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A emissora de stablecoins mais lucrativa do mundo quer um preço de $500 bilhões — E os investidores disseram não
Quando uma empresa ganha mais do que a maioria dos bancos, detém $185 bilhões em stablecoins em circulação e nunca publicou uma auditoria formal — qual é o número certo para atribuir a uma participação de 3%, e quem realmente decide?
A história de captação de recursos da Tether começou em setembro de 2025 com um relatório da Bloomberg descrevendo planos para vender aproximadamente uma participação de 3% via colocação privada a uma avaliação que poderia atingir $500 bilhões. Esse número colocaria a Tether ao lado da SpaceX, ByteDance e das principais empresas de inteligência artificial como uma das entidades privadas mais valiosas do planeta. O plano era levantar entre $15 bilhões e $20 bilhões em capital novo. Em fevereiro de 2026, o Financial Times informou que a Tether havia recuado silenciosamente do alvo total de $20 bilhões após enfrentar resistência dos investidores à avaliação proposta. O CEO Paolo Ardoino contestou esses relatos diretamente à Reuters, dizendo que as faixas de capital mais altas eram destinadas como um máximo em cenários hipotéticos, e manteve que a empresa continuava a ver interesse significativo na cifra de $500 bilhões. Então veio uma última tentativa de fechar a rodada — apoiada pelo compromisso de auditoria da KPMG e pelo desenvolvimento de uma stablecoin voltada para os EUA chamada USAT — antes de relatos indicarem que a meta de captação tinha efetivamente colapsado, à medida que investidores institucionais recuaram de se comprometer naquele valor. Consultores começaram a sugerir discretamente uma cifra revisada tão baixa quanto $5 bilhões em capital novo, uma fração da ambição original.

A avaliação de $500 bilhões vale a pena ser levada a sério como uma afirmação analítica antes de descartá-la como excesso promocional, porque as métricas de negócio subjacentes que a Tether traz para essa discussão não são inventadas. O USDT está com uma capitalização de mercado em circulação de $185 bilhões, a maior stablecoin existente por uma margem que nenhum concorrente conseguiu fechar apesar de anos de esforço. A Tether reportou lucros de aproximadamente $13,7 bilhões em 2024 e espera superar $10 bilhões em 2026 — tornando-se uma das empresas privadas mais lucrativas do mundo em termos de lucro líquido absoluto. O modelo de negócio que gera esses lucros é estruturalmente limpo: a Tether emite tokens atrelados ao dólar, mantém as reservas correspondentes principalmente em Títulos do Tesouro dos EUA e ouro, e ganha o rendimento dessas reservas enquanto não paga nada aos detentores de USDT cujos depósitos financiam a posição. Com os rendimentos atuais do Tesouro, $185 bilhões em reservas geram uma renda de juros substancial com custo de capital quase zero do lado do passivo. A comparação do CEO Ardoino entre a lucratividade da Tether e empresas de IA que operam com prejuízo e que possuem avaliações semelhantes é aritmeticamente válida — há empresas avaliadas acima de $500 bilhões hoje que nunca produziram $1 bilhões em lucro líquido anual.

O problema que os investidores enfrentaram ao fazer sua própria análise sobre a cifra de $500 bilhões não foi a demonstração de resultados. Foi a lacuna de confiança. Durante anos, a Tether publicou atestaçõs periódicas dos ativos que respaldam o USDT, ao invés de uma auditoria formal completa — uma prática que gerou ceticismo sustentado por reguladores, investidores institucionais e emissores concorrentes de stablecoins. Esse ceticismo tinha fundamentos históricos reais: uma ação da CFTC em 2021 resultou numa multa de $41 milhões após a Tether fazer alegações enganosas sobre seu respaldo em dólares, e documentos obtidos em 2023 através de uma batalha legal de dois anos revelaram que, em março de 2021, a Tether mantinha a maior parte de suas reservas no banco Bahamas-based Deltec Bank, com forte exposição a papel comercial emitido por bancos estatais chineses, incluindo o Bank of China Hong Kong e o ICBC. A S&P Global classificou o USDT como fraco, citando a dependência crescente de holdings de Bitcoin como uma vulnerabilidade chave. Nenhuma dessas histórias foi fatal para a posição dominante de mercado da Tether, mas criou uma estrutura de verificação que investidores potenciais, numa avaliação de $500 bilhões, acharam estruturalmente insuficiente. Quando o Financial Times publicou uma análise perguntando a que preço do ouro o USDT da Tether se torna insolvente no balanço — uma questão que não seria publicável dessa forma sobre qualquer empresa que tivesse concluído uma auditoria padrão, porque a resposta poderia ser calculada a partir de demonstrações financeiras verificadas ao invés de estimadas a partir de relatórios de reservas divulgados, mas não verificados —, ela mediu o tamanho exato do déficit de confiança que a captação de recursos tentava navegar.

O compromisso da KPMG é o desenvolvimento mais importante na história da Tether nos últimos meses, e merece mais peso do que recebeu em relação às manchetes de captação. Confirmado pelo Financial Times no final de março de 2026, a Tether contratou a KPMG para realizar uma auditoria completa de suas demonstrações financeiras — o primeiro compromisso formal de auditoria na história de doze anos da empresa. A Tether também contratou a PwC separadamente para preparar seus sistemas internos antes da auditoria, uma configuração de duas firmas que indica que a empresa entende a infraestrutura necessária para sobreviver a uma auditoria das Big Four pela primeira vez. A reação do mercado no dia do anúncio foi forte: a Circle, cujo produto USDC passou por auditorias anuais completas pela Deloitte e atestaçõs mensais há anos, caiu na sua pior sessão única registrada, enquanto os investidores processavam a implicação de que a desvantagem de credibilidade institucional de longa data da Tether estava sendo diretamente enfrentada. A auditoria da KPMG ainda não foi concluída, e a Tether não divulgou uma data prevista de finalização nem se o relatório final cobrirá demonstrações financeiras consolidadas ou um compromisso de garantia mais limitado focado nas reservas. Quando essa auditoria for publicada, ela confirmará ou não a composição das reservas e os números de lucro que a Tether tem reportado — caso em que a avaliação de $500 bilhões se torna substancialmente mais defensável — ou revelará discrepâncias que constituiriam um dos eventos mais importantes na história do mercado de criptomoedas. Não há um resultado moderado na primeira auditoria formal de uma emissora de stablecoin de $185 bilhões que operou apenas com atestaçõs por mais de uma década.

A composição das reservas da Tether acrescenta uma camada de complexidade que o debate de captação nem sempre abordou diretamente. Em final de 2025, a Tether reportou possuir aproximadamente $17,5 bilhões em barras de ouro e $8,4 bilhões em Bitcoin como parte da garantia que respalda o USDT — ativos que são marcados a mercado e cujo valor flutua com os preços de commodities e criptomoedas, ao invés de permanecerem estáveis como as holdings do Tesouro que compõem a maior parte da reserva. A análise do Financial Times observou que esses ativos de risco, combinados com a política declarada da empresa de usar ouro físico não apenas como garantia para o Tether Gold, mas como parte da reserva que respalda as obrigações em dólares do USDT, criam uma estrutura de exposição que parece diferente do que a maioria dos frameworks de reserva de stablecoins assume. A Tether cortou dois traders seniores de metais preciosos que havia contratado do HSBC apenas três meses antes, conforme relatado pela Reuters no final de março de 2026, citando condições de mercado alteradas à medida que o ouro à vista entrou em pressão. Essa decisão pode ser totalmente racional na gestão de portfólio. Ela também ilustra o ritmo com que a estratégia de investimento da Tether está sendo testada por forças macroeconômicas simultaneamente ao processo de captação e auditoria.

O cenário competitivo em que a tentativa de captação de $500 bilhões se desenrola também mudou significativamente desde o anúncio de setembro de 2025. A Lei GENIUS, que está em tramitação no Congresso dos EUA, representa a estrutura regulatória de stablecoins mais substancial da história americana, com disposições que favorecem estruturalmente emissores domiciliados nos EUA com reservas auditadas e relações regulatórias claras. O IPO da Circle — realizado com sucesso — demonstrou que investidores institucionais atribuem valor significativo a um negócio de stablecoin regulado, e a posição regulatória contínua da Circle nos EUA significa que o caminho de migração institucional mais natural para participantes buscando exposição a stablecoins com transparência de nível de auditoria é em direção a um produto que já possui essa transparência, ao invés de uma empresa que está no processo de obtê-la pela primeira vez. A mudança da Tether para El Salvador e o desenvolvimento do produto USAT para o mercado dos EUA são reconhecimentos de que o ambiente regulatório está se movendo numa direção onde a opacidade offshore passa a ter custos competitivos crescentes, mesmo para um incumbente dominante.

O resultado da auditoria da KPMG agora é a variável que determina para onde a história da captação vai a partir daqui. A questão da avaliação de $500 bilhões — se ela colapsou, foi reduzida para $5 bilhões, ou permanece viva de alguma forma — é secundária à questão do que a KPMG descobrirá ao abrir os livros sobre as reservas de $185 bilhões que o mercado tem confiado por doze anos. Um resultado de auditoria limpo é a única credencial que coloca a lacuna de confiança institucional para trás de forma definitiva e dá à captação uma base que os investidores não podem descartar por motivos de transparência. Um resultado que confirme que as reservas estão intactas e representam com precisão não apenas rehabilitaria a rodada atual de captação — mas removeria o maior peso estrutural que a empresa mais sistemicamente importante do mercado de criptomoedas enfrenta.