Kho Bitcoin không thế chấp của MicroStrategy vẫn vững vàng bất chấp áp lực định giá theo thị trường

Khoản nắm giữ Bitcoin khổng lồ của MicroStrategy đã rơi vào vùng lỗ giấy sau các đợt giảm giá gần đây. Danh mục gồm 712.647 Bitcoin không thế chấp—được mua với giá trung bình gần 87.974 USD—hiện thấp hơn giá trị thị trường hiện tại. Tuy nhiên, bên dưới những thách thức này là một lợi thế cấu trúc giúp công ty tránh khỏi các kịch bản thanh lý bắt buộc đang gây khó khăn cho các nhà đầu tư vay nợ trên thị trường.

Các động thái gần đây của thị trường vẽ nên một bức tranh phức tạp. Bitcoin giảm xuống khoảng 68.830 USD (tăng 3,68% trong 24 giờ qua) đã tạo ra các khoản lỗ theo thị trường ngay lập tức đối với các khoản mua vào gần cuối tháng 1 đến đầu tháng 2 năm 2026. Tuy nhiên, các nhà quan sát ngành nhận định rằng cấu trúc tài chính của MicroStrategy không gây lo ngại về khả năng thanh toán ngay lập tức. Áp lực thực sự không đến từ căng thẳng trên bảng cân đối kế toán, mà từ các hạn chế về chiến lược tích lũy trong tương lai.

Lợi thế Không Thế Chấp: Tại sao Việc Không Cần Cầm Cố Tài Sản Lại Quan Trọng

Điểm cốt lõi giúp MicroStrategy giữ vững khả năng chống chịu là một thực tế cấu trúc duy nhất: toàn bộ 712.647 Bitcoin của họ vẫn hoàn toàn không thế chấp, không có khoản nào bị cầm cố làm tài sản thế chấp cho bất kỳ nghĩa vụ nào.

Điều này cực kỳ quan trọng. Hầu hết các nhà nắm giữ Bitcoin vay nợ đều đối mặt với các chuỗi thanh lý khi giá vượt qua các ngưỡng nhất định, kích hoạt việc bán bắt buộc và thúc đẩy đà giảm giá. Cách tiếp cận của MicroStrategy loại bỏ hoàn toàn rủi ro này. Không có chủ nợ nào có quyền đòi hỏi đối với các khoản Bitcoin nắm giữ, bất kể biến động giá hay căng thẳng thị trường.

Công ty đang nợ 8,2 tỷ USD dưới dạng trái phiếu chuyển đổi, một con số lớn nhưng có tính linh hoạt vượt trội. Ban quản lý có thể gia hạn các kỳ hạn nợ hoặc chuyển đổi nghĩa vụ thành cổ phần khi đáo hạn—những công cụ tiêu chuẩn giúp duy trì khả năng lựa chọn trong các chu kỳ thị trường. Ngày đáo hạn trái phiếu chuyển đổi đầu tiên là Q3 2027, tạo ra thời gian để thị trường có thể phục hồi mà không bị ép buộc tái cấp vốn.

Ngoài cơ chế trái phiếu chuyển đổi, MicroStrategy còn dự trữ 2,25 tỷ USD tiền mặt dành cho các nghĩa vụ cổ tức trên Cổ phiếu Ưu đãi Vĩnh viễn Series A. Gần đây, công ty đã tăng tỷ lệ cổ tức lên 11,25% có hiệu lực từ ngày 1 tháng 2 năm 2026. Khoản dự trữ này, kết hợp với cấu trúc không thế chấp, tạo thành một lớp đệm đa tầng chống lại các khủng hoảng tái cấp vốn trong ngắn hạn.

Các công ty dự trữ Bitcoin khác cũng đã phát hành cổ phần ưu đãi vĩnh viễn để mua lại trái phiếu chuyển đổi khi điều kiện thị trường cho phép. MicroStrategy giữ nguyên khả năng này—nhưng chưa cần kích hoạt, điều này chứng tỏ tính ổn định vốn có của mô hình nắm giữ không thế chấp của họ.

Nơi Thực Sự Áp Lực Xây Dựng: Chuyển Đổi Thường Phẩm Sang Chiết Khấu

Áp lực thực sự đến từ một cơ chế hoàn toàn khác: động thái của thị trường cổ phiếu và ảnh hưởng của nó đến tốc độ tích lũy.

Lịch sử, MicroStrategy thường tài trợ mua Bitcoin bằng cách phát hành cổ phiếu theo thị trường (ATM), bán cổ phần ở mức giá hiện tại để giảm thiểu pha loãng cổ đông. Chiến lược này tối ưu khi cổ phiếu có mức chiết khấu so với giá trị ròng tài sản cơ bản—nhà đầu tư háo hức mua vào, hiệu quả của công ty được cải thiện.

Thứ Sáu tuần trước, thị trường thể hiện kịch bản thuận lợi. Với Bitcoin giao dịch gần 90.000 USD, hệ số nhân cổ phiếu của MicroStrategy là 1,15 lần giá trị ròng tài sản, cho thấy mức định giá cao hơn. Tuy nhiên, đợt giảm giá cuối tuần đã phá vỡ hoàn toàn động thái này. Khi giá Bitcoin co lại về mức trung bình khoảng 70.000 USD, mức chiết khấu cổ phiếu so với giá trị tài sản ròng đã chuyển thành mức chiết khấu dưới 1,0 lần.

Sự thay đổi này ảnh hưởng đến cơ chế tích lũy. Khi cổ phiếu giao dịch ở mức chiết khấu so với giá trị Bitcoin nắm giữ, mỗi đợt phát hành cổ phần sẽ làm pha loãng cổ đông hiện hữu so với lượng tiền điện tử của công ty. Bán cổ phần tạo ra vốn, nhưng đồng thời phân phối phần lợi nhuận Bitcoin trong tương lai cho một nhóm cổ đông lớn hơn. Phép tính này trở nên không hấp dẫn đối với các nhà đầu tư hướng tới tăng trưởng.

Các ví dụ lịch sử cho thấy hậu quả rõ ràng. Trong năm 2022, khi cổ phiếu của MicroStrategy giao dịch dưới giá trị nắm giữ Bitcoin trong thời gian dài, tốc độ bổ sung Bitcoin của công ty giảm mạnh chỉ còn khoảng 10.000 coin mỗi năm. Các hồ sơ SEC gần đây cho thấy công ty đã bán 673.527 cổ phiếu trong kỳ báo cáo, thu về 106,1 triệu USD—ít hơn nhiều so với khả năng phân bổ vốn của công ty.

Quy Mô, Tập Trung và Vị Thế Cấu Trúc

Khoản nắm giữ 712.647 Bitcoin của MicroStrategy chiếm khoảng 3,4% tổng cung tối đa 21 triệu coin—mức tập trung thu hút sự chú ý của các nhà ủng hộ phân quyền và các nhà phân tích rủi ro. Tuy nhiên, mức tập trung này cũng phản ánh chiến lược tích lũy có chủ đích qua một cấu trúc nợ được thiết kế để chịu đựng các chu kỳ.

Công ty duy trì 8,06 tỷ USD trong khả năng phát hành cổ phiếu ATM, như một nguồn dự phòng cho các đợt phát hành cổ phần trong tương lai nếu điều kiện thị trường phù hợp. Bảng điều khiển hồ sơ SEC tại strategy.com cung cấp khả năng theo dõi trực tiếp về các khoản nắm giữ, các chỉ số tài chính và dữ liệu hiệu suất—mức minh bạch hiếm thấy đối với một nhà nắm giữ tiền điện tử lớn.

Môi trường thanh lý chung vẫn đáng chú ý. Trong đợt điều chỉnh gần đây, thị trường đã trải qua hơn 510 triệu USD trong các đợt thanh lý theo chuỗi. Cấu trúc không thế chấp của MicroStrategy đã hoàn toàn cách ly họ khỏi chuỗi bán tháo bắt buộc này, củng cố lợi thế cấu trúc của việc không cầm cố tài sản thế chấp.

Các Điểm Chính

• Khoản nắm giữ Bitcoin không thế chấp của MicroStrategy (712.647 Bitcoin) tạo ra cấu trúc nắm giữ chống thanh lý dù đang lỗ theo thị trường
• Ngày đáo hạn linh hoạt của nợ (đợt đáo hạn đầu tiên Q3 2027) và dự trữ tiền mặt lớn loại bỏ áp lực tái cấp vốn ngắn hạn
• Chuyển đổi từ chiết khấu sang chiết khấu cổ phiếu hạn chế tốc độ tích lũy, không phải khả năng thanh toán—đây mới là thách thức chiến lược thực sự
• Với mức chiếm 3,4% tổng cung, mức tập trung này phản ánh vị thế dài hạn có chủ đích qua cấu trúc nợ đã qua thử thách của chu kỳ