عندما توقف الحيتان المؤسسية عن الدفاع عن البيتكوين: التحول الهيكلي الذي يعيد تشكيل السوق

كانت السردية حول استقرار بيتكوين في عام 2025 تعتمد على أساس يبدو لا يتزعزع—مؤسسات كبيرة تواصل التجميع بلا توقف، في حين أن صناديق الاستثمار المتداولة تستوعب العرض الجديد بشكل سلبي. هذا القوة المزدوجة أنشأت أرضية سعرية بدت متينة حتى مع تشديد الظروف الكلية. لكن شيئًا ما قد تغير جوهريًا.

في 3 نوفمبر، أطلق مؤسس شركة كابريول إنفستمنتس تشارلز إدواردز إنذارًا: أن صافي الشراء المؤسسي قد انخفض إلى ما دون عرض التعدين اليومي لأول مرة منذ سبعة أشهر. هذا المقياس الفني الظاهر يشير إلى شيء أكثر أهمية—اختفاء العرض التلقائي الذي كان يحمي بيتكوين.

نموذج الخزانة المؤسسية يواجه جدارًا

شركة MicroStrategy، التي أعيدت تسميتها الآن إلى Strategy، تجسد هذه النقطة التحولية. الشركة التي حولت نفسها إلى شركة خزانة بيتكوين تمتلك حاليًا أكثر من 674,000 بيتكوين، مما يرسخ مكانتها كأكبر مالك مؤسسي في العالم. ومع ذلك، فإن وتيرة تجميعها قد تباطأت بشكل كبير. في الربع الثالث فقط، اشترت الشركة حوالي 43,000 بيتكوين—أبطأ وتيرة ربع سنوية خلال العام، مع بعض الفترات التي انخفضت فيها المشتريات إلى مئات من العملات فقط.

السبب ليس فقدان الاقتناع؛ إنه الرياضيات. حدد محلل CryptoQuant ج. أ. مارتورن المشكلة الأساسية: أن علاوة صافي قيمة الأصول (NAV) التي كانت تدعم هذه الاستراتيجية قد انهارت. سابقًا، كان المستثمرون يدفعون علاوات استثنائية مقابل كل دولار من بيتكوين على ميزانية Strategy—مما يمنحهم بشكل فعال تعرضًا لبيتكوين معززًا من خلال أسواق الأسهم. كانت الشركة تصدر أسهمًا جديدة بقيم عالية، وتشتري بيتكوين من العائدات، ويستفيد المساهمون من زيادة القيمة. كانت هذه الآلة تعمل بشكل رائع.

لكن الآلية تعطلت. تقلصت العلاوة من 208% في ذروتها إلى 4% فقط اليوم. عندما لم يعد بإمكانك إصدار أسهم فوق القيمة الجوهرية لبيتكوين، يتغير حساب التمويل. فجأة، فإن شراء بيتكوين من خلال زيادة رأس المال المخصبة يدمّر قيمة المساهمين بدلاً من أن يخلقها. يتلاشى حافز الشراء.

تؤكد حالة ميتابلانيت هذا النمط. الشركة المدرجة في طوكيو، التي اتبعت خطة Strategy، شاهدت سعر سهمها ينخفض أدنى من قيمة ممتلكاتها من بيتكوين الفعلية. بدلاً من الاستسلام، وافق الإدارة على عمليات إعادة شراء الأسهم وتوجيهات تمويل جديدة—وضع دفاعي يخفي واقعًا مقلقًا: أن حماس المستثمرين لنموذج عمل “خزانة العملات الرقمية” يتراجع. عندما يتعين على شركة إعادة شراء أسهمها الخاصة مع الاحتفاظ بأصول رقمية بخصم، فإن شيئًا ما قد تغير في تصور السوق.

صناديق الاستثمار المتداولة: من تراكم أحادي الاتجاه إلى سوق ثنائي الاتجاه

ظاهرة صناديق الاستثمار المتداولة في بيتكوين الفورية تستحق تدقيقًا مماثلاً. طوال معظم عام 2025، كانت هذه الأدوات تعمل كـ"ممتصات تلقائية للعرض الجديد"—عرض هيكلي بدا غير متأثر بتقلبات المزاج. كانت التدفقات الداخلة تهيمن باستمرار على التدفقات الخارجة، خاصة خلال دفع بيتكوين نحو أعلى مستوى على الإطلاق. اعتبر السوق الطلب على الصناديق كعامل ثابت ميكانيكي، مثل الجاذبية.

لكن هذا الافتراض انهار في أواخر أكتوبر.

قام مديرو المحافظ بضبط مراكزهم مع تغير توقعات أسعار الفائدة. خفضت أقسام المخاطر التعرض. تحولت التدفقات المالية التي كانت موثوقة وإيجابية إلى سلبية في بعض الأسابيع. وفقًا لبيانات SoSoValue، شهد النصف الأول من أكتوبر تدفقات داخلة تقارب $6 مليار، لكن بنهاية الشهر، ألغت التدفقات الخارجة التي بلغت $2 مليار جزءًا من تلك المكاسب. أداة التراكم ذات الاتجاه الواحد تحولت إلى سوق حقيقية ذات اتجاهين.

يكشف هذا التقلب عن نضوج آليات صناديق الاستثمار المتداولة في بيتكوين. فهي الآن توفر سيولة عميقة ووصولًا مؤسسيًا—تحسينات حقيقية في بنية السوق. لكنها لم تعد مجرد أدوات تراكم سلبية. عندما تتأرجح الإشارات الكلية، تتأرجح رؤوس أموال الصناديق بشكل ثنائي بكفاءة مؤسسية.

ماذا يعني هذا للفصل التالي لبيتكوين

ضعف الدعم الهيكلي المزدوج—إعادة شراء الشركات وتدفقات صناديق الاستثمار—لا يعني بالضرورة تراجع بيتكوين. بدلاً من ذلك، يعيد ضبط سلوك السوق. من المحتمل أن تزداد التقلبات مع تراجع هذه القوى المستقرة.

تاريخيًا، عندما يتباطأ أحد قنوات الطلب، يستيقظ آخر. قد يوفر اعتماد الاحتياطيات الوطنية، أو تكامل التكنولوجيا المالية، أو إعادة تفاعل المستثمرين الأفراد خلال دورة التيسير، الحافز التالي. يذكر إدواردز نفسه أن تحولات السياسة النقدية، أو وضوح التنظيم، أو تجديد شهية المخاطرة قد تعيد إشعال مراكز المؤسسات.

ومع ذلك، فإن الفترة الانتقالية تنتمي إلى مشاركين مختلفين في السوق. سيلعب المتداولون على المدى القصير ومحركو المزاج الكلي دورًا أكبر. يصبح اكتشاف السعر أكثر حساسية لدورات السيولة العالمية. قد تتزايد التقلبات داخل اليوم دون وجود مشترين مؤسسيين مستقرين يخففون من حدة التقلبات. تتغير خصائص ارتباط بيتكوين—أصبح أقل “ذهب رقمي” وأكثر “أصل مخاطرة عالي بيتا”، مرتبطًا بشكل متزايد بمسارات أسعار الفائدة الحقيقية وقوة الدولار.

خفض النصف في أبريل 2024 من العرض الجديد بشكل ميكانيكي، لكن الندرة وحدها لا تضمن شيئًا بدون طلب متناسب. يجب على بيتكوين الآن إثبات أنه يمكنه الحفاظ على خصائص تخزين القيمة بشكل مستقل عن تدفقات الأموال التلقائية التي كانت تبدو حتمية سابقًا.

حاليًا، تمتلك حوالي 188 شركة مراكز كبيرة في بيتكوين. سلوكها، جنبًا إلى جنب مع ديناميكيات صناديق الاستثمار، كشف بشكل غير مقصود عن شيء حاسم: أن المؤسسات التي كانت تحمي بيتكوين من تقلبات المستثمرين الأفراد قد شددت أيضًا روابطها بأسواق رأس المال السائدة. هذا التشابك يقطع كلا الاتجاهين.

الشهور القادمة ستختبر ما إذا كان هذا التوازن الجديد ثابتًا أم غير مستقر. لقد أظهرت بيتكوين تاريخيًا قدرة على التكيف عند مواجهة تحولات هيكلية. ما إذا كانت ستخرج من هذا الانتقال أقوى يعتمد جزئيًا على قوى خارجة عن سيطرة أي مستثمر—وجزئيًا على مصادر الطلب التي تملأ الفراغ الذي خلّفته الحيطة المؤسسية.

السعر الحالي لبيتكوين: 87.80 ألف دولار | التغير خلال 24 ساعة: +1.90% | القيمة السوقية: 1752.68 مليار دولار