El mercado alcista del oro está a punto de cambiar de tendencia. Lo que Daniel Oliver, fundador de Myrmikan Capital, señaló recientemente es que la suave tendencia alcista que ha durado desde 2022 está a punto de experimentar un cambio significativo.

Según su análisis, el mercado del oro pasa por dos fases. La primera fase fue cuando las tensiones geopolíticas impulsaron a los países no alineados a revisar sus reservas en dólares. Los bancos centrales continuaron comprando silenciosamente sin preocuparse por las fluctuaciones a corto plazo. Como resultado, el gráfico mostraba una curva parabólica hermosa.

Pero ahora, ese ascenso ordenado comienza a desmoronarse. Aquí entra la segunda fase. Oliver está atento a la presión que se cierne sobre el sistema de crédito de EE. UU. Durante las últimas décadas, las tasas de interés bajas han incentivado el apalancamiento. Los fondos han recaudado grandes cantidades de capital, adquirido empresas y las han refinanciado a costos bajos. Sin embargo, ahora las tasas de interés están subiendo y las oportunidades de refinanciamiento se están reduciendo. Las empresas que antes podían posponer fácilmente sus deudas enfrentan ahora costos más altos y acceso restringido.

Esta presión acaba de comenzar a manifestarse. No se trata de un incumplimiento masivo como en 2008, sino que podría extenderse gradualmente en diferentes sectores. Además, la Reserva Federal (Fed) se encuentra en una situación en la que no puede actuar. Reducir su balance mientras baja las tasas es matemáticamente contradictorio. Si el mercado de crédito se congela, la Fed no tendrá más remedio que ampliar su balance para evitar un colapso del sistema. Es decir, se imprimiría más dinero.

Este movimiento es, en esencia, el factor que respalda el mercado del oro. Oliver considera el oro como un activo de balance frente a la expansión de pasivos de los bancos centrales. Históricamente, los balances de los bancos centrales han mantenido una relación significativa con las reservas de oro. Aplicando esto a la mucho más grande hoja de balance de la Fed actual, sería necesario un precio del oro más alto para restablecer el equilibrio.

El plata ofrece otra perspectiva. La mayor parte de la producción mundial de plata es un subproducto de otros metales, por lo que su oferta es relativamente inelástica. La demanda, en sectores industriales y energías renovables, también es difícil de frenar. Si tanto la oferta como la demanda son inelásticas, incluso pequeñas variaciones pueden tener un gran impacto en el precio. De hecho, ya se observan estas dinámicas.

Tampoco se puede ignorar la tensión estructural en el mercado físico del oro. Los traders y refinerías suelen cubrir sus inventarios a través del mercado de futuros, pero el aumento de la volatilidad ha llevado a los bancos a endurecer los requisitos de margen. Los participantes pequeños reducen sus volúmenes y existencias, lo que puede restringir el flujo de suministro y aumentar aún más la volatilidad de los precios.

Curiosamente, mientras el oro en sí muestra fortaleza, las acciones mineras están rezagadas. Oliver atribuye esto a la contabilidad conservadora y a las dudas de los inversores institucionales sobre si los precios actuales del oro son sostenibles. Las grandes empresas valoran sus recursos a precios promedio de varios años, lo que limita sus beneficios reportados. En una burbuja real, el capital de los inversores minoristas ingresaría en el sector, haciendo que los múltiplos de valoración se disparen.

A nivel macro, la situación fiscal de EE. UU. está bajo presión. Cuando se calcula la deuda federal por trabajador, se alcanza un nivel insostenible desde el punto de vista económico. Si se añaden las obligaciones de beneficios a largo plazo, la carga aumenta aún más. Oliver ve cada vez más probable una reestructuración monetaria en algún momento.

Lo que también le preocupa es la dirección de las monedas digitales y la regulación financiera. En tiempos de incertidumbre, los gobiernos tienden a reforzar la supervisión de los movimientos de capital. El oro físico es uno de los pocos activos que no conlleva un riesgo directo de contraparte. La Unión Europea, por ejemplo, continúa reduciendo los límites para el uso del efectivo y busca que todas las transacciones puedan rastrearse mediante monedas digitales, lo cual es simbólico.

En conclusión, la próxima fase del oro probablemente no será tan suave como la anterior. La transición de compras silenciosas por parte de los bancos centrales a un período más volátil, moldeado por el estrés crediticio y las restricciones políticas, está en marcha. Si esta transición será gradual o una reevaluación rápida dependerá de cómo evolucione el ciclo del crédito privado y de cuánto actúe la Fed. En cualquier caso, el oro ya refleja las presiones que enfrenta el sistema, y esta segunda etapa del mercado alcista ya ha comenzado.