A Miragem dos Miners

Olá,

Está saturado do pessimismo que tem dominado o Crypto Twitter (CT) nos últimos tempos? O que considero ainda mais frustrante é a falta de consenso entre os participantes do CT sobre o futuro dos mercados de criptoativos. Uns escrevem autênticos obituários para o último bull run, enquanto outros garantem que se trata apenas de mais uma oscilação típica do ciclo de mercado. Não vejo nada de novo aqui. Como sempre, cada um apresenta a sua teoria.

Há indícios de que desta vez o cenário pode ser diferente. Os ETFs registaram saídas líquidas de $1 mil milhão durante três dias consecutivos, algo inédito desde o seu lançamento, as taxas de financiamento do BTC inverteram-se, e o sentimento de ‘buy-the-dip’ ficou praticamente reduzido a memes no CT. Ainda assim, já houve ocasiões em que o BTC corrigiu entre 25% e 30%, para depois alcançar novos máximos históricos nos meses seguintes. Como pode alguém saber, com certeza, qual das teorias se está a concretizar desta vez?

Existe, porém, um grupo no setor cripto que não se deixa influenciar por emoções, astrologia ou teorias infundadas. Um grupo de participantes que não admite interpretações dúbias. Os primeiros intervenientes na cadeia do Bitcoin: os mineradores.

Estes passaram por dificuldades após o anúncio do Presidente dos EUA, Donald Trump, da primeira ronda de tarifas recíprocas sobre países asiáticos, incluindo a China, principal origem do equipamento de mineração. Ainda assim, a realidade económica dos mineradores está essencialmente ligada à matemática simples, incluindo a regra do halving, inscrita no whitepaper do Bitcoin há mais de 15 anos.

Na análise quantitativa desta semana, mostro-lhe a situação da rentabilidade dos mineradores, agora que as receitas estão sob pressão devido à queda do preço do BTC.

Vamos à análise,

Prathik

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A estrutura financeira dos mineradores de BTC é direta: vivem de um rendimento protocolar fixo, com despesas reais variáveis. Quando o mercado vacila, são os primeiros a sentir o impacto nos seus balanços. As receitas advêm da venda do BTC extraído, enquanto os custos operacionais são, sobretudo, compostos pelas faturas de eletricidade necessárias para alimentar o processamento intensivo da mineração.

Dediquei esta semana a acompanhar quanto a rede lhes paga, quanto custa gerar essa receita, quanto do lucro subsiste após deduzir os custos em dinheiro, e o que efetivamente levam para casa após a contabilização.

TL;DR: Aos níveis atuais de negociação do BTC abaixo de $90 000, a indústria da mineração está encurralada e longe de prosperar. Nos últimos dois meses, a receita média dos mineradores nos últimos 7 dias caiu 35%, de $60 milhões para $40 milhões.

@ Blockchain

Deixe-me explicar-lhe o essencial.

A receita do Bitcoin é mecânica e está inscrita no protocolo. Uma recompensa de mineração de 3,125 BTC por bloco, com um tempo médio de bloco de 10 minutos, resulta em cerca de 144 blocos por dia. Isto equivale a aproximadamente 450 BTC extraídos a cada 24 horas. Ao longo de 30 dias, os mineradores de BTC em todo o mundo extraem 13 500 BTC, que, ao preço atual de ~$88 000, totalizam cerca de $1,2 mil milhões. Dividindo este valor pelo hashrate recorde de 1 078 Exahashes por segundo (EH/s), este bolo de mil milhões transforma-se em apenas 3,6 cêntimos de receita por Terahash por dia. É esta base económica que mantém segura a rede de $1,7 biliões.

Do lado dos custos, a eletricidade é o fator variável mais relevante, dependente da localização e da eficiência do equipamento de mineração.

Se utilizar máquinas modernas, como equipamentos da classe S21 que consomem 17 joules por terahash com energia barata, ainda consegue obter margens positivas em dinheiro. Mas se a sua frota depende de máquinas antigas ou se paga tarifas de eletricidade elevadas, cada hash computado aumenta o seu custo. Ao preço atual do hash, influenciado pela dificuldade da rede, preço do Bitcoin, subsídio de bloco e taxas de transação, um S19 a operar com eletricidade a $0,06 está praticamente no ponto de equilíbrio. Se a dificuldade aumentar, o preço cair ligeiramente e uma onda de calor elevar os custos energéticos, a rentabilidade afunda-se ainda mais.

Vamos analisar alguns números.

Em dezembro de 2024, a CoinShares estimou o custo operacional de produção de 1 BTC entre mineradores cotados em bolsa em ~$55 950 no terceiro trimestre de 2024. Atualmente, Cambridge estima o custo em ~$58 500. O custo real de mineração de BTC pode variar de minerador para minerador. A Marathon Digital (MARA), maior minerador de Bitcoin cotado em bolsa, gastou em média $39 235 em energia para extrair cada BTC no terceiro trimestre de 2025. A Riot Platforms (RIOT), o segundo maior minerador cotado, pagou $46 324. Apesar do BTC negociar 30% abaixo do seu máximo, a $86 000, estes mineradores continuam a prosperar. Mas esta não é toda a história.

Os mineradores também têm de contabilizar itens não monetários, como depreciação, imparidades e remuneração baseada em ações. Estes fatores tornam a mineração um negócio intensivo em capital. Quando se incluem estes custos, o custo total de mineração de um BTC pode facilmente ultrapassar $100 000.

Entenda porque cada vez mais mineradores optam por manter o BTC extraído ou até comprar mais BTC no mercado, em vez de vender.

Os mineradores mais robustos, como a MARA, conseguem suportar os custos porque têm negócios complementares e acesso aos mercados de capitais. Muitos outros, porém, estão apenas a um aumento de dificuldade de ficarem com prejuízos.

Reunindo todos estes elementos, coexistem dois cenários de equilíbrio no universo dos mineradores.

No primeiro, mineradores industriais operam com frotas eficientes, energia barata e balanços pouco alavancados. Para estes, o preço do BTC pode cair de $86 000 para $50 000 antes de o fluxo de caixa se tornar negativo. Atualmente, obtêm mais de $40 000 de lucro em dinheiro por BTC, mas depende de cada minerador conseguir algum lucro contabilístico aos preços atuais.

No segundo cenário, os restantes mineradores terão dificuldade em manter-se acima do ponto de equilíbrio económico, considerando depreciação, imparidades e remunerações baseadas em ações.

Mesmo assumindo um custo total conservador de produção de 1 BTC entre $90 000–$110 000, muitos mineradores já estão abaixo do ponto de equilíbrio económico. Podem continuar a minerar porque o custo operacional não foi ultrapassado, mas o custo contabilístico já foi. Isto deverá levar mais mineradores a reter o BTC em vez de o vender neste momento.

Os mineradores continuarão a minerar enquanto a rentabilidade se mantiver positiva em termos de caixa. A $88 000, o sistema parece estável, mas apenas se o minerador não vender o BTC. Se o BTC cair ainda mais ou os mineradores forem obrigados a liquidar os seus ativos, aproximam-se das linhas de equilíbrio.

Assim, enquanto as quedas de preço continuam a afetar o retalho e a comunidade de trading, dificilmente prejudicarão os mineradores para já. O que poderá agravar a situação destes será um acesso mais restrito ao capital. Nesse momento, o ciclo virtuoso quebra-se e os mineradores terão de reforçar os negócios complementares para sobreviver.

É tudo para a análise quantitativa desta semana. Até para a semana.

Até lá, mantenha-se atento,

Prathik

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