IOSG：لاعبون خاسرون في اللعبة، كيف يمكن لسوق العملات المشفرة المقلدة أن يكسر الجمود؟

المؤلف｜Momir @IOSG

شهد سوق العملات المشفرة المزيّفة هذا العام أعتى فتراته. لفهم الأسباب، يجب العودة إلى القرارات قبل عدة سنوات. ففقاعة التمويل في 2021-2022 أدت إلى ظهور مشاريع حصلت على تمويل كبير، والآن هذه المشاريع تصدر رموزها، مما أدى إلى مشكلة جوهرية: عرض هائل يضخ إلى السوق، في حين أن الطلب قليل جدًا.

المشكلة ليست فقط في الإفراط في العرض، بل والأسوأ أن الآلية التي أدت إلى هذه المشكلة لم تتغير تقريبًا حتى الآن. المشاريع لا تزال تصدر رموزها، بغض النظر عن وجود سوق للمنتج أم لا، وتعتبر إصدار الرموز مسارًا حتميًا وليس خيارًا استراتيجيًا. مع نفاد التمويل الاستثماري وتراجع السوق الأولي، اعتبر العديد من الفرق أن إصدار الرموز هو الوسيلة الوحيدة للتمويل أو وسيلة لخلق فرص خروج للمستثمرين الداخليين.

سوف نحلل بشكل معمق “مأزق الأربعة خسائر” الذي ينهار سوق العملات المشفرة المزيّفة، ونفحص أسباب فشل آليات الإصلاح السابقة، ونقترح أفكارًا لإعادة التوازن المحتملة.

1. مأزق السيولة المنخفضة: لعبة الأربعة خسائر

خلال الثلاث سنوات الماضية، اعتمد القطاع بأكمله على آلية ذات عيب خطير: إصدار رموز مع سيولة منخفضة. عند إصدار الرموز، يكون حجم التداول منخفضًا جدًا، وغالبًا ما يكون بنسبة مئوية صغيرة جدًا، مع الحفاظ على تقييم كامل مخفف (FDV) مرتفع بشكل مصطنع. المنطق يبدو معقولًا: العرض قليل، والسعر مستقر.

لكن السيولة المنخفضة لا تدوم للأبد. مع إطلاق المزيد من العرض، من المحتمل أن ينهار السعر. في البداية، يصبح الداعمون الأوائل ضحايا، وبيانات الأداء تظهر أن معظم الرموز تتدهور بعد إطلاقها مباشرة.

وأكثر ما يميز الأمر هو أن السيولة المنخفضة تخلق وضعًا يعتقد فيه الجميع أنهم يستفيدون، بينما في الواقع الجميع يخسر:

• البورصات المركزية تعتقد أن فرض قيود على السيولة وزيادة السيطرة يحمي المستثمرين الصغار، لكن النتيجة هي استياء المجتمع وأداء سيء للسعر.
• حاملو الرموز كانوا يعتقدون أن “السيولة المنخفضة” تمنع البيع من قبل الداخلين، لكنهم لم يجدوا اكتشاف سعر فعال، وبدلاً من ذلك، تعرضوا للخسارة بسبب دعمهم المبكر. عندما يطالب السوق بعدم تجاوز نسبة حاملي الرموز من الداخل 50%، يتم تضخيم التقييم في السوق الأولي بشكل غير حقيقي، مما يجبر الداخلين على الاعتماد على استراتيجية السيولة المنخفضة للحفاظ على استقرار ظاهري.
• الفرق المطورة كانت تعتقد أن التلاعب عبر السيولة المنخفضة يمكن أن يحافظ على التقييم المرتفع ويقلل من التخفيف، لكن مع انتشار هذه الممارسة، ستدمر قدرة التمويل في القطاع بأكمله.
• المستثمرون المخاطرون (Venture Capital) كانوا يعتقدون أن تقييماتهم استنادًا إلى رموز ذات سيولة منخفضة يمكن أن يواصلوا التمويل، لكن مع ظهور عيوب الاستراتيجية، انقطعت قنوات التمويل على المدى المتوسط والطويل.

مصفوفة الأربعة خسائر المثالية. الجميع يعتقد أنه يلعب لعبة كبيرة، لكن اللعبة نفسها تضر بجميع المشاركين.

2. ردود فعل السوق: Meme العملات و MetaDAO

حاول السوق كسر الحلقة مرتين، وكلا المحاولتين كشفتا عن مدى تعقيد تصميم الرموز.

الجولة الأولى: تجربة Meme العملات

م Meme العملات هي رد فعل على التمويل الاستثماري منخفض السيولة. شعار بسيط وجذاب: في اليوم الأول، 100% من السيولة، بدون مستثمرين، بشكل عادل تمامًا. وأخيرًا، لن يُخدع المستثمرون الصغار في هذه اللعبة.

لكن الواقع كان أكثر ظلامًا. بدون آلية تصفية، غمر السوق رموز غير مصفاة. استبدل المتلاعبون المجهولون والمنفردون فريق التمويل الاستثماري، وهذا لم يحقق العدالة، بل خلق بيئة يخسر فيها أكثر من 98% من المشاركين أموالهم. أصبحت الرموز أدوات للهروب، حيث يتم نهب المستثمرين خلال دقائق أو ساعات من إطلاقها.

البورصات المركزية في موقف حرج. إذا لم تدرج Meme العملات، يتجه المستخدمون مباشرة إلى التداول على السلسلة؛ وإذا أدرجت، فإن انهيار السعر يعني أنك ستتحمل المسؤولية. خسائر حاملي الرموز كانت الأكبر. والفائزون الحقيقيون هم فريق إصدار الرموز ومنصات مثل Pump.fun.

الجولة الثانية: نموذج MetaDAO

نموذج MetaDAO هو المحاولة الثانية الكبرى في السوق، حيث تميل بشكل مفرط نحو حماية حاملي الرموز.

هناك فوائد واضحة:

• حاملو الرموز حصلوا على السيطرة، وأصبح توزيع الأموال أكثر جاذبية
• الداخلون لا يمكنهم سحب السيولة إلا بعد تحقيق مؤشرات أداء محددة (KPI)
• في بيئة التمويل الضيقة، أتاحوا طرق تمويل جديدة
• التقييم الابتدائي كان منخفضًا نسبيًا، مما يتيح دخول أكثر عدالة

لكن نموذج MetaDAO تجاوز الحد، وأدى إلى مشاكل جديدة:

• فقد المؤسسون السيطرة مبكرًا جدًا، مما أدى إلى ظاهرة “سوق الليمون للمؤسسين” — حيث تتجنب الفرق القوية والمنتقاة هذا النموذج، وتقبل به الفرق التي لا خيار أمامها.

لا تزال الرموز تُطلق في المراحل المبكرة جدًا، مع تقلبات هائلة، لكن آلية الاختيار أقل من تلك في التمويل الاستثماري.

• آلية التوسع غير المحدود تجعل من الصعب على البورصات المركزية إدراجها. فـ MetaDAO والمنصات المركزية التي تسيطر على معظم السيولة لا تتوافق جوهريًا. إذا لم تُدرج في البورصات المركزية، تبقى الرموز محاصرة في سوق يعاني من نقص السيولة.

كل تكرار يحاول حل مشكلة طرف معين، ويثبت أن السوق لديه قدرة على التنظيم الذاتي. لكننا لا نزال نبحث عن توازن يراعي مصالح جميع الأطراف الرئيسية: البورصات، حاملي الرموز، الفرق المطورة، ورأس المال.

التطور مستمر، ولن يكون هناك نموذج مستدام قبل إيجاد هذا التوازن. هذا التوازن لا يعني رضا الجميع، بل وضع حدود واضحة بين الممارسات الضارة والحقوق المشروعة.

3. كيف يجب أن يكون الحل التوازني

البورصات المركزية

ما يجب التوقف عنه: فرض فترات قفل أطول لمنع اكتشاف السعر الطبيعي. هذه القيود تبدو كحماية، لكنها في الواقع تعيق السوق عن تحديد سعر عادل.

ما يجب أن يكون: شفافية جدول إصدار الرموز وآليات مساءلة فعالة. يجب أن يركز الأمر على ربط عمليات الإصدار بمؤشرات الأداء (KPI) بدلاً من القيود الزمنية العشوائية، مع فترات إصدار أقصر وأكثر تكرارًا، مرتبطة بالتقدم الفعلي.

حاملو الرموز

ما يجب التوقف عنه: الإفراط في السيطرة بسبب نقص الحقوق تاريخيًا، مما أدى إلى إخافة أفضل المواهب والمنصات الاستثمارية. ليس كل الداخلين متشابهين، وفرض قفل طويل الأمد بشكل موحد يتجاهل اختلاف الأدوار، ويعيق اكتشاف السعر بشكل عادل. التمسك بمفهوم “حدود حيازة داخلية لا تتجاوز 50%” يخلق بيئة ملائمة للتلاعب بالسيولة المنخفضة.

ما يجب أن يكون: حق قوي في المعلومات وشفافية التشغيل. يجب أن يكون حاملو الرموز على دراية بكيفية عمل الأعمال وراء الرموز، ويجب أن يتلقوا تقارير منتظمة عن التقدم والتحديات، ويعرفوا وضع الاحتياطيات والموارد. لديهم الحق في ضمان أن القيمة لا تتبدد عبر عمليات غير شفافة أو هياكل بديلة، ويجب أن تكون الرموز ملكية فكرية رئيسية، لضمان أن القيمة المضافة تعود لحاملي الرموز. وأخيرًا، يجب أن يكون لديهم سيطرة معقولة على تخصيص الميزانية، خاصة النفقات الكبرى، لكن بدون التدخل في العمليات اليومية.

(# الفرق المطورة

ما يجب التوقف عنه: إصدار الرموز بدون إشارات واضحة على توافق المنتج مع السوق أو استخدام فعلي للرمز. الكثير من الفرق تعتبر الرموز تحسينًا لأسهم ذات حقوق أقل، وتفتقر إلى حماية قانونية، وتستخدم إصدار الرموز كوسيلة لتمثيل حقوق أقل من الأسهم، فقط لأنها عادةً ما تكون ممارسة شائعة، وليس لأنها ضرورية.

ما يجب أن يكون: القدرة على اتخاذ القرارات الاستراتيجية، والمراهنة الجريئة، وإدارة العمليات اليومية، دون الحاجة إلى موافقة DAO على كل شيء. إذا كانوا مسؤولين عن النتائج، يجب أن يمتلكوا صلاحية التنفيذ.

)# المستثمرون المخاطرون (Venture Capital)

![]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-cbf07e401525aa852aa96a26492d6647.webp###

ما يجب التوقف عنه: فرض إصدار الرموز على جميع المشاريع التي تتلقى التمويل، بغض النظر عن مدى ملاءمتها. ليست كل الشركات المشفرة بحاجة إلى رموز، وإجبارها على إصدار رموز لتمييز الحصص أو لخلق فرص خروج يملأ السوق بمشاريع منخفضة الجودة. على المستثمرين المخاطرين أن يكونوا أكثر صرامة، ويقيموا بشكل واقعي ما إذا كانت الشركات مناسبة لنموذج الرموز أم لا.

ما يجب أن يكون: أن يتحملوا مخاطر استثمارية عالية في المراحل المبكرة، ويستحقوا عوائد مناسبة. رأس المال عالي المخاطر يجب أن يحقق عوائد عالية عند النجاح. هذا يتطلب نسب ملكية معقولة، وخطط توزيع عادلة تعكس المساهمة والمخاطر، وحقوق عدم التشويه عند الخروج من الاستثمارات الناجحة.

حتى لو تم التوصل إلى توازن، فإن التوقيت مهم جدًا. الآفاق قصيرة المدى لا تزال صعبة.

( 4. الطريق إلى الحل: آخر موجة من العرض خلال 12 شهرًا

![])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-733a8671e682b0fb767e51204174de25.webp###

من المتوقع أن تكون الـ 12 شهرًا القادمة آخر موجة من العرض المفرط الناتج عن دورة التمويل الاستثماري السابقة.

بعد تجاوز فترة الهضم هذه، من المتوقع أن يتحسن الوضع:

• بحلول نهاية 2026، إما أن تنتهي المشاريع من إصدار رموزها أو تفشل
• تكاليف التمويل لا تزال مرتفعة، وتشكيل مشاريع جديدة محدود. المشاريع التي تنتظر إصدار الرموز ستنخفض بشكل ملحوظ
• عودة التقييمات في السوق الأولي إلى مستوى أكثر عقلانية، مع تقليل الضغط الناتج عن دعم التقييمات المرتفعة عبر السيولة المنخفضة

القرارات التي اتخذت قبل ثلاث سنوات شكلت ملامح السوق اليوم. وقرارات اليوم ستحدد مسار السوق بعد عامين أو ثلاثة.

لكن، خارج دورة العرض، يواجه نموذج الرموز تهديدات أعمق.

( 5. أزمة البقاء: سوق الليمون

أكبر تهديد طويل الأمد هو أن تتحول العملات المزيّفة إلى “سوق الليمون” — حيث يُرفض المشاركون الجيدون، ويأتي فقط من لا خيار أمامهم.

مسارات التطور المحتملة:

• المشاريع الفاشلة تواصل إصدار الرموز للحصول على السيولة أو للبقاء على قيد الحياة، حتى لو لم يكن هناك توافق تام مع السوق. طالما أن المشاريع تتوقع إصدار رموز، بغض النظر عن النجاح، ستستمر المشاريع الفاشلة في دخول السوق.
• المشاريع الناجحة ستختار الانسحاب عند رؤية الوضع السيء. عندما ترى الفرق الممتازة أن أداء الرموز بشكل عام مستمر في الانخفاض، قد تتجه إلى الهيكل التقليدي للأسهم. لماذا تتحمل معاناة سوق الرموز إذا كانت تستطيع أن تنجح في الهيكل التقليدي؟ العديد من المشاريع لا تملك أسبابًا مقنعة لإصدار الرموز، وبالنسبة لمعظم مشاريع التطبيقات، الرموز تتغير من كونها خيارًا إلزاميًا إلى خيار اختياري.

إذا استمر هذا الاتجاه، ستسيطر على سوق الرموز مشاريع فاشلة لا خيار أمامها — “الليمون” غير المرغوب فيه.

رغم كل المخاطر، لا زلت متفائلًا.

) 6. لماذا لا تزال الرموز رابحة؟

على الرغم من التحديات، أؤمن أن أسوأ سوق ليمون لن يتحقق. الآلية الفريدة التي توفرها الرموز في اللعبة هي شيء لا يمكن تحقيقه عبر هيكل الأسهم.

تسريع النمو عبر توزيع الملكية. الرموز تتيح استراتيجيات توزيع دقيقة ودورات نمو لا يمكن للهيكل التقليدي تحقيقها. مثال على ذلك، Ethena التي تستخدم آلية مدفوعة بالرموز لقيادة النمو بسرعة، وتبني نموذج اقتصاد بروتوكولي مستدام، وهو دليل على ذلك.

خلق مجتمع حيوي وولائي ذو حواجز دخول عالية. إذا تم تصميمها بشكل صحيح، يمكن للرموز أن تبني مجتمعًا ذا مصالح حقيقية — حيث يشارك الأعضاء ويصبحون داعمين مخلصين وذوي ارتباط قوي بالنظام البيئي. Hyperliquid مثال على ذلك: مجتمع المتداولين لديهم أصبح مشاركًا عميقًا، وخلق تأثيرات شبكة وولاء لا يمكن تكرارها بدون الرموز.

الرموز تتيح نموًا أسرع بكثير من نموذج الأسهم، وتوفر مساحة واسعة لتصميم الألعاب الاستراتيجية، وإذا تم تنفيذها بشكل صحيح، يمكن أن تفتح فرصًا هائلة. عندما تعمل هذه الآليات بشكل فعال، فهي حقًا ثورية.

7. علامات الإصلاح الذاتي

رغم الصعوبات، السوق يظهر علامات على التكيف:

البورصات الرائدة أصبحت انتقائية جدًا. إصدار الرموز وإدراجها يتطلب الآن تشديدًا كبيرًا. البورصات تعزز من معايير الجودة، وتصبح تقييمات المشاريع قبل الإدراج أكثر صرامة.

آليات حماية المستثمرين تتطور. ابتكارات مثل MetaDAO، وامتلاك DAO لحقوق الملكية الفكرية (مثل نزاعات حوكمة Uniswap وAave)، وغيرها من الابتكارات في الحوكمة، تشير إلى أن المجتمع يجرب بنشاط هياكل أفضل.

السوق يتعلم، رغم البطء والألم، لكنه يتعلم.

تحديد موقع الدورة

دورة السوق المشفرة قوية جدًا، ونحن الآن في القاع. نحن نستهلك آثار فقاعة التمويل الاستثماري في 2021-2022، وفترات المضاربة، والاستثمار المفرط، والهياكل غير المتوازنة.

لكن الدورة ستتغير دائمًا. بعد عامين، عندما يتم استهلاك المشاريع في 2021-2022 تمامًا، ويقل العرض الجديد من الرموز بسبب محدودية التمويل، وتظهر معايير أفضل من خلال التجربة والخطأ — من المتوقع أن يتحسن ديناميكيات السوق بشكل كبير.

السؤال الرئيسي هو: هل ستعود المشاريع الناجحة إلى نموذج الرموز، أم ستتحول دائمًا إلى الهيكل التقليدي للأسهم؟ الجواب يعتمد على قدرة الصناعة على حل مشكلات توازن المصالح وانتقاء المشاريع.

8. طريق الحل

سوق العملات المزيّفة يقف عند مفترق طرق. مأزق الأربعة خسائر — البورصات، حاملو الرموز، الفرق المطورة، والمستثمرون المخاطرون — كلها خاسرة، مما يخلق وضع سوق غير مستدام، لكنه ليس مستحيلًا على الحل.

الـ 12 شهرًا القادمة ستكون مؤلمة جدًا، مع اقتراب آخر موجة من العرض في 2021-2022. لكن بعد فترة الهضم، قد تدفع ثلاثة عوامل للانتعاش: معايير أفضل تتشكل من خلال التجربة المؤلمة، وآليات توازن مصالح مقبولة للجميع، وإصدار رموز انتقائي — فقط عند زيادة القيمة الحقيقية.

الجواب يعتمد على الاختيارات الحالية. بعد ثلاث سنوات، عند النظر إلى 2026، سنكون كما كنا عند النظر إلى 2021-2022، ما الذي نبنيه إذن؟

لمعرفة المزيد عن أخبار الاستثمار، وتوجهات محفظة IOSG Ventures، يرجى العودة والنقر على المقال التالي.

نظرًا لتعديل منطق نشر المحتوى في الحسابات الرسمية، إذا أعجبتك محتوياتنا، يرجى وضع علامة نجم على حساب IOSG، وإلا قد لا تتلقى تحديثات المقالات الجديدة.