Circle 9 bulan setelah IPO: Dari perusahaan penerbit koin ke infrastruktur keuangan

Tulisan oleh: Yokiiiya

Setelah laporan keuangan terakhir dari Circle dirilis, harga sahamnya kembali mengalami kenaikan yang signifikan, dan perhatian pasar pun meningkat pesat. Namun, daripada fokus pada fluktuasi jangka pendek, saya lebih tertarik untuk meninjau kembali satu hal yang lebih menarik: selama 9 bulan setelah go public, apa sebenarnya yang dilakukan Circle? Bagaimana fluktuasi harga sahamnya? Yang lebih penting lagi, dari segi kemampuan produk, struktur jaringan, dan infrastruktur keuangan, langkah-langkah penting apa yang telah diambilnya? Jika kita lihat semua perubahan ini secara bersamaan, kita akan menyadari bahwa tujuan Circle mungkin jauh lebih dari sekadar “mengeluarkan stablecoin.”

Selanjutnya, kita bisa mulai dengan meninjau secara singkat perubahan harga saham dan kapitalisasi pasar Circle dalam beberapa bulan terakhir, lalu melihat di balik fluktuasi pasar tersebut, apa saja langkah strategis utama yang telah dilakukan dalam aspek produk dan jaringan.

1. Perubahan Harga Saham dan Ekspektasi Pasar Setelah Go Public

Jika hanya melihat performa pasar dalam beberapa bulan terakhir, tren harga saham Circle cukup representatif: hampir seluruh proses yang dilalui adalah “narasi ekspektasi—penurunan sentimen—verifikasi fundamental—penyesuaian harga.” Pada awal peluncuran, persepsi pasar terhadap Circle masih sangat sederhana: perusahaan penerbit stablecoin.

Aset utama Circle adalah USDC. Pada waktu itu, banyak investor memandang perusahaan ini sebagai model keuntungan langsung dari: pengguna menukar dolar AS dengan USDC, kemudian Circle menginvestasikan cadangan dana tersebut ke obligasi pemerintah AS jangka pendek, dan selisih bunga menjadi sumber utama pendapatan. Dalam lingkungan suku bunga tinggi, model ini memang sangat menguntungkan. Tapi, ada masalah yang jelas: profitabilitas perusahaan sangat bergantung pada siklus suku bunga makro.

Oleh karena itu, di tahap awal setelah go public, logika penilaian pasar terhadap Circle sebenarnya lebih dekat dengan: perusahaan pengelola dana sejenis reksa dana uang atau penerbit stablecoin yang bergantung pada suku bunga, bukan perusahaan infrastruktur keuangan.

Seiring waktu, pasar mulai menyadari dua perubahan utama:

Pertama, pasar stablecoin sendiri sedang berkembang pesat. USDC sebagai stablecoin dolar terbesar kedua di dunia, volume peredaran dan transaksi terus meningkat, sehingga basis pendapatan Circle memiliki elastisitas skala tertentu.

Kedua, narasi strategis Circle mulai berubah. Perusahaan semakin jarang menekankan “penerbitan stablecoin,” dan lebih menyoroti: jaringan pembayaran global, API pengembang, infrastruktur penyelesaian stablecoin. Dengan kata lain, Circle berusaha mengubah USDC dari sekadar produk menjadi sebuah jaringan. Setelah narasi ini mulai dipahami pasar, harga saham Circle pun mulai menunjukkan potensi kenaikan baru.

Jika pada awal peluncuran pasar menilai Circle sebagai “penerbit stablecoin,” maka dalam beberapa kuartal terakhir, semakin banyak investor mencoba memahami perusahaan ini dari sudut pandang lain: apakah ada peluang bagi Circle untuk menjadi penyedia infrastruktur keuangan di era stablecoin? Untuk menjawabnya, kita perlu melihat apa saja yang telah dilakukan Circle selama 9 bulan terakhir.

2. 9 Bulan Setelah Go Public: Langkah-Langkah Kunci yang Dilakukan Circle

Hanya dari harga saham, mudah saja menganggap Circle sebagai perusahaan stablecoin. Tapi jika kita susun langkah-langkah produk pasca go public berdasarkan garis waktu, kita akan menemukan hal lain: Circle terus memperkuat lapisan infrastruktur jaringan stablecoin.

Dalam 9 bulan terakhir, Circle terus mendorong pengembangan jaringan pembayaran, platform pengembang, kemampuan lintas rantai, dan lapisan mikro pembayaran. Jalur strateginya sangat jelas: perusahaan ini tidak hanya membuat produk stablecoin, tetapi membangun seluruh rangkaian teknologi keuangan (financial stack) yang berpusat pada stablecoin.

Lapisan paling dasar adalah stablecoin itu sendiri, seperti USDC, yang menyediakan aset dolar di blockchain. Di atasnya, Circle membangun jaringan pembayaran, misalnya Circle Payments Network, agar stablecoin bisa digunakan untuk penyelesaian lintas negara dan aliran dana. Lebih tinggi lagi, ada infrastruktur pengembang, termasuk API, dompet digital, dan alat lintas rantai, yang memudahkan produk internet mengakses sistem stablecoin. Baru-baru ini, peluncuran Nanopayments mulai menyentuh satu masalah baru: jika di masa depan aktivitas ekonomi melibatkan banyak AI Agent, bagaimana mereka melakukan pembayaran satu sama lain?

Sistem pembayaran tradisional dirancang untuk manusia, tetapi transaksi antar mesin biasanya memiliki tiga karakteristik: frekuensi tinggi, jumlah kecil, dan otomatisasi penuh. Tujuan Nanopayments adalah memungkinkan stablecoin mendukung transaksi senilai satu juta bagian dari dolar dan menurunkan biaya melalui penggabungan transaksi off-chain dan penyelesaian batch on-chain.

Jika stablecoin menyelesaikan masalah “dolar di blockchain,” maka Nanopayments berusaha menyelesaikan “pembayaran antar mesin.”

Dari sudut pandang ini, apa yang dilakukan Circle bukan sekadar penerbitan stablecoin, tetapi membangun sebuah jaringan infrastruktur keuangan yang beroperasi di sekitar stablecoin.

3. Yang Ingin Dilepaskan oleh Circle: Identitas Sebagai Perusahaan Penerbit yang Mengandalkan Spread

Jika tetap menganggap Circle sebagai perusahaan penerbit stablecoin, valuasinya sangat bergantung pada satu faktor: tingkat suku bunga, pendapatan dari cadangan, dan skala stablecoin. Model ini cukup sederhana: pengguna menukar dolar AS dengan USDC, perusahaan penerbit menyimpan cadangan tersebut dan menginvestasikannya di obligasi pemerintah AS jangka pendek, lalu mendapatkan pendapatan bunga. Dalam lingkungan suku bunga tinggi, model ini memang menghasilkan arus kas yang besar.

Tapi, masalahnya juga jelas: struktur pendapatan ini sangat sensitif terhadap siklus suku bunga makro. Jika suku bunga turun, pendapatan dari cadangan stablecoin pun akan menurun. Jadi, jika model bisnis perusahaan bergantung pada bunga cadangan stablecoin, pasar akan memandangnya sebagai perusahaan keuangan yang bergantung pada siklus suku bunga. Inilah yang coba diubah oleh Circle selama ini.

Dalam 9 bulan terakhir, perubahan terbesar dari Circle bukanlah peluncuran produk tertentu, melainkan pembangunan kemampuan baru: kemampuan jaringan. Ketika peran perusahaan beralih dari “mengeluarkan aset” ke “mengatur aliran dana dalam jaringan,” nilai perusahaan pun berubah. Perubahan ini tercermin dalam tiga aspek utama:

Pertama, logika pendapatan beralih dari “berbasis spread” ke “berbasis jaringan.”

Dalam model stablecoin tradisional, pendapatan utama berasal dari bunga cadangan, yang sangat bergantung pada kondisi suku bunga makro. Setelah jaringan pembayaran dan ekosistem pengembang terbentuk, nilai perusahaan akan lebih banyak berasal dari penggunaan jaringan itu sendiri—misalnya volume pembayaran, skala penyelesaian, dan partisipasi pengembang. Yang pertama lebih siklikal, yang kedua lebih struktural.

Kedua, dimensi kompetisi beralih dari “siapa yang menerbitkan lebih banyak” ke “siapa yang terhubung lebih dalam.”

Stablecoin sendiri mudah diduplikasi, tetapi jaringan penyelesaian, likuiditas lintas rantai, dan ekosistem pengembang yang terbentuk di sekitarnya membutuhkan waktu dan akumulasi panjang. Jika banyak dana dan aplikasi berjalan di satu jaringan, pesaing baru yang menerbitkan aset serupa pun sulit meniru efek jaringan ini dalam waktu singkat. Oleh karena itu, keunggulan kompetitif jangka menengah dan panjang mungkin tidak terletak pada token itu sendiri, melainkan pada kemampuan organisasi jaringan.

Ketiga, kerangka valuasi beralih dari “perusahaan produk keuangan” ke “perusahaan infrastruktur keuangan.”

Perusahaan produk keuangan biasanya dinilai berdasarkan pendapatan dari produk tunggal; sedangkan perusahaan infrastruktur keuangan lebih banyak bergantung pada efek jaringan, standarisasi, dan posisi antarmuka dalam sistem. Inilah mengapa semakin banyak investor mulai mempertanyakan batas potensi pertumbuhan Circle: ruang pertumbuhan perusahaan ini mungkin tidak lagi hanya ditentukan oleh suku bunga.

Dari sudut pandang ini, rangkaian langkah terbaru Circle bukanlah kejadian terpisah, melainkan bagian dari strategi berkelanjutan: mengubah stablecoin dari sekadar produk menjadi jaringan, lalu mengembangkan jaringan tersebut menjadi infrastruktur keuangan ekonomi digital. Yang benar-benar penting untuk dipantau bukanlah bagaimana harga saham setelah laporan keuangan berikutnya, tetapi apakah Circle mampu menguasai posisi sebagai “layer penyelesaian default.”

4. Dari Jaringan Stablecoin ke Pembayaran Agent: Langkah Selanjutnya Circle

Jika kita tarik garis waktu lebih jauh, kita akan melihat bahwa langkah-langkah terbaru Circle bukan hanya memperluas jaringan pembayaran, tetapi juga mencoba menjawab satu pertanyaan jangka panjang: ketika semakin banyak aktivitas ekonomi dilakukan secara otomatis oleh perangkat lunak, seperti apa sistem pembayaran yang ideal? Di era internet tradisional, sebagian besar transaksi dilakukan oleh manusia.

Baik jaringan kartu kredit, transfer bank, maupun dompet digital, semuanya dirancang berdasarkan perilaku “pengguna manusia.” Tapi dengan munculnya AI Agent, partisipasi dalam aktivitas ekonomi mulai berubah.

Semakin banyak tugas yang dilakukan otomatis oleh program, seperti pembelian data, panggilan API, penjadwalan sumber daya komputasi, dan transaksi layanan digital lainnya. Karakteristik umum dari aktivitas ini meliputi:

Frekuensi transaksi lebih tinggi

Jumlah per transaksi lebih kecil

Pembayaran otomatis dipicu oleh program

Dalam skenario ini, biaya dan cara penanganan sistem pembayaran tradisional sulit menyesuaikan. Inilah latar belakang peluncuran jaringan uji Nanopayments oleh Circle. Sistem ini bertujuan mendukung transaksi mikro dengan nilai sangat kecil, bahkan bisa mencapai satu juta bagian dari dolar. Melalui penggabungan transaksi off-chain dan penyelesaian batch on-chain, Circle berusaha agar stablecoin mampu mendukung skenario mikro pembayaran secara massal. Jika model ini berhasil, peran stablecoin pun akan berubah. Sebelumnya, stablecoin lebih banyak digunakan untuk aliran dana di bursa dan penyelesaian pasar kripto; ke depan, stablecoin bisa menjadi satuan penyelesaian antar mesin. Dari sudut pandang ini, rangkaian langkah terbaru Circle sebenarnya mengarah ke satu arah: stablecoin tidak hanya sebagai aset digital, tetapi juga sebagai “payment primitive” di ekonomi digital masa depan. Jika jaringan stablecoin mampu mendukung transaksi frekuensi tinggi, biaya rendah, dan otomatisasi, penggunaannya tidak lagi terbatas di pasar kripto, melainkan meluas ke ekonomi internet yang lebih luas.

Ini juga menjelaskan mengapa Circle, selain membangun jaringan pembayaran, platform pengembang, dan infrastruktur mikro pembayaran, terus menegaskan visi yang lebih besar: membangun Sistem Keuangan Internet (Internet Financial System).

Jika sistem ini terbentuk secara bertahap, makna dari jaringan stablecoin pun akan berubah. Ia tidak lagi sekadar aset di pasar kripto, tetapi bisa menjadi protokol dasar keuangan di ekonomi digital.

Pada saat itu, kompetisi stablecoin mungkin tidak lagi soal “siapa yang menerbitkan token lebih banyak,” melainkan siapa yang mampu menguasai layer penyelesaian default di ekonomi digital.

5. Dalam 12 Bulan Mendatang: Tiga Indikator Kunci untuk Memahami Circle

Menulis di bagian ini, pertanyaan utama bukan lagi narasi, melainkan verifikasi. Dalam 12 bulan ke depan, jika ingin menilai apakah Circle benar-benar bertransformasi menjadi infrastruktur keuangan, fokus utama harus pada tiga indikator kunci berikut:

Pertama, keberlanjutan regulasi: aturan bisa benar-benar diterapkan.

Kerangka kebijakan stablecoin sedang semakin jelas, tetapi “ada kerangka” belum tentu “dapat dilaksanakan.” Yang penting adalah apakah regulasi di berbagai wilayah dapat saling terhubung, apakah lembaga bersedia terus berpartisipasi di bawah kerangka baru, dan apakah biaya kepatuhan dapat dikendalikan. Jika regulasi hanya berhenti di tingkat prinsip, pertumbuhan jaringan stablecoin kemungkinan akan terbatas; tetapi jika sudah masuk tahap implementasi, jalur pasar institusional Circle bisa semakin cepat.

Kedua, kedalaman penggunaan jaringan: bukan sekadar jumlah kolaborasi, tetapi volume penyelesaian nyata.

Menilai perkembangan Circle tidak cukup dari pengumuman kerja sama, tetapi harus dari apakah kerja sama tersebut benar-benar menghasilkan aliran dana dan skala penyelesaian yang berkelanjutan. Misalnya: pembayaran lintas negara, penyelesaian perusahaan, panggilan API pengembang. Apakah skenario ini beralih dari “pilot” ke “penggunaan rutin”? Untuk perusahaan infrastruktur, indikator terpenting bukan jumlah kerja sama, melainkan berapa kali jaringan digunakan.

Ketiga, pergeseran struktur pendapatan: apakah bisa beralih dari bergantung suku bunga ke berorientasi jaringan.

Jika pendapatan di masa depan masih didominasi oleh bunga cadangan stablecoin, valuasi Circle akan sangat bergantung pada siklus suku bunga. Tapi jika pendapatan dari jaringan pembayaran, kemampuan pengembang, dan layanan penyelesaian mulai menyumbang proporsi lebih besar, pasar akan lebih menilai perusahaan ini berdasarkan logika infrastruktur keuangan. Ini akan menentukan batas atas valuasi Circle: apakah tetap di kisaran perusahaan keuangan siklikal, atau masuk ke kategori perusahaan infrastruktur keuangan berbasis jaringan.

Dalam 9 bulan terakhir, yang paling penting dari Circle bukanlah fluktuasi harga setelah laporan keuangan, melainkan transformasi identitasnya: dari “perusahaan penerbit stablecoin” menjadi “lapisan infrastruktur keuangan era stablecoin.”

Jika jalur ini berhasil, bukan hanya logika valuasinya yang akan diubah, tetapi juga cara kita memandang penyelesaian default di ekonomi digital.