في 22 يوليو 2026، أصدرت مفوضة هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) هيستر بيرس Hester Peirce بيانًا بعنوان «الانقلاب وكنز الصيف»، وجهت فيه انتقادًا مباشرًا لاحتمال أن تقع خزائن العملات المشفرة واستراتيجيات الإقراض على السلسلة ضمن نطاق رقابة القوانين الفيدرالية للأوراق المالية. حذّرت بيرس بعبارات حادة من أن محاولات التحايل على التنظيم عبر تفسيرات قانونية على طريقة «الانقلاب، والارتداد للخلف»، ستنتهي في النهاية بـ«سقوط مؤلم جدًا».

المنطق الجوهري للبيان واضح وموجز: نقل النشاط المالي إلى السلسلة لا يعني تلقائيًا الحصول على إعفاء بموجب قانون الأوراق المالية. ما تهتم به SEC ليس مجرد الغلاف التقني، بل الجوهر الاقتصادي—من يتخذ القرارات، وكيف تُنتج الأرباح.

وفقًا لاختبار هاوي (Howey Test)، إذا كان المستثمر يضع أموالًا أو أصولًا ثم يعتمد بشكل أساسي على جهود الآخرين لتحقيق الأرباح، فقد يُعدّ هذا الترتيب «عقد استثمار» ومن ثم يُكفل اعتباره ورقة مالية. وبشكل أكثر تحديدًا، إذا قام مشغلو الخزائن بشكل نشط باختيار استراتيجية العائد وتنسيق الأصول، أو إذا حددت منصات الإقراض على السلسلة يدويًا معدلات الفائدة أو عتبات التصفية، فقد تؤدي هذه القرارات الإدارية إلى تفعيل التزامات الامتثال بموجب قانون الأوراق المالية.

وتكمن المغزى العميق من هذا البيان في أنه يرسم خطًا فاصلًا تنظيميًا لصناعة التمويل اللامركزي (DeFi): قد لا تزال البروتوكولات التي تعمل بالكامل تلقائيًا عبر عقود ذكية غير قابلة للتغيير ضمن «منطقة أمان»، لكن أي مشروع يتضمن قرارات إدارة بشرية يحتاج إلى مواجهة احتمال تطبيق قوانين الأوراق المالية. وبدلًا من كونه قمعًا، يمكن اعتباره «طقس نضوج تنظيمي»؛ إذ أبدت بيرس صراحةً أن SEC ترحب بتواصل القطاع بشكل استباقي واستكشاف مسارات للامتثال، كما أنها مستعدة لدراسة تعديل القواعد لإفساح المجال أمام الابتكار.

حين يصطدم رومانسية «الكود هو القانون» بواقع «القانون هو القانون»، تقف عمليات الإقراض على السلسلة عند مفترق حاسم بين التجارب التقنية والتمويل المنضبط امتثالًا. #SEC警告链上借贷或涉证券监管