JPMorgan's Dimon alerta que o declínio do crédito de private equity é "pior do que pensas": o mercado de caixa preta de 1,7 triliões de dólares enfrenta um colapso

28 de abril, em Oslo, Noruega, na reunião anual do Fundo Soberano de Riqueza, o CEO do JPMorgan, Jamie Dimon, fez um alerta público: mais de 1.000 instituições de crédito não bancário estão crescendo de forma selvagem em um ambiente que nunca enfrentou recessão. Quando a tempestade de crédito chegar, as perdas serão “mais graves do que o mercado espera”. Ele afirmou claramente que, neste mercado de 1,7 trilhão de dólares, o problema não está no tamanho, mas no fato de ninguém saber onde estão as minas terrestres.

(Antecedentes: JPMorgan: 99% dos clientes estão mais preocupados com “tokenização de ativos reais” do que com criptomoedas)
(Complemento de contexto: RWA não podem ser confiáveis? Goldfinch empresta e quebra duas vezes, desperdiçando 12 milhões de dólares)

Índice deste artigo

Alternar

• Mais de 1.000 instituições, nem todas são gênios
• A fraqueza central deste mercado: nunca foi testada
• Tokenização de RWA: solução ou apenas transferir o problema para a blockchain?
• Transparência é condição necessária, mas não suficiente

28 de abril, Oslo, Noruega, Dimon discursou na conferência anual do maior fundo soberano do mundo, Norges Bank Investment Management, com uma frase que deixou a indústria de crédito privado inquieta:

“Estamos há tempo demais sem passar por uma recessão de crédito. Quando ela chegar, o resultado será pior do que as pessoas esperam. Não será tão ruim — será pior do que todos pensam.”

Não é a primeira vez. No início de abril, na carta anual aos acionistas do JPMorgan, ele já havia mencionado que as inadimplências no crédito privado estavam “ligeiramente acima do nível esperado para o ambiente atual”. Mas desta vez, falou de forma mais direta e pública, apontando para toda a estrutura do setor.

Mais de 1.000 instituições, nem todas são gênios

O argumento central de Dimon não é que “o crédito privado vai colapsar”, mas que o mercado é ingênuo. O mercado de crédito privado moderno alcançou 1,7 trilhão de dólares e, nos últimos dez anos, acumulou mais de 1.000 instituições focadas nesse tipo de ativo — desde os gigantes de private equity com departamentos de crédito até pequenos players de nicho, todos competindo na mesma pista.

Sua frase foi: “Algumas instituições podem se destacar, mas posso garantir que nem todas as 1.000 podem.”

A raiz do problema é estrutural: bancos tradicionais detêm esses empréstimos e precisam reservar mais de 50% do capital como reserva de segurança; mas as instituições de crédito privado não têm esse requisito regulatório. Essa arbitragem regulatória faz com que fundos continuem a fluir do sistema bancário para o “banco sombra” (Shadow Banking), com riscos ocultos cada vez maiores.

Dimon também admite que esse mercado “pode não representar um risco sistêmico”, mas que a questão de ser ou não sistêmico nunca foi o único critério para medir a gravidade de uma crise.

A fraqueza central deste mercado: nunca foi testada

A atratividade do alto retorno do crédito privado (geralmente entre 8% e 18%) esconde uma falha histórica: esse mercado opera em escala moderna, mas nunca passou por um ciclo completo de recessão de crédito.

Na crise financeira de 2008, o mercado de crédito privado era muito menor do que hoje; em 2020, o impacto da COVID foi de curta duração, e o Federal Reserve interveio rapidamente, sem tempo para que as inadimplências se agravassem de verdade.

Dimon aponta que, por isso, os padrões de avaliação de crédito continuam a se afrouxar — os tomadores de empréstimo deterioram sua qualidade, enquanto os credores continuam a precificar com base na lógica de um mercado em alta. Quando a recessão realmente chegar, a pressão de resgates, a falta de liquidez e as dificuldades de avaliação podem fazer as perdas serem muito maiores do que os modelos atuais preveem.

Ele também lançou uma outra bomba: a dívida governamental global continua a subir, podendo desencadear “algum tipo de crise de títulos” (some kind of bond crisis). Se as taxas de risco livre de risco oscilar violentamente, o mecanismo de precificação flutuante do crédito privado será o primeiro a sofrer.

RWA tokenização: solução ou apenas transferir o problema para a blockchain?

Vale notar que, na mesma palestra, Dimon também mencionou a pressão competitiva do mercado de criptomoedas: “Um conjunto de novos concorrentes está surgindo com base em blockchain, incluindo stablecoins, contratos inteligentes e várias formas de tokenização.”

Essa fala tocou no ponto mais contraditório do setor de RWA. Nos últimos dois anos, o setor de criptomoedas tem promovido a ideia de “tokenização de crédito privado”, com a premissa de que: ao transferir empréstimos privados para a blockchain, é possível oferecer transparência instantânea, liquidação programável e participação global.

Protocolos como Maple Finance, Goldfinch, Centrifuge já acumularam bilhões de dólares em TVL de crédito privado na cadeia. Até setembro de 2025, o volume total de RWA na cadeia deve ultrapassar 30 bilhões de dólares, com uma parcela significativa de crédito privado.

Mas o problema é que a tokenização resolve a questão da “transparência”, não a “qualidade do crédito”. O próprio Goldfinch, com suas quebras de inadimplência, mostra isso — duas quebras de crédito na cadeia, com liquidações mais rápidas do que os canais tradicionais, mas sem reduzir as perdas.

Se a advertência de Dimon se confirmar, e o setor de crédito privado entrar em recessão, os protocolos na cadeia podem enfrentar desafios ainda maiores do que as instituições tradicionais: se um tomador de empréstimo na cadeia inadimplir, a liquidação será eficiente? Os ativos transfronteiriços terão força legal suficiente? Os provedores de liquidez (LPs) poderão sair de forma ordenada sem prejudicar o sistema?

Transparência é condição necessária, mas não suficiente

Dimon não diz que “o crédito privado vai colapsar”, mas que “as pessoas estão excessivamente otimistas”.

Essa lógica também se aplica à narrativa de tokenização de RWA. Transferir ativos para a cadeia realmente aumenta a transparência e acessibilidade; mas, se os ativos subjacentes foram precificados de forma incorreta durante o mercado em alta, a blockchain apenas acelera e torna mais claro esse problema, sem resolvê-lo.

No setor de criptomoedas, a narrativa de RWA costuma colocar a “transparência” como sua maior vantagem, mas Dimon alerta para uma questão mais fundamental: diante de uma recessão, a transparência faz você enxergar as perdas mais rapidamente, mas não as reduz.

Para players como Maple, Goldfinch, Apollo Digital Assets, que investem em crédito privado na cadeia, o próximo teste talvez não seja “como colocar mais ativos na cadeia”, mas “quando a primeira recessão de crédito realmente acontecer, seu mecanismo de liquidação aguentará o tranco?”