1011 مذبحة التمويل اللامركزي : كشف حقيقة انهيار Stream XUSD : المخاطر العالية وراء وهم العملة المستقرة

10/11 تم تسمية حدث التصفية الكبرى من قبل المجتمع الغربي بـ “Red Friday”، حيث لم يؤد فقط إلى تقلب سوق العملات الرقمية، بل أدى أيضًا إلى انهيار مشروع DeFi الذي يدعي “الاستقرار” وهو Stream xUSD. في البداية، ادعى Stream أنه يستخدم استراتيجية التحوط “محايدة دلتا” لاستقرار الأسعار، لكنه الآن وجد نفسه في أزمة عدم القدرة على سداد الديون بسبب العمليات عالية المخاطر غير الشفافة وتقلبات السوق الحادة.

من وجهة نظر استراتيجية التداول، سنقوم بتحليل شامل لتفاصيل هذه الحادثة، بالإضافة إلى تأثيرها على النظام البيئي للتمويل اللامركزي.

(USDe عاصفة الانهيار: أكبر تصفية في يوم واحد في التاريخ، أثر كبير على سوق العملات الرقمية، وحدث عطل في دفتر الطلبات في بينانس )

ما هو Stream xUSD؟ صندوق التحوط الذي يحمل اسم العملة المستقرة

يُطلق على Stream xUSD اسم “عملة مستقرة لامركزية”، لكنه في الواقع أشبه بصندوق تحوط موحد، يدعي أنه يحقق عوائد مستقرة من خلال “استراتيجيات محايدة دلتا”. من المفترض أن هذه الأنواع من الاستراتيجيات تحافظ على استقرار صافي قيمة الأموال سواء ارتفع السوق أو انخفض، لذا يُنظر إليها كوسيلة دعم محتملة للعملات المستقرة.

ومع ذلك، مقارنة بمشاريع DeFi الشهيرة الأخرى مثل MakerDAO وFrax وOhm أو Ethena، فإن Stream تفتقر بوضوح إلى الشفافية. على الرغم من أن الشركة الرسمية تدعي أن TVL (إجمالي القيمة المقفلة) تتجاوز 500 مليون دولار، إلا أن ما يمكن رؤيته على السلسلة هو حوالي 150 مليون دولار فقط، بينما تم استثمار باقي الأموال في استراتيجيات غير مرئية خارج السلسلة.

خط الانفجار: استراتيجيات بيع التقلبات خارج السلسلة تنفجر، خسائر تقارب المئة مليون دولار

وفقًا للتقارير، فإن Stream تسلمت مبالغ كبيرة من المال إلى فريق تداول خاص، واتبعت استراتيجية “بيع التقلب (short volatility)”. هذه الاستراتيجية يمكن أن تحقق أرباحًا مستقرة عندما تكون تقلبات السوق منخفضة، ولكن إذا ارتفعت التقلبات بشكل حاد، فقد تؤدي إلى خسائر ضخمة.

لسوء الحظ، هذا هو بالضبط ما حدث أثناء التصفية الكبرى. في ذلك الوقت، أدت إعلان الرئيس الأمريكي السابق ترامب عن جولة جديدة من التعريفات الجمركية إلى حالة من الذعر في الأسواق العالمية، وتعرض سوق العملات الرقمية أيضًا لتداعيات ذلك. أدى تصفية العديد من المراكز ذات الرافعة المالية إلى تقلبات شديدة في السوق، وهو ما يعد أسوأ سيناريو لاستراتيجية “بيع التقلب”.

يقال إن بعض المتداولين في Stream قد تكبدوا خسائر تصل إلى 100 مليون دولار في هذه الحادثة، مما أدى إلى أزمة مالية في البروتوكول بأسره.

آلية إزالة الرافعة المالية التلقائية تبدأ، سوق العملات الرقمية يتعرض لانفجارات متتالية

أثارت هذه التقلبات في السوق آلية “إزالة الرفع التلقائي (ADL)” في سوق العقود المستمرة. نظرًا لوجود الكثير من المراكز الرافعة وعدم كفاية عمق السوق، لم تتمكن عمليات التصفية من الاكتمال بسلاسة، وبدأت ADL في فرض تقليل المراكز، مما أدى إلى توزيع الخسائر على المتداولين الآخرين، مما تسبب في مزيد من التشوهات والذعر في السوق.

تعتبر هذه الدرجة من التقلب في سوق العملات الرقمية “مرة واحدة كل عشر سنوات”، لكن العديد من نماذج التداول الخوارزمية مصممة بناءً على السوق المستقر في السنوات القليلة الماضية، لذا فإن هذه الهزة المفاجئة دمرت العديد من الاستراتيجيات، حتى أن استخدام رافعة مالية تصل إلى 2x لم يكن كافياً للنجاة.

استراتيجية دلتا المحايدة فشلت، تم الكشف عن Stream أنه ليس “عملة مستقرة”

وفقًا للتعريف المالي، يجب أن تكون استراتيجية الحياد دلتا “غير قابلة للخسارة”. ولكن، إن عملية Stream الفعلية تستثمر الأموال في معاملات خارج السلسلة عالية المخاطر وذات عدم الشفافية، وهذا يتعارض تمامًا مع مبدأ الحياد دلتا.

بعبارة أخرى، فإن Stream ليست في الواقع تقوم ب«التحوط» الحقيقي، بل تتظاهر بأنها تستثمر في العملات المستقرة من خلال استثمارات عالية المخاطر. اليوم، فشلت هذه الاستراتيجيات، مما أدى إلى خسائر كبيرة في رأس المال، ويواجه Stream الإفلاس الفعلي. حالياً، سعر Stream xUSD لا يتجاوز حوالي 0.79 دولار، وهو بعيد عن ربطه المزعوم بـ 1 دولار.

الرافعة المالية: “التكرار الدوري” لـ Stream يجعل المخاطر تتضاعف

أسوأ من ذلك، أن Stream تستخدم استراتيجية “التكرار المتكرر” - أي استخدام الأصول التي تمتلكها كضمان لاستعارة المزيد من الأموال، ثم إعادة استثمارها في الإقراض أو العمليات، مما يشكل نمط الرافعة المالية على الرافعة المالية.

تقدم Stream أيضًا التمويل والضمانات المتبادلة مع بروتوكول العملة المستقرة الآخر Elixir. تدعي Elixir أنها تتمتع بـ “الأولوية” عند تصفية أصول Stream، مما قد يعني أن خسائر المستثمرين العاديين ستتسع أكثر.

(xUSD 2.8 مليار انهيار سيؤدي إلى تصفية متسلسلة للعملات المستقرة؟ Elixir deUSD أكثر من نصف الضمانات مقدمة إلى Stream Finance)

انفجار المجتمع: عدم الشفافية، الخسائر، التوزيع المسبق أغضب المستخدمين

هذا الانهيار تسبب في انتقادات شديدة لـ Stream و Elixir من قبل المجتمع. لم يتكبد المستخدمون خسائر فادحة فحسب، بل اكتشفوا أيضًا أنهم لم يحصلوا على فرصة عادلة على الإطلاق، بل وشككوا في أن Stream استخدمت أوراكل خاص بها لإعداد تقارير كاذبة، مما حول أرباح المستخدمين سرًا لصالح الإدارة.

أشار مزود خدمات DeFi روب إلى: “أولئك الذين يعتقدون أنهم يقرضون على Euler مع ضمانات آمنة، هم في الحقيقة يقدمون قروض غير مضمونة بشكل غير مباشر.”

لا تلمس الآن: عائدات APY الخاصة بمخازن Stream مرتفعة للغاية ولكن المخاطر مرتفعة جداً

بعد انهيار Stream، قامت خزائن الإقراض المرتبطة بها بإصدار عوائد سنوية تصل إلى أكثر من 50% لجذب الأموال، ولكن هذه الخزائن حالياً في حالة “100% استخدام”، مما يعني أن الأموال قد تم إقراضها بالكامل، ولا يمكن الخروج منها بشكل طبيعي، وبعضها حتى في مستوى غير قابل للسداد.

ببساطة: الدخول إلى هذه الخزائن الآن يكاد يكون كإحراق المال.

إن الشفافية والتركيبية في التمويل اللامركزي هي سلاح ذو حدين

أشار الباحث التايواني في التمويل اللامركزي يوي تشه آن إلى أحداث Stream xUSD والتفاصيل العامة لنظام التمويل اللامركزي. وأكد أن الخصائص الأساسية للتمويل اللامركزي - الشفافية والتوافق - تعتبر نعمة في سوق الثور و لعنة في سوق الدب.

“في أوقات السوق الصاعدة، فإن مزايا التمويل اللامركزي هي الشفافية والقدرة على التوافق، مما يمكن من بناء بيئة مالية مزدهرة ومتنوعة بسرعة. ولكن في أوقات السوق الهابطة، تصبح هذه الخصائص عيوب قاتلة. فالعقبات أمام القدرة على التوافق منخفضة للغاية، ويمكن أن تكون مسافة نقل المخاطر بعيدة جداً.”

عند ظهور المخاطر في المنتجات المالية التقليدية، قد تؤثر فقط على طبقتين إلى ثلاث طبقات من العلاقات الأصول؛ ولكن في التمويل اللامركزي، قد تنتقل المخاطر إلى أسفل لتصل إلى خمس أو ست طبقات، وحتى عبر البروتوكولات والسلاسل. والأسوأ من ذلك، أنه ليس كل تكوين أصول بروتوكولات التمويل اللامركزي قابل للرؤية على السلسلة، على سبيل المثال، لم يكن يعرف أحد ذلك إلا بعد تسرب المعلومات، حيث اكتشف الجميع أنهم “ركبوا على سفينة مشتعلة.”

هو أيضًا حذر من أن “الشفافية المفرطة” في التمويل اللامركزي تسبب الذعر، وهو نوع من الذعر الذاتي التحقيق (self-fulfilling panic): “يمكن للجميع رؤية حركة الأموال على السلسلة في الوقت الفعلي، ولا أحد يريد أن يكون آخر من يغادر. هذا الذعر يسبب سحب الأموال بشكل أسرع وأكثر شراسة من سحب الأموال في البنوك التقليدية.”

بالإضافة إلى ذلك، حذر من عدم الافتراض بأن عدم التعامل مع العقود الآجلة والمشاركة فقط في عوائد العملات المستقرة هو استراتيجية محافظة. في الواقع، عائدات 10% على السلسلة أعلى بكثير من صناديق النقد الحكومية، والسؤال الحقيقي هو:

«هل يمكنك حساب ما هو ثمن المخاطر الذي تم دفعه مقابل هذه الفجوة بنسبة 6%؟»

صعود RWA والمخاطر خارج النظام: هل ستؤثر الأزمات على السلسلة الخارجية؟

أشار يو تشيه آن بشكل أعمق إلى أن التكامل العميق بين التمويل اللامركزي (DeFi) والأصول الحقيقية (RWA) يهيئ لظهور جولة جديدة من المخاطر النظامية:

“الجميع الآن يفكر في نقل الأصول الحقيقية إلى الشبكة، لكن السيولة في العملات المستقرة على الشبكة نادرة، ولا يوجد مُقرض أخير. هذا يعني أنه بمجرد أن يتعرض بروتوكول التمويل اللامركزي للخطر، سيتم تصفية كميات كبيرة من الضمانات RWA، وفي هذه الحالة سيكون فقط مُصدر RWA قادرًا على استرداد الأصول الأساسية بأسعار السوق الأولية.”

قد يتسبب هذا النوع من الآلية في أن تنعكس الأزمات على السلسلة مباشرة على سوق الأصول خارج السلسلة، وهو ما أطلق عليه سابقًا:

“عودة المخاطر من السوق خارج النظام”.

هذا مشابه جداً للذعر المالي الشامل في الولايات المتحدة عام 1907، والذي كان أيضاً بسبب نقص “المقرض الأخير” مما أدى إلى انتشار أزمة السيولة، وفي النهاية أدى إلى ولادة الاحتياطي الفيدرالي.

ومع ذلك، لا يوجد الآن في النظام البيئي على السلسلة أي دور مشابه لمجلس الاحتياطي الفيدرالي يمكنه توفير خط الدفاع الأخير للسوق. حذر يوجي تشه-آن:

“نحن نبني خطوة بخطوة بيئة نظامية يمكن أن تعيد إنتاج ظروف الذعر المالي لعام 1907. المفتاح هو أن الاحتياطي الفيدرالي هذه المرة لا يمكنه إنقاذنا من خلال مشغلي العملات المستقرة.”

التمويل اللامركزي هو أداة مالية، وليس عقيدة

Red Friday ليس مجرد مأساة لـ Stream، بل هو إنذار لكامل نظام التمويل اللامركزي. عندما لا تعرف أين ذهبت الأموال، ولا يمكنك التحقق مما إذا كانت البروتوكولات صادقة، فلن تتمكن من تقييم المخاطر والعوائد.

كما أشار استراتيجية التداول، فإن التطور المستقبلي للتمويل اللامركزي يعتمد على تحسين الشفافية في المخاطر وتعليم المستخدمين؛ وكما ذكر يوي زهي آن، يجب أن نكون أيضًا واعين بأن التمويل اللامركزي يتماشى تدريجياً مع الهيكل المالي الواقعي، ويفتقر إلى آلية الإنقاذ.

يمكن أن تكون DeFi أداة مالية قوية، لكنها ليست إيمانًا. سواء كانت خزينة عملة مستقرة بعائد سنوي بنسبة 50%، أو تغليف “محايد دلتا”، إذا كانت الاستراتيجيات غير قابلة للتحقق والمبالغة في استخدام الرافعة المالية، فسوف تظهر العيوب في النهاية.

في النهاية، الشخص الذي سيبقى على قيد الحياة ليس الأكثر ذكاءً، وليس الأكثر طمعًا، بل هو الذي يفهم المخاطر والشفافية بشكل أفضل.

هذه المقالة 1011 مذبحة التمويل اللامركزي: الكشف عن حقيقة انهيار Stream xUSD: العمليات عالية المخاطر وراء وهم العملات المستقرة ظهرت لأول مرة في أخبار السلسلة ABMedia.