إيثريوم 2025: الطريق إلى الفداء بعد إعادة تعيين الهوية

المفارقة التي لم يتوقعها أحد

دخلت إيثريوم عام 2025 وهي ترتدي قناعًا غريبًا. على الرغم من العديد من الترقيات التقنية، وابتكارات الطبقة الثانية، وضجيج الصناعة، إلا أن أداء السوق لـ ETH أخبر قصة مختلفة — كانت محاصرة في منطقة وسط غير مريحة.

كسلعة، كانت تفتقر إلى السرد الصلب لبيتكوين حول “الذهب الرقمي” مع عرض ثابت ودعم طاقي. كمنصة تقنية، واجهت منافسة شرسة من سرعة سولانا العالية وسيطرة Hyperliquid على الرسوم. ترقية Dencun في 2024، التي كانت من المفترض أن تكون قصة عودة إيثريوم، أصبحت بدلاً من ذلك كابوسًا اقتصاديًا لم يتوقعه أحد.

السؤال الذي طارد النظام البيئي بأكمله: هل لا تزال إيثريوم لها مستقبل؟ وما هو بالضبط؟ هل يمكنها توليد إيرادات مستدامة؟

عندما ينهار المثالية: مقامرة Dencun

لفهم أزمة إيثريوم 2025، نحتاج إلى العودة إلى مارس 2024.

أدخلت ترقية Dencun معاملات (Blob) باستخدام EIP-4844 برؤية يوتوبية: إعطاء شبكات الطبقة الثانية تخزين بيانات رخيص، ومشاهدتها تزدهر، وستعود إلى الشبكة الرئيسية من خلال نظام بيئي مزدهر. كان حلمًا لخبراء التقنية — إعادة تشكيل النموذج الاقتصادي من خلال رمز أنيق ومراقبة حوافز البشر بشكل مثالي.

التنفيذ التقني؟ بلا عيوب. انخفضت رسوم غاز L2 من دولارات إلى سنتات.

النتيجة الاقتصادية؟ كارثية.

إليك ما حدث فعلاً: تم تسعير مساحة Blob بواسطة العرض والطلب البحت. مع عرض هائل من Blob ولكن طلب محدود في البداية على L2، انهارت الرسوم الأساسية إلى 1 wei (0.000000001 Gwei). استمرت شبكات الطبقة الثانية مثل Base و Arbitrum في فرض رسوم على المستخدمين بمئات الآلاف يوميًا — لكن دفعت إيثريوم L1 فقط بضع دولارات كـ"إيجار".

التمثيل المقارن مثير للدهشة. فكر في سجن تشانجي في سنغافورة — تجربة تاريخية “بدون جدران” من عام 1960 حيث كان المصلحون المثاليون يعتقدون أن الثقة والحرية يمكن أن تحول المجرمين بدون قسر. ألغى الحارس دانيال داتون الجدران والأسلحة والمراقبة، مانحًا السجناء كرامة وعملًا. انخفض معدل العودة للجريمة إلى 5%. لكن في 12 يوليو 1963، تحطم هذا الإيمان عندما ثار السجناء، وقتلوا مصلحهم المحتمل، وأحرقوا كل شيء.

قام مطورو إيثريوم بمقامرة مماثلة: امنح الطبقات الثانية الحرية والموارد الرخيصة، واثقًا بهم للمساهمة مرة أخرى. بدلاً من ذلك، شاركت الطبقات الثانية في استخراج اقتصادي هادئ — تقبل أمان إيثريوم دون دفع ثمنه.

بحلول الربع الثالث من 2025، كانت الأضرار واضحة:

• إيرادات شبكة إيثريوم انخفضت بنسبة 75% على أساس سنوي إلى 39.2 مليون دولار (بيانات أغسطس)
• نمو العرض السنوي لـ ETH ارتد إلى +0.22% — لم يعد انكماشيًا
• تلاشت رواية “الذهب الرقمي”

خط الحياة التنظيمي: إيثريوم تستعيد هويتها

تمامًا كما بدا أن نموذج العمل مكسور، ألقى واشنطن خط حياة على إيثريوم.

نوفمبر 2025 - إعادة ضبط “مشروع الكريبتو”: أعلن رئيس هيئة SEC بول أتكينز عن تحول جذري في فلسفة التنظيم. بدلاً من “التنظيم عبر التنفيذ”، ستبني اللجنة إطار تصنيف واضح استنادًا إلى الواقع الاقتصادي. رسالته الرئيسية: “بمجرد أن يكون أمانًا، فهو دائمًا أمان” ماتت.

منطق SEC كان أنيقًا: إذا وصل الشبكة إلى مستوى كافٍ من اللامركزية (1.1 مليون مدقق لإيثريوم)، حيث العوائد لا تعتمد على جهد كيان مركزي، فهي تقع خارج اختبار هووي. ETH ليست أمانًا.

يوليو 2025 - قانون الوضوح (CLARITY): قننت مجلس النواب الأمريكي هذا التحول من خلال “قانون وضوح سوق الأصول الرقمية”. ينص القانون على:

• وضع BTC و ETH تحت ولاية لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) (Commodity Futures Trading Commission)
• تعريف السلع الرقمية كأصول رقمية قابلة للتبادل مسجلة على دفاتر موزعة مؤمنة بالتشفير
• السماح للبنوك بالتسجيل كـ"وسطاء سلع رقمية" للحفظ والتداول

فجأة، لم تعد ETH لغزًا تنظيميًا — أصبحت سلعة مثل الذهب أو النفط. وفتح ذلك أبواب المؤسسات التي كانت مغلقة سابقًا.

مفارقة الستاكينج حُلت: سأل قانون الأوراق المالية التقليدي: هل يمكن أن يظل الأصل الذي يحقق عائدًا “سلعة”؟

الإطار لعام 2025 أنشأ جوابًا من ثلاث طبقات:

1. طبقة الأصل: رمز ETH نفسه = سلعة (غاز الشبكة، ضمان الأمان)
2. طبقة البروتوكول: الستاكينج الأصلي = تقديم العمل/الخدمة (المُحققون هم عمال، ليسوا مستثمرين)
3. طبقة الخدمة: فقط الستاكينج المركزي عبر البورصات = عقد استثمار

هذا سمح لـ ETH بالحفاظ على عائده مع الاستفادة من استثناءات تنظيمية للسلع. أطلقت عليه Fidelity اسم “السند الإنترنتي” — يقدم خصائص تحوط ضد التضخم وعوائد تشبه السندات.

هل هو أزمة هوية؟ حُلت.

إعادة البناء الاقتصادي: سعر أرضية Fusaka

مع وضوح التنظيم، جاء اختبار أصعب: هل يمكن لنموذج عمل إيثريوم أن ينجح فعلاً؟

المشكلة الأساسية بعد Dencun: كانت الطبقات الثانية تدفع سنتات بينما تولد إيرادات هائلة. الحساب بسيط: مزيد من النمو في L2 = مزيد من الضغط على L1 = ارتفاع رسوم غاز L1 = لكن لا تزال Blobs تكلف سنتات لأن العرض غير محدود. شيء ما كان سيكسر.

3 ديسمبر 2025 - ترقية Fusaka:

الحل لم يكن بسيطًا — كان أنيقًا من الناحية المعمارية. تغييران رئيسيان:

EIP-7918: آلية سعر الأرضية كانت الضربة القاضية. بدلاً من أن تنخفض رسوم Blob الأساسية إلى 1 wei بشكل لا نهائي، ربطت EIP-7918 الحد الأدنى لسعر Blob بتكاليف غاز طبقة التنفيذ على L1 (تحديدًا، 1/15.258 من رسوم الأساس على L1).

الترجمة: عندما تصبح شبكة إيثريوم مشغولة (تعدين NFT، وتداولات DeFi، وتسويات كبيرة)، ترتفع غازات L1، وترتفع تلقائيًا سعر الأرضية الذي يجب أن تدفعه الطبقات الثانية مقابل مساحة Blob.

بعد الترقية، قفزت رسوم Blob الأساسية فورًا بمقدار 15 مليون مرة — من 1 wei إلى نطاق 0.01-0.5 Gwei. بينما لا يزال مستخدمو L2 يدفعون حوالي 0.01 دولار لكل معاملة، زادت إيرادات بروتوكول إيثريوم آلاف المرات.

PeerDAS (EIP-7594): التوسع من جانب العرض لمنع ارتفاع الأسعار من قتل تطوير L2، أدخلت Fusaka أخذ عينات من توفر البيانات بين الأقران. تتحقق العقد الآن من البيانات عن طريق أخذ عينات عشوائية من أجزاء بدلاً من تحميل Blobs كاملة، مما يقلل من متطلبات النطاق الترددي بنسبة ~85%.

النتيجة: يمكن لإيثريوم زيادة سعة Blob من 6 إلى أكثر من 14 في كل كتلة.

نموذج العمل الجديد: “حجم و سعر كلاهما يرتفع”

يعمل إيثريوم الآن بنموذج “ضرائب B2B تعتمد على خدمات الأمان”:

• طبقة التوزيع العلوية (: تلتقط L2s )Base، Optimism، Arbitrum( المستخدمين النهائيين
• المنتجات الأساسية: تبيع إيثريوم L1 سلعتين:
  • مساحة تنفيذ عالية القيمة )إثباتات تسوية L2، DeFi معقد(
  • مساحة بيانات ذات سعة كبيرة مع سعر أرضية )Blob(
• ردود الفعل الإيجابية: ازدهار L2 → طلب أكبر على Blob → سعر الأرضية يضمن إيرادات ثابتة بغض النظر عن المنافسة → حرق المزيد من ETH → ندرة → زيادة أمان الشبكة

وفقًا للمحلل Yi، من المتوقع أن يزيد معدل حرق ETH في 2026 بمقدار ثمانية أضعاف مقارنة بـ 2025.

إطار التقييم الجديد

كيف تقيّم أصلًا هو سلعة، ورأس مال، وعملة في آنٍ واحد؟

نموذج التدفقات النقدية المخصومة )نظرة على الأسهم التقنية(: حللت شركة 21Shares رسوم معاملات إيثريوم وآلية الحرق باستخدام نموذج نمو ثلاثي المراحل. بافتراضات محافظة )معدل خصم 15.96%(: القيمة العادلة لـ ETH = 3,998 دولار. بافتراضات متفائلة )معدل خصم 11.02%(: القيمة العادلة = 7,249 دولار.

بعد Fusaka، توفر آلية إيرادات الأرضية دعمًا قويًا لـ"معدل النمو المتوقع للإيرادات المستقبلية" في نماذج التدفقات النقدية المخصومة.

نموذج العلاوة النقدية )نظرة على السلعة(: بعيدًا عن التدفقات النقدية، يتمتع ETH بعلاوة نقدية من دوره كعملة تسوية:

• العمود الفقري للضمانات في DeFi )TVL > (مليار$10
• مرساة إصدار العملات المستقرة )DAI(
• المقام في غاز L2
• تدفقات الصناديق الاستثمارية )$2.76 مليار بحلول الربع الثالث 2025(
• تراكم خزائن الشركات

هذا يخلق ندرة صناعية مماثلة للذهب.

تسعير “Trustware” )إطار عمل ConsenSys(: إيثريوم لا يبيع الحوسبة الخام )هذا ما تفعله السحب( — إنه يبيع “النهائية اللامركزية غير القابلة للتلاعب”. مع انتقال الأصول الحقيقية على السلسلة، يتحول إيثريوم من “معالج معاملات” إلى “حامي الأصول”.

إذا كانت إيثريوم تحمي )تريليون في الأصول العالمية، حتى لو كانت ضريبة الأمان السنوية 0.01%، فإن القيمة السوقية يجب أن تكون كبيرة بما يكفي لتحمل هجوم بنسبة 51%. منطق ميزانية الأمان هذا يعني: ارتباط إيجابي بين القيمة السوقية لإيثريوم والنطاق الاقتصادي الذي تؤمنه.

لمحة حالية عن ETH $10 يناير 2026(

• السعر: 3,050 دولار )-4.77% خلال 24 ساعة(
• القيمة السوقية: 367.61 مليار دولار
• حجم التداول خلال 24 ساعة: 569.52 مليون دولار
• العرض: 120,694,565 ETH
• الأداء خلال سنة: -5.31%

خريطة المنافسة: البيع بالجملة مقابل التجزئة

Solana = فيزا: TPS عالي جدًا، زمن استجابة منخفض، مصممة للمدفوعات، DePIN، تطبيقات المستهلكين

إيثريوم = SWIFT: تركز على حزم التسوية من L2، كل منها يحتوي على آلاف المعاملات. مفضلة للأصول ذات القيمة العالية والمنخفضة التردد.

هذه ليست إيثريوم تفقد أهميتها — إنها نضوج السوق. الأصول ذات القيمة العالية )السندات الحكومية المرمّزة، التسويات بمليارات الدولارات( تبقى على إيثريوم. مشتريات القهوة تتجه إلى سولانا.

وفي الأصول الحقيقية على وجه التحديد )الحدود التي تقدر بتريليون دولار(، تهيمن إيثريوم. اختارت BlackRock و Franklin Templeton كلاهما إيثريوم L1. للمؤسسات، الأمان يتفوق على السرعة.

قفزة الإيمان

دخلت إيثريوم عام 2025 في أزمة. وبنهاية العام، نفذت تحولًا دراماتيكيًا:

1. الهوية التنظيمية = أصبحت سلعة، وليست أمانًا)
2. نموذج العمل = تم إصلاحه (سعر الأرضية لـ Fusaka + PeerDAS)
3. آلية الإيرادات = أعيد بناؤها (ازدهار L2 = نمو إيرادات L1)
4. إطار التقييم = توسع (نموذج التدفقات النقدية المخصومة + العلاوة النقدية + Trustware)

لم تعد الطفل الأوسط المحرج. أصبحت طبقة التسوية لاقتصاد رقمي، تفرض “ضرائب السيغنوريج” على نمو L2.

سواء كانت هذه القفزة ستستقر على أرض صلبة أم لا — فقط 2026 ستخبرنا. لكن المثالية التي بنت إيثريوم، التي كادت أن تدمرها هندستها اليوتوبية، وجدت شكلًا جديدًا: عملي، مستدام اقتصاديًا، ومدعوم بواضح تنظيمي.

انتهت تجربة السجن بدون جدران بالنار. لكن التجربة الثانية لإيثريوم — الإنترنت غير المأهول للقيمة — أعادت بناء جدرانها على أساس أكثر صلابة.