¿Cómo se prepara la moneda estable de Hong Kong para jugar?

Autor: Bao Yilong, Wall Street Journal

Para los inversores interesados en el desarrollo de activos virtuales en Hong Kong, el nuevo marco de regulación de stablecoins que entró en vigor el 1 de agosto en Hong Kong ofrece una imagen clara de la industria.

Esta semana, JPMorgan y Guosen Securities publicaron un informe, señalando que un mercado global que ya supera los 230 mil millones de dólares está a punto de recibir la entrada regulada en Hong Kong. Para los inversores, esto significa que los emisores de stablecoins en Hong Kong, las bolsas de activos virtuales con licencia y los proveedores de servicios financieros y tecnológicos relacionados serán los principales beneficiarios.

Sin embargo, JPMorgan enfatiza que, a pesar del entusiasmo del mercado, las entradas para Hong Kong no están al alcance de todos, y que tampoco es fácil obtener ganancias a corto plazo.

El tamaño del mercado está en sus primeras etapas: El volumen de transacciones del mercado de criptomonedas en Hong Kong es todavía muy pequeño en comparación con Estados Unidos y el mundo, los inversores deben tener una perspectiva racional sobre su potencial de crecimiento a corto plazo y evitar expectativas demasiado altas.

Diversificación del modelo de beneficios: El emisor es el punto de partida del ecosistema, compartiendo directamente los ingresos de los activos de reserva; las bolsas de valores con licencia (como OSL) ganan comisiones al ofrecer servicios de negociación y liquidación; los bancos de reserva (como ZhongAn Bank) proporcionan servicios de custodia; los corredores tecnológicos/financieros (como Futu y Sifang Jingchuang) ofrecen sistemas de negociación, soporte técnico y servicios de cumplimiento.

Decisión regulatoria ganadora: Quien pueda obtener la licencia de emisión de stablecoin de la Autoridad Monetaria de Hong Kong (HKMA), así como los intercambios que ya poseen la licencia VATP, se convertirán en los principales beneficiarios de este juego. En cuanto a las acciones individuales, los corredores de internet con una gran base de clientes minoristas y una disposición de licencia VATP (como Futu) tienen una ventaja sobre los corredores tradicionales.

Rendimiento de Stablecoins: El modelo comercial de los emisores de stablecoins es extremadamente claro y atractivo. Sin embargo, las regulaciones de Hong Kong prohíben explícitamente el pago de intereses a los tenedores de stablecoins, lo que significa que el modelo de “mantener es ganar intereses” no es viable en Hong Kong, y la estrategia de inversión debe ajustarse en consecuencia.

La mesa de juego de mil millones de dólares: estado actual del mercado de stablecoins y gigantes

El mercado de las stablecoins ya no es un concepto de nicho, sino un enorme mercado de cientos de miles de millones.

Los datos citados por Guo Xin Securities muestran que el mercado está dominado por unos pocos gigantes. La emisión de USDT por Tether supera los 150 mil millones de dólares, y la emisión de USDC por Circle supera los 60 mil millones de dólares, ambos son monedas estables fuera de la cadena ancladas 1:1 al dólar, y en conjunto representan casi el 87% de la cuota de mercado.

Según el informe de JPMorgan, para el segundo trimestre de 2025, la capitalización de mercado total de las stablecoins superará los 230 mil millones de dólares. JPMorgan clasifica las stablecoins en cuatro categorías:

1. Modelo off-chain (anclado en moneda fiat): Emitido 1:1 con activos del mundo real (como dólares, bonos del Tesoro de EE. UU.) como garantía de crédito, como USDT, USDC. Este es el modelo dominante en el mercado actual y el enfoque central de la regulación en Hong Kong.
2. On-chain: Emitido mediante el colateral de activos criptográficos (como Bitcoin) basado en contratos inteligentes de blockchain, como Dai.
3. Establecimientos de monedas estables soportadas por productos: Por ejemplo, Tether Gold, una moneda estable vinculada al oro, que tiene respaldo en activos de oro reales.
4. Algorítmico: Depende de algoritmos y mecanismos de arbitraje del mercado para estabilizar el valor de la moneda, como el antiguo UST, cuyo pico estuvo cerca de 20,000 millones de dólares, pero que ahora ha sido liquidado, lo que resalta su alta volatilidad.

Para los inversores, esto significa que la competencia en el mercado de Hong Kong en el futuro se centrará principalmente en las stablecoins “off-chain” más sólidas y las más favorecidas por los reguladores.

“¿Ganar dinero sin esfuerzo”? El modelo de ganancias principal de los emisores de stablecoins

El modelo de negocio de los emisores de stablecoins es extremadamente claro y atractivo.

El informe de Guo Xin Securities toma como ejemplo a Circle, el emisor de la segunda stablecoin más grande del mundo, USDC, y desglosa en detalle sus fuentes de ingresos. Los ingresos de Circle provienen principalmente de dos áreas, pero son muy desiguales.

Su núcleo es el rendimiento de los activos de reserva. Cuando un usuario compra 1 USDC por 1 dólar, Circle reserva ese 1 dólar. El informe indica que Circle invierte más del 80% de sus reservas en fondos de bonos del tesoro estadounidense a corto plazo gestionados por BlackRock, mientras que el 10-20% restante se mantiene en bancos de importancia sistémica global. Los ingresos por intereses sin riesgo generados por estas inversiones constituyen el núcleo de las ganancias de Circle. Los datos muestran que en 2024, esta parte del rendimiento de los activos de reserva representó el 99% de los ingresos totales de Circle.

Otra parte de los ingresos proviene de comisiones de pago y liquidación, es decir, las comisiones que los usuarios generan al canjear stablecoins, pero esta parte de los ingresos es relativamente pequeña.

La esencia de este modelo es que el emisor utiliza una gran reserva de usuarios para realizar inversiones de bajo riesgo y obtener ganancias por el diferencial de tasas. Su capacidad de generación de beneficios depende completamente del tamaño de la reserva y del nivel de tasas de interés a corto plazo.

Para las empresas que buscan invertir en el ecosistema de stablecoins, la posibilidad de obtener una licencia de emisión y, por lo tanto, controlar grandes reservas es clave para determinar si pueden compartir este gran pastel.

Batalla por la licencia de Hong Kong: ¿Quiénes son los beneficiarios en el ecosistema?

Con la entrada en vigor de la “Regulación de Monedas Estables” de Hong Kong el 1 de agosto de 2025, ha comenzado una batalla por las licencias. Informes de Guosen Securities y JPMorgan destacan varios tipos de participantes clave y posibles beneficiarios en el ecosistema.

Primero es el punto de partida del ecosistema: el emisor. La Autoridad Monetaria de Hong Kong lanzó en 2024 el “Sandbox de Emisores de Stablecoins”, y ya hay tres grupos de emisores, un total de 5 instituciones han sido seleccionadas, que son los candidatos populares que han obtenido las primeras licencias:

• El consorcio formado por Standard Chartered Bank, Anqi Group y Hong Kong Telecom planea emitir la stablecoin en dólares de Hong Kong HKDG.
• JD Coin Chain Technology, planea emitir la stablecoin en dólares de Hong Kong JD-HKD, enfocándose en pagos transfronterizos y financiamiento de la cadena de suministro.
• Yuan Coin Innovation Technology planea colaborar con Cobo y Lianlian International para emitir HKDR, enfocándose en DeFi y pagos transfronterizos. Además, Ant Group y Ant International han dejado claro que solicitarán licencias en Hong Kong.

En segundo lugar, los canales de monetización del tráfico: plataformas de intercambio de activos virtuales. Las casas de cambio autorizadas son el lugar central para la circulación y el comercio de stablecoins. Un informe de Guosen Securities muestra que, hasta el 25 de junio, la Comisión de Valores de Hong Kong ha emitido 11 licencias para plataformas de intercambio de activos virtuales.

El Grupo OSL, que es la primera plataforma licenciada en Hong Kong de Guo Xin Securities, presenta claramente en su estructura de ingresos para 2024 el camino de monetización:

24.5% proviene de servicios SaaS y ingresos relacionados, 70.2% proviene de transacciones de activos digitales. La tasa de transacción varía según el tipo de cliente y el método de transacción, los clientes minoristas tienen una tasa de 0.2%-0.28%, los clientes institucionales tienen una tasa de 0.15%-0.225%.

Luego están las corredurías y las instituciones financieras que enfrentan oportunidades y desafíos. El informe de JPMorgan considera que, en comparación con los emisores que comparten directamente los ingresos de reservas y los intercambios que cobran tarifas de transacción, el modelo de negocio de los corredores tradicionales es más indirecto y necesita compartir los ingresos con los intercambios. Pero corredores como Futu, que tienen una gran base de clientes minoristas y plataformas tecnológicas avanzadas, se encuentran en una posición más favorable en la competencia. El informe menciona que Futu ya ha proporcionado servicios de comercio de activos criptográficos a sus clientes (en colaboración con HashKey) y está solicitando activamente su propia licencia VATP.

Por último, el indispensable “vendedor de agua” - proveedor de infraestructura. El funcionamiento de todo el ecosistema depende del soporte subyacente. Los bancos de reserva mencionados en el informe de Guoxin Securities (como Zhongan Bank que proporciona custodia a Yuanbi Technology), las empresas de gestión de activos (como BlackRock que gestiona las reservas de Circle), así como los proveedores de tecnología que ofrecen servicios de KYC/AML, pagos, seguridad blockchain, etc. (como Sifang Jingchuang, Zhongshou Information, entre otros), se beneficiarán de la regulación y escalabilidad de la industria.

En resumen, el proceso de regulación del mercado de stablecoins en Hong Kong ofrece a los inversores un panorama claro de la industria. Aprovechar a aquellas empresas que tienen ventajas competitivas en licencias, tecnología y base de clientes será clave para compartir en esta fiesta de las finanzas digitales.