Autor: Jae, PANews
O fim de um ciclo costuma começar pelos indicadores mais sutis.
Desde setembro de 2025, o mercado DeFi (finanças descentralizadas) entrou num “inverno de taxas de juros”. A média de rendimento anual (APY) dos stablecoins nas principais plataformas de empréstimo atingiu o nível mais baixo desde junho de 2023.
Na Aave V3 na rede principal Ethereum, as taxas de depósito de USDC e USDT caíram abaixo de 2%. Ao mesmo tempo, a taxa de juros dos títulos do Tesouro dos EUA a 10 anos subiu para 4,24%. Para os investidores de DeFi que viveram o DeFi Summer e estão acostumados a altos APYs, isso não é apenas uma queda num número, mas um sino de fim de ciclo.
Será que isso é apenas uma oscilação de mercado ou uma reestruturação estrutural em andamento?
Desalinhamento entre oferta e procura, excesso de liquidez provoca colapso nas taxas
Nos últimos seis meses, as curvas de taxas das principais plataformas de empréstimo têm mostrado uma tendência de queda contínua, refletindo uma crise de rentabilidade causada pelo excesso de oferta.
A taxa de juros é o preço do capital. E a base física que determina esse preço é a quantidade de oferta de capital.
A partir de 2024, o setor de stablecoins passou por uma expansão sem precedentes, com o valor de mercado crescendo de menos de 130 bilhões de dólares para mais de 310 bilhões, com uma taxa de crescimento anual composta de cerca de 55%.
O problema é que, o aumento da oferta não foi acompanhado por uma expansão proporcional da demanda on-chain.
Quando a oferta de um ativo (liquidez de stablecoins) aumenta drasticamente enquanto a demanda permanece fraca, seu preço (taxa de juros) inevitavelmente cai. Essa é uma lei básica da economia, e o DeFi não está imune.
Tomando como exemplo a líder do setor de empréstimos, a Aave, a utilização de stablecoins está caindo significativamente. Até 12 de março, o TVL (valor total bloqueado) na Aave atingiu 42,5 bilhões de dólares.
Ao analisar a estrutura de fundos, surge um número preocupante: apenas 16,3 bilhões de dólares estão emprestados. Mais de 60% dos ativos depositados estão ociosos. O desequilíbrio entre oferta e procura leva a uma rápida queda nas taxas de juros.
Isso significa que, o dinheiro está sendo apenas depositado, sem empréstimos, causando um congestionamento severo de liquidez, forçando os algoritmos das plataformas a reduzirem automaticamente as taxas, na tentativa de atrair mais tomadores de empréstimo.
No entanto, esses esforços têm pouco efeito. Na Aave V3, as taxas de USDC e USDT na rede principal Ethereum já caíram abaixo de 2%, contrastando com os retornos de dois dígitos durante o mercado de alta.
O mercado de stablecoins entrou numa “armadilha de liquidez”. Quando há uma abundância de fundos de baixo custo, mas poucas oportunidades de alto retorno, esses fundos se acumulam nos pools de empréstimo.
Queda nas taxas de financiamento, ciclo de empréstimos desacelera, alavancagem diminui
A prosperidade das taxas de juros de stablecoins no DeFi é essencialmente impulsionada pelo “alavancagem”. Quando a atividade de arbitragem no mercado de contratos perpétuos diminui, a demanda por empréstimos de stablecoins também encolhe, levando a uma queda rápida nas taxas.
Em mercados de alta, o otimismo de compra faz com que as taxas de financiamento fiquem positivas e elevadas. Os arbitradores usam estratégias delta-neutro, como “emprestar stablecoins para comprar spot e vender contratos perpétuos”, para obter lucros sem risco, ganhando com as taxas de financiamento. Nesse processo, as stablecoins funcionam como combustível.
Porém, o mercado de derivativos tem apresentado fraco desempenho recentemente. Nas principais exchanges centralizadas (CEX), as taxas de financiamento de BTC e ETH frequentemente ficaram negativas ou muito baixas. Isso indica que os vendedores a descoberto dominam o mercado ou que os compradores estão extremamente cautelosos.
Independentemente da explicação, o resultado é o mesmo: a motivação dos arbitradores desapareceu.
Quando as taxas de financiamento anualizadas caem drasticamente, considerando custos de empréstimo e taxas de transação, os lucros líquidos dos arbitradores diminuem bastante. Como consequência, a demanda por empréstimos de stablecoins também despenca.
Outra fonte importante de demanda por empréstimos de stablecoins é o ciclo de empréstimos. Essa estratégia de aumento de rendimento consiste em depositar ativos de rendimento, como sUSDe, no Aave, emprestar USDC, trocar USDC por mais sUSDe e depositar novamente.
Essa estratégia foi muito popular, pois na época o rendimento do USDe chegava a 30%, enquanto o custo de empréstimo era cerca de 10%, deixando uma margem de arbitragem de 20 pontos percentuais.
No entanto, após o evento de 11 de outubro, a diferença de taxas encolheu de forma catastrófica, e o USDe atingiu um limite de escalabilidade, caindo de quase 15 bilhões de dólares para cerca de 6 bilhões atualmente.
A rentabilidade do USDe depende fortemente do tamanho das posições vendidas no mercado de contratos perpétuos. Como o volume total de posições abertas (Open Interest) é limitado, quando o USDe expande demais, o hedge necessário com posições vendidas reduz as taxas de financiamento do mercado, pressionando a rentabilidade do sUSDe.
Para o trader comum, a queda na rentabilidade do sUSDe reduz a margem de lucro de suas estratégias. A demanda por posições alavancadas também diminui, reduzindo ainda mais a procura por garantias em stablecoins.
Esse é um ciclo vicioso: demanda reduzida → queda nas taxas → demanda ainda menor.
Mudanças na preferência de risco no mercado de criptomoedas, buscando maior segurança
A redução na disposição ao risco no mercado de criptomoedas é outro fator importante que contribui para a baixa das taxas de stablecoins.
Nos últimos mês, o índice de medo e ganância (Fear & Greed Index) tem frequentemente atingido níveis de “pânico extremo”, mesmo quando o preço do BTC se mantém em torno de 70 mil dólares, sem sinais de melhora sustentada.
Dados do CoinDesk mostram que, em fevereiro, o volume total de negociações nas CEXs caiu 2,41%, atingindo 5,61 trilhões de dólares, o menor desde outubro de 2024.
A diminuição na disposição ao risco leva investidores a buscarem mercados mais seguros.
Desde janeiro de 2024, a taxa de juros efetiva do fundo federal dos EUA (Fed Funds) permanece acima de 3,6%. Apesar das expectativas de cortes suaves nas taxas no futuro, a taxa real ainda está relativamente alta.
Esse cenário macroeconômico também exerce forte pressão sobre as taxas de juros do DeFi. Quando o rendimento de títulos do Tesouro dos EUA sem risco é maior que as taxas de depósito no DeFi, investidores racionais tendem a retirar fundos dos protocolos on-chain ou a direcioná-los para protocolos apoiados por ativos do mundo real (RWA).
Durante o inverno de taxas, nem todos os protocolos encolhem. A Sky (antiga MakerDAO) construiu uma “couraça de rendimento” única.
Ao contrário do Aave, que depende bastante da demanda de empréstimos on-chain, a Sky também obtém rendimento de uma carteira de RWA consolidada de 1,5 bilhão de dólares. Esses ativos incluem títulos do Tesouro dos EUA, dívidas de empresas de grau AAA, entre outros, que não são afetados pela volatilidade do mercado cripto, oferecendo fluxo de caixa estável.
Essa estratégia de transformar RWA em garantias subjacentes impulsiona o fornecimento de USDS, que cresce cerca de 68% ao ano, atingindo quase 8 bilhões de dólares em valor de mercado.
Até agora, a taxa de juros do sUSDS permanece em torno de 3,75%, funcionando como um “piso” de rendimento on-chain. Nos cofres de USDC e USDT, as taxas de depósito podem chegar a mais de 5%.
Isso posiciona a Sky como uma espécie de “plataforma de taxa de referência”. Em comparação, as taxas de ativos similares na Aave quase não são competitivas.
Assim, fica claro que a Sky está se transformando de um simples protocolo de stablecoin para uma plataforma de gestão de renda fixa, usando sua vasta carteira de RWA para se proteger contra o mercado cripto em declínio. Quando a demanda interna do DeFi diminui, ela consegue obter rendimento do mercado financeiro tradicional externo.
Para os investidores, aprender a analisar se o rendimento vem de dividendos de títulos do governo ou de um prêmio de volatilidade no mercado de futuros será uma habilidade essencial neste ciclo. As estratégias também precisarão evoluir de “perseguir APY” para “buscar exposições de risco diferenciadas”.
O “inverno de taxas” não é apenas uma consequência de oscilações de ciclo, mas uma fase inevitável na “desidratação” da bolha do DeFi.
Talvez, assim como a baixa de 2023 preparou o terreno para a prosperidade de 2024, essa base de taxas no fundo também seja uma oportunidade de o DeFi acumular energia para um próximo salto.
