Comprendiendo los requisitos de capital de Tether: La pregunta de 4.5 mil millones de dólares

Cuando se evalúan stablecoins como Tether (USDT), la mayoría de los debates se centran en una cuestión aparentemente sencilla: ¿es solvente o insolvente? Sin embargo, este enfoque pasa por alto la realidad estructural más matizada. La conversación debería centrarse en si Tether mantiene buffers de capital suficientes para absorber la volatilidad de su cartera, una cuestión arraigada en principios bancarios fundamentales.

Repensando la solvencia de los stablecoins desde una perspectiva bancaria

La solvencia empresarial tradicional es sencilla: los activos deben igualar a los pasivos. Sin embargo, las instituciones financieras operan bajo una lógica diferente. Para bancos y entidades similares, la solvencia se basa fundamentalmente en la gestión del riesgo—específicamente, si la institución posee suficiente capital para absorber posibles pérdidas de su cartera de activos mientras cumple con las obligaciones de redención.

Esta distinción es crucial porque las instituciones financieras no simplemente custodian fondos de manera pasiva. Actúan activamente asignando pasivos (depósitos o, en el caso de Tether, tokens digitales en circulación) a carteras diversificadas de activos, generando rendimientos a partir del diferencial entre los rendimientos de los activos y los costos de los pasivos, que son cercanos a cero.

El modelo operativo de Tether encaja exactamente en este patrón. La plataforma:

• Emite ~$174.5 mil millones en tokens digitales redimibles a demanda (principalmente USDT)
• Posee aproximadamente $181.2 mil millones en activos diversificados
• Mantiene alrededor de $6.8 mil millones en reservas excedentes
• Funciona como una institución financiera no regulada que gestiona exposiciones sustanciales en mercado y crédito

El marco de Basilea: una plantilla para la evaluación

Dado que Tether opera sin regulación prudencial formal, aplicar marcos bancarios estándar—en particular, el Marco de Capital de Basilea—proporciona un lente analítico útil.

Tres categorías de riesgo que los reguladores requieren que los bancos gestionen:

El riesgo de crédito domina la mayoría de los perfiles de riesgo de las instituciones financieras, representando típicamente entre el 80-90% de los activos ponderados por riesgo (RWA). Esto refleja la posibilidad de que los prestatarios incumplan sus obligaciones.

El riesgo de mercado (2-5% de RWA) refleja movimientos adversos en los precios de los activos en relación con las denominaciones de los pasivos. Por ejemplo, si los pasivos de Tether están denominados en USD pero sus holdings incluyen Bitcoin, la volatilidad en BTC genera riesgo de mercado. Con Bitcoin cotizando actualmente alrededor de $92.86K y exhibiendo una volatilidad anualizada del 45-70% (en comparación con el 12-15% del oro), la exposición a BTC conlleva consideraciones de riesgo desproporcionadas.

El riesgo operacional (RWA residual) abarca fraudes, fallos en sistemas, pérdidas legales y errores internos—factores menos predecibles pero críticos.

Cálculo de la posición de riesgo de Tether

La base de activos de $181.2 mil millones de Tether se desglosa en:

• ~77% ($139.5 mil millones): Instrumentos del mercado monetario y equivalentes en efectivo en USD—riesgo mínimo ponderado
• ~13% ($23.6 mil millones): Commodities físicos y digitales (notablemente oro y Bitcoin)
• Resto: Préstamos e inversiones diversas—en gran medida opacas

La posición en commodities requiere un tratamiento cuidadoso. Según las directrices estándar de Basilea, Bitcoin tiene un peso de riesgo peculiar de hasta el 1,250%—lo que requiere respaldo de capital dólar por dólar. Aunque esto se alinea con la interpretación regulatoria más estricta, muchos argumentan que está desactualizado para emisores que operan en mercados cripto.

Un enfoque más razonable: mantener capital para absorber oscilaciones del precio de Bitcoin del 30-50% (muy por debajo de la volatilidad histórica), aplicando aproximadamente un peso de riesgo del 375-625%. Dado que el oro típicamente requiere un 8-20% de capital (con un peso de riesgo del 100-250%), la mayor volatilidad de Bitcoin justifica un multiplicador de aproximadamente 3x.

Para la cartera de préstamos de Tether, la opacidad casi total justifica aplicar conservadoramente un peso de riesgo del 100%.

Resultado: Los activos ponderados por riesgo de Tether probablemente oscilan entre $62.3 mil millones y $175.3 mil millones, dependiendo de las suposiciones sobre el tratamiento de commodities.

La evaluación del déficit de capital

Usando el estándar de Basilea que requiere un Ratio de Capital Total mínimo del 8% respecto a los activos ponderados por riesgo:

Con reservas excedentes actuales de $6.8 mil millones, la suficiencia de capital de Tether oscila entre el 3.87% y el 10.89%, dependiendo de la metodología de ponderación de riesgos.

Hallazgo clave: Bajo supuestos moderados, tratando a BTC como una commodity digital (que no requiere un peso del 1,250%), Tether cumple marginalmente con los umbrales regulatorios mínimos. Sin embargo, en comparación con bancos sistémicos globales bien capitalizados, que promedian un CET1 del 14.5% y ratios de capital total del 17.5-18.5%, la posición de Tether parece subcapitalizada.

El déficit específico: Tether podría necesitar aproximadamente $4.5 mil millones adicionales en reservas de capital para alinearse con las mejores prácticas del sector en los niveles actuales de emisión de USDT. Bajo el tratamiento más estricto de las tenencias de Bitcoin, este déficit podría ampliarse a entre $12.5 y $25 mil millones—aunque tales requisitos probablemente sean excesivamente severos.

La controversia a nivel de grupo

La respuesta estándar de Tether enfatiza las ganancias retenidas a nivel de grupo. Los números son sustanciales:

• Beneficio neto anual 2024: más de $13 mil millones
• Patrimonio del grupo: más de $20 mil millones
• Beneficios acumulados en el tercer trimestre de 2025: más de $10 mil millones

Sin embargo, la evaluación del capital regulatorio tradicionalmente segrega estas reservas. Las ganancias retenidas a nivel de grupo y las inversiones propias en energías renovables, minería de Bitcoin, infraestructura de IA y operaciones de concesión representan buffers de capital fuera de la entidad emisora de tokens segregada. Aunque Tether puede reasignar capital en crisis, las obligaciones legales formales no lo exigen.

Esta estructura otorga a la gestión una opcionalidad, pero no una obligación—una distinción que determina si el patrimonio del grupo cuenta como respaldo de capital genuino para los tenedores de USDT.

Conclusión

El debate sobre Tether trasciende los enfoques binarios de “solvente/insolvente”. En cambio, la cuestión es estructural: ¿Mantiene una entidad que tiene $174.5 mil millones en pasivos en circulación buffers de capital adecuados para la volatilidad de su cartera? La evidencia actual sugiere que Tether opera cerca de los mínimos regulatorios bajo supuestos razonables, pero muy por debajo de las mejores prácticas del sector. La estimación de $4.5 mil millones en reservas adicionales representa la brecha entre suficiencia técnica y una capitalización prudente para una entidad de la importancia sistémica de Tether en los mercados cripto.