Щойно я помітив щось досить дивовижне, що чесно кажучи, застало мене зненацька. Публічно зареєстровані майнери біткоїна зараз фактично переживають кризу ідентичності, і це у реальному часі змінює всю галузь.

Ось жорстка реальність: майнери втрачають приблизно 19 000 доларів на кожен вироблений біткоїн за поточних цінових рівнів. Ваговий середній готівковий кошт досяг приблизно $80k за монету у четвертому кварталі 2025 року, але біткоїн коливається в діапазоні 68-72 тисячі доларів. Це не просто збитково, це нездійсненно. І галузь це знає.

Замість того, щоб боротися у майнінгу, ці компанії роблять масштабний поворот. Ми говоримо про оголошення контрактів на AI та високопродуктивні обчислення на суму понад $70 мільярдів доларів у публічному майнінговому секторі. Угода CoreWeave з Core Scientific сама по собі? 10,2 мільярда доларів на 12 років. TeraWulf підписала 12,8 мільярда доларів у доходах від HPC. Hut 8 уклала оренду на 15 років на AI-інфраструктуру на суму $7 мільярдів. Це вже не побічна діяльність.

Ці цифри вражають. До кінця 2026 року деякі з цих компаній можуть отримувати 70% свого доходу від AI-інфраструктури замість майнінгу. Core Scientific вже отримує 39% доходу від AI. TeraWulf — 27%. Вони буквально перетворюються на операторів дата-центрів, які випадково майнять біткоїн.

Чому такий радикальний зсув? Економіка зовсім інша. Інфраструктура для майнінгу біткоїна коштує $700k до $1M за мегават, але AI-інфраструктура коштує 8-15 мільйонів доларів за мегават. Плюс у тому, що контракти на AI пропонують маржу понад 85% із закріпленою багаторічною видимістю. Тим часом, ціна хешу досягла рекордного після-напіввипаду мінімуму — 28-30 доларів за петахеш на день. Майнери потребують менше ніж 0,05 долара за кіловат-годину, щоб залишатися у плюсі. Конкуренція відсутня.

Але тут починається цікаве з точки зору фінансування. Перехід фінансується через величезний борг і продажі біткоїнів. Ми бачимо конвертовані ноти на мільярди, зростання старшого забезпеченого боргу. IREN тепер має 3,7 мільярда доларів у конвертованих нотах. TeraWulf має загальний борг у 5,7 мільярда доларів. Витрати на відсотки Cipher Digital за квартал зросли з 3,2 мільйона до 33,4 мільйона доларів після випуску 1,7 мільярда доларів у старших забезпечених нотах.

А продажі біткоїнів? Майнери колективно продали понад 15 000 BTC з пікових запасів. Core Scientific продав приблизно 1 900 BTC у січні і планує ліквідувати більшу частину залишків у першому кварталі 2026 року. Bitdeer зник зовсім. Навіть Marathon, найбільший публічний власник із понад 53 тисячами BTC, тихо розширив свою політику продажу з усього резерву. Це багато говорить.

Ось напруга, про яку ніхто справді не говорить: майнери, що забезпечують мережу біткоїна, ті самі, хто продає свої BTC, щоб фінансувати розгортання AI. Коли майнінг стає збитковим, а AI — прибутковим, капітал спрямовується у AI. Але якщо достатньо майнерів зробить це, безпека мережі фактично постраждає.

Дані про хешрейт вже це показують. Мережа досягла піку приблизно 1 160 екзахешів на секунду у жовтні 2025 року. Тепер ми маємо близько 920 EH/s з трьома послідовними негативними коригуваннями складності. Це перша така серія з липня 2022 року.

Ринок оцінки вже це зрозумів. Майнери з укладеними контрактами на HPC торгуються за 12,3-кратний показник продажів за наступні 12 місяців. Чистий майнінг? 5,9-кратний. Інвестори буквально платять удвічі більше за експозицію до AI, що ще більше стимулює перехід.

Географічно ситуація також змінюється. США, Китай і Росія тепер контролюють близько 68% світового хешрейту, причому США додали 2 відсоткові пункти лише у четвертому кварталі. Але з’являються нові ринки. Парагвай і Ефіопія увійшли до топ-10, завдяки великим масштабним операціям.

Наступне питання — що буде далі? CoinShares прогнозує, що хешрейт досягне 1,8 зетахешів до кінця 2026 року, але це залежить від того, чи відновиться ціна біткоїна до близько 100 тисяч доларів. Якщо ціни залишаться нижче 80 тисяч, ціна хешу продовжить падати, і більше майнерів вийдуть з гри. Нижче $175M можливо, станеться масштабна капітуляція.

Можливий порятунок — нове обладнання, таке як серія Bitmain S23 і Bitdeer SEALMINER A3, що працює менше ніж за 10 джоулів на терахеш. Це може приблизно подвоїти енергоефективність. Але їх розгортання вимагає капіталу, який більшість майнерів зараз спрямовують у AI.

Отже, майнінгова галузь, яка починала цей цикл як акумулятор біткоїна, виходить з нього як будівельник дата-центрів для AI. Чи це тимчасово, чи назавжди — залежить лише від однієї речі: ціни біткоїна. Якщо він повернеться до 100 тисяч доларів, маржа майнінгу відновиться, і перехід до AI сповільниться. Якщо ж ціна залишиться на рівні $70k або нижче, ми станемо свідками повної трансформації майнінгового сектору, яким він був останні десять років.

Чесно кажучи, це один із найфундаментальніших зсувів, які я бачив у цій галузі. Старий майнінговий сценарій фактично мертвий.