霍爾木茲風險驅動庫存收緊：高盛上調布倫特原油第四季度預測至90美元

2026 年 4 月 27 日，高盛大宗商品研究團隊發布最新石油市場報告，將 2026 年第四季度布倫特原油均價預測從每桶 80 美元上調至 90 美元，上調幅度達 12.5%。與此同時，WTI 原油預測從 75 美元上調至 83 美元，2027 年布倫特與 WTI 預測亦分別上調至 85 美元與 80 美元。報告還將本季度（即 2026 年第二季度）布倫特均價預測上調至 100 美元，第三季度上調至 93 美元，構成對全年油價曲線的系統性重估。

本次預測上調的核心驅動指標，是霍爾木兹海峽長期關閉所引發的“極端庫存消耗”。高盛分析師 Daan Struyven 與 Yulia Zhestkova Grigsby 在報告中明確警告，“極端的庫存消耗不可持續”，如果供應衝擊持續時間進一步延長，市場可能被迫承受更大幅度的需求削減。

截至 4 月 27 日，Gate 行情數據顯示，布倫特原油（XBR）報 101.40 美元，24 小時漲幅 1.04%，日內交易區間為 99.71 美元至 101.93 美元；WTI 原油（XTI）報 96.45 美元，日內上漲 1.12%，區間 94.62 美元至 97.07 美元。兩大基準原油同步走強，與高盛上調預測及美伊談判僵局形成直接呼應。

從衝突升級到海峽封鎖

本輪國際油價劇烈波動的起點可追溯至 2026 年 2 月 28 日——美國與以色列聯合對伊朗發動軍事打擊，衝突迅速從空中打擊擴展為海上對抗。此後兩個月間，霍爾木兹海峽通行狀態經歷了多次反覆，構成一條清晰而動盪的時間線。

2 月底至 3 月：美以聯合打擊啟動後，伊朗以封鎖霍爾木兹海峽作為核心反制手段。這條承載全球約五分之一石油運輸量的關鍵航道每日過境量驟降至接近零，沙特、伊拉克、科威特、阿聯酋等海灣主要產油國在出口通道受阻、國內儲罐趨於飽和的雙重壓力下被迫大幅削減產量乃至停產。國際能源署（IEA）估算，僅 3 月份全球石油供應損失即超過 3.6 億桶。

4 月中旬（17-18 日）：霍爾木兹海峽出現短暫的外交博弈窗口。4 月 17 日，伊朗外長阿拉格齊宣布鑑於黎巴嫩與以色列達成停火，伊朗對所有商船開放霍爾木兹海峽。美國總統特朗普透過社交媒體予以確認。然而，伊朗為船只通過設置了三項條件——僅限商船通行、須經伊朗指定航線、須獲伊朗部隊許可，且美方明確表示對伊朗的海上封鎖仍將全面維持。

4 月 18 日：局勢在 24 小時內急轉直下。伊朗武裝部隊中央司令部發表聲明，指控美國“屢次違背承諾”，以封鎖為幌子實施“海盜劫掠”，宣布霍爾木兹海峽恢復軍事管制狀態。伊朗伊斯蘭革命衛隊明確警告：所有位於波斯灣和阿曼海的船只不得離開停泊地，任何接近海峽的行為將被視為與敵方合作，違規船只將面臨打擊風險。

4 月 24-27 日：外交軌道遭遇嚴重挫折。伊朗外長阿拉格齊先後訪問巴基斯坦、阿曼，並於 27 日飛赴莫斯科與俄羅斯總統普京會談。美國方面，特朗普於 25 日取消了特使威特科夫與女婿庫什納前往巴基斯坦與伊朗談判的行程，理由是“旅途耗時太久、費用過高”且伊朗“領導層內部存在嚴重混亂”。特朗普 26 日在福克斯新聞採訪中釋放“伊朗可以打電話來談”的信號，但伊朗明確否認雙方有任何會談安排。

至此，地緣政治僵局與海峽封鎖形成雙向鎖定——和平談判缺乏進展加劇了海峽封鎖的持續性，而海峽封鎖本身又成為談判桌上最核心的博弈籌碼。

數據與結構分析：供需失衡的量化拆解

高盛此次預測上調並非簡單的情緒反應，而是建立在一套嚴密的供需平衡推演之上。報告對霍爾木兹衝擊的價格效應進行了結構拆解，從中可以清晰評估每一層因子的量化貢獻。

供給缺口：每日損失逾千萬桶

高盛報告給出了一組極具衝擊力的基礎數據：4 月份波斯灣原油產量損失達每日 1,450 萬桶——以戰前預測的每日 2,640 萬桶產量為基準，當前實際產量僅約每日 1,190 萬桶。報告通過三種獨立方法交叉驗證了這一規模：

• 庫存法：4 月全球可見庫存日均下降 580 萬桶，加上估算的隱性庫存（主要為非經合組織成品油）日均下降 620 萬桶，合計約每日 1,200 萬桶；
• 供需法（霍爾木兹流量）：通過追蹤海峽及管道流量估算出口需求，得出 4 月供需缺口為每日 1,130 萬桶；
• 供需法（國別平衡）：全球產量每日 902 萬桶對比需求每日 1,016 萬桶，缺口同樣為每日 1,130 萬桶。

全球石油市場從 2025 年每日 180 萬桶的供應過剩，驟然轉折為 2026 年第二季度每日 960 萬桶的歷史性供應缺口，單季度經合組織商業庫存將減少每日 220 萬桶。

價格結構的拆解：約 30 美元的跳升從何而來

高盛對 Q4 布倫特預測從 80 美元上調至 90 美元的背後，是一個近 30 美元的系統性重估過程（相較於霍爾木兹衝擊前）：

報告進一步指出，衝擊前全球備用產能約為每日 370 萬桶，每減少每日 100 萬桶有效備用產能，長期價格約上漲 4 美元。高盛估算，在考慮釋放制裁石油、動用及補充戰略儲備、需求下降以及美國和俄羅斯增產之後，霍爾木兹衝擊將導致全球商業石油庫存淨減少約 12.36 億桶（截至 2026 年第四季度）。

需求側的被動收縮

供給衝擊的另一面是需求的被迫壓縮。高盛預計，受成品油價格大幅上漲影響，全球石油需求在 2026 年第二季度同比下降每日 170 萬桶，全年同比下降每日 10 萬桶。需求下調幅度較大的地區集中在中東（直接受供應衝擊影響）、韓國和日本（石化原料供應緊張的石化中心）以及非洲等價格敏感區域。IEA 的評估更為悲觀，將 2026 年全球石油需求預測從增長每日 73 萬桶直接翻轉為萎縮每日 8 萬桶，單月下調幅度達每日 81 萬桶。

值得注意的是，當前需求下滑的性質並不單純是“價格壓需求”。摩根大通策略師 Natasha Kaneva 指出，布倫特期貨均價尚不到 100 美元，但 3 月全球需求已下降每日 280 萬桶，4 月進一步擴大至每日 430 萬桶——這一速度已超過 2009 年金融危機時期的需求峰值跌幅。這暗示相當一部分“需求下滑”其實是供應缺失在需求端的映射：消費者並非用不起油，而是買不到油。

數據事實與價格信號之間的結構性張力

一個值得注意的矛盾在於：布倫特現貨均價的高點出現在 3 月，經過 4 月中下旬的回落，當前期貨價格較 3 月底的峰值實則更低。市場對海峽重開的樂觀預期一度壓低了風險溢價，並引發了“搶跑式”去庫存行為。高盛明確指出，這種樂觀預期與實際供應形勢之間的落差，正是當前市場面臨的最大風險所在。換言之，價格尚未完全反映供需基本面惡化的真實程度——當樂觀預期消退、現實重回主導，價格重估的空間依然可觀。

舆情觀點拆解：主要機構觀點的分歧與共識

圍繞當前油價走勢與供需前景，全球主要能源研究機構與投行形成了具有明顯分歧的研判格局。以下從機構方法論的差異入手，拆解各方的核心邏輯。

高盛：庫存論為核心，上行情景為基準

高盛此次報告中，庫存是貫穿始終的核心分析錨點。其邏輯鏈條完整而清晰：波斯灣產量損失→全球庫存以創紀錄速度消耗→現貨溢價抬升→長期安全溢價重估→價格曲線上移。報告將“極端庫存消耗不可持續”作為風險提示的核心命題，意味著價格持續上漲直到需求被進一步削減，是市場出清的必然路徑。高盛強調經濟風險比其基準情形所暗示的更大——“油價存在淨上行風險、成品油價格異常高企、油品短缺風險以及此次衝擊的規模史無前例”。

摩根士丹利：更為樂觀的起點，趨同的終點

摩根士丹利維持對二季度布倫特 110 美元、三季度 100 美元、四季度 90 美元的預測不變。其測算顯示，霍爾木兹封鎖導致海灣國家日均減產 1,420 萬桶，全球庫存日均下降 480 萬桶。從數值看，大摩對庫存消耗速度的估算相對溫和，但最終 Q4 預測與高盛上調後的目標完全一致——反映出在“中期供需趨於平衡”這一核心判斷上，兩大投行並無實質性分歧。

摩根大通：供需帳算不平，價格必須更高

摩根大通的立場最為激進。策略師 Natasha Kaneva 直言“油價必須上漲得多得多”，其核心邏輯是：當閒置產能頂不住、庫存越抽越薄，最後只能靠更高的價格把消費壓下去，市場才能出清。報告指出，3 月可觀測庫存日均抽取 400 萬桶，4 月加速至日均 710 萬桶，但缺口仍然沒有被填平——而真正的隱患在於，市場看不到所有庫存，尤其是成品油庫存的透明度更差，真實的去庫幅度可能比報表數據更大。這一判斷與高盛關於“隱性庫存”的論述高度吻合。

IEA 與 EIA：從嚴重過剩到極端短缺的結構性反轉

IEA 的月度報告勾勒了一幅驚人的轉向圖景：衝突爆發前，2026 年全球供應預計較需求每日高出近 400 萬桶，將創年度盈餘紀錄；而在衝突爆發後，3 月全球石油供應每日驟降 1,010 萬桶至 9,700 萬桶，為有記錄以來最大單月降幅，總計近 2.5 億桶的供應被移除。EIA 則預計 2026 年第二季度全球石油庫存將日均去化 510 萬桶，布倫特原油峰值可能達到 115 美元。三大機構（IEA、EIA、OPEC）對 2026 年第一季度的庫存變化預測已分別下調逾每日 300 萬桶、每日 278 萬桶和每日 263 萬桶。

核心分歧的本質：方法和假設的差異

綜合而言，當前市場圍繞油價前景的分歧主要體現在兩個維度上：一是霍爾木兹海峽何時恢復正常通行——高盛的基準假設已推遲至 6 月底，而市場交易中仍存在更早恢復的樂觀預期；二是庫存消耗對價格的真實傳導系數——摩根大通認為當前價格遠未達到出清水平，高盛則通過庫存-期限結構-現貨溢價的框架給出了相對量化的估算。但各方在一個關鍵點上高度一致：在當前供需缺口下，價格的上行風險遠大於下行風險。

行業影響分析：能源產業鏈的傳導機制與結構性沖擊

上游：價格上行驅動與供給修復的時滯

從上游油氣開採板塊看，霍爾木兹衝擊的最大結構性效應在於剝離了全球備用產能的緩衝價值。剩餘備用產能高度集中於沙特和阿聯酋，在波斯灣出口通道受阻的情況下，這些產能對全球市場的可及性幾乎為零。與此同時，美國頁岩油的有意增量通常需要 3 至 6 個月才能體現，短期內僅能貢獻約每日 30 萬至 70 萬桶；俄羅斯雖有約每日 30 萬桶閒置產能，但能源基礎設施持續遭襲使其短期內增產困難。供給端的全部糾偏機制幾乎同時失效，市場只能依賴庫存消耗和需求壓縮。平安證券研報指出，即便衝突逐漸平息，上游油氣價格中樞的中期趨勢也已上移，新中樞線或在每桶 80 美元以上，難回衝突前錨定基本面過剩的每桶 60 美元水準。

中游煉化：成品油價格異常高企

成品油市場是本輪衝擊中被廣泛低估的風險載體。高盛報告明確指出，成品油價格與原油價格之間的價差目前處於歷史極高水平。衝突爆發後，中東部分煉廠遇襲減產及出口受阻對全球化工品供應造成嚴重影響，歐洲和亞洲大量化工企業因原料成本高漲和供應緊缺顯著降低煉廠負荷，烯烴、PVC、甲醇、乙二醇等品類均出現大幅減停產。新加坡中間馏分油（柴油、航煤）價格一度突破每桶 290 美元，創歷史紀錄。截至 4 月 27 日，美國汽油均價達到每加侖 4.10 美元（較戰前上漲 37%），柴油均價達每加侖 5.46 美元（上漲 45%）。這意味著消費者面臨的價格壓力遠高於原油期貨報價所暗示的水平。

下游與實體經濟：需求重構的深度與廣度

石化產業正在經歷一場自上而下的成本沖擊。3 月石油和化工行業景氣指數環比上漲 2.49 個百分點至 99.09，但行業內部呈現顯著分化——上游油氣開採業和燃料加工业成本利潤率明顯改善，而中下游製造業因原料成本骤升與終端需求疲軟的雙重壓力，景氣指數均出現回調。我國約 15% 的天然氣進口依賴卡塔爾，霍爾木兹封鎖導致 LNG 供應大規模中斷，替代氣源的成本效應可能在二、三季度逐步顯現。

全球經濟的通脹傳導

IEA 于 4 月 15 日發布的報告在呈現更悲觀的需求預期之外，也凸顯了油價沖擊對全球經濟的系統性壓力。布倫特自衝突爆發以來累計漲幅接近 50%，高油價在抑制經濟增長的同時推高全球通脹水平。在當前宏觀經濟環境下，能源成本的持續高位將對各國央行貨幣政策、貿易收支與消費者支出同時產生約束。

結語

高盛對布倫特原油預測的系統性上調，本質上反映的是全球能源市場結構性脆弱性在極限壓力下的暴露——當每日逾千萬桶的供應被抽離、全球庫存以前所未有的速度消耗、備用產能因地理封鎖而無法調動時，價格不僅是供需的反映，更成為市場維繫脆弱平衡的最後一個調節機制。這場始於霍爾木兹海峽的供給衝擊，正在深刻重塑能源市場的定價邏輯。