小玩家能夠左右市場嗎？上海期貨交易所白銀和黃金的案例

2025年展示了投機浪潮在大宗商品市場上的殘酷程度。白銀超越所有預期——年增長170% (相比之下，黃金+70%，銅+45%)，使其成為尋求資產安全性敞口的投資者中最受歡迎的工具。但在這一戲劇性軌跡背後，藏著更為有趣的事實：目前最大投機玩家的注意力正集中在這個不大的白銀市場。

極端波動成為常態

昨日在上海期貨交易所白銀合約2602 (SHFE)的交易，生動展現了這種混亂——起初漲幅5%，隨後崩跌至-5%，一天內波動率達到10%。這並非異常。從期權角度看，該資產的波動率已達70%，在傳統貨幣市場中是驚人的。

鉑金和鈀金與白銀一同舞動，反映出貴金屬之間資金的輪換。即使上海期貨交易所多次提高保證金要求 (達到每合約50,000元人民幣的盈虧)，以及投資基金開始限制新購買，投機熱情仍未減退。

為何偏偏是白銀？

上半年，白銀相對平靜——其漲勢一直被黃金的升勢所掩蓋。直到下半年，一切才發生改變。供應的實際短缺，加上調整升勢的需求，使得這個不大的白銀市場成為最激烈投機的舞台。這是簡單數學的結果：交易量較小放大了每一次資金的變動。

與貨幣市場的相關性變化

傳統的分析模型已難以解釋這些波動。儘管美聯儲持續降息，實際利率仍處於限制區域。黃金與白銀與美元指數的相關性明顯減弱——這意味著傳統將貴金屬與貨幣市場聯繫的機制，在投機壓力下逐漸失去作用。

套利與資金流動

那麼，美元兌人民幣 (USDCNY)市場的影響在哪裡？在微觀套利操作中展現。國際黃金 (XAU) 和上海期貨的黃金是兩個不同的市場。當海外價格上漲時，套利者賣出XAU (賺取美元)，再將美元兌換成人民幣，購買SHFE黃金——這對貨幣市場形成供應壓力。反之，則會產生對外幣的需求。這些操作的資金流動直接影響美元兌人民幣匯率的波動。

傳統觀點的終結

年末，貴金屬市場的性質發生了突破性變化——從以基本面 (實際供需、行業需求)轉向純粹的投機取向。白銀，作為一個規模較小的市場，成為這一轉變的催化劑。傳統分析框架已失去解釋力，而套利中的資金流動仍是影響貨幣供需的唯一實質渠道——尤其是在USDCNY匯率的波動中更是如此。