Análise dos resultados financeiros da Riot: Quando o BTC cai abaixo de $74 mil, os mineiros nem conseguem recuperar o custo de eletricidade

Autor: CryptoSlate

Compilação: Deep潮 TechFlow

Deep潮 Introdução: Atualmente, o BTC está cerca de $67K, com os custos de eletricidade dos mineiros quase equilibrados, mas os custos operacionais e de depreciação ainda mantêm o setor em prejuízo. Este artigo constrói um modelo de custos de mineração de Bitcoin com base em dados financeiros reais da Riot Platforms, dividindo de forma detalhada o que é frequentemente simplificado como “custo de mineração” — uma análise que oferece referências diretas para entender a avaliação das ações de mineração e os níveis de pressão no preço do BTC.

Hoje, comprar Bitcoin é mais barato do que minerá-lo, a menos que sua tarifa de eletricidade seja inferior a 7 cêntimos por kWh.

O texto completo segue:

Estudo de Caso Riot revela a estrutura de lucros e perdas em três camadas para mineradores nos EUA

O custo de mineração de Bitcoin costuma ser simplificado a um único número: “custo para minerar um BTC”. Na prática, esse valor depende do nível de análise do negócio.

A tarifa de eletricidade decide se o equipamento deve ser ligado hoje, os custos operacionais determinam se a fazenda de mineração consegue sustentar toda a empresa, e os custos contábeis definem se o negócio reporta lucro final.

Para uma análise mais clara dessas três camadas, a CryptoSlate construiu um modelo de custos de mineração de Bitcoin, partindo dos princípios básicos, usando a dificuldade da rede, recompensa por bloco, taxas, eficiência dos ASICs e tarifas de eletricidade para calcular a viabilidade econômica da mineração.

Esse modelo foi então ajustado com dados financeiros públicos da Riot Platforms, mostrando a situação econômica real.

Nas condições atuais da rede, o modelo indica que os mineradores podem cobrir os custos de eletricidade, mas ainda não conseguem cobrir despesas operacionais e contábeis mais amplas.

O caso da Riot no Texas revela que, mesmo após a recuperação do preço do BTC, a diferença entre o ponto de equilíbrio de eletricidade, o ponto de equilíbrio operacional e o ponto de lucro contábil completo ainda é significativa.

Economia de mineração da Riot revela uma estrutura de lucros e perdas em três camadas

Com o preço atual do BTC em $67.200, a Riot ultrapassou um ponto de equilíbrio, mas não os dois seguintes.

O modelo foi baseado nas seguintes condições de rede: dificuldade de 145.042.165.424.850, recompensa por bloco de 3,125 BTC, eficiência moderna de ASIC de aproximadamente 17-19 J/TH, tarifa de energia industrial no Texas de cerca de $0,0667 por kWh. Como a taxa média de taxas por bloco é cerca de 0,02 BTC, o modelo ignora as taxas de bloco.

Com esses parâmetros, os resultados são: poder total da rede de 622,95 quintilhões de hashes, poder necessário por BTC de 199,34 quintilhões de hashes, consumo de energia por BTC de 969,04 MWh.

Assim, o custo de energia para minerar um BTC ao preço atual é de aproximadamente $64.635, com lucro de energia de cerca de $2.565 por BTC.

Após incluir os custos operacionais não relacionados à eletricidade de aproximadamente $9.809 por BTC, o lucro operacional fica negativo em $7.243, elevando o custo total. Acrescentando a depreciação não monetária de cerca de $39.687 por BTC, o lucro contábil cai para -$46.930.

Isso demonstra claramente que, para grandes mineradores nos EUA, “custo de mineração de um BTC” não é um valor único.

Primeira camada: custo de eletricidade, que decide se vale a pena ligar os equipamentos a curto prazo.

Segunda camada: custos operacionais mais amplos, que determinam se a mineração cobre os custos do negócio como um todo.

Terceira camada: depreciação, que decide se o lucro contábil acompanha o fluxo de caixa.

O modelo apresenta essas três camadas lado a lado, revelando a grande disparidade entre elas após uma recuperação do mercado.

A escada do ponto de equilíbrio define a visão geral do negócio

A escada do ponto de equilíbrio fornecida pelo modelo é mais esclarecedora do que qualquer número de custo total único.

Somente o ponto de equilíbrio de eletricidade: $64.635/BTC.

Após incluir os custos operacionais não relacionados à eletricidade da Riot, o ponto de equilíbrio sobe para cerca de $74.444.

Após incluir a depreciação contábil, o ponto de equilíbrio contábil completo sobe para $114.130.

Assim, um minerador pode reportar lucro de eletricidade, enquanto ainda opera com prejuízo na camada operacional ou contábil.

Para ilustrar essa dinâmica, criei quatro cenários de preço.

No cenário de baixa de $49.000, a Riot apresenta prejuízo em todas as camadas: lucro de eletricidade -$15.635/BTC, lucro operacional -$25.443/BTC, lucro contábil -$65.130/BTC.

No cenário atual de $67.200, a Riot acaba de ultrapassar o ponto de equilíbrio de eletricidade, ficando ligeiramente acima do limite. O lucro de eletricidade torna-se positivo, mas as perspectivas operacional e contábil ainda são negativas.

No cenário de recuperação para $80.000, a Riot ultrapassa o ponto de equilíbrio operacional, com lucro operacional de $5.557/BTC, mas ainda registra prejuízo contábil de $34.130.

Para que todas as três camadas fiquem positivas ao mesmo tempo, o BTC precisaria retornar ao seu pico histórico de $126.000, momento em que o lucro contábil seria de $11.870/BTC.

Essa distinção é significativa. A depreciação da Riot é considerada uma despesa não monetária, calculada com base em uma vida útil de três anos, sendo uma amortização contábil, não uma saída de caixa de curto prazo.

Ainda assim, ela faz parte do quadro, pois mineradores listados na bolsa não podem sobreviver apenas com lucros de eletricidade — precisam reportar resultados, trocar máquinas e cobrir custos operacionais.

Portanto, a questão mais relevante é: ao avaliar a lucratividade de um minerador, qual linha de lucro os investidores, analistas e gestores realmente observam?

Teste de pressão de preço da Riot antes do próximo halving

Vamos estender o modelo de custos até 2028, próximo halving.

Com base nos dados públicos mais recentes da Riot, assumindo uma capacidade de hash de 38,5 EH/s, que deve subir para 45 EH/s até 31 de março de 2026, e manter esse nível até o próximo halving.

Este modelo não reconstrói o mercado completo, mas mantém a economicidade de cada BTC constante, projetando com base na capacidade de mineração reportada e planejada pela Riot.

É uma análise de cenário focada na alavancagem operacional, com sensibilidade de preço claramente visível.

Em todos os quatro cenários, a quantidade total de BTC minerados ao longo do período é estimada em 15.000, variando apenas a estrutura de lucros.

No cenário de $49.000, a Riot acumula prejuízo de $239.436.036 em energia, $389.648.124 em operações e $997.428.094 em contabilidade.

No cenário de $67.200, o lucro de energia se torna positivo em $39.286.667, mas o prejuízo operacional soma -$110.925.420, e o prejuízo contábil chega a -$718.705.391.

No cenário de $80.000, o lucro operacional acumula $85.099.338, enquanto o prejuízo contábil permanece em -$522.680.632.

Somente no cenário de $126.000, todas as linhas se tornam positivas, com lucro contábil acumulado de $181.783.343.

Mineradores podem manter lucro de eletricidade por um longo período, mas ainda assim não cobrir custos operacionais mais amplos; podem operar com lucro, mas ainda estar longe de lucro contábil. O caso da Riot mostra que a diferença entre esses dois estados é grande.

No modelo, a diferença entre o ponto de equilíbrio de eletricidade e o ponto de equilíbrio contábil completo é de aproximadamente $49.495/BTC. Essa margem explica por que mineradores parecem saudáveis na alocação de capacidade, mas reportam lucros escassos.

Nosso gráfico acumulado não prevê mudanças futuras na dificuldade, taxas, desligamentos, receitas de ajuste de pico, financiamento ou novos investimentos de capital, apenas mantém a economia de cada BTC constante e projeta com base na trajetória de capacidade da Riot.

Essa limitação não altera a mensagem principal do modelo: sob outras condições econômicas constantes, a discussão antes do próximo halving dependerá em grande medida do preço do BTC.

Para a Riot, o ponto em que o modelo atinge lucro contábil acumulado é em $114.200, sendo que, na prática, esse limite é de aproximadamente $126.000.

Implicações do estudo de caso Riot para o setor de mineração nos EUA

Para os mineradores americanos, a lição mais ampla é direta: apenas o preço não resolve problemas operacionais; eficiência dos equipamentos e tarifas de eletricidade continuam sendo os principais obstáculos.

Na análise de sensibilidade de custos, comparamos três modelos de ASIC: Bitmain S21 (17,5 J/TH), MicroBT M60S (18,5 J/TH) e Antminer S19 Pro (29,5 J/TH), todos usando a tarifa de energia de referência do Texas.

Dentro dessa faixa de tarifas, o custo por BTC do Antminer S19 Pro permanece sempre mais alto do que os modelos mais novos. Os dois novos modelos têm custos próximos, enquanto os ASICs menos eficientes mantêm uma linha de custo claramente superior.

Essa conclusão não se aplica apenas à Riot. Os custos indiretos e depreciação considerados na Riot são específicos da empresa; outros mineradores podem ter diferentes custos indiretos, vidas úteis distintas, estruturas de receita de ajuste de pico ou combinações de energia diferentes. Mas a estrutura de análise em três camadas é aplicável de forma geral.

Primeira camada: custo de eletricidade. Segunda camada: custos operacionais. Terceira camada: custos contábeis.

Empresas que sobrevivem em ciclos de preços baixos geralmente conseguem passar facilmente pela primeira camada. Aquelas que crescem de forma composta durante o ciclo…