Uniswap تضغط على الزر: رهان بقيمة 5 مليارات دولار وحرب داخل التمويل اللامركزي

المؤلف: كاثي

في 11 نوفمبر 2025، قام عملاق DeFi Uniswap أخيرًا بتفعيل “مفتاح الرسوم” الذي كان نائمًا لسنوات.

عندما ظهرت الأخبار، انفجر السوق على الفور. عملة UNI، رمز الحوكمة الخاص بـ Uniswap، التي انتقدها المجتمع لفترة طويلة باعتبارها “عملة هوائية لا قيمة لها سوى التصويت”، ارتفع سعرها بنحو 40% خلال 24 ساعة. وبدأ المحللون في الهتاف بأن UNI تتطور من “رمز حوكمة بلا قيمة” إلى “أصل مدر للدخل” أو “أصل انكماشي”. حتى أن المدير التنفيذي لشركة CryptoQuant توقع أنها ستشهد “نموًا على شكل قطع مكافئ”.

لماذا كان هذا المفتاح عالقًا لمدة عامين؟ كم هو مربح حقًا هذا المفتاح؟ كيف سيقوم بت"غذ"ة قيمة تقارب 500 مليون دولار سنويًا لرمز UNI من خلال تصميمه البارع؟

01 لعبة العروش

لفهم لماذا هو “الآن”، يجب أن تعرف كيف “فشل هذا الاقتراح سبع مرات” في العامين الماضيين.

على الرغم من أن Uniswap تدعي “الحوكمة اللامركزية”، إلا أن عملاق رأس المال الاستثماري Andreessen Horowitz (a16z) يمتلك حوالي 55 مليون إلى 64 مليون قطعة من UNI، مما يمنحهم فعليًا “حق النقض”. على مدى العامين الماضيين، كانت a16z أكبر عقبة أمام تفعيل مفتاح الرسوم. في ديسمبر 2022، قاموا بالفعل بإلقاء 15 مليون صوت ضد الاقتراح آنذاك.

لماذا تعارض a16z؟ أليسوا يحبون كسب المال؟

بالطبع هم يحبون ذلك. لكن مقارنةً بجني المال، فإن هذه الشركة الضخمة التي تتخذ من الولايات المتحدة مقراً لها تخاف من شيء واحد أكثر: المخاطر القانونية.

إنهم يخشون اختبار هاوي (Howey Test) الخاص باللجنة الأمريكية للأوراق المالية والبورصات (SEC). إنها “تعويذة قانونية”، وأحد المعايير الأساسية هو “هل يتوقع المستثمرون تحقيق أرباح بناءً على جهود الآخرين”.

منطق a16z بسيط للغاية: إذا بدأ بروتوكول Uniswap (“الآخرون”) في جني الأموال، ووزع الأموال على حاملي UNI (“المستثمرون”), فهذا يتوافق تمامًا مع تعريف “الأوراق المالية”. بمجرد أن يتم اعتبار UNI كأوراق مالية، ستواجه a16z، بصفتها واحدة من أكبر حامليها، كارثة قانونية وضريبية هائلة.

لذا، المشكلة ليست في “هل يجب أن نفتح”، بل في “كيف يمكننا الفتح بأمان”.

في عام 2025، ظهرت نقطتان رئيسيتان “لنقض الحواجز”:

ولادة وضع DUNA

قبل اقتراح “UNIfication”، تم تمرير اقتراح رئيسي “مسبق” في أغسطس 2025: تسجيل كيان قانوني يسمى DUNA (جمعية غير ربحية غير مركزية) لدعم Uniswap DAO.

هذه هي هيكل قانوني جديد تم إطلاقه في ولاية وايومنغ الأمريكية التي تشتهر بإنتاج “درع القانون”. يمكنك اعتبارها “سترة واقية قانونية”، حيث تقدم “حماية قانونية وضريبية” لمشاركي DAO (مثل التصويت من a16z).

من المثير للاهتمام أن a16z هي نفسها من المدافعين النشطين عن نموذج DUNA. حتى أن خبراءها القانونيين كتبوا بوضوح أن DUNA يمكن أن “تشارك في أنشطة ربحية”، بما في ذلك “التقاط الإيرادات من تشغيل البروتوكولات”.

استراتيجية a16z هي: “أولاً ارتدِ سترة واقية من الرصاص (DUNA)، ثم مد يدك لأخذ المال (Fee Switch)”.

رياح السياسة

تغيير آخر يأتي من “تغيير النظام” في الولايات المتحدة. مع انتخاب ترامب رئيسًا وإنهاء عصر “الحمائم المشفرة” في لجنة الأوراق المالية والبورصات، شهدت الصناعة بأكملها فترة من “الاستقرار السياسي”. كما ذكر مؤسس Uniswap Hayden Adams بصراحة في الاقتراح أنهم “خاضوا معركة قانونية تحت بيئة رقابية عدائية في لجنة الأوراق المالية والبورصات بقيادة جينسلر”، وأن “هذا المناخ قد تغير في الولايات المتحدة”.

عندما يتم ارتداء “الدرع الواقية” بشكل جيد، وتنجلي “سحب الرقابة” في السماء، فإن “حق النقض” الخاص بـ a16z يصبح منتهيًا بشكل طبيعي. تنتهي هذه اللعبة القوية في النهاية بموافقة العملاق VC.

02 محرك الانكماش بقيمة 500 مليون دولار سنويًا

بعد أن انتهينا من السياسة، دعونا نلقي نظرة على “البطل” في هذه المسرحية - المال.

ما الذي يفعله هذا المفتاح بالضبط؟ إنه يشغل “محرك قيمة” ضخم ومعقد. السبب وراء ارتفاع سعر توكن UNI بشكل كبير هو أنه تحول من توكن “غير مفيد” للحكم إلى “آلة انكماش”.

هذا الاقتراح “UNIfication” لتحقيق الربح يتم على مرحلتين:

الخطوة الأولى: “علاج الصدمة”، إحراق 100 مليون UNI دفعة واحدة

أكثر النقاط الدرامية في الاقتراح هي: حرق 100 مليون UNI من خزينة Uniswap دفعة واحدة.

يمثل هذا 10% من إجمالي العرض، وكان يساوي حينها ما يقرب من 800 مليون دولار. والبيان الرسمي هو أن هذا كان من أجل “تعويض الاسترجاع” - إذا تم فتح مفتاح الرسوم منذ البداية، كان يجب أن يتم تدمير هذا القدر على مر السنين.

هذا يشبه أكثر “عرض مالي” بارع. لقد أحدثت على الفور “صدمة عرض” ضخمة في السوق، وكان التأثير فورياً. حتى مؤسس BitMEX آرثر هايز شبه الأمر بـ “نصف البيتكوين”، مما يوضح قوته الصادمة.

الخطوة الثانية: “محرك الانكماش”، تدمير مستمر يقارب 500 مليون دولار سنويًا

هذه هي “المحرك” الحقيقي. الاقتراح سيُفعّل رسوم البروتوكول لبركتي v2 و v3. بشكل محدد، ستبقى رسوم المعاملات الإجمالية التي يدفعها المتداولون (مثل 0.3%) كما هي، ولكن الإيرادات التي كانت تُعطى بنسبة 100% لمزودي السيولة ستأخذها الآن البروتوكول.

• v2池: أخذ 1/6 من رسوم LP (أي 0.05% من 0.3%).
• v3池：استنادًا إلى معدلات مختلفة، يتم خصم 1/6 إلى 1/4 من رسوم LP.

كم هو هذا المال؟ بناءً على الرسوم السنوية التي تبلغ حوالي 2.8 مليار دولار أمريكي على Uniswap، يقدر المحللون أن هذا سيولد حوالي 460 مليون إلى 500 مليون دولار أمريكي سنويًا.

ستُستخدم هذه الإيرادات (قد تكون ETH، USDC، إلخ) بالكامل لشراء وحرق رموز UNI. وهذا يعني أن سوق العملات يشهد كل شهر حوالي 38 مليون دولار من “شراء قوي” يتم بشكل مستمر لشراء وحرق UNI، مما يؤدي إلى استمرار التضخم المتناقص.

قد تسأل: أليس هذا هو “التوزيع”؟ هل كانت مخاوف a16z القانونية غير مبررة؟

لا، هذه هي النقطة الأكثر براعة في الاقتراح. **إنه **لم يختار “توزيع الأرباح”، بل صمم آلية “حرق للحصول على القيمة”، مما يتجنب تمامًا المخاطر القانونية:

الأموال المكتسبة من الاتفاق (ETH, USDC، إلخ) ستدخل في عقد يسمى “وعاء الرموز” (Token Jar).

إذا كان حاملو UNI يرغبون في توزيع الأموال، يجب عليهم主动 إلقاء رموز UNI الخاصة بهم في عقد يسمى “حفرة النار” (Fire Pit) لإجراء عملية الإتلاف.

كبديل للتدمير، يمكنك أخذ أصول تعادل قيمتها (ETH، USDC، إلخ) من “خزان الرموز” بنسبة معينة.

هل فهمت؟ الاتفاق لا “يعطيك” المال بشكل “نشط”. بل أنت “نشطت” في حرق رموزك الخاصة، لتبادلها بأصول “في العلبة”. هذه الحركة “النشطة” تميزها قانونياً عن “الدخل السلبي المبني على جهود الآخرين” (جوهر اختبار هاوي). هذه تقنية هروب قانوني بارعة للغاية.

03 “حرب داخل DEX”

إن “محرك الانكماش” الذي يبلغ 500 مليون دولار سنويًا يبدو رائعًا، لكن هناك سؤال واحد: من جيب من يتم سحب هذا المبلغ من 500 مليون دولار؟

الإجابة هي: مقدمو السيولة (LPs).

هذه هي الجانب المظلم من اقتراح “UNIfication”، وهي أيضا شرارة “الحرب الأهلية” في DEX.

جوهر مفتاح الرسوم هو “إعادة توزيع المنافع”. لم يتغير المال الذي يدفعه المتداولون، لكن دخل LPs تم قطعه بشكل مباشر (من 1/6 إلى 1/4). LPs هم “أكثر الخاسرين وضوحًا على المدى القصير” في هذه الإصلاحات، حيث ستقلص دخلهم بشكل ملموس.

هذا الإجراء جلب على الفور سخرية المنافسين. قال الرئيس التنفيذي لشركة Aerodrome، المنافس الرئيسي على سلسلة Base، بشكل علني إن خطوة Uniswap هذه هي “خطأ استراتيجي هائل”.

هذا ليس تحذيرًا مبالغًا فيه. المخاطر موجودة بالفعل. أشار تقرير شركة تحليل البيانات على السلسلة Gauntlet إلى أن حتى 10% من رسوم البروتوكول يمكن أن تؤدي إلى انخفاض حوالي 10.7% في السيولة. تتوقع النماذج الأوسع أن تفعيل مفتاح الرسوم يمكن أن يؤدي إلى تدفق 4% إلى 15% من السيولة (TVL).

في ساحة المعركة الناشئة هذه من L2 (الشبكات من الطبقة الثانية)، يعد LPs مثل “المرتزقة”، يذهبون حيث تكون العوائد مرتفعة. بينما يقوم المنافسون مثل Aerodrome بإغراء الناس بمكافآت ضخمة “بذل الأموال” بشكل مجنون، تتبع Uniswap المسار المعاكس وتقوم “بتخفيض الرواتب” لمستثمريها. حتى أن بعض أعضاء المجتمع يتنبؤون بتشاؤم، عندما يُفتح المفتاح، قد تختفي نصف حجم معاملات Uniswap على سلسلة Base “بين عشية وضحاها”.

04 مؤامرة Uniswap V4

إذن، هل مؤسس Uniswap هايدن آدامز وفريق Labs أغبياء؟ هل لن يفهموا أن “خفض الرواتب” سيؤدي إلى فقدان LPs؟

لا، هم لا يفهمون فقط، بل من المحتمل أن يكون هذا جزءًا من خطتهم.

هذه الاقتراح “UNIfication” ليس مقترحًا معزولًا عن “مفتاح الرسوم”، بل هو مجموعة من “الضربات المركبة”. بينما يتم “خفض الرواتب”، فإنه يقدم أيضًا مجموعة من ما يسمى “التدابير التعويضية”، مثل:

• PFDA (مزاد خصم رسوم البروتوكول): آلية جديدة ومعقدة تهدف إلى “تدوير MEV” (أي أرباح روبوتات التداول المسبق)، والتي يمكن أن توفر نظريًا بعض العوائد الإضافية لمزودي السيولة.
• V4 Hooks (هوك): يسمح بتنفيذ “رسوم ديناميكية” أو توجيه السيولة من DEX آخر، مما يمكن أن يحسن عائد LP نظرياً.

تدابير “التعويض” المتكلفة هذه هي تقريبًا جميعها ميزات فريدة من نوعها لـ Uniswap V4.

هذه هي “المؤامرة” الحقيقية لـ Uniswap.

انخفض دخل LPs في برك V2 و V3 بشكل ملحوظ، بينما “التعويض” موجود في V4. تستفيد Uniswap Labs من هذا الاقتراح الحكومي لإنشاء حافز اقتصادي قوي، مما يجبر جميع LPs على الانتقال بشكل مكثف من الإصدارات القديمة V2/V3 إلى منصتهم الجديدة V4.

إنهم ليسوا في تعويض LPs، إنهم “يقضون” على أولئك LPs الذين لا يرغبون في الترقية.

05 ملخص

تشير هذه التحول في Uniswap إلى نهاية عصر وبداية عصر آخر.

لقد أنهى تمامًا “فترة النمو الوحشي للتمويل اللامركزي” و"الرموز الحكومية عديمة القيمة" السرد. لقد أثبت أن البروتوكول لا يمكن أن يعيش فقط من خلال “أثر الشبكة”، بل يجب أن يخلق تدفقات نقدية حقيقية لمساهميه (حاملي الرموز).

هذه في الأساس مراهنة ضخمة من Uniswap. إنهم يراهنون على: التكنولوجيا الجديدة V4 + القوة الكبيرة للعلامة التجارية، تكفي لتعويض تلك النسبة البالغة 15% من تدفق السيولة الخارجي.

إنهم يضحون بوعي ب"سيولة المرتزقة" في مقابل “أرباح البروتوكول المستدامة” و"تأمين التكنولوجيا لمنصة V4".

إذا فاز الرهان، ستكمل Uniswap تحولها من “منتج” إلى “سلطة المنصة”. إذا خسرت الرهان، ستتآكل بسبب “خطأ استراتيجي” من قبل المنافسين. هذه اللعبة، بدأت للتو.