Việc Trung Quốc từng bước rút lui khỏi trái phiếu chính phủ Mỹ đang chuyển từ một xu hướng âm thầm trong nền sang một tín hiệu quản trị rủi ro rõ ràng hơn. Và thị trường Bitcoin đang theo dõi sát sao để chờ “quân cờ domino” tiếp theo.
Chất xúc tác trực tiếp cho làn sóng lo ngại mới xuất hiện ngày 9/2, khi Bloomberg đưa tin các cơ quan quản lý Trung Quốc đang khuyến nghị ngân hàng thương mại hạn chế mức độ tiếp xúc với trái phiếu kho bạc Mỹ, với lý do rủi ro tập trung và biến động gia tăng.
Hướng dẫn này ngay lập tức khiến thị trường chú ý tới quy mô khổng lồ trái phiếu Mỹ do các tổ chức Trung Quốc nắm giữ. Theo Cục Quản lý Ngoại hối Nhà nước Trung Quốc (SAFE), tính đến tháng 9, các ngân hàng Trung Quốc đang nắm khoảng 298 tỷ USD trái phiếu định giá bằng USD.
Tuy nhiên, điểm mù lớn nhất – và cũng là nguồn cơn của sự bất an – nằm ở chỗ không ai biết chính xác bao nhiêu trong số đó là trái phiếu kho bạc Mỹ, và bao nhiêu là các công cụ nợ USD khác.
Áp lực điều tiết này không diễn ra đơn lẻ. Nó nối tiếp chiến lược rút lui khỏi trái phiếu Mỹ đã kéo dài suốt một năm qua, thể hiện rõ trong các tài khoản chính thức của Bắc Kinh.
Dữ liệu “Major Foreign Holders” của Bộ Tài chính Mỹ cho thấy lượng trái phiếu kho bạc Mỹ do Trung Quốc đại lục nắm giữ đã giảm xuống còn 682,6 tỷ USD vào tháng 11/2025 – mức thấp nhất trong hơn một thập kỷ.
Xu hướng này tăng tốc trong 5 năm gần đây, khi Trung Quốc chủ động cắt giảm sự phụ thuộc vào thị trường tài chính Mỹ.
Bức tranh tổng thể khá rõ ràng: lực mua từ phương Đông đang suy yếu, cả ở kênh thương mại lẫn kênh nhà nước.
Trái phiếu kho bạc Mỹ do Trung Quốc nắm giữ (Nguồn: Trading Economy)## Vì sao Bitcoin phải quan tâm đến lợi suất trái phiếu Mỹ?
Rủi ro đối với Bitcoin không nằm ở khả năng Trung Quốc “làm sụp đổ” thị trường trái phiếu Mỹ. Quy mô thị trường này quá lớn: với 28,86 nghìn tỷ USD nợ có thể giao dịch, phần nắm giữ 682,6 tỷ USD của Trung Quốc chỉ chiếm khoảng 2,4%.
Mối nguy thực sự tinh vi hơn. Nếu dòng vốn nước ngoài suy giảm buộc lợi suất tăng thông qua kênh “term premium”, điều này sẽ trực tiếp siết chặt điều kiện tài chính – yếu tố mà các tài sản biến động cao như crypto phụ thuộc rất lớn.
Ngày tin tức bùng nổ, lợi suất trái phiếu Mỹ kỳ hạn 10 năm quanh mức 4,23%. Bản thân mức này chưa phải khủng hoảng, nhưng vấn đề nằm ở quỹ đạo tăng.
Một quá trình tái định giá trật tự vẫn có thể kiểm soát. Ngược lại, một cú tăng mất kiểm soát do “buyer strike” (thiếu người mua) có thể kích hoạt làn sóng giảm đòn bẩy đồng thời trên thị trường lãi suất, cổ phiếu và crypto.
Bản tin kinh tế năm 2025 của Fed Kansas City ước tính rằng chỉ cần một đợt thanh lý ở mức một độ lệch chuẩn từ nhà đầu tư nước ngoài cũng có thể đẩy lợi suất trái phiếu Mỹ tăng 25–100 điểm cơ bản.
Đáng chú ý, lợi suất vẫn có thể tăng ngay cả khi không có bán tháo mạnh, chỉ cần nhu cầu mua phát hành mới suy yếu.
Trong kịch bản cực đoan hơn, một nghiên cứu của NBER năm 2022 cho thấy việc bán ra 100 tỷ USD từ các tổ chức nước ngoài có thể khiến lợi suất kỳ hạn 10 năm tăng hơn 100 điểm cơ bản ngay lập tức, trước khi hạ nhiệt.
Đây không phải dự báo cơ sở, nhưng là lời nhắc rằng trong các cú sốc thanh khoản, vị thế thị trường thường lấn át yếu tố nền tảng.
Lợi suất thực và điều kiện tài chính: điểm mấu chốt với Bitcoin
Từ sau năm 2020, Bitcoin phần lớn giao dịch như một tài sản “duration vĩ mô”. Trong bối cảnh đó, lợi suất cao hơn và thanh khoản thắt chặt thường kéo theo áp lực giảm lên các tài sản rủi ro, ngay cả khi cú sốc khởi phát từ thị trường lãi suất.
Vì vậy, lợi suất thực là biến số then chốt. Ngày 5/2, lợi suất TIPS kỳ hạn 10 năm của Mỹ ở quanh 1,89%, đồng nghĩa chi phí cơ hội nắm giữ tài sản không sinh lợi như Bitcoin đang gia tăng.
Tuy nhiên, phe bi quan cũng đối mặt một “cái bẫy”: điều kiện tài chính tổng thể chưa phát tín hiệu khủng hoảng. Chỉ số National Financial Conditions Index của Fed Chicago ở mức -0,56 trong tuần kết thúc ngày 30/1, cho thấy môi trường vẫn lỏng hơn mức trung bình.
Sự tinh tế nằm ở chỗ: thị trường hoàn toàn có thể thắt chặt đáng kể từ trạng thái “dễ chịu” mà chưa cần rơi vào khủng hoảng hệ thống.
Và với crypto, giai đoạn thắt chặt trung gian đó thường đủ để kéo Bitcoin giảm mà không cần đến một gói cứu trợ từ Fed.
Diễn biến giá gần đây đã phản ánh rõ độ nhạy này. Tuần trước, Bitcoin từng rơi xuống dưới 60.000 USD trong làn sóng risk-off, trước khi bật lại trên 70.000 USD khi tâm lý ổn định hơn. Đến ngày 9/2, Bitcoin tiếp tục phục hồi, cho thấy vai trò như một thước đo beta cao của thanh khoản toàn cầu.
Bốn kịch bản traders đang theo dõi trong mối liên hệ Trung Quốc – lợi suất – Bitcoin
Điều thị trường quan tâm không chỉ là Trung Quốc có bán hay không, mà là tốc độ và cách thị trường hấp thụ lượng cung đó. Tác động lên Bitcoin phụ thuộc hoàn toàn vào mức độ căng thẳng thanh khoản USD.
Kịch bản 1: Giảm rủi ro có kiểm soát (kịch bản cơ sở)
Ngân hàng Trung Quốc giảm mua dần, lượng nắm giữ giảm chủ yếu do đáo hạn và tái phân bổ, không phải bán tháo.
Lợi suất Mỹ tăng chậm 10–30 điểm cơ bản, chủ yếu do term premium. Bitcoin chịu lực cản nhẹ, nhưng động lực chính vẫn đến từ dữ liệu kinh tế Mỹ và kỳ vọng chính sách Fed.
Kịch bản 2: Term premium tái định giá mạnh (tiêu cực vĩ mô)
Nếu thị trường xem động thái của Trung Quốc là sự thay đổi cấu trúc trong nhu cầu nước ngoài, lợi suất có thể tăng trong vùng 25–100 điểm cơ bản.
Trong trường hợp lợi suất thực dẫn dắt, điều kiện tài chính sẽ đủ chặt để ép giảm khẩu vị rủi ro, khiến crypto suy yếu do chi phí vốn cao hơn, thanh khoản giảm và quá trình giảm đòn bẩy kiểu risk-parity.
Kịch bản 3: Cú sốc thanh khoản mất trật tự (rủi ro đuôi)
Một làn sóng thoát vị thế nhanh, mang tính chính trị hoặc quá đông người cùng hành động, dù không do Trung Quốc dẫn đầu, cũng có thể gây biến động phi tuyến.
Khung phân tích “stress episode” với cú bán 100 tỷ USD đẩy lợi suất tăng hơn 100 điểm cơ bản là tham chiếu mà traders dùng để đánh giá rủi ro cực đoan.
Trong kịch bản này, Bitcoin có thể giảm mạnh ban đầu vì bán cưỡng bức, sau đó phục hồi nếu nhà hoạch định chính sách tung các công cụ hỗ trợ thanh khoản.
Kịch bản 4: Cú ngoặt stablecoin (chưa được đánh giá đúng mức)
Nghịch lý là khi Trung Quốc rút lui, crypto lại đang tiến lên.
Theo DeFiLlama, vốn hóa stablecoin hiện khoảng 307 tỷ USD. Riêng Tether công bố đang nắm 141 tỷ USD trái phiếu kho bạc Mỹ và các công cụ liên quan – tương đương gần 1/5 quy mô nắm giữ của Trung Quốc.
Tether thậm chí cho biết họ nằm trong top 10 người mua trái phiếu Mỹ lớn nhất năm qua.
Nếu nguồn cung stablecoin duy trì ổn định, dòng vốn crypto có thể gián tiếp “tự nuôi mình” bằng cách hỗ trợ nhu cầu tín phiếu, dù Bitcoin vẫn chịu áp lực nếu điều kiện tài chính chung thắt chặt.
Giao dịch mua trái phiếu kho bạc Mỹ của Tether (Nguồn: Tether)## Yếu tố “backstop” chính sách: khi lợi suất tăng lại trở thành tín hiệu tích cực cho Bitcoin
Điểm xoay cuối cùng trong mối tương quan “lợi suất tăng – Bitcoin giảm” nằm ở chức năng thị trường.
Nếu lợi suất tăng đến mức đe dọa sự vận hành của thị trường trái phiếu kho bạc, Mỹ có sẵn công cụ can thiệp. Một nghiên cứu của IMF cho thấy các chương trình mua lại trái phiếu có thể nhanh chóng khôi phục trật tự ở những phân khúc căng thẳng.
Đây chính là tính phản xạ mà giới giao dịch crypto dựa vào: trong một cú sốc lớn của thị trường trái phiếu, đợt sụt giảm mạnh ban đầu của Bitcoin thường mở đường cho pha phục hồi do thanh khoản khi các biện pháp hỗ trợ được kích hoạt.
Ở thời điểm hiện tại, con số 682,6 tỷ USD của Trung Quốc không hẳn là “tín hiệu bán”, mà là thước đo mức độ mong manh của hệ thống.
Nó nhắc nhở rằng nhu cầu trái phiếu kho bạc đang trở nên nhạy cảm với giá ở biên, và Bitcoin vẫn là chỉ báo thời gian thực rõ nét nhất để phân biệt giữa một quá trình tái định giá lành mạnh và khởi đầu của một chế độ thắt chặt nguy hiểm hơn.
Vương Tiễn
