdolarización”, debilitarán aún más la atractivo de los bonos del Tesoro, obligando a la Reserva Federal a expandir su balance, lo que podría provocar una alta inflación; mientras que el aumento de los tipos de interés ayudaría a mantener el funcionamiento del modelo de “tomar nueva deuda para pagar la antigua”, pero aumentaría el riesgo de colapso fiscal en Estados Unidos, e incluso afectaría a la economía en general.

Pero el menor de dos males.

Como mencionamos anteriormente, aunque hay riesgos acumulativos en la confrontación económica entre China y Estados Unidos, esta confrontación no es ilimitada, sino que tiene límites y restricciones. Una vez que se rompe este límite, la situación a la que se enfrenta la Reserva Federal de Estados Unidos será aún más grave. Por lo tanto, la alta inflación no necesariamente estallará como se espera.

Con todo, la Fed no tiene más remedio que seguir el camino de los recortes sostenidos de las tasas, y la “gestión de expectativas” de Powell no funcionará por mucho tiempo. Esta no solo es una opción inevitable para Estados Unidos, sino que también proporciona un mayor margen de maniobra en la política monetaria de China. Al mismo tiempo, una vez más respalda nuestra opinión anterior de que, a largo plazo, el dólar ha bajado y el oro ha subido.